直接融資含義范文

時(shí)間:2023-11-17 17:20:15

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直接融資含義

篇1

1、 直接融資比重提升空間巨大

直接融資的發(fā)展已經(jīng)上升到了國(guó)家戰(zhàn)略。“十三五”期間應(yīng)著力加強(qiáng)多層次資本市場(chǎng)投資功能,優(yōu)化企業(yè)債務(wù)和股本融資結(jié)構(gòu),使直接融資特別是股權(quán)融資比例顯著提高。過去10年在直接融資當(dāng)中企業(yè)債券融資占比得到大幅提升,但股票融資比重至2007年牛市見頂之后,基本處于回落狀態(tài)。隨著注冊(cè)制的推出,預(yù)計(jì)從2014年到2020年,非金融企業(yè)直接融資占社會(huì)融資規(guī)模的比重將從17.3%提高到25%左右,而股票融資占社會(huì)融資規(guī)模的比重將從2014年的2.64%提高至2020年的10%左右。

2、 混業(yè)經(jīng)營(yíng)是否對(duì)券商有沖擊

混業(yè)經(jīng)營(yíng)放開的深層次含義在于,以銀行貸款的間接融資已經(jīng)不可能出現(xiàn)高速增長(zhǎng),而以直接融資,尤其是股票融資的發(fā)展將進(jìn)入快車道,所以,如何快速參與到資本市場(chǎng)來(lái)不僅僅是券商需要考慮的問題,更是銀行、保險(xiǎn)、信托等金融機(jī)構(gòu)必須重視的戰(zhàn)略問題。券商、基金、期貨等金融牌照的放開,靜態(tài)來(lái)看,或許意味著資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加大,但動(dòng)態(tài)的看,混業(yè)經(jīng)營(yíng)的深層次的含義是,我們需要更加重視資本市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的深刻含義。

不可否認(rèn),混業(yè)經(jīng)營(yíng)會(huì)帶來(lái)資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)加劇,但具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的傳統(tǒng)券商并不會(huì)因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)加劇就喪失了市場(chǎng)份額。銀行、保險(xiǎn)、信托、券商和基金其實(shí)各有各的優(yōu)勢(shì),傳統(tǒng)券商需要發(fā)揮自己的人才、技術(shù)和專業(yè)優(yōu)勢(shì)。只有發(fā)揮自己的差異化優(yōu)勢(shì),才能避免進(jìn)入惡性競(jìng)爭(zhēng),才不會(huì)因?yàn)橛行碌男袠I(yè)進(jìn)入者或者行業(yè)門檻的降低而使自己處于劣勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)地位。

當(dāng)然,中國(guó)券商由于與銀行的規(guī)模不在同一體量級(jí)別,因此,從銀行的角度而言,未來(lái)一樣可以通過收購(gòu)券商來(lái)介入證券業(yè)務(wù)。這反而會(huì)帶來(lái)券商估值的提升。從中國(guó)目前的市場(chǎng)特點(diǎn)來(lái)看,銀行資本大舉進(jìn)入資本市場(chǎng)實(shí)際上對(duì)目前整個(gè)證券行業(yè)而言,都是巨大的機(jī)會(huì)。

因此,混業(yè)經(jīng)營(yíng)不是券商業(yè)務(wù)出現(xiàn)破壞的原因,更大的問題是如何實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離和銀行資金的監(jiān)管。

篇2

“互聯(lián)網(wǎng)+”是眼下最熱門的話題?;ヂ?lián)網(wǎng)的本質(zhì)是處理信息、降低交易成本,而金融則是經(jīng)營(yíng)信用、處理信息的行業(yè),因而“互聯(lián)網(wǎng)+金融”形成的互聯(lián)網(wǎng)金融極具生命力。而在互聯(lián)網(wǎng)金融中,P2P在近幾年發(fā)展勢(shì)頭極猛,問題也最多。

銀行是經(jīng)營(yíng)貨幣的中介機(jī)構(gòu),其向合法公眾吸收存款、創(chuàng)造貨幣兩個(gè)獨(dú)有特征不可替代。由于銀行可吸收存款并發(fā)放貸款,新發(fā)放貸款又形成新的存款,因此理論上可無(wú)限發(fā)放貸款,創(chuàng)造貨幣。銀行自身是個(gè)大資金池,將存款吸收進(jìn)來(lái),再發(fā)放貸款并形成新的存款并重新進(jìn)入資金池,因此資金池越滾越大。我國(guó)2014年末M2總量達(dá)到GDP的1.9倍,而2008年末這一比例僅為1.5倍。

