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編者按：本文主要從引言；直接傳導效應；間接效應；總結進行論述。其中，主要包括：貨幣因素對股票市場有較大的影響得到普遍的認同、貨幣供應變化直接導致股票價格變化,早有研究、貨幣供應對股票價格的直接影響主要反映在對股票的需求上、利率機制下,貨幣供應通過影響利率水平,進而影響股票價格、這兩方面因素變化,都將導致利率變化、貨幣供應是通貨膨脹的重要影響因素之一沒有爭議、通貨膨脹會影響企業(yè)的成本和收益,影響企業(yè)的基本面狀況、增加貨幣供應量其中一個非常重要的原因是滿足生產(chǎn)力發(fā)展的需要、貨幣供應量從四個途徑影響股票價格等，具體請詳見。

一、引言

貨幣因素對股票市場有較大的影響得到普遍的認同,但貨幣政策如何影響股票市場沒有定論。大部分研究都側重于分析資本市場怎樣將貨幣政策的信息傳導到實物經(jīng)濟,忽略貨幣政策如何傳導到資本市場。如一些學者分析貨幣資本市場傳導效應對托賓q效應、企業(yè)的資產(chǎn)負債表效應、家庭的財富效應、家庭的流動性效應的分析,都有M增加而P增加的機制,都將此過程視為理所當然,沒有作具體分析。

本文在前人研究的基礎上,對貨幣供應量對股票市場影響的具體途徑進行分析,主要分為直接效應和間接效應。

二、直接傳導效應

貨幣供應變化直接導致股票價格變化,早有研究。實證方面,Sprinkel通過比較股票價格和貨幣供應增長率的圖形,提出股票價格是過去貨幣供應變化量的直接函數(shù)。Homa和Jaffee則通過建立貨幣供應量與股票價格的回歸方程,來說明貨幣供給對股票價格具有直接影響。

貨幣供應對股票價格的直接影響主要反映在對股票的需求上:第一條途徑,貨幣供應增加,居民手中的現(xiàn)金增加,流動性過剩,資本市場成為現(xiàn)金流向地,股票需求增加。股股熱錢流入,一步步推高股價。特別是股票等有價證券日益成為財富貯藏的重要手段時,效果更為明顯。具體的傳導機制為M↑→居民手中現(xiàn)金超過意愿持有金額→股票等有價證券需求增加→p↑。第二條途徑考慮到人們預期的作用。經(jīng)濟理論的普及,人們對于貨幣供應量變化與未來通貨膨脹的關系有一定了解,貨幣供應增加,人們預期通貨膨脹將起,為財富保值增值,股市最少可以抵御通脹[1],股票需求增加。M↑→預期通貨膨脹→為財富保值增值→股票需求增加→p↑。

三、間接效應

(一)利率機制

利率機制下,貨幣供應通過影響利率水平,進而影響股票價格,整體分為兩個階段。首先是貨幣供應對利率的影響。利率決定理論包括古典供求關系決定理論、可貸資金理論與流動性偏好理論。古典理論將利率變化取決于投資流量和儲蓄流量的均衡?？少J資金理論從流量角度融合貨幣因素和實際因素?？少J資金需求分為購買實物資產(chǎn)的投資者的實際資金需求,它隨著利率的上升而下降以及家庭和企業(yè)對貨幣需求量的增加,即為了增加其實際貨幣持有量而借款或少存款。供給也來自于兩方面:家庭、企業(yè)當期愿意儲蓄的部分(實質部分)和政府、銀行體系決定的當期實際貨幣供給量的增加部分(貨幣因素)。這兩方面因素變化,都將導致利率變化。凱恩斯流動性偏好理論將需求交易、謹慎性、投機性需求且為內(nèi)生變量,貨幣供給為外生變量,貨幣供求因素共同影響利率。貨幣供給增加對利率產(chǎn)生的效應有四種:流動性效應、收入效應、價格水平效應和通貨膨脹預期效應。流動性效應指出貨幣供給增加將使利率下降,而其他三種效應都使利率上升。流動性效作用比較直接,短期表現(xiàn)明顯,后三者在更長的期限內(nèi)慢慢顯現(xiàn)。利率變動對股票價格的影響表現(xiàn)之一為財富積累效應。利率下降,儲蓄生息較少,且未必能抵御通貨膨脹的侵蝕,機會成本較大。出于資產(chǎn)保值增值需要,人們更樂于將資金投入相對收益較高的股市,股票需求增加,股價上升。其二是利率變化的政策信號效應。根據(jù)有效市場理論,市場反應各種信息。利率作為影響宏觀經(jīng)濟的重要變量,市場會消化這一信息做出調(diào)整。同時,投資者會調(diào)整對經(jīng)濟的未來預期,從而調(diào)整自己的資產(chǎn)組合,引起股價波動。綜上所述,利率機制對股票價格的影響受很多因素的影響,最終效果難以定量。當貨幣需求相對穩(wěn)定時,M↑→r↓(短期)→安全資產(chǎn)收益率↓→資金流入股市→P↑。第一個環(huán)節(jié),利率長期趨于上升,且貨幣需求不斷變化,利率傳導機制最終結果難以定論,甚至可能得出相反結論。以上流程圖建立在比較理想的前提假設下的傳導機制。

