導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇直接融資的主要方式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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摘要：在我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不斷發(fā)展，金融體制改革持續(xù)深化的過(guò)程中，直接融資方式發(fā)揮著重大作用。作為企業(yè)融資的重要方式，直接融資在我國(guó)仍存在較大的發(fā)展空間，但隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，直接融資也出現(xiàn)了許多問(wèn)題。充分認(rèn)識(shí)到直接融資的現(xiàn)實(shí)意義，并明確直接融資的發(fā)展思路，能夠加快直接融資的發(fā)展進(jìn)程，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供保障。

關(guān)鍵詞：直接融資；現(xiàn)實(shí)意義；發(fā)展思路；金融體制

1、 發(fā)展直接融資的宏觀環(huán)境及客觀條件

我國(guó)早期的金融運(yùn)作過(guò)程，為了適應(yīng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的需求，主要以間接融資方式為主。直接融資和間接融資這兩種融資形式，能夠反映出資金從盈余部門向短缺部門的流動(dòng)方式，這兩種融資方式中，直接融資的特點(diǎn)是籌資速度，籌資金額大，但需要較為完善的市場(chǎng)環(huán)境。隨著我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，金融體制改革得到了進(jìn)一步的深化，直接融資事業(yè)取得了長(zhǎng)足進(jìn)步，在金融市場(chǎng)上，也形成了短、中、長(zhǎng)搭配合理的結(jié)構(gòu)體系，企業(yè)建設(shè)債券的發(fā)展規(guī)模穩(wěn)定提高，并在我國(guó)的金融市場(chǎng)形成間接融資為主，直接融資為輔的新型局面。我國(guó)融資體制改革的方向，應(yīng)當(dāng)由社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的發(fā)展方向來(lái)決定，因此融資體制改革應(yīng)當(dāng)以市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)作為基礎(chǔ)。但目前我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)并不完善，因此仍是以間接融資為主，我國(guó)目前的直接融資規(guī)模較小，需要長(zhǎng)時(shí)期的大力發(fā)展，而我國(guó)資本市場(chǎng)的積極發(fā)展，也為我國(guó)直接融資帶來(lái)較大的發(fā)展空間。

直接融資發(fā)展的客觀條件主要是社會(huì)資金具有供應(yīng)充足、增長(zhǎng)潛力較大等特點(diǎn)，近些年我國(guó)居民儲(chǔ)蓄的增長(zhǎng)，以及居民手中現(xiàn)金的增加，隨著資本運(yùn)作方式的不斷完善，存款分流到直接融資市場(chǎng)也更為普遍，因此我國(guó)直接融資的規(guī)模具有非常大的市場(chǎng)潛力。并且我國(guó)加強(qiáng)了對(duì)宏觀調(diào)控經(jīng)濟(jì)手段的運(yùn)用，也具備了引導(dǎo)居民資金從儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)為投資的能力。積極增加社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的程度， 能夠充分保障直接融資規(guī)模的擴(kuò)大。

我國(guó)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對(duì)于資本市場(chǎng)具有較大需求，企業(yè)在工業(yè)化進(jìn)程加快的時(shí)期，想要抓住機(jī)遇快速發(fā)展，將會(huì)有更為強(qiáng)烈的資金需求，并且許多基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)具有生產(chǎn)周期較長(zhǎng)、需要長(zhǎng)期資本投入等特點(diǎn)，企業(yè)發(fā)展的資金需求并不能只依靠?jī)?nèi)部資金積累，而企業(yè)獲取信貸資金需要較多條件。因此資本市場(chǎng)需要發(fā)展直接融資方式，讓直接融資方式具備相應(yīng)的規(guī)模和完整結(jié)構(gòu)，有效地解決企業(yè)資金困難的問(wèn)題，幫助企業(yè)快速擴(kuò)大資本市場(chǎng)，發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。

2、 發(fā)展直接融資的現(xiàn)實(shí)意義

2.1解決資金短缺問(wèn)題

隨著我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化過(guò)程，也會(huì)出現(xiàn)新型的發(fā)展要求，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)周期較慢，因此并不能依靠?jī)?nèi)部資金積累，來(lái)完成企業(yè)發(fā)展，而政府撥款和銀行借貸的方式，則具有較多限制條件，金融中介的運(yùn)作方式，并不能并不能快速的籌集大量社會(huì)閑散資金，無(wú)法滿足產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資金需求。而發(fā)展直接融資能夠?yàn)槠髽I(yè)提升較大的融資空間，為企業(yè)的資金運(yùn)作提供保障，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

2.2推進(jìn)投資體制改革

發(fā)展直接融資，能夠促進(jìn)許多新金融品種等發(fā)展，有利于為建立項(xiàng)目資金制度提供推行條件，并強(qiáng)化投資項(xiàng)目法人責(zé)任制和投資風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制從而推進(jìn)我國(guó)的投資體制改革，有利于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和融資渠道的完善。

2.3改善資金配置格局

我國(guó)早期的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，政府能夠通過(guò)指令性計(jì)劃和行政手段，對(duì)社會(huì)資金進(jìn)行強(qiáng)行動(dòng)員，而國(guó)家財(cái)政的發(fā)展方向壟斷著全社會(huì)的資金配置功能，決定了社會(huì)資金的分配過(guò)程。但社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)體制改革在不斷深化的過(guò)程中，國(guó)民收入分配開始向個(gè)人與企業(yè)傾斜，政府組織資金和財(cái)政配置資金的能力開始下降，銀行成為社會(huì)融資的重要方式。而直接融資方式能夠優(yōu)化社會(huì)資金配置，并提高社會(huì)資金的運(yùn)作效率。更適合金融體制改革的發(fā)展需求，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷完善，直接融資作為市場(chǎng)化投融資方式將更具重要意義。

2.4緩解企業(yè)負(fù)債問(wèn)題

我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程中存在部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，并且經(jīng)濟(jì)效益較低。嚴(yán)重的負(fù)債問(wèn)題制約了這種企業(yè)的發(fā)展進(jìn)程。而根據(jù)調(diào)差報(bào)告顯示，我國(guó)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)高于國(guó)外企業(yè)的平均水平，根據(jù)我國(guó)的財(cái)政能力和宏觀經(jīng)濟(jì)政策需求，降低企業(yè)負(fù)債率需要擴(kuò)大直接融資的規(guī)模，讓企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)重組的形式進(jìn)行產(chǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而將企業(yè)的債務(wù)轉(zhuǎn)化成股權(quán)形式，盤活存量資產(chǎn)，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。

2.5進(jìn)資本主義市場(chǎng)的發(fā)展

通過(guò)分析我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)可以發(fā)現(xiàn)，我國(guó)公眾的投資意識(shí)較強(qiáng)但缺少相應(yīng)的投資技能，投資工具的品種較為單一，并且規(guī)模較小。相關(guān)的法律法規(guī)并不完善，缺乏強(qiáng)力的監(jiān)管體系。發(fā)展直接融資能夠改善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)的約束和管理，提高企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)能力，滿足企業(yè)的資本需求，有利于資本市場(chǎng)的繁榮發(fā)展。

3、 發(fā)展直接融資的重要性

根據(jù)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)投資不足的需求，發(fā)展直接融資能夠有效的提升企業(yè)資金的籌集水平。近些年來(lái)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，但許多發(fā)展后勁不足的問(wèn)題也相應(yīng)暴露出來(lái)，投資增幅偏低阻礙著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，影響我國(guó)投資增長(zhǎng)因素主要是部分企業(yè)的整體效益不高，并沒(méi)有較強(qiáng)的資金積累能力，而一部分企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，并不具備良好的信譽(yù)。因此我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的投資需求較為強(qiáng)烈，發(fā)展直接融資，能夠緩解企業(yè)資金不足的問(wèn)題，通過(guò)多種投資形式，將社會(huì)存款余額轉(zhuǎn)化為直接投資，為社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展籌集建設(shè)資金。

4、 直接融資的現(xiàn)狀及政策思路

4.1直接融資存在的問(wèn)題

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，以及金融體制改革的深化，我國(guó)的直接融資方式得到了快速發(fā)展，但融資規(guī)模較小、融資品種較小等問(wèn)題，仍然制約著我國(guó)直接融資的進(jìn)一步發(fā)展。群眾的投資意識(shí)不強(qiáng)，國(guó)際通過(guò)宏觀調(diào)控手段，提高了居民直接融資意識(shí)，但與國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家相比，投資意識(shí)方面仍具有較大差距。這主要是由于居民對(duì)于資金市場(chǎng)并不熟悉，沒(méi)有充分的認(rèn)識(shí)，群眾缺少對(duì)于直接融資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的了解，并不能在資金市場(chǎng)中，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值。而我國(guó)的證券交易市場(chǎng)缺乏有效的統(tǒng)一管理，并不能發(fā)揮出主管部門的整體優(yōu)勢(shì)，并出現(xiàn)許多部門直接相互矛盾的現(xiàn)象，導(dǎo)致資金效益外流，產(chǎn)權(quán)交易不規(guī)范，影響直接融資手段對(duì)資產(chǎn)存量的優(yōu)化功能。

4.2直接融資的發(fā)展思路

我國(guó)直接融資方式發(fā)展的首要因素，應(yīng)當(dāng)是加強(qiáng)融資方式的體系建設(shè)，加強(qiáng)宏觀調(diào)控手段，拓展社會(huì)直接融資渠道，充分運(yùn)用直接融資手段，進(jìn)行多渠道資金籌集，從而滿足企業(yè)發(fā)展的資金需求，促進(jìn)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。加大直接融資的工作力度，有效的監(jiān)控金融形勢(shì)，改善社會(huì)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，減輕居民儲(chǔ)蓄的增長(zhǎng)壓力，還應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)上市企業(yè)的資信監(jiān)督，保障社會(huì)公眾的資金安全，從而促進(jìn)直接融資的穩(wěn)定發(fā)展。完善交易網(wǎng)絡(luò)和信息系統(tǒng)，加強(qiáng)直接融資的基礎(chǔ)和載體，強(qiáng)化資金市場(chǎng)，讓交易中心更為規(guī)范，加強(qiáng)證券交易網(wǎng)絡(luò)的影響力。積極組織直接融資的發(fā)行工作，通過(guò)擴(kuò)大直接融資規(guī)模，有效解決企業(yè)發(fā)展資金不足的情況，拓展直接融資的服務(wù)范圍，在現(xiàn)有交易流通的基礎(chǔ)上，規(guī)范產(chǎn)權(quán)交易，加強(qiáng)社會(huì)存量資產(chǎn)，促進(jìn)直接融資的結(jié)構(gòu)調(diào)整，為我國(guó)基本產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供資金支持。在經(jīng)歷十年的持續(xù)快速發(fā)展滯后，我國(guó)的資本市場(chǎng)又迎來(lái)了重要機(jī)遇，“新國(guó)九條”的，對(duì)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展進(jìn)行了總體部署，直接融資將與間接融資協(xié)調(diào)發(fā)展，并提高直接融資比重，防范并分散金融風(fēng)險(xiǎn)。

結(jié)語(yǔ)

近些年我國(guó)公司債券發(fā)展較快，并且隨著我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開放的程度加深，企業(yè)的規(guī)范運(yùn)作具有更高的需求，我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)程的規(guī)范化，也將加強(qiáng)市場(chǎng)直接融資工作，進(jìn)一步加快資金市場(chǎng)的繁榮發(fā)展。（作者單位：遼寧大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

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篇2

關(guān)鍵詞：融資 內(nèi)源融資 外源融資 啄食順序

資金是企業(yè)的血脈，企業(yè)的創(chuàng)立、生存和發(fā)展，必須以一次次融資為基礎(chǔ)。融資是指企業(yè)從自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況及資金運(yùn)用情況出發(fā)，根據(jù)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)策略與發(fā)展需要，經(jīng)過(guò)科學(xué)的預(yù)測(cè)和決策，通過(guò)一定渠道，采用一定方式，組織資金的供應(yīng)的一種經(jīng)濟(jì)行為。20世紀(jì)80年代，梅耶斯提出了著名的“啄食順序(pecking order rule)”理論，即，在內(nèi)源融資和外源融資中首選內(nèi)源融資；在外源融資的直接融資和間接融資中首選間接融資；在直接融資中的債券融資和股票融資中首選債券融資。這些是關(guān)于企業(yè)融資順序的理論前提。

企業(yè)的融資方式及其特點(diǎn)

企業(yè)融資方式是指企業(yè)獲取所需資金的形式、手段和途徑。在研究企業(yè)融資順序之前，有必要對(duì)融資方式進(jìn)行說(shuō)明。

（一）內(nèi)源融資和外源融資

內(nèi)源融資是指從企業(yè)內(nèi)部籌集資金的方式。它包括：折舊資金和留存利潤(rùn)（包括公積金、公益金和未分配利潤(rùn)）等。

內(nèi)源融資使用的資金是企業(yè)的自由資金，受外界的制約和影響較小。但受企業(yè)自身積累能力的影響，融資規(guī)模受到較大限制。內(nèi)源融資財(cái)務(wù)成本小，不需要向外支付相關(guān)的融資成本和費(fèi)用。內(nèi)源融資不存在支付危機(jī)，因而不會(huì)出現(xiàn)由支付危機(jī)導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

外源融資是指企業(yè)從外部籌集資金的方式，主要包括直接融資和間接融資，直接融資包括發(fā)行股票、企業(yè)債券等，而間接融資則包括向銀行借款等。

外源融資不受企業(yè)自身積累能力的限制，可以變分散的、小額的儲(chǔ)蓄為集中的、大額的資金。對(duì)于債權(quán)融資，企業(yè)需要向債權(quán)人支付利息；對(duì)于股權(quán)融資，雖然不需要直接支付資金使用費(fèi)，但是要向中介機(jī)構(gòu)支付各種融資費(fèi)用。債券融資存在的支付危機(jī)會(huì)帶來(lái)較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而股權(quán)融資在證券市場(chǎng)的高流動(dòng)性會(huì)帶來(lái)交易風(fēng)險(xiǎn)。

（二）直接融資和間接融資

按照融資過(guò)程中資金運(yùn)動(dòng)是否經(jīng)過(guò)銀行這一金融中介，可以把企業(yè)融資分為直接融資與間接融資。

直接融資借助于一定的金融工具（股票、債券），使出資者和融資者相互聯(lián)系，不需銀行作為媒介。直接融資的融資者直接從儲(chǔ)蓄者那里獲取資金，資金的使用期限一般在一年以上，且資金不需還本，儲(chǔ)蓄者要取回本金與發(fā)行者無(wú)關(guān)。直接融資的股票和債券在市場(chǎng)上是流通的，具有流通性。