由于吸收存款涉及公眾安全和金融穩(wěn)定,需要在嚴(yán)格的監(jiān)管下進(jìn)行,若貿(mào)然放開,輕則監(jiān)管套利擾亂行業(yè)秩序,重則導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)失控危及金融安全。但從目前來(lái)看,P2P行業(yè)仍處于野蠻生長(zhǎng)的時(shí)代,各類公司良莠不齊,監(jiān)管政策相對(duì)空白,不排除部分公司打著P2P的幌子,實(shí)際上以資金池經(jīng)營(yíng)放貸的業(yè)務(wù)。因此,不可只看到P2P在普惠金融方面的作用,也要看到其蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)金融穩(wěn)定的影響。

P2P的本意是借助互聯(lián)網(wǎng)的信息平臺(tái),將有資金需求的融資者和有富余資金的投資者連接起來(lái),節(jié)約交易成本,從而降低融資者的融資成本,提高投資者的收益,形成多方共贏的局面。P2P應(yīng)是直接融資的方式,投資標(biāo)的本質(zhì)上是互聯(lián)網(wǎng)上交易的債權(quán),只是不需要在債券市場(chǎng)上發(fā)行,而是以相對(duì)快捷的方式在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)上交易,投資者在承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)享受更高收益。在P2P發(fā)展最快的美國(guó)市場(chǎng),將P2P業(yè)務(wù)定義為證券性質(zhì),P2P交易的資產(chǎn)類似于證券,因而主要由美國(guó)證券交易監(jiān)督委員會(huì)(SEC)監(jiān)管。

證券業(yè)務(wù)與資金池業(yè)務(wù)有本質(zhì)區(qū)別,前者是直接融資,后者是間接融資,我國(guó)目前在資金池運(yùn)作下的P2P行業(yè)中,投資者并不承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn),最后的風(fēng)險(xiǎn)仍由資金池承擔(dān),即由P2P公司承擔(dān),相當(dāng)于P2P公司把投資者的錢給資金需求方,虧損了由P2P公司承擔(dān),額外收益則由平臺(tái)自己享受??梢?,經(jīng)營(yíng)資金池的P2P公司實(shí)際上在做銀行的業(yè)務(wù)。

而美國(guó)的P2P巨頭大多承擔(dān)信息中介的角色,一般以某個(gè)行業(yè)為切入點(diǎn),如Lending Club從信用卡貸款市場(chǎng)做起,SoFi從學(xué)生貸款市場(chǎng)做起,他們一般先在某個(gè)行業(yè)積累了一定的資源和信用基礎(chǔ)數(shù)據(jù)后,再切入到其他領(lǐng)域。美國(guó)市場(chǎng)具有完善的征信系統(tǒng),加上個(gè)人的信用記錄終身制,可以利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)有效降低信息成本,這使P2P能成為真正意義上的信息中介,形成對(duì)傳統(tǒng)銀行等金融機(jī)構(gòu)的有益補(bǔ)充。

這么看來(lái),真正的P2P實(shí)際上是銀行、證券和互聯(lián)網(wǎng)的“三位一體”組合,投資端是貸款,相當(dāng)于銀行;資金來(lái)源方是投資者,且是直接融資,投資者自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),類似于證券交易;中間是互聯(lián)網(wǎng)提供信息平臺(tái),連接投資者和融資端,降低交易成本,這是真正意義上的互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新,并且能實(shí)現(xiàn)普惠金融。

而我國(guó)由于征信環(huán)境不完善,P2P監(jiān)管不到位,很多公司打著P2P的幌子吸收存款放貸,影響金融穩(wěn)定,部分P2P平臺(tái)因管理不善、破產(chǎn)倒閉而使投資者血本無(wú)歸。因此,加強(qiáng)對(duì)P2P的監(jiān)管需要提上日程,防止其監(jiān)管套利、影響金融穩(wěn)定。

其一,應(yīng)明確P2P不能建立資金池,P2P業(yè)務(wù)需要做到投資端產(chǎn)品與負(fù)債端一一對(duì)應(yīng),其中有兩層含義,一是投資者對(duì)所投資標(biāo)的自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),無(wú)論形式上還是實(shí)質(zhì)上不能是剛性兌付;二是須先有投資標(biāo)的,再引入投資者,而不能先吸收投資者資金形成資金池再投資。