(二)通貨膨脹機制

通貨膨脹理論有很多,對于引起推動通貨膨脹的因素看法不一,但貨幣供應是通貨膨脹的重要影響因素之一沒有爭議。通貨膨脹是紙幣時代的產(chǎn)物,特別是信用貨幣創(chuàng)造體制下,表現(xiàn)更為明顯。

通貨膨脹從幾個方面對股票價格產(chǎn)生影響。首先,貨幣大量發(fā)行,多于經(jīng)濟生產(chǎn)需要,會導致貨幣貶值,物價上漲,股票作為金融資產(chǎn)的一種,其名義價格會趨升。M↑→п↑→P↑。

其次,通貨膨脹會影響企業(yè)的成本和收益,影響企業(yè)的基本面狀況?；久媸怯绊懝蓛r的重要因素,因而導致股票價格變動。M↑→п↑→企業(yè)收入↑、企業(yè)成本↓→企業(yè)利潤?→P?.具體企業(yè)利潤變化考察因各企業(yè)情況不同而不同。從整體上說,M↑→п↑→企業(yè)利潤名義量↓→P↑。

再次,通貨膨脹下,現(xiàn)金持有成本高,存款利息不一定能覆蓋通貨膨脹影響,如彼得林奇等所說,股票投資才是最佳的選擇。替代效用:M↑→п↑→實際利率↓(甚至<0)股票替代存款股票需求↑→P↑。

第四,預期作用。當貨幣供應量增加導致通貨膨脹,人們預期通貨膨脹水平會繼續(xù)升高,投資者持有股份可得的未來股利的購買力下降,股票實際價值降低,相當于被征“通貨膨脹稅”。要求更高的收益。根據(jù)股利折現(xiàn)模型模型,在股利不變的情況下,期望收益提高,會導致股價下降。發(fā)放股利的能力取決于公司的盈利水平,通貨膨脹又會對公司的盈利水平產(chǎn)生影響,也會對股價產(chǎn)生沖擊。

(三)價值傳導機制

根據(jù)貨幣銀行學理論,增加貨幣供應量其中一個非常重要的原因是滿足生產(chǎn)力發(fā)展的需要。貨幣真正所代表的是對實體財富的支配權,生產(chǎn)力水平不斷提高,生產(chǎn)技術不斷創(chuàng)新,新產(chǎn)品新工藝的層出不窮。這些新創(chuàng)造的物品都需要額外增加的貨幣維持其交易流通,從而促進經(jīng)濟的進一步發(fā)展,否則會導致越來越嚴重的通貨緊縮。金本位時代,制約經(jīng)濟發(fā)展的最關鍵的原因,貨幣供應不足。從這一層面上說,貨幣供應量增加,促進國民經(jīng)濟的發(fā)展,從籌資者的角度,有利于企業(yè)發(fā)展,增加利潤,提高企業(yè)的投資價值,推動股價上漲;從投資者一方,經(jīng)濟發(fā)展水平提高,人民擁有的財富增加,投資組合中的股票需求量增加,也會使股價發(fā)生波動。另外,從股票估值模型中,幾個決定性因素如股利水平、股利增長率、無風險利率、風險溢價都與貨幣供應量相關。貨幣供應的變化會導致股價變動。以GDP反映國民經(jīng)濟發(fā)展狀況,代表整個企業(yè)主體的價值增值,從這個社會來看,M↑→GDP↑→P↑。這兩個環(huán)節(jié)由多個主體的共同作用,省略中間環(huán)節(jié)。

四、總結

貨幣供應量從四個途徑影響股票價格,直接效應比較直觀易懂,由于中國仍將貨幣供應量最為貨幣政策調(diào)控工具,其影響力仍然較大。其他效應牽涉主體較多,互相作用,可能會抵消部分貨幣的傳導效應。無法度量各自的變化程度,因此只能簡化一些條件,找出一般的規(guī)律。

貨幣供應會影響股票價格,但對股票價格的影響程度除前文分析因素外,還受到客觀環(huán)境等方面的限制。如資本市場發(fā)展程度。只有當資本市場發(fā)展較成熟,股權在資產(chǎn)組合中占有較大的比重,因而投資者對貨幣因素敏感性增加,對股價影響更大。金融市場的一體化程度,當債務市場與股票市場、貨幣市場與資本市場在某種程度上一體化時,資金能在不同的市場間迅速流動,貨幣的傳導就更為迅速。

參考文獻

[1]彼得·林齊《學以致富》