間接融資是通過(guò)銀行作為中介，把分散的儲(chǔ)蓄集中起來(lái)，然后再供應(yīng)給融資者；而融資者也只能通過(guò)銀行間接獲得資金。間接融資的特點(diǎn)完全與直接融資相背，在此不再贅述。

（三）其他融資方式

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的深入發(fā)展，經(jīng)濟(jì)體制的逐漸完善，企業(yè)融資方式、渠道逐漸增多，很多新興的融資方式正被逐漸發(fā)現(xiàn)和采用。例如，存貨融資、應(yīng)收賬款融資、預(yù)收貨款融資等在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家應(yīng)用較廣；在我國(guó)也先后出現(xiàn)了一些民間金融互助會(huì)、農(nóng)村基金會(huì)等，盡管其中出現(xiàn)過(guò)這樣那樣的問(wèn)題，但畢竟是對(duì)傳統(tǒng)融資方式的有益嘗試。

西方國(guó)家企業(yè)融資順序及動(dòng)因分析

（一）以美國(guó)企業(yè)為代表的融資順序及動(dòng)因分析

據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)企業(yè)內(nèi)源融資占資金來(lái)源總額的比重一直在65%以上，最高時(shí)（1992年）甚至達(dá)到97%，平均為71%。內(nèi)源融資成為首選的融資方式。在外源融資中，美國(guó)企業(yè)優(yōu)先選擇債券融資，而股權(quán)融資則相對(duì)受到冷落。一般地，美國(guó)企業(yè)融資的順序遵循“啄食順序理論”（The Pecking order Theory），即企業(yè)融資一般會(huì)遵循內(nèi)源融資債務(wù)融資股權(quán)融資的先后順序。

美國(guó)企業(yè)在考慮股票和債券的融資順序時(shí)，主要基于以下原因：美國(guó)具有發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)。美國(guó)反對(duì)金融勢(shì)力積聚的傳統(tǒng)，規(guī)定商業(yè)銀行和投機(jī)銀行必須分離，禁止商業(yè)銀行持有企業(yè)股票或從事股票買賣。銀行只能經(jīng)營(yíng)7年以內(nèi)的貸款。美國(guó)企業(yè)7年以上的長(zhǎng)期資本只能依靠證券市場(chǎng)直接進(jìn)行籌集。同時(shí)，美國(guó)稅法規(guī)定公司股息分配前要上交所得稅，而債息分配前免交所得稅等，使得美國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期資本中有2/3是通過(guò)發(fā)行公司債而取得的。

（二）以日本企業(yè)為代表的融資順序及動(dòng)因分析

相對(duì)于美國(guó)以內(nèi)源融資為主導(dǎo)的融資模式，日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家的資金來(lái)源主要是從銀行獲取貸款。1957年到1974年間，在日本企業(yè)的資金構(gòu)成中，內(nèi)源融資所占的比重僅為25.6%―37.7%，企業(yè)資金來(lái)源主要依賴于外源融資；在外源融資中，銀行貸款所占的比例很高，一直在40%左右，而股票和債券融資所占的比重則從1957年―1959年的18.5%下降到1970年―1974年的8.3%，呈下降趨勢(shì)。正是在這種企業(yè)自我積累能力低、而證券市場(chǎng)又不發(fā)達(dá)的情況下，日本企業(yè)形成了以銀行貸款為主的融資模式。日本企業(yè)的融資模式是依靠外源融資，以內(nèi)源融資為輔。

我國(guó)企業(yè)融資順序分析

由于社會(huì)歷史文化和制度特別是企業(yè)制度等社會(huì)環(huán)境的不同，不同國(guó)家企業(yè)的融資模式是不一樣的。我國(guó)是一個(gè)處于市場(chǎng)化改革初級(jí)階段的發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況，進(jìn)行制度上的創(chuàng)新、結(jié)構(gòu)上的完善，汲取經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，實(shí)現(xiàn)有中國(guó)特色的企業(yè)融資模式。

（一）我國(guó)企業(yè)融資方式的特點(diǎn)

1．留存收益所占比率較低。這主要是由于我國(guó)企業(yè)處于擴(kuò)張期內(nèi)部積累不夠，證券市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的機(jī)制尚未建立，并且由于信息不對(duì)稱造成的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題造成企業(yè)整體業(yè)績(jī)水平較低，留存收益不高。

2．股票融資比例較高。上市公司將配股作為再融資的首選方式，由于我國(guó)企業(yè)負(fù)債率高，因此利用股票融資無(wú)可厚非。但是，我國(guó)上市公司通過(guò)發(fā)行上市，負(fù)債率已大大降低，仍然特別推崇股票融資。增發(fā)新股是上市公司近年來(lái)比較熱衷的融資方式。上市公司自1998年6月龍頭股份首開先河以來(lái)，這種再融資方式逐漸受到其他公司的青睞。

3．公司債券比例較小。我國(guó)上市公司一直忽視債券融資，自1986年我國(guó)發(fā)行企業(yè)債券以來(lái)，累計(jì)發(fā)行3000多億元，平均每年只有200億，2002年上市公司通過(guò)股票融資2102億元，企業(yè)債券只有83億，是股票融資的3.95%。同國(guó)際市場(chǎng)相比，我國(guó)上市公司債券融資規(guī)模明顯偏小。而美國(guó)同期債券融資達(dá)9350億，同期股票融資只有1460億，債券融資是股票融資的6.4倍。

（二）影響我國(guó)企業(yè)融資順序的因素

我國(guó)上市公司不追求通常認(rèn)為的資金成本較低的債券融資而偏好股權(quán)融資方式?？傮w來(lái)說(shuō)，這與我國(guó)還不太成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和資本市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程密切相關(guān)。就我國(guó)的企業(yè)和資本市場(chǎng)而言，存在異常的融資順序主要有以下原因。

1．偏低的資產(chǎn)收益率限制了內(nèi)源融資。我國(guó)的上市公司改制前大部分為國(guó)有企業(yè)，企業(yè)改制上市后相關(guān)的公司治理結(jié)構(gòu)改革相對(duì)滯后，一系列相關(guān)因素造成了上市公司業(yè)績(jī)普遍較低，而且平均收益呈現(xiàn)普遍下滑的現(xiàn)象。企業(yè)的內(nèi)源融資主要來(lái)源于公司的盈余積累，所以較低甚至虧損的業(yè)績(jī)水平限制了我國(guó)的上市企業(yè)的內(nèi)部融資比例。

2.資本市場(chǎng)發(fā)展失衡。企業(yè)在不同的生產(chǎn)環(huán)境和生產(chǎn)階段，所需資金的期限不同，愿意支付的融資成本和承擔(dān)的義務(wù)與風(fēng)險(xiǎn)也不同，總體來(lái)說(shuō)，利用股權(quán)融資還是債券融資是一個(gè)隨機(jī)分配的過(guò)程。債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展是企業(yè)多渠道，低成本籌資的市場(chǎng)基礎(chǔ)，也是平衡債權(quán)約束和股權(quán)約束，形成有效企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的必要條件。但是我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的發(fā)展極不平衡，資本市場(chǎng)的畸形發(fā)展最終導(dǎo)致了我國(guó)企業(yè)的異常融資優(yōu)序，同時(shí)也帶來(lái)了上市企業(yè)過(guò)高的融資成本。

3.企業(yè)經(jīng)理對(duì)個(gè)人利益最大化的追求。在我國(guó),經(jīng)理人員的收入主要是非貨幣收入，即以各種名目體現(xiàn)剩余索取權(quán)的消費(fèi)，如吃喝、娛樂(lè)、消費(fèi)高檔“公共消費(fèi)品”等，貨幣收入不僅數(shù)額較少，與企業(yè)效益好壞也沒(méi)有什么關(guān)系。目前控制權(quán)收益(非貨幣性收入)占我國(guó)上市公司經(jīng)理層收益的主要部分，經(jīng)理層因此偏好于股權(quán)融資，進(jìn)而越不想承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn),就會(huì)越偏好于股權(quán)融資。而且，經(jīng)營(yíng)者通過(guò)股權(quán)融資實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張，其結(jié)果僅僅在于短期公司凈資產(chǎn)收益率的降低，但這種方式既不會(huì)動(dòng)搖其對(duì)企業(yè)的控制，還避免了債權(quán)融資的硬約束。

（三）我國(guó)企業(yè)融資順序選擇原因分析

我國(guó)企業(yè)的融資順序普遍實(shí)行先外源融資后內(nèi)源融資，先直接融資后間接融資，先股票融資后債券融資，內(nèi)源融資所占比例最大不超過(guò)20%，這幾乎與現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)所描述的優(yōu)序融資順序完全相違背。為什么我國(guó)企業(yè)融資順序與西方國(guó)家會(huì)有如此大的區(qū)別呢？主要從以下幾點(diǎn)方面進(jìn)行分析。

1.內(nèi)源融資與外源融資順序選擇的原因分析。西方國(guó)家企業(yè)首選內(nèi)源融資，我國(guó)企業(yè)首選外源融資。西方國(guó)家的企業(yè)普遍資金雄厚，加之有一套先進(jìn)的科學(xué)管理方法，使得企業(yè)無(wú)論是在產(chǎn)品力、銷售力還是品牌力上都是中國(guó)企業(yè)可望而不可及的。自然不需要通過(guò)外源融資來(lái)擴(kuò)大企業(yè)的再生產(chǎn)，只需通過(guò)內(nèi)源融資，依靠企業(yè)的留存收益和折舊便可完成。

我國(guó)企業(yè)的底子薄，在創(chuàng)業(yè)初期融資勢(shì)必要通過(guò)外源融資來(lái)完成資本的原始積累這一過(guò)程。而當(dāng)企業(yè)發(fā)展到成長(zhǎng)期階段，企業(yè)的技術(shù)等資源優(yōu)勢(shì)已經(jīng)確立，產(chǎn)品也開始進(jìn)入市場(chǎng)，如果市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品的反映積極的話，需要進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，這就需要大量的資金。由于企業(yè)的規(guī)模也在迅速擴(kuò)大，可供抵押的資產(chǎn)也隨之增加，為采取債務(wù)融資創(chuàng)造了條件，因此，這一時(shí)期舉債（短期債務(wù)，長(zhǎng)期債務(wù)）就成為了首選。進(jìn)入到企業(yè)發(fā)展的成熟階段，企業(yè)要適應(yīng)規(guī)模發(fā)展和創(chuàng)新的需要，增加其競(jìng)爭(zhēng)力，尋找新的發(fā)展機(jī)會(huì)，還需投入大量資金，由于前期階段的發(fā)展，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)水平已有了一定基礎(chǔ)，實(shí)行長(zhǎng)期債務(wù)融資和內(nèi)部融資成為首選。

2.間接融資與直接融資順序選擇的原因分析。西方國(guó)家企業(yè)首選間接融資，我國(guó)企業(yè)首選直接融資。中西方國(guó)家企業(yè)之所以會(huì)產(chǎn)生這種差別，主要是由于它們的金融機(jī)構(gòu)體系和金融市場(chǎng)體系的發(fā)展、完善程度和信用程度的不同。西方國(guó)家的金融機(jī)構(gòu)，無(wú)論是銀行性質(zhì)的金融機(jī)構(gòu)（銀行），還是非銀行性質(zhì)的金融機(jī)構(gòu)（保險(xiǎn)公司、證券公司……），從宏觀政策到微觀運(yùn)作其發(fā)展水平都是我國(guó)目前無(wú)法達(dá)到的。

我國(guó)從20世紀(jì)90年代中期就大力提倡發(fā)展直接融資。最突出的表現(xiàn)是在市場(chǎng)上發(fā)行股票和債券（企業(yè)發(fā)行股票2103.3億，企業(yè)債83億）。自從我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革后，我國(guó)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)由財(cái)政主導(dǎo)型轉(zhuǎn)變成為金融主導(dǎo)型，在金融主導(dǎo)型融資中，直接融資的比重不斷上升。但是這種過(guò)分依賴直接投資，對(duì)我國(guó)來(lái)說(shuō)是很危險(xiǎn)的。

篇3

【關(guān)鍵詞】 內(nèi)部融資； 直接融資； 優(yōu)序融資

一、前言

以新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)公司財(cái)務(wù)理論認(rèn)為，在完美的資本市場(chǎng)上，企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造取決于其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力。企業(yè)可以通過(guò)科學(xué)的投資決策，創(chuàng)造出理想的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量，結(jié)合合理的風(fēng)險(xiǎn)控制，從而實(shí)現(xiàn)其股東財(cái)富最大化的理財(cái)目標(biāo)。關(guān)于企業(yè)的融資決策，在不考慮公司所得稅的條件下，公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)與其投資決策無(wú)關(guān)，這意味著外部資金和內(nèi)部資金是完全可以替代的。然而，完美資本市場(chǎng)假設(shè)條件雖然有利于降低理論分析的復(fù)雜性，但也削弱了理論對(duì)現(xiàn)實(shí)的解釋能力。在現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)條件下，企業(yè)的融資決策對(duì)其投資決策具有重要的影響。Fazzari，Hubbard和Petersen（1988）①合作發(fā)表了“融資約束與公司投資”一文，在文中，他們用股利的支付率來(lái)度量企業(yè)所受的融資約束程度，并通過(guò)實(shí)證研究證明了企業(yè)的融資約束與其投資－現(xiàn)金流敏感性之間呈正向關(guān)系。之后，許多理財(cái)學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了大量的經(jīng)驗(yàn)證明，并得出了相似的企業(yè)投資具有融資約束②的結(jié)論。后來(lái)，大量實(shí)證研究又表明企業(yè)對(duì)融資方式的選擇及選擇不同方式進(jìn)行融資所形成的資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值、經(jīng)營(yíng)效率、治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)的穩(wěn)定性都有著重大而直接的影響，而且，不同的融資方式選擇與組合所體現(xiàn)的融資效率的差異是可以比較的③。既然選擇不同的融資方式具有效率上的差異，為了提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率，對(duì)我國(guó)企業(yè)融資方式的選擇問(wèn)題進(jìn)行研究就具有了重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