其二,若是未來(lái)隨著P2P行業(yè)發(fā)展到一定階段,允許開展類資金池業(yè)務(wù),則須采用與銀行相同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格監(jiān)管,防止監(jiān)管套利以及杠桿過高引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)當(dāng)前已實(shí)質(zhì)開展資金池業(yè)務(wù)的P2P公司,應(yīng)盡快界定其性質(zhì),將其納入統(tǒng)一嚴(yán)格監(jiān)管范疇。

篇3

一.我國(guó)的融資環(huán)境

企業(yè)是在一定環(huán)境下的各種經(jīng)濟(jì)資源的有機(jī)集合體。企業(yè)運(yùn)營(yíng)只有適應(yīng)環(huán)境變化的要求,才能立于不敗之地。企業(yè)面臨的環(huán)境是指存在于企業(yè)周圍,影響企業(yè)生存和發(fā)展的各種客觀因素和力量的總稱,它是企業(yè)選擇籌資方式的基礎(chǔ)。

企業(yè)制定籌資戰(zhàn)略必須立足于一定的宏觀環(huán)境之下,制定時(shí)要考慮:1.政治法律環(huán)境。指一個(gè)國(guó)家和地區(qū)的政治制度、經(jīng)濟(jì)體制、方針政策、法律法規(guī)等方面。隨著改革開放的政策實(shí)施,國(guó)內(nèi)政局穩(wěn)定,經(jīng)濟(jì)日益活躍,我國(guó)的產(chǎn)業(yè)政策、外匯政策和稅收政策等的日益完善,與國(guó)際慣例的逐步接軌,為外資進(jìn)入中國(guó)提供了保證,使我國(guó)企業(yè)的籌資區(qū)域進(jìn)一步擴(kuò)大,籌資數(shù)額逐年增加,方式也更加多樣。2.經(jīng)濟(jì)環(huán)境。是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中所面臨的各種經(jīng)濟(jì)條件、經(jīng)濟(jì)特征、經(jīng)濟(jì)聯(lián)系等客觀因素。我國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持平穩(wěn)、高速的發(fā)展勢(shì)頭,物價(jià)得到有效控制,這一切表明,我國(guó)有巨大的市場(chǎng)潛力與發(fā)展機(jī)會(huì),同時(shí)也為國(guó)內(nèi)外大量的游資找到了出路。3.技術(shù)環(huán)境.是一個(gè)國(guó)家和地區(qū)的技術(shù)水平、技術(shù)政策、新產(chǎn)品開發(fā)能力以及技術(shù)發(fā)展的動(dòng)向等的總和。全社會(huì)對(duì)教育的重視,對(duì)科技開發(fā)力度的加大,對(duì)科技人才的有計(jì)劃培養(yǎng),都將為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造有利條件。

企業(yè)微觀環(huán)境是指直接影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)條件和能力的因素,包括行業(yè)狀況、競(jìng)爭(zhēng)者狀況、供應(yīng)商狀況及其他公眾的狀況,這是確定企業(yè)籌資方式的前提。一個(gè)良好的銷售網(wǎng)絡(luò)、及穩(wěn)定的原材料供應(yīng)商等微觀環(huán)境,將十分有利于企業(yè)籌資的順利實(shí)現(xiàn)。此外,筆者認(rèn)為,企業(yè)的內(nèi)部條件也應(yīng)該屬于企業(yè)籌資的微觀環(huán)境。企業(yè)的內(nèi)部條件包括:企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的能力、人力資源開發(fā)的現(xiàn)狀和政策、組織結(jié)構(gòu)、管理制度,研究開況等。就籌資而言,企業(yè)內(nèi)部條件達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn),才會(huì)吸引資金、技術(shù)進(jìn)入企業(yè),因此企業(yè)要得到實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張所需要的資金,應(yīng)扎扎實(shí)實(shí)的做好企業(yè)的各項(xiàng)工作,贏得債權(quán)人和投資者的信任,他們才會(huì)將資金、技術(shù)交由企業(yè)使用和管理。

二.企業(yè)的籌資方式

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中,企業(yè)融資方式總的來(lái)說(shuō)有兩種:一是內(nèi)源融資,即將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程;二是外源融資,即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲(chǔ)蓄,以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。隨著技術(shù)的進(jìn)步和生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大,單純依靠?jī)?nèi)源融資已很難滿足企業(yè)的資金需求,外源融資已逐漸成為企業(yè)獲得資金的重要方式。下面對(duì)內(nèi)源融資和外源融資分別加以介紹:

