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對(duì)沖基金于20世紀(jì)50年代初起源于美國(guó)，其英文名稱為HedgeFund，意為“風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖過的基金”，是一種以私人合伙企業(yè)或離岸公司的形式組成的投資工具。由于其操作手段的多樣化，關(guān)于對(duì)沖基金目前還沒有一個(gè)統(tǒng)一的定義，但有一個(gè)公式在一定程度上可以很形象地概括它：最先進(jìn)的投資理論+最靈活的投資策略+最大膽的投資杠桿+最優(yōu)秀的經(jīng)理人=對(duì)沖基金。其操作的宗旨，在于利用期貨、期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品以及對(duì)相關(guān)聯(lián)的不同股票進(jìn)行實(shí)買空賣、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的操作技巧，在一定程度上規(guī)避和化解自身的投資風(fēng)險(xiǎn)，獲得較高的收益率，但其大膽的杠桿操作卻有意無意造成了整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)次震驚世界的金融風(fēng)潮，如1992年的歐洲貨幣體系危機(jī)、1994年的墨西哥金融危機(jī)、1997年的東南亞金融危機(jī)、2002年銅期貨大漲、2003年美元暴跌，都是以對(duì)沖基金為首的投機(jī)力量沖擊市場(chǎng)的例子。

中美、中歐簽署的關(guān)于中國(guó)加入WTO的雙邊協(xié)議，對(duì)中國(guó)的證券市場(chǎng)有一系列具體的開放要求，其中包括：合資基金管理公司最初成立時(shí)，外資可擁有33％的股權(quán)，3年后可增加到49％，5年后可增加到51％。隨著中國(guó)越來越多地融入到全球經(jīng)濟(jì)一體化和金融自由化的洪流之中，更多的外國(guó)證券投資資本將會(huì)登陸中國(guó)的資本市場(chǎng)，給中國(guó)的投資管理領(lǐng)域造成巨大的競(jìng)爭(zhēng)壓力和沖擊力。

在證券市場(chǎng)對(duì)內(nèi)、對(duì)外開放的過程中，對(duì)沖基金自然會(huì)以機(jī)構(gòu)投資者的身份參與其中。在國(guó)際對(duì)沖基金幾乎還沒有涉足的市場(chǎng)中，中國(guó)是最大的一個(gè)。隨著金融全球化趨勢(shì)和各種投資工具的創(chuàng)新，對(duì)沖基金的數(shù)量和所管理的資產(chǎn)有了很大的增長(zhǎng)，基金數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模都在以每年20%的速度增加。作為一種最為放任的金融機(jī)構(gòu)，對(duì)沖基金已經(jīng)成為金融領(lǐng)域中一個(gè)快速成長(zhǎng)的行業(yè)。

一、我國(guó)本土對(duì)沖基金發(fā)展的制約因素

我國(guó)本土對(duì)沖基金還不是真正意義上的對(duì)沖基金，主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

其一，我國(guó)的基金市場(chǎng)上還缺乏對(duì)沖工具與賣空機(jī)制。缺乏對(duì)沖工具與賣空機(jī)制將會(huì)限制對(duì)沖基金的投資組合，不過這種情況正在慢慢改變。2006年推出的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》和將要推出的滬深300股指期貨，可以填補(bǔ)國(guó)內(nèi)無對(duì)沖機(jī)制和對(duì)沖金融工具的空白。國(guó)內(nèi)的私募基金可以通過向證券公司辦理融資融券業(yè)務(wù)以對(duì)沖基金資產(chǎn)中的部分股票、共同基金和債券的風(fēng)險(xiǎn)頭寸，滬深300股指期貨的推出使我們?yōu)樗侥蓟鹬械牟糠殖煞止善钡南到y(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖成為可能。