二、我國(guó)企業(yè)融資方式選擇的現(xiàn)狀及原因分析

目前，我國(guó)企業(yè)的融資方式主要可分為兩大類，即外部籌資方式和內(nèi)部籌資方式。所謂內(nèi)部籌資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來(lái)源，籌措生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需的資金，主要有企業(yè)的折舊和留存盈余；它的優(yōu)勢(shì)主要表現(xiàn)在可以降低信息不對(duì)稱的影響，節(jié)省交易費(fèi)用，可以避免同外部投資者的交涉及簽署相應(yīng)的條款。所謂外部籌資，是指從企業(yè)本身以外的對(duì)象籌集資金，其中相當(dāng)一部分是通過(guò)金融市場(chǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)的④。我國(guó)企業(yè)外部融資的主要方式有兩種：一是債務(wù)融資，即通過(guò)銀行或者通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券從投資者那里籌集資金；二是發(fā)行股票進(jìn)行融資。其中，債務(wù)融資還可以分為間接債務(wù)融資和直接債務(wù)融資。間接債務(wù)融資是指通過(guò)銀行進(jìn)行貸款融資；而直接債務(wù)融資一般是指通過(guò)證券市場(chǎng)發(fā)行債券來(lái)進(jìn)行融資。外部籌資中的直接債務(wù)融資與發(fā)行股票融資又統(tǒng)稱為直接融資。外部融資既是企業(yè)融資的一種途徑，也是公司所有者向外轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的一種途徑。

可見，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷深化，特別是我國(guó)資本市場(chǎng)的建立和發(fā)展，各種直接融資工具的不斷發(fā)展和完善，使得我國(guó)企業(yè)的融資方式日益多元化。多元化的融資方式為企業(yè)自主融資提供了條件。然而，在我國(guó)目前的金融監(jiān)管、信息傳遞效率、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)、社會(huì)大眾的成熟度等客觀環(huán)境因素的影響下，我國(guó)企業(yè)對(duì)不同融資方式的選擇和組合方面存在一定的低效率問(wèn)題，主要表現(xiàn)在以下方面：

（一）在對(duì)內(nèi)部融資方式和外部融資方式的選擇上，我國(guó)企業(yè)比較依賴內(nèi)部融資，但是缺乏對(duì)資本成本的正確理解，普遍存在過(guò)度投資的偏好

在我國(guó)，自1993年稅收體制改革以來(lái)，我國(guó)國(guó)有企業(yè)很長(zhǎng)時(shí)間都沒(méi)有向國(guó)家股東進(jìn)行過(guò)紅利分配⑤。國(guó)企將大量的利潤(rùn)予以留存，國(guó)有企業(yè)即使已成為上市公司也大多選擇不支付或少支付現(xiàn)金股利而將大量現(xiàn)金予以留存。這主要是由于：一方面，我國(guó)現(xiàn)階段資本市場(chǎng)的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于企業(yè)的需求，出于減輕外部融資約束的考慮，企業(yè)傾向于不支付或少支付現(xiàn)金股利。同時(shí)，由于企業(yè)的市場(chǎng)主體地位尚不穩(wěn)固，對(duì)外部的融資規(guī)模和融資渠道還沒(méi)有充分的選擇權(quán)。對(duì)于大多數(shù)企業(yè)來(lái)講，如果企業(yè)的內(nèi)部資金來(lái)源不足以滿足公司的發(fā)展需要，而實(shí)際上資本市場(chǎng)對(duì)他們并不開放，申請(qǐng)上市發(fā)行股票或債券進(jìn)行直接融資的難度很大，這就直接導(dǎo)致了我國(guó)企業(yè)比較依賴內(nèi)部融資方式的現(xiàn)狀。

另一方面，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)企業(yè)對(duì)資本成本的理解往往只是基于表面的觀察。即借來(lái)的債務(wù)是有資本成本的，借款利率是資本成本的典型代表；而不分派現(xiàn)金股利形成的留存收益是自有資金，是沒(méi)有成本的。這是對(duì)資本成本概念的錯(cuò)誤理解，它造成的直接后果就是我國(guó)企業(yè)普遍存在過(guò)度投資的偏好，資產(chǎn)負(fù)債率低，資本使用效率低。

（二）在我國(guó)企業(yè)的外部融資中，直接融資尚處于初級(jí)發(fā)展階段，未來(lái)存在較大的發(fā)展空間

在我國(guó)，企業(yè)通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行的間接融資仍舊是企業(yè)最重要的外部融資途徑。嚴(yán)格來(lái)講，銀行貸款屬于“私募”融資方式，是企業(yè)與銀行之間經(jīng)過(guò)一對(duì)一的談判而達(dá)成的信貸協(xié)議。對(duì)于我國(guó)的企業(yè)而言，銀行貸款不僅在企業(yè)發(fā)展的歷史上發(fā)揮了極其重大的作用，即使是現(xiàn)在，銀行貸款仍是最為主要的融資方式之一。

根據(jù)有關(guān)資料顯示，在1993年至2004年，我國(guó)企業(yè)的外部融資情況為：境內(nèi)股票融資額為8 983.46億元，占境內(nèi)股票、銀行貸款、企業(yè)債券三者的比重為5.21％；銀行貸款融資額為161 299.98億元，占三者的比重為93.59％；企業(yè)債券融資額為2 063.49億元，占三者的比重為1.20％⑥。

雖然，在我國(guó)企業(yè)可以采用通過(guò)證券市場(chǎng)直接向投資者發(fā)行證券，比如發(fā)行股票、公司債等來(lái)獲得資金的直接融資。即采用通常情況下所謂的“公募”形式⑦，面向公眾發(fā)行證券。但是，由于我國(guó)目前資本市場(chǎng)尚處于發(fā)育階段，這種直接融資方式的融資成本很高。例如：我國(guó)企業(yè)如果選擇直接融資，不僅需要達(dá)到一個(gè)上市公司的門檻，還需要在融資時(shí)支付昂貴的手續(xù)費(fèi)用等酬資成本。另外，為了獲得較高的公信度，從而便于證券的發(fā)行，還要求：1.準(zhǔn)備直接融資的企業(yè)要向社會(huì)公眾公布企業(yè)的財(cái)務(wù)信息，以便讓潛在的投資者對(duì)于企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略、發(fā)展的前景有一個(gè)概括的了解。2.企業(yè)必須經(jīng)過(guò)政府有關(guān)部門的資格驗(yàn)證，確認(rèn)其可以負(fù)擔(dān)必要責(zé)任的能力等等。因此，目前，大多數(shù)企業(yè)外部融資可能更多的還是通過(guò)間接融資的途徑，對(duì)銀行貸款的依賴很大，直接融資尚不能成為我國(guó)企業(yè)融資的主要方式，我國(guó)企業(yè)外部融資的模式仍是以“間接融資為主、直接融資為輔”。

（三）外部股權(quán)融資偏好現(xiàn)象已經(jīng)成為我國(guó)企業(yè)上市融資行為的一大特征

我國(guó)企業(yè)債券的出現(xiàn)是在1984年下半年以后，1986年我國(guó)開始正式批準(zhǔn)發(fā)行企業(yè)債券，隨著金融市場(chǎng)的出現(xiàn)和發(fā)展，股票和債券等直接融資方式在我國(guó)得到穩(wěn)步發(fā)展。然而，就目前情況看，我國(guó)企業(yè)選擇的外部融資方式順序是：銀行貸款、發(fā)行股票、債券融資，外部股權(quán)融資偏好現(xiàn)象已經(jīng)成為我國(guó)上市公司融資行為的一大特征。造成我國(guó)企業(yè)關(guān)于股權(quán)融資和債務(wù)融資的優(yōu)序與國(guó)外存在如此明顯差異的原因如下：一是我國(guó)企業(yè)債券的計(jì)劃管理體制約束了債券的發(fā)行。債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，債務(wù)融資工具單一，市場(chǎng)化創(chuàng)新不足，以及社會(huì)信用水平較低，債權(quán)人企業(yè)申請(qǐng)發(fā)債的審批程序比申請(qǐng)上市發(fā)行股票還要復(fù)雜、條件更加嚴(yán)格。二是市場(chǎng)基礎(chǔ)不完備，當(dāng)前股票融資非正常的低成本，使不得不還本付息的股票融資相對(duì)于既要還本又要付息的債券具有更大的吸引力。

三、關(guān)于我國(guó)企業(yè)融資方式選擇的幾點(diǎn)建議

關(guān)于我國(guó)企業(yè)融資方式的選擇問(wèn)題，關(guān)鍵在于如何安排內(nèi)部融資、外部債權(quán)融資和股權(quán)融資之間的關(guān)系，從而使得企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值最大。

（一）在股東財(cái)富最大化的理財(cái)目標(biāo)下，按照剩余股利原則確定企業(yè)的股利支付率，按自由現(xiàn)金流原則來(lái)確定企業(yè)內(nèi)部融資的比重

由于企業(yè)的留存盈余內(nèi)部融資事實(shí)上是企業(yè)股利政策的另外一種表述形式，因此，按照現(xiàn)代股利理論，基于股東財(cái)富最大化理財(cái)目標(biāo)的企業(yè)股利政策應(yīng)該依據(jù)剩余股利原則來(lái)制定。所謂的剩余股利原則，是指企業(yè)制定股利政策時(shí)，首先必須依據(jù)資本預(yù)算決定企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，然后按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來(lái)安排股利政策和融資活動(dòng)。在此原則指導(dǎo)下，只有企業(yè)所有凈現(xiàn)值大于零的投資項(xiàng)目均有足夠的資金支持時(shí)，企業(yè)才會(huì)發(fā)放現(xiàn)金股利。企業(yè)應(yīng)該把稅后凈利潤(rùn)首先用來(lái)滿足那些收益率高于股東最低要求報(bào)酬率的投資項(xiàng)目，然后將剩余的現(xiàn)金流發(fā)放給股東。而這所謂的“剩余的現(xiàn)金流”也稱為自由現(xiàn)金流量。

詹森（Jensen）教授在研究沖突的時(shí)候，首次對(duì)自由現(xiàn)金流量進(jìn)行了定義。他認(rèn)為：自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)在滿足了凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目資金需求之后剩余的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量的所謂“自由”，即體現(xiàn)為管理當(dāng)局可以在不影響企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的前提下，將這部分現(xiàn)金流量自由地分派給企業(yè)的所有投資者，既可以利息的形式支付給債權(quán)人，以滿足債權(quán)人的報(bào)酬率要求，也可以股利的形式支付給股東，保證股東財(cái)富最大化的實(shí)現(xiàn)。

因此，依據(jù)剩余股利原則與自由現(xiàn)金流量原則，為了實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的理財(cái)目標(biāo)，保障股東要求報(bào)酬率的實(shí)現(xiàn)，最大程度地減少企業(yè)的沖突，防止經(jīng)理人員不經(jīng)濟(jì)地運(yùn)用現(xiàn)金流量（比如投放到凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目上）甚至是非法地挪用現(xiàn)金流量，一方面，企業(yè)必須依據(jù)資本預(yù)算決定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來(lái)安排企業(yè)的內(nèi)部融資比重；另一方面，企業(yè)必須將自由現(xiàn)金流量完全地分派給股東。

（二）依據(jù)直接、間接融資效率的實(shí)證研究結(jié)果，積極發(fā)展我國(guó)企業(yè)的直接融資能力

在對(duì)不同國(guó)家企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)比較時(shí)，許多學(xué)者以直接和間接融資方式所占比重的不同，將不同的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家企業(yè)融資模式分為兩大類：一類是市場(chǎng)導(dǎo)向型融資模式，主要以美國(guó)為代表；另一類是銀行導(dǎo)向型融資模式，主要以日本、德國(guó)為代表。根據(jù)測(cè)算，美國(guó)的融資效率平均高于日本和德國(guó)1/3。雖然美國(guó)的儲(chǔ)蓄率一直不高，但其資本市場(chǎng)直接融資發(fā)達(dá)，直接與間接金融相互競(jìng)爭(zhēng)，資本的積累、形成、再生和重組水平很高，因而把儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率較高。而日、德兩國(guó)過(guò)分倚重間接融資，這在一定程度上限制了直接融資的發(fā)展，沒(méi)有形成兩種融資方式的合理配置和組合。

在我國(guó)，由于目前資本市場(chǎng)尚處于發(fā)育階段，直接融資尚不能成為企業(yè)融資的主要方式，我國(guó)企業(yè)融資的模式是以“間接融資為主、直接融資為輔”。但是，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，為了加強(qiáng)社會(huì)盈余資金的使用效率，我國(guó)應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)資本市場(chǎng)的發(fā)展，通過(guò)發(fā)展直接融資，拓寬企業(yè)的融資渠道，減輕銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款壓力，增強(qiáng)融資工具的流通性。

（三）以優(yōu)序融資理論為指導(dǎo)，借助我國(guó)不斷完善的債券市場(chǎng)，積極擴(kuò)大我國(guó)企業(yè)的債券融資比重

關(guān)于企業(yè)融資方式的選擇問(wèn)題，梅耶斯教授的優(yōu)序融資理論在西方資本市場(chǎng)的實(shí)證中已經(jīng)得到了有效的驗(yàn)證。即在存在信息不對(duì)稱的情況下，公司按照如下的優(yōu)先次序選擇融資方式，形成自身的資本結(jié)構(gòu)：1.公司首先偏好于內(nèi)源性融資；2.由于公司股利政策具有剛性，分紅比率很少變動(dòng)，而公司投資收益具有不確定性，因而經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)公司內(nèi)源性融資無(wú)法滿足投資支出的情況，公司由此產(chǎn)生了外部融資的需求；3.在外部融資方式中，公司往往又選擇安全性較高的證券，即首先從公司債開始，其次選擇可轉(zhuǎn)債等混合型債券，最后才選擇股權(quán)性融資?？梢?，依賴內(nèi)部融資與債務(wù)融資已經(jīng)成為西方現(xiàn)代企業(yè)融資行為的一個(gè)基本特征。“有資料顯示，全球債券市場(chǎng)在2001年上半年共集資9 240億美元，而同期通過(guò)發(fā)行股票和可轉(zhuǎn)換債券只籌集了1 027億美元，債券市場(chǎng)融資的規(guī)模約為股市融資的9倍。”⑧正所謂，公司債券是成熟證券市場(chǎng)的“寵兒”。

按照優(yōu)序融資理論以及發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)企業(yè)應(yīng)該更加重視企業(yè)的債券融資方式，在我國(guó)證券市場(chǎng)不斷發(fā)展完善的前提下，不斷提高債券融資的比重。

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[10] Fazzari Steven，R.Glenn Hubbard and Bruce Petersen.Financing Constraints and Corporate Investment.Brooking Papers on Economic Activity.1988.141-195.