(一).內(nèi)源融資方式

就各種融資方式來(lái)看,內(nèi)源融資不需要實(shí)際對(duì)外支付利息或者股息,不會(huì)減少企業(yè)的現(xiàn)金流量;同時(shí),由于資金來(lái)源于企業(yè)內(nèi)部,不會(huì)發(fā)生融資費(fèi)用,使得內(nèi)源融資的成本要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外源融資。因此,它是企業(yè)首選的一種融資方式,企業(yè)內(nèi)源融資能力的大小取決于企業(yè)的利潤(rùn)水平,凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預(yù)期等因素,只有當(dāng)內(nèi)源融資仍無(wú)法滿足企業(yè)資金需要時(shí),企業(yè)才會(huì)轉(zhuǎn)向外源融資。在這里,筆者認(rèn)為相當(dāng)一部分表外籌資也屬于內(nèi)源融資。表外籌資是企業(yè)在資產(chǎn)負(fù)債表中未予以反映的籌資行為,利用表外籌資可以調(diào)整資金結(jié)構(gòu),開辟籌資渠道,掩蓋投資規(guī)模,夸大投資收益率,掩蓋虧損,虛增利潤(rùn),加大財(cái)務(wù)杠桿的作用等。比如,企業(yè)與客戶簽訂一項(xiàng)產(chǎn)品的籌資協(xié)議,先將產(chǎn)品售給客戶,然后再賒購(gòu)回來(lái),該項(xiàng)產(chǎn)品并未離開企業(yè),但企業(yè)卻通過這一協(xié)議得到了借款。因此,表外籌資可以創(chuàng)造較為寬松的財(cái)務(wù)環(huán)境,為經(jīng)營(yíng)者調(diào)整資金結(jié)構(gòu)提供方便。鑒于表外籌資在我國(guó)應(yīng)用還不是太普遍,而其應(yīng)用的前景又十分廣泛,所以,筆者將在這里對(duì)表外融資作一較為詳細(xì)的介紹

表外融資可分為直接表外籌資和間接表外籌資。直接表外籌資是企業(yè)以不轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所有權(quán)的特殊借款形式直接籌資。由于資產(chǎn)所有權(quán)未轉(zhuǎn)入籌資企業(yè)表內(nèi),而其使用權(quán)卻已轉(zhuǎn)入,所以這種籌資方式既能滿足企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、緩解資金不足之需,又不改變企業(yè)原有表內(nèi)資金結(jié)構(gòu)。最為常見的籌資方式有租賃、代銷商品、來(lái)料加工等。大多數(shù)租賃形式屬于表外籌資,只有融資租賃屬于表內(nèi)籌資。經(jīng)營(yíng)租賃是出資方以自己經(jīng)營(yíng)的設(shè)備租給承租房使用,出租方收取租金,承租訪由于租入設(shè)備擴(kuò)大了自身生產(chǎn)能力,這種生產(chǎn)能力并沒有反映在承租方的資產(chǎn)負(fù)債表中,承租方只為取得這種生產(chǎn)能力支付了一定的租金。當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)設(shè)備的額租賃期短于租入設(shè)備的經(jīng)濟(jì)壽命時(shí),經(jīng)營(yíng)租賃可以節(jié)約企業(yè)開支,避免設(shè)備經(jīng)濟(jì)壽命在企業(yè)的空耗。此外,維修租賃、杠桿租賃和返回租賃也屬于企業(yè)的表外籌資。