其二，不完全的賣空機(jī)制使私募基金難以發(fā)揮對(duì)沖基金的高杠桿效用。從組織形式上來劃分，我國(guó)目前的私募基金主要有三種類型：契約型、合伙型，以及公司型。在《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》出臺(tái)之前，以上三種形式的私募基金都難以通過向其他金融機(jī)構(gòu)融資來放大自身的投資杠桿倍數(shù)。契約型的私募基金只能以個(gè)人名義向銀行申請(qǐng)貸款，但是，目前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行對(duì)個(gè)人除了開立了住房、汽車、消費(fèi)和助學(xué)貸款外，只允許個(gè)人以憑證式國(guó)債做質(zhì)押貸款。對(duì)于合伙型與公司型的企業(yè)法人，目前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行是根據(jù)其不動(dòng)產(chǎn)的抵押和動(dòng)產(chǎn)的質(zhì)押來發(fā)放貸款的，如憑證式國(guó)債、股權(quán)和股票的質(zhì)押貸款。但是對(duì)于經(jīng)營(yíng)高風(fēng)險(xiǎn)的私募基金法人來說，很難滿足銀行的其他要求，因此，合伙型與公司型的私募基金法人要獲得銀行貸款以進(jìn)行杠桿投資在現(xiàn)行的法律制度框架下幾乎是不可能的。根據(jù)《融資融券試點(diǎn)交易實(shí)施細(xì)則》，投資者融資買入證券和融券賣出時(shí)，保證金比例都不得低于50%，這一細(xì)則將國(guó)內(nèi)私募基金的杠桿倍數(shù)控制在兩倍以下，限制了基金根據(jù)自身投資策略縮放杠桿倍數(shù)的自由度。考慮到國(guó)內(nèi)對(duì)證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)仍處于試點(diǎn)起步階段，隨著證券公司控制風(fēng)險(xiǎn)能力的增強(qiáng)，業(yè)務(wù)發(fā)展的成熟，保證金比率有可能逐步下降，國(guó)內(nèi)私募基金的可控杠桿倍數(shù)將放大。

其三，資本項(xiàng)目的不完全開放使國(guó)內(nèi)的私募基金難以涉足國(guó)際金融市場(chǎng)。在我國(guó)的資本項(xiàng)目還沒有對(duì)外完全開放之前，惟一能以境內(nèi)資本合法投資海外資本市場(chǎng)的也只有QDII（合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）。而目前獲批的機(jī)構(gòu)只有商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、基金公司和全國(guó)社保基金。仍然未獲得合法地位的國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)私募基金的機(jī)構(gòu)短期內(nèi)要想涉足海外資本市場(chǎng)幾乎不可能。而在美國(guó)等一些發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)中，正是由于開放的資本項(xiàng)目，才會(huì)產(chǎn)生游走于國(guó)際資本市場(chǎng)的索羅斯的量子基金和堅(jiān)持在全球金融市場(chǎng)進(jìn)行價(jià)值投資的巴菲特。只能投資于國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的私募基金，受一國(guó)經(jīng)濟(jì)、政治和法律法規(guī)的影響較大，無法通過分散投資于不同市場(chǎng)規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)。不完全開放的資本市場(chǎng)也是阻礙國(guó)內(nèi)私募基金成為真正對(duì)沖基金的一道門檻。

二、國(guó)際對(duì)沖基金進(jìn)入我國(guó)的可能途徑

多年以來，我國(guó)的對(duì)外開放政策增進(jìn)了中外經(jīng)貿(mào)交流，為外資企業(yè)進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)提供了便利。同時(shí)，吸引外資的政策也為對(duì)沖基金進(jìn)入中國(guó)提供了便利的條件。目前，國(guó)際對(duì)沖基金可以通過QFII制度、產(chǎn)業(yè)投資、與國(guó)內(nèi)私募基金合作，以及參與境外中國(guó)概念金融產(chǎn)品交易四種方式進(jìn)入中國(guó)。

1.QFII制度

QFII制度是我國(guó)引進(jìn)外國(guó)投資者進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的過渡性措施。這些外國(guó)投資機(jī)構(gòu)以國(guó)際大型銀行、證券公司和基金管理公司為主，其中許多機(jī)構(gòu)如美林、高盛、德意志銀行等都與對(duì)沖基金存在密切的業(yè)務(wù)往來。對(duì)沖基金完全可能利用這些機(jī)構(gòu)的QFII資金額度進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。外資機(jī)構(gòu)對(duì)于QFII額度的運(yùn)用主要有以下幾種方式：一是根據(jù)自身投資組合的需要以自有資金購買中國(guó)的證券，開展自營(yíng)業(yè)務(wù)，這是國(guó)外投資基金的一般做法；二是以中國(guó)的證券為依托，對(duì)外發(fā)行各種投資基金、信托計(jì)劃、理財(cái)產(chǎn)品和期貨期權(quán)等金融衍生品，這是外資銀行和證券公司通常會(huì)采用的方式；三是將已購買的中國(guó)的證券借給那些希望進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)但尚未獲得QFII資格的金融機(jī)構(gòu)，比如對(duì)沖基金，或者通過某些合約安排其他金融機(jī)構(gòu)買賣中國(guó)的證券。