注:

①Fazzari Steven，R.Glenn Hubbard and Bruce Petersen.Financing Constraints and Corporate Investment.Brooking Papers on Economic Activity.1988.141-195.

②關(guān)于投資的融資約束有兩種理解，一種是狹義的融資約束即認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目投資的決策受到企業(yè)融資能力的制約，因而容易造成企業(yè)投資不足。第二種是廣義的融資約束，它認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行投資決策是在其一定的融資能力影響下進(jìn)行的，企業(yè)必須在考慮其融資成本對(duì)投資決策深刻影響的基礎(chǔ)上進(jìn)行投資決策。可見，廣義的融資約束的存在，是現(xiàn)代企業(yè)進(jìn)行公司理財(cái)活動(dòng)的理論依據(jù)。本文采用的是廣義的投資融資約束概念。

③王昕，主編.中國(guó)直接融資方式的發(fā)展.中國(guó)計(jì)劃出版社，2000年。

④外部籌資的渠道除了金融市場(chǎng)以外還有多種，對(duì)于我國(guó)企業(yè)而言，符合條件的國(guó)有企業(yè)可以獲得國(guó)家政府資金，表現(xiàn)為財(cái)政撥款或者國(guó)家參股的形式。此外，還有外資，即外國(guó)政府機(jī)構(gòu)、企業(yè)、個(gè)人的資金，企業(yè)籌措外資可以通過(guò)多種方式進(jìn)行，如合資經(jīng)營(yíng)、合作經(jīng)營(yíng)、補(bǔ)償貿(mào)易、銀行借款、發(fā)行股票債券等等。

⑤1993年至2007年近15年時(shí)間內(nèi)國(guó)有企業(yè)沒(méi)有向國(guó)家股東分紅，自2007年底起部分國(guó)企才開始依據(jù)2007年12月11日財(cái)政部會(huì)同國(guó)資委的《中央企業(yè)國(guó)有資本收益收取管理辦法》的規(guī)定，向國(guó)家股東進(jìn)行分紅。即根據(jù)不同行業(yè)，分三類比率進(jìn)行分紅：煙草、石油石化、電力、電信、煤炭等資源型企業(yè)，分紅上交比例為10%；鋼鐵、運(yùn)輸、電子、貿(mào)易、施工等一般競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)，分紅上交比例為5%；軍工企業(yè)、轉(zhuǎn)制科研院所企業(yè)，上交比例三年后再定。

⑥安義寬，著.中國(guó)公司債券――功能分析與市場(chǎng)發(fā)展.北京：中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2006，（6）：95。

篇4

長(zhǎng)期以來(lái)，銀行借貸是企業(yè)融資的主渠道。然而，近年直接融資開始發(fā)揮越來(lái)越大的作用。以債券市場(chǎng)為例，2015年交易所債券市場(chǎng)異軍突起，全年共發(fā)行公司債券2.16萬(wàn)億元，發(fā)行資產(chǎn)支持證券2092億元，同比大幅增長(zhǎng)。當(dāng)被問(wèn)及發(fā)債用途時(shí)，很多企業(yè)都表示，用于償還資金，補(bǔ)充流動(dòng)性。而這背后，公司債的魅力很大程度上是可以進(jìn)行債務(wù)置換并降低融資成本。通過(guò)發(fā)行公司債，公司獲得低成本資金的同時(shí)，也間接提高了企業(yè)其他融資方式的議價(jià)話語(yǔ)權(quán)，有效降低了公司的總體融資成本。

發(fā)展直接融資，能夠?yàn)閷?shí)體企業(yè)提供較長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金支持，減輕現(xiàn)金流壓力，降低其融資成本。央行某部門專業(yè)人士介紹，債券發(fā)行利率一般低于貸款利率，股票融資不需要利息支出，直接融資占比上升有利于降低社會(huì)融資成本。

不僅是債券，2015年的股權(quán)融資同樣增勢(shì)良好。全年共有220家企業(yè)完成首發(fā)上市，融資1578.29億元，同比分別增長(zhǎng)76%和136%；399家上市公司完成再融資發(fā)行，融資8931.96億元，同比增長(zhǎng)31%。截至2015年12月，企業(yè)融資成本為5.38%，比2014年下降169個(gè)基點(diǎn)。其中一個(gè)重要方面，是直接融資比重加大，社會(huì)融資結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。

然而，盡管增幅不算小，但總體看，我國(guó)直接融資仍然偏低，在經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中的作用發(fā)揮也不充分，難以完全適應(yīng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和轉(zhuǎn)型的需求。從國(guó)際比較看，我國(guó)直接融資占比不僅明顯低于成熟市場(chǎng)，也低于不少新興市場(chǎng)。進(jìn)一步顯著提升直接融資比重，有廣闊的空間和巨大的潛力，也是較迫切的任務(wù)。

有“親和力”才有市場(chǎng)活力――較高的直接融資門檻讓很多企業(yè)望而卻步

直接融資不僅能降財(cái)務(wù)成本，也有利于投融資雙方直接對(duì)接，更好更快地將資金“血液”輸送給實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。長(zhǎng)期以來(lái)，企業(yè)對(duì)直接融資也抱有很大熱情。但是，實(shí)際情況中，直接融資顯得“親和力”不足，較高的門檻讓很多企業(yè)望而卻步。

主板市場(chǎng)處于多層次資本市場(chǎng)的頂端，能進(jìn)入其中的是少數(shù)“幸運(yùn)兒”。以創(chuàng)業(yè)板為例，主要是服務(wù)于創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型企業(yè)。這些企業(yè)通常處于快速成長(zhǎng)期，對(duì)資金的需求較緊迫，對(duì)發(fā)行上市效率要求較高。與海外市場(chǎng)平均三四個(gè)月的發(fā)行周期相比，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)一至兩年的周期顯得較漫長(zhǎng)，部分企業(yè)甚至超過(guò)三年。在申請(qǐng)上市期間，企業(yè)為保證業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)的穩(wěn)定性，不敢進(jìn)行大規(guī)模投資、并購(gòu)重組等，一定程度上對(duì)企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生制約。

主板的高難度，讓很多企業(yè)把目光轉(zhuǎn)向了新三板。然而，盡管新三板更“接地氣”，掛牌相對(duì)容易，但與巨大需求相比，仍然顯得不夠，還有大量企業(yè)在等待進(jìn)場(chǎng)。而且，掛牌公司中，能夠成功融資的只是少數(shù)，其小額、快速、靈活、多元的融資特色有待進(jìn)一步體現(xiàn)。

適當(dāng)降門檻，能夠激發(fā)出巨大市場(chǎng)活力。這一點(diǎn)，在2015年的公司債市場(chǎng)中得到充分體現(xiàn)。2015年1月，修改后的公司債券發(fā)行與交易管理辦法將發(fā)行主體由主要是上市公司“擴(kuò)容”到所有公司制法人。這一改變不僅吸引了大量公司通過(guò)公司債融資，發(fā)行方式也更豐富，形成了面向公眾投資者的“大公募”、面向合格投資者的“小公募”以及面向特定投資者非公開發(fā)行的私募。其中，私募發(fā)行不設(shè)任何硬性財(cái)務(wù)指標(biāo)，資信評(píng)級(jí)上也不做強(qiáng)制要求，更加便利了企業(yè)。

打造更強(qiáng)資本“快車”――加快機(jī)制創(chuàng)新，解決“錢從哪兒來(lái)，投向哪里去”

如何顯著提高直接融資比重，讓其在金融體系中有更多擔(dān)當(dāng)？關(guān)鍵是要加大機(jī)制創(chuàng)新力度，建立一個(gè)市場(chǎng)化、廣覆蓋、多渠道、低成本、高效率、嚴(yán)監(jiān)管的直接融資體系。

近幾年，直接融資市場(chǎng)化機(jī)制不斷完善，市場(chǎng)效率提高。在上市條件上，2014年5月，創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件做了適度調(diào)整，取消了持續(xù)增長(zhǎng)的要求，更加適應(yīng)創(chuàng)新型企業(yè)業(yè)績(jī)波動(dòng)的特點(diǎn)。但是，現(xiàn)有門檻仍要求發(fā)行人盈利，導(dǎo)致很多新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新模式的企業(yè)尤其是互聯(lián)網(wǎng)、生物制藥等領(lǐng)域的創(chuàng)新企業(yè)無(wú)法進(jìn)入。2015年6月，國(guó)家已明確要求，積極研究尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和高新技術(shù)企業(yè)到創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市制度，研究解決特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市的制度。

新三板是目前多層次股權(quán)市場(chǎng)的一大亮點(diǎn)。在經(jīng)過(guò)規(guī)模的迅速擴(kuò)大后，新三板已進(jìn)入完善市場(chǎng)化制度的關(guān)鍵階段。如果新三板能盡快完善核心制度，完全有希望成長(zhǎng)為一個(gè)真正市場(chǎng)化和國(guó)際化的市場(chǎng)。

有相關(guān)媒體稱，2016年新三板將優(yōu)化掛牌審查業(yè)務(wù)，進(jìn)一步細(xì)化掛牌準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，完善發(fā)行機(jī)制，鼓勵(lì)掛牌同時(shí)向合格投資者發(fā)行股票；依托網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展融資路演服務(wù)，優(yōu)化發(fā)行定價(jià)機(jī)制，豐富市場(chǎng)融資品種。

長(zhǎng)期以來(lái)，直接融資中“股債失衡”“股票大、債券小”現(xiàn)象一直存在。債券市場(chǎng)加快發(fā)力，是提高直接融資的關(guān)鍵一環(huán)。2016年的全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議提出，研究發(fā)展綠色債券、可續(xù)期債券、高收益?zhèn)晚?xiàng)目收益?zhèn)?，增加債券品種，發(fā)展可轉(zhuǎn)換債、可交換債等股債結(jié)合品種，深化債券市場(chǎng)互聯(lián)互通等。

篇5

中國(guó)中小企業(yè)融資方式

現(xiàn)在我國(guó)中小企業(yè)的融資方式主要有兩種：一是內(nèi)源融資，即將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過(guò)程；二是外源融資，即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲(chǔ)蓄，以轉(zhuǎn)化為自己投資的過(guò)程。其中，外源融資因?yàn)樵诨I資環(huán)境上的差異使得籌資方式也存在著各種差異，但是主要有直接籌資方式和間接籌資方式兩種。在資本市場(chǎng)的不斷繁榮的情況下，企業(yè)逐漸采取更多的融資方式，不少企業(yè)在籌資時(shí)開始采用直接融資的方式，這將成為企業(yè)獲取長(zhǎng)期資金的一種主要方式。直接籌資方式一般包括股權(quán)融資和債權(quán)融資兩種，前者屬于私募，在企業(yè)未上市的時(shí)候做好融資工作，這樣就能夠?yàn)槠髽I(yè)上市成功提供更大的把握。后者主要是指在一定期限滿后企業(yè)連本帶息一起償還的融資方式。債權(quán)性融資包括向金融機(jī)構(gòu)貸款和發(fā)行企業(yè)債券。因?yàn)槭侵苯尤谫Y，特別是股票融資無(wú)須還本付息，投資者的風(fēng)險(xiǎn)比較大，這樣他們就希望獲得更高的收益率，不管是在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上，還是在未來(lái)的發(fā)展中都希望能夠有所作為。間接融資是指企業(yè)通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)間接進(jìn)行的融資活動(dòng)。間接籌資方式包括銀行貸款、兼并和重組以及租賃融資。銀行貸款則是間接籌資方式最為常見的一種方式，很多企業(yè)的資金主要都是來(lái)自于銀行。近些年很多的企業(yè)出現(xiàn)了兼并、重組的情況，在間接融資方式中，我們可以利用杠桿收購(gòu)融資方式。從現(xiàn)在的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)狀況來(lái)看，企業(yè)正在不斷的走向集約化、大型化，企業(yè)若想在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位，生產(chǎn)的規(guī)模性是一個(gè)重要條件。企業(yè)采取杠桿收購(gòu)融資方式，可快速籌集資金的同時(shí)，收購(gòu)一家企業(yè)要比新建一家企業(yè)更迅速、效率更高[15]。租賃融資是指出租人根據(jù)承租人的要求融資購(gòu)買設(shè)備，然后按照合同的相關(guān)規(guī)定，及時(shí)交予承租人使用，承租人在租期內(nèi)向出租人支付租賃費(fèi)的使用業(yè)務(wù)。這種融資方式的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)在于租賃靈活，不僅能夠融資還能融物。它的不足之處在于需要較高的融資成本?，F(xiàn)在國(guó)內(nèi)的中小企業(yè)融資主要是通過(guò)金融中介機(jī)構(gòu)，但是這些中介會(huì)對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的資格審查，不容易籌措到資金，給他們的發(fā)展帶來(lái)了很多的麻煩。

美日中小企業(yè)融資方式給中國(guó)中小企業(yè)融資方式的啟示

篇6

改革開放以來(lái)，我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展迅速，據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前我國(guó)各類中小企業(yè)已達(dá)1000多萬(wàn)戶，占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的99%。中小企業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值和利稅分別占全國(guó)企業(yè)的60%和40%，中小企業(yè)大約提供了75%的城鎮(zhèn)就業(yè)機(jī)會(huì)，中小企業(yè)在擴(kuò)大就業(yè)、增加收入、形成合理的國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中發(fā)揮著重要的作用，中小企業(yè)已成為吸納社會(huì)就業(yè)的主要載體。但在發(fā)展過(guò)程中，中小企業(yè)資金嚴(yán)重匱乏，尤其在我國(guó)，中小企業(yè)融資難的問(wèn)題更為突出，融資難問(wèn)題已成為中小企業(yè)發(fā)展的最大瓶頸。

為解決中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理、融資效率低的問(wèn)題，學(xué)者們各自提出了不同的看法。中國(guó)人民大學(xué)的羅丹陽(yáng)和殷興山在《民營(yíng)中小企業(yè)非正規(guī)融資研究》一文中從分析民營(yíng)中小企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)特征及融資需求的特殊性角度論證了非正規(guī)融資是各種社會(huì)資本聚集的最佳方式。

本文認(rèn)為，中小企業(yè)在不同的發(fā)展階段具有不同的特點(diǎn)，因而其融資方式也應(yīng)有所差別。不同時(shí)期融資方式有所側(cè)重可以提高融資效率，有效地緩解融資難的問(wèn)題。不同成長(zhǎng)階段下中小企業(yè)融資方式的選擇