間接表外籌資是用另一個(gè)企業(yè)的負(fù)債代替本企業(yè)負(fù)債,使得本企業(yè)表內(nèi)負(fù)債保持在合理的限度內(nèi)。最常見的間接表外籌資方式是母公司投資于子公司和附屬公司,母公司將自己經(jīng)營(yíng)的元件、配件撥給一個(gè)子公司和附屬公司,子公司和附屬公司將生產(chǎn)出的元件、配件銷售給母公司。附屬公司和子公司實(shí)行負(fù)債經(jīng)營(yíng),這里附屬公司和子公司的負(fù)債實(shí)際上是母公司的負(fù)債。本應(yīng)有母公司負(fù)債經(jīng)營(yíng)的部分由于母公司負(fù)債限度的制約,而轉(zhuǎn)給了附屬公司,使得各方的負(fù)債都能保持在合理的范圍內(nèi)。例如:某公司自有資本1000萬(wàn)元,借款1000萬(wàn)元,該公司欲追加借款,但目前表內(nèi)借款比例已達(dá)到最高限度,再以公司名義借款已不可能,于是該公司以500萬(wàn)元投資于新公司,新公司又以新公司的名義借款500萬(wàn)元,新公司實(shí)質(zhì)上是母公司的一個(gè)配件車間。這樣,該公司總體上實(shí)際的資產(chǎn)負(fù)債比率不再是50%,而是60%,兩個(gè)公司實(shí)際資產(chǎn)總額為2500萬(wàn)元,有500萬(wàn)元是母公司投給子公司的,故兩個(gè)公司公司共向外界借入1500萬(wàn)元,其中在母公司會(huì)計(jì)報(bào)表內(nèi)只反映1000萬(wàn)元的負(fù)債,另外的500萬(wàn)元反映在子公司的會(huì)計(jì)報(bào)表內(nèi),但這500萬(wàn)元卻仍為母公司服務(wù)?,F(xiàn)在,許多國(guó)家為了防止母公司與子公司的財(cái)務(wù)轉(zhuǎn)移,規(guī)定企業(yè)對(duì)外投資如占被投資企業(yè)資本總額的半數(shù)以上,應(yīng)當(dāng)編制合并報(bào)表。為此,許多公司為了逃避合并報(bào)表的曝光,采取更加迂回的投資方法,使得母公司與子公司的控股關(guān)系更加隱蔽。

除了上述的兩種表外籌資外,還可以通過應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn),出售有追索權(quán)的應(yīng)收帳款,產(chǎn)品籌資協(xié)議等把表內(nèi)籌資化為表外籌資。

(二).外源融資方式

企業(yè)的外源融資由于受不同籌資環(huán)境的影響,其選用的籌資方式也不盡相同。一般說(shuō)來(lái),分為兩種:直接籌資方式和間接籌資方式,如下圖(略):

企業(yè)外源融資究竟是以直接融資為主還是以間接融資為主,除了受自身財(cái)務(wù)狀況的影響外,還受國(guó)家融資體制等的制約。從國(guó)際上看,英美等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)歷來(lái)主要依靠市場(chǎng)的直接融資方式獲取外部資金,70年代以前,通過企業(yè)債券和股票進(jìn)行的直接融資約占企業(yè)外源融資總額的55%-60%;日本等后起的資本主義國(guó)家則相反,企業(yè)主要依靠銀行的間接融資獲取外部資金,1995年以前,日本企業(yè)的間接融資占外源融資的比重約為80%-85%。70年代以后,情況緩慢的發(fā)生了變化,英美企業(yè)增加了間接融資的比重,日本則增加了直接融資的比重。由此可見,如何搞清各種不同的外源融資方式的不同特點(diǎn),從而選擇最適合本企業(yè)的融資方式,是企業(yè)面臨的一個(gè)相當(dāng)重要的問題。下面對(duì)直接融資和間接融資逐一加以詳細(xì)的介紹:

1.直接融資方式

我國(guó)進(jìn)入90年代以來(lái),隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展,企業(yè)的融資方式趨于多元化,許多企業(yè)開始利用直接融資獲取所需要的資金,直接融資將成為企業(yè)獲取所需要的長(zhǎng)期資金的一種主要方式,這主要是因?yàn)椋海?).隨著國(guó)家宏觀調(diào)控作用的不斷弱和困難的財(cái)政狀況,國(guó)有企業(yè)的資金需求很難得到滿足;(2).由于銀行對(duì)信貸資金缺乏有效的約束手段,使銀行不良債務(wù)急劇增加,銀行自由資金比率太低,這預(yù)示著我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中潛伏著可能的信用危機(jī)和通貨膨脹的危機(jī);(3).企業(yè)本身高負(fù)債,留利甚微,自注資金的能力較弱。

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,企業(yè)作為資金的使用者不通過銀行這一中介機(jī)構(gòu)而從貨幣所有者手中直接融資,已成為一種通常的做法,由于我國(guó)資本市場(chǎng)的不發(fā)達(dá),我國(guó)直接融資的比例較低,同時(shí)也說(shuō)明了我國(guó)資本市場(chǎng)在直接融資方面的發(fā)展?jié)摿κ蔷薮蟮?。改革開放以來(lái),國(guó)民收入分配格局明顯向個(gè)人傾斜,個(gè)人收入比重大幅度上升,遇此相對(duì)應(yīng),金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了重大變化。隨著個(gè)人持有金融資產(chǎn)的增加和居民投資意識(shí)的趨強(qiáng),對(duì)資本的保值、增值的要求增大,人們開始把目光投向國(guó)債和股票等許多新的投資渠道。我國(guó)目前正在進(jìn)行的企業(yè)股份制改造無(wú)疑為企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)直接融資創(chuàng)造了良好的條件,但是應(yīng)該看到,由于直接融資,特別是股票融資無(wú)須還本付息投資者承擔(dān)著較大的風(fēng)險(xiǎn),必然要求較高的收益率,就要求企業(yè)必須有良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和發(fā)展前景。