2.產(chǎn)業(yè)投資

未上市公司股權(quán)不僅是私人股權(quán)基金，也是一些對(duì)沖基金資產(chǎn)的組成部分。目前，對(duì)沖基金可以利用我國(guó)吸引外資的優(yōu)惠政策，與國(guó)外企業(yè)共同作為戰(zhàn)略投資者到國(guó)內(nèi)投資設(shè)廠，或并購國(guó)內(nèi)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)成果的目標(biāo)。在某些類型對(duì)沖基金的資產(chǎn)組合中，房地產(chǎn)占有一定比重。近年來，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展較快，外資投入較多，房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲，不排除有對(duì)沖基金通過買入房地產(chǎn)的方式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的可能。目前，國(guó)家已加強(qiáng)了對(duì)外資機(jī)構(gòu)持有國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)的控制，但是對(duì)外資進(jìn)入國(guó)內(nèi)建筑業(yè)和房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)還沒有更有效的限制措施。通過進(jìn)入上述行業(yè)，對(duì)沖基金仍然有可能分享中國(guó)房?jī)r(jià)上漲所帶來的好處。

3.與國(guó)內(nèi)私募基金合作

從某種意義上說，某些私募基金就是中國(guó)式的對(duì)沖基金，它們采用與對(duì)沖基金相類似的收費(fèi)方式和投資策略，而且基本上不受監(jiān)管。私募基金的發(fā)展為國(guó)外對(duì)沖基金在國(guó)內(nèi)尋找合作者提供了土壤。國(guó)外對(duì)沖基金有先進(jìn)的投資技術(shù)和豐富的管理經(jīng)驗(yàn)，但對(duì)中國(guó)市場(chǎng)了解有限，這構(gòu)成了對(duì)沖基金與國(guó)內(nèi)私募基金展開合作的基礎(chǔ)。目前，國(guó)內(nèi)一些私募基金已經(jīng)進(jìn)入國(guó)際金融市場(chǎng)，而國(guó)外對(duì)沖基金與國(guó)內(nèi)私募基金也開始廣泛接觸，雙方融合優(yōu)勢(shì)、共同開發(fā)中國(guó)市場(chǎng)的趨勢(shì)逐漸明朗化。

4.持有境外中國(guó)概念證券

近年來，國(guó)內(nèi)一些企業(yè)陸續(xù)到境外上市，與此同時(shí)，與上海、深圳股指和人民幣匯率掛鉤的金融衍生品也陸續(xù)在香港和新加坡等地的金融市場(chǎng)掛牌交易，這些金融產(chǎn)品為對(duì)沖基金提供了間接進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

三、對(duì)沖基金在我國(guó)的發(fā)展前景

金融產(chǎn)業(yè)對(duì)于任何國(guó)家而言，其重要地位都是不言而喻的。規(guī)模龐大、增長(zhǎng)迅速的經(jīng)濟(jì)體，只有擁有對(duì)各種資產(chǎn)級(jí)別的國(guó)內(nèi)金融資源進(jìn)行有效、有序配置的關(guān)鍵機(jī)制，才能解決企業(yè)如饑似渴的資金需求以及個(gè)人和機(jī)構(gòu)日益增長(zhǎng)的財(cái)富增值需求。只有財(cái)富增值了，才能創(chuàng)造出寶貴的“內(nèi)需”，讓一個(gè)經(jīng)濟(jì)體擺脫出口依賴和“制造工廠”地位。

對(duì)沖基金屬于資產(chǎn)管理產(chǎn)業(yè)，它遵循嚴(yán)格的市場(chǎng)機(jī)制，由專業(yè)的資本操作人士負(fù)責(zé)對(duì)特定投資者（財(cái)富達(dá)到有能力抵抗一定級(jí)別風(fēng)險(xiǎn)者）進(jìn)行資產(chǎn)管理，提供不同于共同基金的差異化投資產(chǎn)品。與此同時(shí)，對(duì)沖基金在活躍二級(jí)市場(chǎng)方面作用明顯，是資本市場(chǎng)資源流動(dòng)性配置的重要提供者，是提高資本市場(chǎng)效率和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的重要力量。對(duì)沖基金的存在，主觀上和微觀上可為資金供需雙方帶來益處，客觀上和宏觀上則可形成金融市場(chǎng)價(jià)格的擾動(dòng)力，以純市場(chǎng)化的經(jīng)濟(jì)手段實(shí)現(xiàn)全球財(cái)富在民族、國(guó)家、企業(yè)以及個(gè)人（富人）之間的再分配。