1、 成長(zhǎng)初期（0―1年）：內(nèi)源性融資為主，外源性融資較少，關(guān)系型融資渠道凸顯。

這是因?yàn)?，種子期即研究開發(fā)階段，中小企業(yè)主要存在技術(shù)開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)對(duì)資金需求量較少，內(nèi)源性融資即自有資金基本可以滿足需求；在創(chuàng)立期，需大量資金用于購(gòu)買生產(chǎn)設(shè)備，進(jìn)行產(chǎn)品開發(fā)及銷售，由于企業(yè)并無(wú)過(guò)去的信貸經(jīng)營(yíng)記錄，且初創(chuàng)立時(shí)期，企業(yè)規(guī)模小，經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定，企業(yè)往往存在著資信等級(jí)低，抵押擔(dān)保能力差，企業(yè)從銀行獲得貸款的可能性非常小，而且，大部分民營(yíng)企業(yè)的失敗也在這一階段。由于大多數(shù)中小企業(yè)投資于勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)，這一階段的投資風(fēng)險(xiǎn)最高但投資收益不一定大，因此，吸引風(fēng)險(xiǎn)投資等直接融資較難, “業(yè)主出資”、“政府投資”及“親友借款”是三大主要融資方式。

這一階段，以內(nèi)源性融資為主，可以充分發(fā)揮非正規(guī)金融在信息、交易成本、擔(dān)保機(jī)制、靈活性與適應(yīng)性等方面的優(yōu)勢(shì)，從而提高融資效率。這一階段的非正規(guī)金融有利于企業(yè)獲得更加長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來(lái)源，有助于風(fēng)險(xiǎn)信息的封閉和風(fēng)險(xiǎn)的消化，有利于將利潤(rùn)保留在企業(yè)內(nèi)部，所以，初創(chuàng)期，內(nèi)源性直接融資是中小企業(yè)融資的最佳選擇方式。

2、成長(zhǎng)期（2―4年）：企業(yè)資金主要來(lái)源于自身的留存收益與業(yè)主的追加投資，外源性融資結(jié)構(gòu)不合理。

這一時(shí)期，融資渠道有了一定程度的拓寬，起初不被看好的“信用擔(dān)保貸款”形式，由于企業(yè)發(fā)展的逐步壯大，擁有了可抵押品，并形成一定的信用基礎(chǔ)，中小企業(yè)獲得銀行抵押貸款的可能性也隨之增加。比如：親友借款與個(gè)人投資各占一定的比例，同時(shí)還并存一些創(chuàng)新融資方式，如：租賃融資、供應(yīng)商融資、應(yīng)收票據(jù)與存貨抵押貸款。

但是，這一時(shí)期企業(yè)的資金主要來(lái)源于自身的留存收益等內(nèi)源性融資，外源性融資結(jié)構(gòu)不合理，造成這種情況的原因是多方面的。一方面，民營(yíng)企業(yè)長(zhǎng)期受到金融機(jī)構(gòu)的忽視而導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)家養(yǎng)成了不靠銀行發(fā)展的習(xí)慣并形成某種慣性，且民營(yíng)企業(yè)家的“所有權(quán)情節(jié)”，內(nèi)心也不情愿通過(guò)發(fā)行股票或出售股份等直接融資渠道將企業(yè)的控制權(quán)轉(zhuǎn)移；更為重要的另一方面是缺乏與民營(yíng)企業(yè)具有天然親和力的外源性融資環(huán)境，民營(yíng)企業(yè)對(duì)內(nèi)源性融資的過(guò)度偏好，主要原因是直接融資環(huán)境不暢通，即民營(yíng)企業(yè)在資本市場(chǎng)上處于缺位狀態(tài)，國(guó)內(nèi)尚未開辟適合中小民營(yíng)企業(yè)的多層次、多渠道的、針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)程度的股票交易市場(chǎng)融資等資本市場(chǎng)體系，從而導(dǎo)致外源性融資結(jié)構(gòu)不合理。

所以對(duì)于進(jìn)入快速成長(zhǎng)期的民營(yíng)企業(yè)，傳統(tǒng)的融資機(jī)構(gòu)仍會(huì)持觀望態(tài)度，民間融資、三板市場(chǎng)（場(chǎng)外交易）和創(chuàng)業(yè)投資基金，應(yīng)當(dāng)成為主要的融資來(lái)源。

3、成熟期（5年以上）：融資方式多樣化，但“留存收益再投資”，仍是主要融資渠道。

中小企業(yè)進(jìn)入成熟期，信息不對(duì)稱較少，創(chuàng)業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)減少，盈利水平較高，外源性資本投入增多，中小企業(yè)可以選擇的融資方式增多，如：“業(yè)主出資”、“信用擔(dān)保貸款”、“上市融資”等。但是，自身利潤(rùn)積累仍是資金的重要來(lái)源，這是因?yàn)橥庠葱灾苯尤谫Y渠道不暢，間接貸款融資存在一定的融資障礙。

所以，對(duì)于進(jìn)入成熟期的民營(yíng)企業(yè)，二板（中小企業(yè)板）市場(chǎng)和銀行貸款是主要的融資方式。銀行應(yīng)加大貸款力度，以利于民營(yíng)企業(yè)更好地發(fā)展；對(duì)于已經(jīng)創(chuàng)出品牌并進(jìn)入良性發(fā)展的民營(yíng)企業(yè)，可以選擇主板投資市場(chǎng)以及發(fā)行債券融資等方式進(jìn)行外源性直接融資，做大做強(qiáng)我國(guó)民營(yíng)企業(yè)。

二、結(jié)論

篇7

關(guān)鍵詞：融資結(jié)構(gòu)　變遷

美國(guó)耶魯大學(xué)雷蒙德?W?戈德史密斯教授是系統(tǒng)研究金融結(jié)構(gòu)理論的鼻祖，最先對(duì)金融結(jié)構(gòu)的演變和金融發(fā)展道路進(jìn)行分析。他早在1969年出版的《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》一書中，就提出：“各種金融工具和金融機(jī)構(gòu)的形式、性質(zhì)及其相對(duì)規(guī)模共同構(gòu)成一國(guó)金融結(jié)構(gòu)的特征?！睋Q言之，戈德史密斯認(rèn)為，金融結(jié)構(gòu)是一國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中金融工具、金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的綜合。我國(guó)學(xué)者白欽先教授(1989)指出，一國(guó)金融結(jié)構(gòu)的演變實(shí)際上是從初級(jí)到高級(jí)、從間接融資為主發(fā)展到直接融資為主的過(guò)程，即“金融傾斜及其逆轉(zhuǎn)”的過(guò)程。克羅地亞?茲爾貝克和約翰?K?加利特(claudiaDziobek，JohnK，Garret，1998)提出金融系統(tǒng)的趨同問(wèn)題，美國(guó)轉(zhuǎn)向全能型銀行，而德國(guó)加強(qiáng)了其市場(chǎng)導(dǎo)向的融資，這兩種金融系統(tǒng)似乎看起來(lái)要趨同于一種共同的中間模式。

一、中國(guó)融資結(jié)構(gòu)的變遷

(一)中國(guó)融資格局變動(dòng)的歷史沿革

1、計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期財(cái)政主導(dǎo)型融資格局

改革開放前，我國(guó)實(shí)行的是高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理機(jī)制。我國(guó)的融資格局體現(xiàn)三個(gè)主要特征：(1)內(nèi)源融資占主導(dǎo)地位，外源融資只起補(bǔ)充作用；(2)外源融資形式單一，只有惟一的國(guó)家銀行融資；(3)典型的封閉型金融(王維安，2000)。計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期，我國(guó)沒(méi)有金融市場(chǎng)，也沒(méi)有與其相關(guān)的一切融資手段。金融機(jī)構(gòu)只有中國(guó)人民銀行一家，既是中央銀行又是商業(yè)銀行，掌握全國(guó)大約93％的金融資產(chǎn)，而卻不具有獨(dú)立的資金配置權(quán)。企業(yè)的全部資金來(lái)源中，財(cái)政資金是主要的來(lái)源，信貸資金作為補(bǔ)充。與財(cái)政所擁有的強(qiáng)大的資本動(dòng)員能力相比，銀行作為金融中介籌集資本的能力極其有限。這些特征表明了我國(guó)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期財(cái)政所主導(dǎo)的融資格局。

2、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期銀行主導(dǎo)型融資格局

改革開放后，隨著中國(guó)金融體制改革的推進(jìn)和金融發(fā)展水平的提高，中國(guó)的融資格局完成了由財(cái)政主導(dǎo)型向銀行主導(dǎo)型的轉(zhuǎn)變。從1980年起，財(cái)政不再向銀行增撥信貸資金。在此之后，中央銀行與商業(yè)銀行相分離，商業(yè)銀行與政策性銀行相分離，股份制商業(yè)銀行的誕生，非銀行金融機(jī)構(gòu)的設(shè)立，這些金融體制改革大大完善了我國(guó)的銀行體系。與此同時(shí)，鑒于銀行資金來(lái)源的不斷擴(kuò)大，開始從制度上對(duì)財(cái)政與銀行的職能進(jìn)行調(diào)整，主要內(nèi)容是：財(cái)政不再向國(guó)有企業(yè)增撥流動(dòng)資金，銀行對(duì)國(guó)有企業(yè)流動(dòng)資金實(shí)行統(tǒng)一管理；允許銀行涉足固定資產(chǎn)投資領(lǐng)域，即允許銀行開辦固定資產(chǎn)等投資項(xiàng)目。財(cái)政渠道資金動(dòng)員方式逐步為銀行信貸這一間接融資方式所取代。銀行成為單一的資金配置的渠道，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化。一方面，經(jīng)濟(jì)體制改革引起了國(guó)民收入分配體系的變化，國(guó)民收入中個(gè)人持有部分強(qiáng)勁上升，大量的個(gè)人收入轉(zhuǎn)化為儲(chǔ)蓄為銀行所吸收；另一方面，銀行向企業(yè)發(fā)放貸款，配置社會(huì)資金。1979年銀行新增貸款189.6億元，占當(dāng)年GDP不足5％；而2006年銀行新增貸款達(dá)到32000億元，占當(dāng)年GDP約15％?？梢?，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，我國(guó)形成了銀行主導(dǎo)型的融資格局。

3、向市場(chǎng)主導(dǎo)型融資結(jié)構(gòu)演進(jìn)的融資格局

金融體制改革深化和社會(huì)資金分配格局的變化，昭示改變單一銀行儲(chǔ)蓄分配資金，引入資本市場(chǎng)配置資源機(jī)制的可能性與必要性，使巨額儲(chǔ)蓄資金直接轉(zhuǎn)化為投資，為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)。直接融資從無(wú)到有穩(wěn)步發(fā)展。直接融資的發(fā)展最初得益于國(guó)債市場(chǎng)。政府于1981年開始通過(guò)指令性分配的方式向企業(yè)和個(gè)人出售債券，從而在中斷23年后，系統(tǒng)地恢復(fù)了財(cái)政部債券的發(fā)行。之后，我國(guó)陸續(xù)允許其他市場(chǎng)參與者發(fā)行債務(wù)工具，包括企業(yè)股票、金融債券和企業(yè)債券。隨著上海證券交易所和深圳證券交易所分別于1990年底和1991年春成立，證券市場(chǎng)得到迅速發(fā)展。直接融資方式的成長(zhǎng)對(duì)推動(dòng)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了重要的作用。

(二)中國(guó)融資結(jié)構(gòu)變遷的理論分析

我國(guó)融資結(jié)構(gòu)從銀行主導(dǎo)型向市場(chǎng)主導(dǎo)型演進(jìn)，有內(nèi)生要求和外在推動(dòng)兩方面原因。融資結(jié)構(gòu)變遷的內(nèi)生要求表現(xiàn)為金融機(jī)構(gòu)對(duì)利潤(rùn)最大化的追求。金融機(jī)構(gòu)迫于競(jìng)爭(zhēng)的壓力，不得不根據(jù)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)內(nèi)部及政府施加的金融功能提升的要求進(jìn)行調(diào)整，以此追求利潤(rùn)最大化。金融創(chuàng)新就是理性的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行自身調(diào)整的表現(xiàn)，所謂金融創(chuàng)新就是為追求盈利機(jī)會(huì)、避免風(fēng)險(xiǎn)而發(fā)生的金融市場(chǎng)、金融工具和金融服務(wù)的變革。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到要求金融體系充分發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理功能時(shí)，用于轉(zhuǎn)移和增加流動(dòng)性的直接融資工具便會(huì)大量產(chǎn)生。于是金融機(jī)構(gòu)追求利潤(rùn)最大化的結(jié)果便是銀行主導(dǎo)的間接融資向市場(chǎng)主導(dǎo)的直接融資演變。

融資結(jié)構(gòu)變遷的外在推動(dòng)表現(xiàn)在需求驅(qū)動(dòng)和政府干預(yù)。從需求驅(qū)動(dòng)來(lái)看：首先，直接融資與企業(yè)組織的形式發(fā)展相適應(yīng)。企業(yè)的組織形式有業(yè)主制、合伙制和公司制，公司制是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中主導(dǎo)的組織形式，而直接融資是與企業(yè)公司制相適應(yīng)的。其次，直接融資更適合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)遞進(jìn)對(duì)資金融通的需求。在我國(guó)工業(yè)化初期，發(fā)展相對(duì)熟悉的傳統(tǒng)工業(yè)，可以利用銀行較低交易成本的優(yōu)勢(shì)為經(jīng)濟(jì)的發(fā)展籌集資金；而在工業(yè)化后期，需要發(fā)揮證券市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)使資金得到合理的利用。再次，豐富的直接融資工具滿足了虛擬資本價(jià)值增值的需求，證券市場(chǎng)的發(fā)展順應(yīng)了家庭部門風(fēng)險(xiǎn)防范和價(jià)值增值的需要。政府干預(yù)融資結(jié)構(gòu)變遷的推動(dòng)力量。間接融資和直接融資之間的格局變化由經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律決定，政府不能任意改變，但可以加速或者延緩融資結(jié)構(gòu)變動(dòng)的進(jìn)程。當(dāng)前，我國(guó)政府正在力圖加速融資結(jié)構(gòu)從銀行主導(dǎo)型向市場(chǎng)主導(dǎo)型轉(zhuǎn)變。

二、中國(guó)融資結(jié)構(gòu)的特征分析

(一)融資工具發(fā)展不平衡導(dǎo)致直接融資功能較弱

從總體上看，直接融資工具的絕對(duì)規(guī)模不斷擴(kuò)大，相對(duì)融資比重也有所提高，但其內(nèi)部發(fā)展極不平衡。從上世紀(jì)90年代到2004年，在大多數(shù)年份里，國(guó)債發(fā)行都是一枝獨(dú)秀。1996年后每年發(fā)行額在2000億元以上，2004年達(dá)到6924億元的頂峰，國(guó)債的發(fā)行對(duì)于我國(guó)在經(jīng)濟(jì)緊縮期間拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用顯著。2005年后開始回落，2007年發(fā)行額僅1790億元。90年代初期，企業(yè)債券發(fā)展具有明顯的優(yōu)勢(shì)，但由于企業(yè)債券使用、監(jiān)管不利等原因，出現(xiàn)還款危機(jī)，導(dǎo)致企業(yè)債券發(fā)行萎縮，未能發(fā)揮直接融資功能。股票發(fā)行額從20世紀(jì)90年代開始溫和增長(zhǎng)，但由于整體趨勢(shì)受二級(jí)市場(chǎng)行情影響較大，發(fā)展極不穩(wěn)定，表明我國(guó)的股票市場(chǎng)在制度上存在根本缺陷，導(dǎo)致融資功能較弱。

(二)股票市場(chǎng)地位與國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展不相稱

中國(guó)股票市場(chǎng)的最大特點(diǎn)就是其融資功能受流通市

場(chǎng)的波動(dòng)影響較大，融資功能不穩(wěn)，相應(yīng)的，儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的渠道不暢。因此，融資功能低效率和不穩(wěn)定的中國(guó)股票市場(chǎng)的地位與中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展不相稱。中國(guó)股票市場(chǎng)在1992年、1997年和2000年三次階段性的牛市行情中，形成三次融資。而從2000年到2005年，境內(nèi)外融資總量并未取得增長(zhǎng)，A股籌資額反而呈現(xiàn)出逐年遞減的態(tài)勢(shì)，融資功能極度萎縮。在啟動(dòng)股權(quán)分置改革后，2006年中國(guó)股票市場(chǎng)迎來(lái)了新的大牛市，股市融資額顯著提高，A股市場(chǎng)2007年融資額幾乎接近2000年的5倍。在這一個(gè)大牛市行情結(jié)束后，我國(guó)股票市場(chǎng)能否繼續(xù)保持較快的增長(zhǎng)速度，融資功能能否得到充分發(fā)揮，依然是一個(gè)問(wèn)題。

(三)企業(yè)債融資徘徊不前

我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)起步較早，但在發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)了許多不規(guī)范行為。1993年政府開始整頓企業(yè)債券市場(chǎng)，不僅限制發(fā)行規(guī)模，還取消了幾個(gè)債券品種，政府的嚴(yán)厲監(jiān)管導(dǎo)致企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展徘徊不前。2000年以來(lái)，我國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)的發(fā)展明顯慢于股票市場(chǎng)的發(fā)展。

三、中國(guó)融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化的方向

篇8

關(guān)鍵詞：國(guó)有企業(yè) 融資制度 融資問(wèn)題

一、國(guó)有企業(yè)融資制度演化

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)變，國(guó)有企業(yè)的融資制度經(jīng)歷了財(cái)政主導(dǎo)型、銀行主導(dǎo)型和混合型三個(gè)階段。融資制度不同，決定了我國(guó)企業(yè)資金來(lái)源不同，同時(shí)也影響企業(yè)的財(cái)產(chǎn)制度及其治理結(jié)構(gòu)等方面。

1.財(cái)政主導(dǎo)型融資制度，即在資金的集中與分配過(guò)程中，國(guó)家依靠財(cái)政手段保持其主導(dǎo)地位。這種制度具有雙面性，其優(yōu)點(diǎn)是可以快速集中資金，用于解決急需資金的問(wèn)題，體現(xiàn)了供應(yīng)資金的公平性。而存在的不足在于，這種方式使資金的效率及效益偏低，企業(yè)的融資政策比較單一，缺乏靈活性。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，這種傳統(tǒng)體制與現(xiàn)實(shí)的矛盾逐漸凸顯。

2.在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體制的改革和轉(zhuǎn)軌的過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展使得需求隨著變化，同時(shí)又由于制度創(chuàng)新的成本比較低，因此融資制度逐步過(guò)渡到銀行主導(dǎo)型。在該制度下，國(guó)家的身份發(fā)生轉(zhuǎn)變，國(guó)有企業(yè)也結(jié)束了不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)狀態(tài)。這種融資制度同樣具有雙面性，其優(yōu)點(diǎn)是企業(yè)取得了融資權(quán)，但缺點(diǎn)是企業(yè)要承擔(dān)高負(fù)債，這是由于企業(yè)的資金主要來(lái)源于銀行造成的。而銀行在分配貸款時(shí)不能遵循市場(chǎng)效率優(yōu)先的原則，這也體現(xiàn)了這次改革的滯后性。

3.國(guó)有企業(yè)要形成合理的融資結(jié)構(gòu)，必須選擇多種融資模式，減弱對(duì)政府或?qū)︺y行融資的依賴性。由于企業(yè)進(jìn)行股份制改造，以及證券市場(chǎng)逐漸完善，國(guó)有企業(yè)可以選擇的融資方式增多，例如發(fā)行股票、發(fā)行債券等方式。這種融資方式稱為直接融資。另外，國(guó)有企業(yè)也可以通過(guò)選擇其他方式籌集資金，例如企業(yè)可以與外商合作等方式。在這種情況下，國(guó)有企業(yè)的融資制度基本上形成了多元主體的混合型模式。

二、國(guó)有企業(yè)在融資中存在的問(wèn)題

1.融資中的政府干預(yù)

國(guó)有企業(yè)融資制度由財(cái)政主導(dǎo)型演化為混合型，雖然在很大程度上實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化，但政府干預(yù)或者導(dǎo)向的力量一直存在。國(guó)有企業(yè)和銀行之間處于一種內(nèi)源融資的方式，國(guó)有企業(yè)遇到問(wèn)題時(shí)，國(guó)家會(huì)采用行政手段進(jìn)行干預(yù)，他們之間難以形成真正的融資行為。而企業(yè)的信譽(yù)也并不能完全決定能否貸款，所以當(dāng)企業(yè)遇到困難時(shí)，較少考慮融資的質(zhì)量及效果，且不考慮企業(yè)發(fā)展大局，而是直接想到信貸融資，這不利于國(guó)有企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

2.債權(quán)融資偏少

我國(guó)發(fā)行債券的門檻較高，一般只有上市公司或重點(diǎn)國(guó)企。究其原因，首先是發(fā)行債券的條件比較嚴(yán)格；其次是債券的發(fā)行要經(jīng)過(guò)復(fù)雜的審批，由此會(huì)導(dǎo)致資金的籌集與需要的時(shí)間難以匹配；再次是由于指標(biāo)的限制，有限的規(guī)模使發(fā)行人的選擇及資金數(shù)量受到限制。另外，我國(guó)的債權(quán)籌資的用途也有明確的規(guī)定限制。因此，很多國(guó)有企業(yè)難以通過(guò)債權(quán)融資，這不利于國(guó)有企業(yè)的整體發(fā)展。

3.融資渠道單一

我國(guó)國(guó)有企業(yè)的融資方式主要有直接融資、間接融資、境內(nèi)融資、境外融資、政策性融資、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者及融資租賃等方式。盡管可供國(guó)有企業(yè)選擇的融資方式較多，但許多國(guó)有企業(yè)主要是利用直接融資獲取所需資金，即直接融資時(shí)企業(yè)取得所需長(zhǎng)期資金的主要方式。而直接融資的方式主要是發(fā)行股票和債券，主要是上市公司才能公開發(fā)行股票。所以，國(guó)有企業(yè)選擇直接融資方式不利于發(fā)展。

4.融資制度不完善

國(guó)家、企業(yè)和銀行三者之間的權(quán)責(zé)模糊，由于產(chǎn)權(quán)不明確而產(chǎn)生的影響時(shí)間較長(zhǎng)。同時(shí)，利潤(rùn)分配等政策在國(guó)家、企業(yè)和職工之間也未完全搞清楚關(guān)系。另外，折舊制度不完善，隨著社會(huì)的不斷發(fā)展，我國(guó)國(guó)有企業(yè)受通貨膨脹的影響，計(jì)提的折舊資金不能滿足固定資產(chǎn)不斷更新的需要，導(dǎo)致內(nèi)源資金的缺乏。

三、完善國(guó)有企業(yè)融資對(duì)策

1.明確政府職責(zé)，減少干預(yù)

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，政府的職能主要是在遵守市場(chǎng)規(guī)律的前提下，不斷創(chuàng)建新制度來(lái)規(guī)范市場(chǎng)、穩(wěn)定市場(chǎng)以及引導(dǎo)市場(chǎng)發(fā)展，進(jìn)而不斷完善市場(chǎng)供應(yīng)的不足。政府應(yīng)從一個(gè)管理者變成服務(wù)者，在企業(yè)自身難以調(diào)節(jié)的情況下再進(jìn)行必要的行政干預(yù)，從而推動(dòng)國(guó)有企業(yè)的不斷發(fā)展。

2.拓寬融資渠道，發(fā)展債券市場(chǎng)

國(guó)家應(yīng)大力推動(dòng)債券市場(chǎng)的發(fā)展，不僅允許企業(yè)發(fā)行債券，還要加大企業(yè)的債券融資比例。國(guó)有企業(yè)只有不斷發(fā)展債券融資，逐漸拓寬融資渠道，不斷完善融資體制，才不會(huì)盲目地進(jìn)行融資，使企業(yè)在融資時(shí)能充分考慮到融資成本及項(xiàng)目的可行性。

3.明晰產(chǎn)權(quán)，完善融資制度

要使國(guó)有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，還要?jiǎng)澢瀹a(chǎn)權(quán)關(guān)系，建立相應(yīng)的法人產(chǎn)權(quán)制度，要承認(rèn)法人所有權(quán)以及投資者的所有權(quán)。同時(shí)，要完善企業(yè)目標(biāo)單一化、重視對(duì)股東代表的安排等管理制度。

參考文獻(xiàn)：

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篇9

［關(guān)鍵詞］綏芬河市；中小企業(yè)；直接融資

［中圖分類號(hào)］F830.9 ［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］B ［文章編號(hào)］

2095-3283（2012）03-0105-03

一、各種融資手段的差異性分析

現(xiàn)階段我國(guó)中小企業(yè)融資的主要來(lái)源有：間接融資、直接融資、企業(yè)自籌資金和政府扶持資金。間接融資是指通過(guò)銀行進(jìn)行抵押、擔(dān)保和信用貸款。直接融資包括股權(quán)融資和債務(wù)融資。股權(quán)融資又分為發(fā)行股票（IPO）、私募股權(quán)基金和產(chǎn)權(quán)交易。債權(quán)融資則是發(fā)行企業(yè)債券。

如果綏芬河市有條件的企業(yè)實(shí)現(xiàn)直接融資，不僅能夠滿足企業(yè)自身需求，還將促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)整體提升。針對(duì)產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)、發(fā)展階段、現(xiàn)實(shí)條件、盈利能力和需求偏好，綏芬河市企業(yè)在適應(yīng)性選擇上應(yīng)有所差異。

（一）發(fā)行股票

由于股票經(jīng)常是溢價(jià)發(fā)行，故股票籌資的實(shí)際成本較低，而且籌集的資金無(wú)需償還。但股票發(fā)行手續(xù)復(fù)雜，還要公布公司財(cái)務(wù)狀況，所受制約較多。此外，增發(fā)股票還導(dǎo)致股權(quán)稀釋，影響股東的既得利益和對(duì)公司的控制權(quán)。

（二）銀行貸款

向銀行等金融機(jī)構(gòu)借款通常較為方便，能較快彌補(bǔ)企業(yè)的資金缺口，但信貸的期限一般較短，資金的使用范圍往往受到嚴(yán)格限制。而且在企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳時(shí)，銀行往往惜貸。

（三）發(fā)行債券

相對(duì)而言，發(fā)行債券的資金籌集期限較長(zhǎng)，募集的資金規(guī)模較大，資金使用較為自由，而且現(xiàn)有股東對(duì)公司的所有權(quán)不變。但是，公司債券投資的風(fēng)險(xiǎn)性較大，發(fā)行成本一般高于銀行貸款，還本付息會(huì)給公司帶來(lái)較重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

（四）產(chǎn)權(quán)交易

產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)可以幫助中小企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)并購(gòu)和重組，促進(jìn)產(chǎn)權(quán)資源的結(jié)構(gòu)優(yōu)化；還可以作為獨(dú)立的第三方參與和銀行以及其他金融機(jī)構(gòu)的合作，開展中小企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資。不足之處在于還沒(méi)有建立較為完善的、全國(guó)性的產(chǎn)權(quán)交易法律法規(guī)，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的流動(dòng)性過(guò)低，以及區(qū)域分割嚴(yán)重，大大降低了市場(chǎng)有效性。

（五）私募股權(quán)基金

私募股權(quán)基金是股權(quán)投資，主要期望股本的分紅獲得收益，會(huì)直接參與管理。股權(quán)融資既能為企業(yè)贏得合作伙伴，改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，“門檻”又比上市融資低很多。而且私募股權(quán)基金在退出過(guò)程中，也能與主板、創(chuàng)業(yè)板、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)等不同層次資本市場(chǎng)發(fā)生有機(jī)聯(lián)系，對(duì)我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展具有不可估量的推動(dòng)作用。

二、發(fā)展直接融資的必要性

（一）有利于促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展

目前我國(guó)中小企業(yè)融資方式中，有48.41%的企業(yè)選擇自有積累資金，38.89%的企業(yè)選擇通過(guò)銀行信貸，而通過(guò)其它形式籌資的企業(yè)不足13%，其中僅有2.38%的企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票和債券進(jìn)行融資。對(duì)綏芬河市而言，企業(yè)直接融資基本處于空白狀態(tài)。

合理調(diào)整中小企業(yè)直接融資與間接融資的比例，充分利用直接融資手段，使資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)所處的發(fā)展階段相適應(yīng)，可以促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展。近年來(lái)在利用銀行貸款和爭(zhēng)取政府政策性扶持資金方面，綏芬河市已經(jīng)做了大量卓有成效的工作，但是由于種種客觀因素的制約其發(fā)展空間已經(jīng)不大。友誼木業(yè)和遠(yuǎn)東集團(tuán)目前正積極運(yùn)作上市，表明綏芬河市企業(yè)已經(jīng)邁出了直接融資的第一步。