在全球財(cái)富管理行業(yè)中，對(duì)沖基金屬于新興且發(fā)展最快的部分。由于采取較好的激勵(lì)體系，對(duì)沖基金往往可以吸引到傳統(tǒng)基金中最優(yōu)秀的人才，使得對(duì)沖基金的總體回報(bào)進(jìn)一步提高。近幾年，由于對(duì)沖基金整體的優(yōu)秀表現(xiàn)，美國(guó)許多養(yǎng)老基金、公務(wù)員基金都開始大規(guī)模購買。資本市場(chǎng)在過去10年間發(fā)生巨變。10年前資本市場(chǎng)的主要買家是傳統(tǒng)的退休基金、共同基金，對(duì)沖基金現(xiàn)在已占金融市場(chǎng)交易的半壁江山，并進(jìn)一步拓寬了資金的頻譜，加強(qiáng)了市場(chǎng)的多元性。在投資工具上，新興市場(chǎng)惹人注目，衍生產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)產(chǎn)品大行其道，成為另類的投資工具。這一切的背后，是資金的全球化、多元化趨勢(shì)。資金的來源和去處都變得全球化、多元化。在投資領(lǐng)域，國(guó)界在消失，估值在趨同。而在金融領(lǐng)域的全球化進(jìn)程中，中國(guó)也是受益者。

從海外發(fā)達(dá)市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，中國(guó)資本市場(chǎng)走向發(fā)達(dá)與繁榮，鼓勵(lì)對(duì)沖基金的健康發(fā)展，是必然的選擇。近年來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)動(dòng)力主要來自制造業(yè)的全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以及相關(guān)的出口收入，目前中國(guó)出口已占GDP的35%以上。高盛亞洲有限公司主席J.MichaelEvans在談到其中的危險(xiǎn)時(shí)指出：“今后中國(guó)必須在出口和消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的GDP增長(zhǎng)之間取得更好的平衡并保持更大的靈活性，才能實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長(zhǎng)的目標(biāo)。中國(guó)必須增加國(guó)內(nèi)消費(fèi)，以平衡中國(guó)作為‘世界工廠’的角色。”而實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的途徑之一，就是使部分中國(guó)人有機(jī)會(huì)獲得較銀行儲(chǔ)蓄層次更為豐富的資產(chǎn)管理服務(wù)，以實(shí)現(xiàn)財(cái)富的更快增長(zhǎng)和更高回報(bào)。同時(shí)，中國(guó)還需要強(qiáng)大的國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，來調(diào)配國(guó)內(nèi)巨大的資金來源，為爭(zhēng)奪資金的國(guó)內(nèi)公司提供融資。

當(dāng)然，因?yàn)榉扇蔽粚?dǎo)致對(duì)沖基金處于監(jiān)管的真空狀態(tài)，巨大規(guī)模的資金頻繁流動(dòng)帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)難以估量。所以業(yè)內(nèi)人士指出，通過對(duì)對(duì)沖基金的發(fā)展和有效管理，讓其由灰色走向陽光，可有效促進(jìn)資本市場(chǎng)投資結(jié)構(gòu)的多元化，優(yōu)化金融市場(chǎng)的生態(tài)環(huán)境，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，增加國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性和安全性。此外，業(yè)內(nèi)人士還指出，有序地發(fā)展對(duì)沖基金，可以增加國(guó)內(nèi)金融在國(guó)際市場(chǎng)的穩(wěn)定地位。隨著國(guó)際金融資本和人才的涌入，金融行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)必將加劇，本土金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展可能受到擠壓，金融市場(chǎng)的起伏也將加大。早日發(fā)展、壯大對(duì)沖基金，對(duì)穩(wěn)定國(guó)內(nèi)金融秩序有著積極作用。

正面支持對(duì)沖基金的發(fā)展，明確其法律地位，有利于將更多的民間資金納入專業(yè)理財(cái)?shù)能壍?，為證券市場(chǎng)帶來新的增量資金，并進(jìn)一步增強(qiáng)市場(chǎng)的流動(dòng)性和活力，為公募基金培育良性的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，中國(guó)資產(chǎn)管理業(yè)者將在競(jìng)爭(zhēng)中形成各自的品牌，豐富市場(chǎng)中的資產(chǎn)管理產(chǎn)品線，滿足投資者的差異化選擇。

對(duì)沖基金是有著優(yōu)良的風(fēng)險(xiǎn)收益曲線的投資工具，在中國(guó)具有光明的前景和巨大的發(fā)展?jié)摿Α脮r(shí)我們既要大力發(fā)展國(guó)內(nèi)的貨幣和資本市場(chǎng)培育出適合中國(guó)國(guó)情的對(duì)沖基金為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展更好地服務(wù)，又要防范那些來自外部和內(nèi)部擾亂金融市場(chǎng)秩序的對(duì)沖基金。這對(duì)于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)者、投資人和資產(chǎn)管理專家來說都是一項(xiàng)極具挑戰(zhàn)性的工作。