（二）有利于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，整體提升市域經(jīng)濟(jì)

私募股權(quán)基金是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資的介入，推動(dòng)創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展；在并購(gòu)活動(dòng)中對(duì)企業(yè)定價(jià)、產(chǎn)業(yè)融合以及升級(jí)換代起到重要作用；通過(guò)資本注入的形式影響被投資企業(yè)的高管層，提出戰(zhàn)略建議，幫助企業(yè)轉(zhuǎn)型。

產(chǎn)權(quán)交易以實(shí)現(xiàn)企業(yè)盤活資產(chǎn)存量、優(yōu)化資源配置為目標(biāo)，為大量的非上市股份公司提供專業(yè)、高效的融資平臺(tái)和股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)。

企業(yè)上市是顯示地方經(jīng)濟(jì)實(shí)力和發(fā)展速度的重要標(biāo)志。通過(guò)上市，企業(yè)不僅可以迅速擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張，更重要的是通過(guò)與資本市場(chǎng)的接軌，有效帶動(dòng)整個(gè)區(qū)域經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展。這些直接融資手段的引入和合理運(yùn)用，將對(duì)綏芬河市優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和提升帶來(lái)巨大支持。

（三）有利于完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)企業(yè)規(guī)范發(fā)展

私募股權(quán)基金是機(jī)構(gòu)投資者，具有豐富的管理經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的監(jiān)督能力。同時(shí)，由于注重與企業(yè)建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，私募股權(quán)投資者能為保護(hù)自身投資權(quán)益而對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理進(jìn)行干預(yù)和監(jiān)督。企業(yè)上市改制過(guò)程中，保薦人、律師事務(wù)所和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等眾多專業(yè)機(jī)構(gòu)要幫助企業(yè)明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，規(guī)范納稅行為、建立現(xiàn)代企業(yè)制度。因此，這些直接融資手段不僅能為企業(yè)從資本市場(chǎng)帶來(lái)所需資金，同時(shí)也具有影響深遠(yuǎn)的“管理價(jià)值”。

（四）有利于帶動(dòng)間接融資，構(gòu)筑良性融資平臺(tái)

直接融資手段對(duì)所投資和交易目標(biāo)企業(yè)或公司推行現(xiàn)代企業(yè)規(guī)范化管理，客觀上也增強(qiáng)了企業(yè)對(duì)銀行放貸的吸引力，進(jìn)而有助于形成間接融資和直接融資互為替代和補(bǔ)充的良好局面。

（五）有利于規(guī)范投資行為，提供合法投資渠道

綏芬河市民間投融資和借貸行為一直很活躍，但還存在不規(guī)范、甚至違法現(xiàn)象。綏芬河市企業(yè)上市和私募股權(quán)基金投入將為廣大個(gè)人投資者提供合法、規(guī)范的投資平臺(tái)。

（六）有利于整合現(xiàn)有企業(yè)，創(chuàng)新招商引資思路

對(duì)綏芬河市而言，在招商引資競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的情況下，充分整合現(xiàn)有企業(yè)資源，通過(guò)直接融資手段盤活存量資產(chǎn)不僅見效快，而且成活率高；不僅可為企業(yè)直接融資開辟道路，也有利于打造綏芬河市可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和核心競(jìng)爭(zhēng)力。

三、綏芬河市發(fā)展直接融資的可行性分析

（一）政策越來(lái)越有利

2007年6月1日起我國(guó)正式開始實(shí)行新《合伙企業(yè)法》，為私募機(jī)構(gòu)以有限合伙的形式開展投資活動(dòng)提供了法律平臺(tái)。在主板和中小企業(yè)板基礎(chǔ)上，2009年10月創(chuàng)業(yè)板的推出為股權(quán)資金退市提供了新的渠道。

企業(yè)發(fā)行債券的相關(guān)政策、法律及條例也已陸續(xù)出臺(tái)。2008年12月國(guó)務(wù)院辦公廳的“金融30條”中提出，要穩(wěn)步發(fā)展中小企業(yè)集合債券，開展中小企業(yè)短期融資券試點(diǎn)；央行在2009年年度工作會(huì)議上，也提出了要繼續(xù)開展中小企業(yè)短期融資券試點(diǎn)，研究在銀行間市場(chǎng)推出高收益?zhèn)椭行∑髽I(yè)集合債券。2009年11月，《銀行間債券市場(chǎng)中小非金融企業(yè)集合票據(jù)業(yè)務(wù)指引》正式，更為中小企業(yè)發(fā)行集合票據(jù)進(jìn)行直接融資提供了新的途徑。近年來(lái)國(guó)家還陸續(xù)出臺(tái)了《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》《中華人民共和國(guó)公司法》《證券法》和《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》等。

2009年國(guó)務(wù)院下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的若干意見》（國(guó)發(fā)［2009］36號(hào)）中提出：加快創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)，完善中小企業(yè)上市育成機(jī)制，擴(kuò)大中小企業(yè)上市規(guī)模，增加直接融資。引導(dǎo)社會(huì)資金支持中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資，積極發(fā)展股權(quán)投資基金。穩(wěn)步擴(kuò)大中小企業(yè)集合債券和短期融資券的發(fā)行規(guī)模，積極培育和規(guī)范發(fā)展產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，為中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)和股權(quán)交易提供服務(wù)。

2009年10月，工信部為貫徹落實(shí)（國(guó)發(fā)［2009］36號(hào)）文件要求，就開展區(qū)域性中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)試點(diǎn)下發(fā)了通知。試點(diǎn)目標(biāo)是為各類中小企業(yè)的產(chǎn)權(quán)、股權(quán)、債權(quán)等提供交易平臺(tái)。

2009年11月16日黑龍江省通過(guò)了《黑龍江省人民政府關(guān)于鼓勵(lì)和促進(jìn)民間投資發(fā)展的指導(dǎo)意見》，提出鼓勵(lì)和促進(jìn)民間投資快速健康發(fā)展的23條意見。其中第四條便是積極引導(dǎo)民間資本投資股權(quán)基金，以互利共贏機(jī)制吸引民間資本發(fā)起創(chuàng)建創(chuàng)業(yè)投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金等股權(quán)投資基金。第五條則是搭建全省統(tǒng)一的股權(quán)交易平臺(tái)，通過(guò)股權(quán)交易、質(zhì)押等形式，實(shí)現(xiàn)民間資本合理流動(dòng)。2010年8月11日，黑龍江省產(chǎn)權(quán)交易中心牡丹江分中心掛牌成立。

（二）實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)越來(lái)越豐富

如寧波市把握長(zhǎng)三角地區(qū)私募股權(quán)投資基金試點(diǎn)城市機(jī)遇，從2008年5月起，穩(wěn)步放開股權(quán)投資市場(chǎng)，目前該市的股權(quán)投資企業(yè)已超過(guò)20家，注冊(cè)資本規(guī)模近20億元。2008年10月寧波市政府還通過(guò)了《關(guān)于鼓勵(lì)股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展的若干意見》，允許企業(yè)和個(gè)人直接參股投資企業(yè)。天津私募股權(quán)基金發(fā)展迅速。2006—2009年底，天津已有各類股權(quán)投資基金和產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金355家，成為國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金相對(duì)集中的城市。

2007年11月29日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)國(guó)內(nèi)首只中小企業(yè)集合債券由深圳市政府和國(guó)家開發(fā)銀行公開發(fā)行，發(fā)行額為10.3億元，開創(chuàng)了中小企業(yè)新的融資模式。接著北京中關(guān)村高新技術(shù)中小企業(yè)集合債券（“07中關(guān)村”）、大連市中小企業(yè)集合債券（簡(jiǎn)稱“09連中小”）相繼發(fā)行。作為第一只非銀行擔(dān)保的集合債券，“大連模式”為解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題提供了嶄新的思路。

2010年7月6日河南省《關(guān)于全國(guó)區(qū)域性中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易試點(diǎn)市場(chǎng)工作方案的請(qǐng)示》獲國(guó)家工信部批復(fù)同意。這標(biāo)志著河南省技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所成為我國(guó)首家、也是目前惟一一家獲準(zhǔn)啟動(dòng)區(qū)域中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)、債權(quán)、股權(quán)交易試點(diǎn)的地方交易所，并于2010年11月12日開盤，營(yíng)業(yè)區(qū)域?yàn)橹胁苛∫约吧綎|和浙江兩省。

（三）交易成本前期運(yùn)作費(fèi)用降低

以企業(yè)上市為例，由于過(guò)去實(shí)行額度制，僅企業(yè)上市前期費(fèi)用要近千萬(wàn)元。現(xiàn)在實(shí)行券商保薦制，進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作，企業(yè)上市的前期費(fèi)用完全可以控制在100萬(wàn)元以內(nèi)。

四、綏芬河市中小企業(yè)直接融資存在的主要問(wèn)題

（一）企業(yè)直接融資條件的內(nèi)在動(dòng)力不足

企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理意識(shí)、觀念和方式較為落后，對(duì)融資手段，尤其是直接融資缺乏應(yīng)有的認(rèn)識(shí)。有的民營(yíng)企業(yè)家對(duì)直接融資的規(guī)則、程序、步驟和要求知之甚少。還有些企業(yè)老板擔(dān)心企業(yè)上市和私募股權(quán)基金介入后，由于股權(quán)多元化、管理規(guī)范化而喪失對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。

（二）符合直接融資的企業(yè)資源不足

綏芬河市中小企業(yè)發(fā)展起步晚，數(shù)量少、規(guī)模小，產(chǎn)業(yè)單一，且大都屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。對(duì)照上市條件和發(fā)債標(biāo)準(zhǔn)，大都不具備主體資格，部分企業(yè)管理不夠規(guī)范，存在產(chǎn)權(quán)、股權(quán)模糊等問(wèn)題，沒(méi)有建立起現(xiàn)代企業(yè)制度。

（三）政府對(duì)直接融資的推動(dòng)不足

培育企業(yè)從資本市場(chǎng)直接融資是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程。從先進(jìn)地區(qū)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在初期，政府推動(dòng)極為關(guān)鍵。例如，江蘇省江陰市政府全程參與企業(yè)上市相關(guān)工作。目前，江陰以擁有27家上市公司成為全國(guó)縣級(jí)市中上市公司最多的城市。與之相比，綏芬河市政府對(duì)企業(yè)直接融資工作還缺乏足夠的重視和推動(dòng)，如尚未出臺(tái)相關(guān)政策文件，也沒(méi)有統(tǒng)一的組織領(lǐng)導(dǎo)機(jī)制等。

五、對(duì)綏芬河市中小企業(yè)開展直接融資的對(duì)策建議

（一）扎實(shí)做好基礎(chǔ)工作

加大力度，盡快提高直接融資主體的承載能力和管理水平，是順利推進(jìn)綏芬河市中小企業(yè)直接融資工作的前提條件。

1.引進(jìn)中介機(jī)構(gòu)，建立健全現(xiàn)代企業(yè)制度。積極協(xié)調(diào)引進(jìn)中介機(jī)構(gòu)對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格治理改造，加快建立現(xiàn)代企業(yè)制度，確保為資本市場(chǎng)輸送合格的企業(yè)。

2.優(yōu)化整合資源，加快壯大企業(yè)規(guī)模。私募股權(quán)基金目標(biāo)企業(yè)和擬上市的企業(yè)必須具備一定的規(guī)模和持續(xù)的盈利能力。應(yīng)綜合運(yùn)用產(chǎn)權(quán)聯(lián)合、兼并重組、資產(chǎn)分離等手段，促進(jìn)企業(yè)資源實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置。

3.推動(dòng)自主創(chuàng)新，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。把提高企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力作為推動(dòng)企業(yè)直接融資、尤其是企業(yè)上市的有效措施，大力提升科技和品牌的帶動(dòng)力。

4.營(yíng)造輿論氛圍，提高企業(yè)對(duì)直接融資的認(rèn)識(shí)。廣泛深入宣傳國(guó)家加快發(fā)展資本市場(chǎng)的政策法規(guī)。積極搭建平臺(tái)，強(qiáng)化企業(yè)與有關(guān)中介機(jī)構(gòu)的溝通、交流，以及對(duì)直接融資的了解和認(rèn)識(shí)。

（二）盡快完善體制機(jī)制

建立“政府引導(dǎo)、企業(yè)主導(dǎo)、市場(chǎng)運(yùn)作、政策扶持”的工作機(jī)制是順利推進(jìn)綏芬河市企業(yè)直接融資工作的重要保障。

1.抓政策支持。盡快出臺(tái)諸如《綏芬河市關(guān)于加快推進(jìn)企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的意見》等相關(guān)文件，從用地供應(yīng)、信貸支持、設(shè)施配套、稅費(fèi)減免、資金扶持和人才引進(jìn)等方面，對(duì)直接融資后備企業(yè)給予大力支持。同時(shí)，要積極為企業(yè)爭(zhēng)取、落實(shí)上級(jí)優(yōu)惠政策，盡快讓綏芬河市企業(yè)進(jìn)入省、市重點(diǎn)上市后備企業(yè)資源庫(kù)。

2.抓組織領(lǐng)導(dǎo)。成立全市直接融資工作領(lǐng)導(dǎo)小組，具體負(fù)責(zé)全市企業(yè)融資工作的統(tǒng)籌規(guī)劃、組織協(xié)調(diào)和督促落實(shí)工作。

3.抓協(xié)調(diào)服務(wù)。設(shè)立政府融資辦公室，具體負(fù)責(zé)企業(yè)融資業(yè)務(wù)的協(xié)調(diào)服務(wù)，并從財(cái)政、發(fā)改委、經(jīng)貿(mào)、審計(jì)、統(tǒng)計(jì)等部門和企業(yè)抽調(diào)骨干人員，加強(qiáng)對(duì)國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)和信息的研究分析，幫助企業(yè)搞好股份制規(guī)范改造，組織上市業(yè)務(wù)培訓(xùn)，引薦中介機(jī)構(gòu)，爭(zhēng)取上級(jí)支持，辦理上市和債券發(fā)行材料申報(bào)等工作，并安排專人常駐企業(yè)進(jìn)行幫扶。

（三）主次分明有序推進(jìn)

調(diào)查篩選直接融資的企業(yè)主體，并對(duì)這些不同發(fā)展階段、不同特點(diǎn)和不同需求的企業(yè)結(jié)合外部條件匹配個(gè)性化的融資手段，是綏芬河市企業(yè)直接融資工作順利推進(jìn)的必要措施。

1.行業(yè)選擇。木業(yè)在綏芬河市最具發(fā)展規(guī)模、發(fā)展基礎(chǔ)和發(fā)展前景。綏芬河市現(xiàn)有規(guī)模以上企業(yè)27家，其中木業(yè)就占20家之多。而且，友誼木業(yè)已經(jīng)運(yùn)作上市，具有示范帶動(dòng)效應(yīng)。所以木業(yè)應(yīng)當(dāng)作為綏芬河市企業(yè)發(fā)展直接融資的起點(diǎn)和戰(zhàn)略重點(diǎn)。

2.手段選擇。私募股權(quán)基金是綏芬河市企業(yè)現(xiàn)階段發(fā)展直接融資最為適宜的手段。一是從時(shí)間上看，目前企業(yè)估值較低，正是投資良機(jī)；在主板和中小板基礎(chǔ)上，創(chuàng)業(yè)板剛剛開市為投資者退市又開辟了新的通道。二是從機(jī)會(huì)上看，對(duì)于中小企業(yè)而言，私募股權(quán)基金可操作性更強(qiáng)、成功幾率更大。三是從特點(diǎn)上看，私募股權(quán)基金對(duì)其他手段而言具有基礎(chǔ)性的作用，又兼具其他手段不具備的優(yōu)勢(shì)。四是從操作上看，可以把盤活綏芬河市現(xiàn)有民間存量資金和引進(jìn)域外增量資金相結(jié)合。即引進(jìn)私募股權(quán)基金并將其管理的資金選擇綏芬河市的企業(yè)投入的同時(shí)，可由私募股權(quán)基金以互利共贏機(jī)制吸引綏芬河市民間資本投入股權(quán)基金然后再投入選定企業(yè)，或兩者并行；還可以由地方政府主導(dǎo)成立私募股權(quán)投資基金并引進(jìn)外部專業(yè)管理人進(jìn)行管理，地方政府可通過(guò)與管理人的交流和審核管理人的投資過(guò)程吸收、學(xué)習(xí)相關(guān)知識(shí)，積累投資經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)本土人才。

從綏芬河市木業(yè)的產(chǎn)業(yè)集群現(xiàn)狀看，可對(duì)木業(yè)企業(yè)之間通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易優(yōu)化配置資源，增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)整體產(chǎn)業(yè)升級(jí)。還可以通過(guò)發(fā)行企業(yè)聯(lián)合債券的方式，滿足單個(gè)企業(yè)自身無(wú)法達(dá)成的融資需求。

篇10

中期票據(jù)的優(yōu)勢(shì)何在

從目前來(lái)看，發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)大都是大型企業(yè)，一般的中小型企業(yè)很難參與其中。因?yàn)榘l(fā)行中期票據(jù)這種融資方式雖然成本較低，但融資門檻其實(shí)并不低。首先，發(fā)行企業(yè)的規(guī)模應(yīng)該比較大；其次，要有比較高的信用評(píng)級(jí)。而且這種融資方式的最終審核權(quán)限在人民銀行，人民銀行要根據(jù)企業(yè)連續(xù)3年的財(cái)務(wù)報(bào)表判斷其償還能力，還要查詢企業(yè)在央行征信系統(tǒng)的誠(chéng)信記錄，因此小企業(yè)很難獲得發(fā)行票據(jù)的機(jī)會(huì)。而大企業(yè)一般并不缺乏資金，因?yàn)槠淙谫Y能力相對(duì)較強(qiáng)，即使在去年信貸緊縮的情況下，獲得商業(yè)銀行貸款也比較容易。那么中期票據(jù)推出后，大企業(yè)為何熱情如此之高？

原因就在于對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，中期票據(jù)和其他融資方式相比，至少具有以下幾個(gè)方面的優(yōu)勢(shì)：

一是中期票據(jù)作為一種直接融資方式，可以拓寬企業(yè)融資渠道。很長(zhǎng)時(shí)間以來(lái)，我國(guó)金融結(jié)構(gòu)不平衡，直接融資不發(fā)達(dá)，企業(yè)過(guò)度依賴于商業(yè)銀行貸款，通過(guò)發(fā)行中期票據(jù)等直接融資工具，企業(yè)有望實(shí)現(xiàn)融資成本的靈活配置，對(duì)企業(yè)利用金融市場(chǎng)改善自身財(cái)務(wù)管理能力、提高企業(yè)應(yīng)對(duì)復(fù)雜多變的金融環(huán)境能力和提升企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值具有積極意義。

二是中期票據(jù)融資所獲的資金用途方面比較廣泛，可以用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。如補(bǔ)充中期經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資金，償還銀行貸款，或按照國(guó)家有關(guān)規(guī)定用于回購(gòu)本公司股票。

三是擔(dān)保方面沒(méi)有硬性規(guī)定，屬于信用融資，由于中期票據(jù)的信用水平主要取決于企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、資產(chǎn)質(zhì)量、盈利水平等因素，那么企業(yè)信用品質(zhì)越高，就可以有更低的成本，這對(duì)于大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)非常有利。

四是發(fā)行手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)化。目前，中國(guó)企業(yè)融資在債券融資途徑上，主要包括企業(yè)債、公司債和短期融資券，其中企業(yè)債發(fā)行由發(fā)改委審批；公司債發(fā)行由證監(jiān)會(huì)審批，且現(xiàn)階段僅限于上市公司發(fā)行。但由于前兩種方式均實(shí)行審批，手續(xù)比較繁瑣。而中期票據(jù)在交易商協(xié)會(huì)進(jìn)行發(fā)行注冊(cè)，并且企業(yè)對(duì)于票據(jù)的發(fā)行時(shí)點(diǎn)具有選擇權(quán)，即在獲得《接受注冊(cè)通知書》后有兩年的有效期。有效期內(nèi)可一次發(fā)行或分期發(fā)行債務(wù)融資工具，發(fā)行手續(xù)更為靈活方便。

五是中期票據(jù)發(fā)行成本相比銀行貸款優(yōu)勢(shì)明顯，即使考慮到信用利差、流動(dòng)性差的補(bǔ)償，以及承銷費(fèi)用，中期票據(jù)綜合成本也比同期銀行貸款利率要低。

六是從投資者需求來(lái)看，在當(dāng)前股市低迷的環(huán)境下，企業(yè)通過(guò)發(fā)行公司債等方式進(jìn)行再融資也面臨一定的窘境。由于銀行不能購(gòu)買公司債，而現(xiàn)在基金、證券公司資金都比較有限，企業(yè)、散戶也不會(huì)去投資公司債，而企業(yè)債發(fā)行數(shù)量有限，短期融資券期限又比較短。在這種情況下，只有商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)具備雄厚資金實(shí)力，可以進(jìn)入銀行間市場(chǎng)，支持企業(yè)通過(guò)發(fā)行中期票據(jù)來(lái)融資。同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于中期票據(jù)需求旺盛使其流動(dòng)性較好，這也會(huì)使企業(yè)更傾向于發(fā)行中期票據(jù)。

中期票據(jù)推出意義深遠(yuǎn)

中期票據(jù)除了為企業(yè)提供一種新型的融資工具之外，在推動(dòng)我國(guó)直接融資發(fā)展，應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)，完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，分散金融體系風(fēng)險(xiǎn)，理順貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，推動(dòng)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型和信用文化的建立等方面都具有積極意義。

首先，有助于應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)。受美國(guó)次貸危機(jī)影響，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象，導(dǎo)致我國(guó)出口訂單下滑顯著。企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化，部分企業(yè)特別是一些中小型企業(yè)出現(xiàn)資金緊張甚至枯竭的局面。中期票據(jù)的推出，為大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供了一條低成本的融資渠道，可大大緩解當(dāng)前惡劣的融資環(huán)境，減緩企業(yè)資金壓力。此外，雖然中小企業(yè)很難達(dá)到發(fā)行中期票據(jù)的門檻，仍然需要更多依靠股本和貸款融資。但是，中期票據(jù)業(yè)務(wù)的推出，將有效平衡銀行機(jī)構(gòu)的信貸資源，在銀行信貸資源一定的條件下，促使信貸機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)給予更多關(guān)注，為解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題進(jìn)行某些制度安排，幫助其緩解融資難問(wèn)題。

其次，有助于促進(jìn)我國(guó)直接融資的發(fā)展。中期票據(jù)的推出為非金融機(jī)構(gòu)開辟了新型直接融資通道，大大豐富了固定收益類證券投資工具，為機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行資產(chǎn)管理、流動(dòng)性管理和構(gòu)建穩(wěn)定投資組合提供更多的選擇，更好地滿足各類風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的投資需求，豐富了市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)及流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，增加了債券市場(chǎng)的層次性和深度，從而推動(dòng)了直接融資的發(fā)展。

再次，有助于分散金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。由于直接融資市場(chǎng)長(zhǎng)期不發(fā)達(dá)，我國(guó)的企業(yè)融資一直以來(lái)過(guò)度依賴商業(yè)銀行貸款，因此金融風(fēng)險(xiǎn)明顯集中于銀行體系。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于上升周期階段，上述問(wèn)題的弊端尚不明顯。但若發(fā)生經(jīng)濟(jì)增速放緩、企業(yè)信用水平下降等情況，銀行壞賬率將隨之顯著上升，資產(chǎn)質(zhì)量會(huì)出現(xiàn)下降，這會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的破壞。中期票據(jù)的推出有利于使企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從商業(yè)銀行系統(tǒng)分散到各種類型的投資者，減小上述問(wèn)題發(fā)生時(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性沖擊。

不僅如此，中期票據(jù)的推出還可以完善貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。通過(guò)大力發(fā)展債券市場(chǎng)，有效增加中期票據(jù)供給，可推動(dòng)我國(guó)利率市場(chǎng)化程度不斷提高以及貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的逐漸完善，進(jìn)而提高我國(guó)宏觀調(diào)控的有效性。

此外，中期票據(jù)的推出有利于促進(jìn)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型。中期票據(jù)對(duì)商業(yè)銀行中期貸款具有明顯的替代效應(yīng)，商業(yè)銀行將面臨著傳統(tǒng)資產(chǎn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)受到侵蝕的威脅。這迫使商業(yè)銀行進(jìn)行深刻的轉(zhuǎn)型，主動(dòng)調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，提高風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，尋求風(fēng)險(xiǎn)和收益匹配的新型客戶和新型業(yè)務(wù)，適應(yīng)直接融資占比上升而貸款相對(duì)規(guī)模萎縮的形勢(shì)。

最后，有利于樹立信用文化。中期票據(jù)的成本取決于企業(yè)信用水平，發(fā)行價(jià)格越低表明企業(yè)信用品質(zhì)越高，流動(dòng)性越好則表明企業(yè)受機(jī)構(gòu)投資人認(rèn)同越高。這將激勵(lì)企業(yè)提高自身信用水平，以便能享受更低成本融資所帶來(lái)的利益，從而推動(dòng)整個(gè)社會(huì)信用環(huán)境的優(yōu)化。

中期票據(jù)諸多問(wèn)題待解

不可否認(rèn)的是，作為一項(xiàng)新生事物，中期票據(jù)目前在制度設(shè)計(jì)上暴露出一些問(wèn)題，這都需要在制度不斷完善的過(guò)程中化解。

首先，信用風(fēng)險(xiǎn)仍需防范?，F(xiàn)在發(fā)行的中期票據(jù)條件很優(yōu)惠，沒(méi)有擔(dān)保，而且利率又比同期銀行貸款低，企業(yè)當(dāng)然樂(lè)意發(fā)行中期票據(jù)來(lái)償還銀行貸款降低自身的資金運(yùn)作成本。上述情況在當(dāng)前發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)多為大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)的情況下，并不會(huì)出現(xiàn)太大問(wèn)題。但是隨著此項(xiàng)業(yè)務(wù)的逐步推進(jìn)，發(fā)行的對(duì)象很可能會(huì)有一些資信水平差一些的企業(yè)，那么中期票據(jù)的信用風(fēng)險(xiǎn)如何防范？在信用制度、投資者保護(hù)制度等配套制度完善之前，對(duì)某些發(fā)行企業(yè)設(shè)立較高的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)投資者進(jìn)行一定的限制成為一種權(quán)宜之計(jì)。例如，對(duì)保險(xiǎn)資金所投資中期票據(jù)的信用級(jí)別和投資比例就設(shè)置了較高的門檻。

其次，如果中期票據(jù)購(gòu)買方是商業(yè)銀行的話，間接相當(dāng)于銀行向發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)發(fā)放了一筆貸款。即如果發(fā)行人出現(xiàn)償還困難破產(chǎn)的話，要把中期票據(jù)轉(zhuǎn)讓出去會(huì)非常困難，如果轉(zhuǎn)讓不出去銀行也只能像普通債權(quán)人一樣申請(qǐng)債權(quán)，遠(yuǎn)不如有擔(dān)保的銀行貸款來(lái)得安全。因而，中期票據(jù)就有點(diǎn)像一筆“信用貸款”了。但是，銀行自己卻獲利相當(dāng)有限，過(guò)低的利率是很可能無(wú)法彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)的。因此，商業(yè)銀行未來(lái)必須進(jìn)一步提高自身的資產(chǎn)定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)管理水平。

再次，中期票據(jù)推出后很有可能將擠壓企業(yè)對(duì)于企業(yè)債和公司債的需求，并進(jìn)一步加速銀行間債券市場(chǎng)的擴(kuò)張。特別是這幾種本質(zhì)上非常類似的直接融資方式，在監(jiān)管和發(fā)行等方面卻執(zhí)行不同的標(biāo)準(zhǔn)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看對(duì)債券市場(chǎng)的制度化建設(shè)是不利的。未來(lái)如何均衡不同的債券市場(chǎng)之間的利益格局，真正構(gòu)建我國(guó)多層次、互補(bǔ)性的直接融資市場(chǎng)，仍是需要認(rèn)真研究的課題。

最后，由于企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)只需要充分的信息披露，沒(méi)有對(duì)企業(yè)盈利、償債能力的硬性指標(biāo)規(guī)定，因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要考慮如何將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)降到最低程度。例如，由于中期票據(jù)的發(fā)行采用注冊(cè)制，就需要明確如何對(duì)注冊(cè)委員會(huì)委員行使職責(zé)進(jìn)行制約，防止其。此外，有關(guān)部門應(yīng)就如何約束承銷商、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所等機(jī)構(gòu)的盡責(zé)問(wèn)題，抓緊研究對(duì)中介機(jī)構(gòu)行使職責(zé)進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)的評(píng)價(jià)體系，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管。