債券融資在直接融資中占有重要的地位,極大的拓展了企業(yè)的生存發(fā)展空間。發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)債券所占的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票投資,突出顯示了債券融資對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響,如美國(guó)的股份公司從80年代中期開始,就已經(jīng)普遍停止了通過發(fā)行股票來(lái)融資,而是大量回購(gòu)自己的股票,以至于從1995年起,股票市場(chǎng)連續(xù)兩年成為負(fù)的融資來(lái)源,其原因有二:

從投資者角度看,任何債券能否發(fā)行成功,首先取決于是否能吸引投資者的資金。了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況是投資者進(jìn)行投資的關(guān)鍵。然而,在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)日益復(fù)雜的情況下,取得必要的信息越來(lái)越困難,在投資者和企業(yè)管理者之間客觀存在著信息的不對(duì)稱問題。這種不對(duì)稱現(xiàn)象會(huì)導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇。從股票融資來(lái)看,股權(quán)合約使投資者和企業(yè)管理者之間建立了委托關(guān)系,就有可能出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)問題,為避免這一問題,就必須對(duì)企業(yè)管理者進(jìn)行監(jiān)督,但這樣做的成本很高,相比之下,債券合約是一種規(guī)定借款人必須定期向貸款人支付固定金額的契約性合約,不需要經(jīng)常監(jiān)督公司,從而監(jiān)審成本很低的債務(wù)合約比股權(quán)合約更有吸引力。

從籌資者的角度看,債券籌資的發(fā)行成本要比股票籌資低,債券利息可從稅前利潤(rùn)扣除,而股息則從稅后利潤(rùn)支付,存在公司法人和股份持有人雙重課稅的問題,還可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用,增加每股稅后盈余。債券融資不影響原有股東的控制權(quán),債券投資者只有按期收取本息的權(quán)力,沒有參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理和分配紅利的權(quán)力,對(duì)于想控制股權(quán),維持原有管理機(jī)構(gòu)不變的企業(yè)管理者來(lái)說(shuō),發(fā)行債券比發(fā)行股票更有吸引力。

目前,國(guó)債市場(chǎng)已得到很大的改進(jìn),國(guó)債的市場(chǎng)化發(fā)行,使得政府不必通過限制發(fā)行企業(yè)債券來(lái)保證國(guó)債的發(fā)行任務(wù)完成,客觀上為企業(yè)的債券發(fā)行提供了一個(gè)寬松的環(huán)境;另一方面,市場(chǎng)化的國(guó)債利率成為市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率,這為確定企業(yè)債券發(fā)行利率提供了依據(jù)。由于現(xiàn)在的投資者更加理性,債券投資風(fēng)險(xiǎn)小,投資收益較穩(wěn)定,吸引了大批注意安全性以追求穩(wěn)定收益的投資者。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng),一大批企業(yè)規(guī)模日益擴(kuò)大,經(jīng)濟(jì)效益不斷提高,如長(zhǎng)虹公司、海爾公司、春蘭公司等,銷售額都在百億元以上,且這些企業(yè)信用等級(jí)高,償債能力強(qiáng),可以大量發(fā)行債券,可成為債券市場(chǎng)的主角,為企業(yè)債券發(fā)行提供了必要條件。

2.間接融資方式

我國(guó)的股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)從無(wú)到有,已經(jīng)有了很大的發(fā)展,但是,從社會(huì)居民的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來(lái)看,銀行存款較之股票和債券仍占有絕對(duì)的優(yōu)勢(shì),而且,大部分企業(yè)的資金來(lái)源也仍舊以銀行為主,尤其是在解決中小企業(yè)融資問題上,由于上市指標(biāo)主要用于扶持國(guó)有大中型企業(yè),中小型企業(yè),特別是非國(guó)有企業(yè)基本上與上市無(wú)緣,就使得通過銀行的間接融資成為中小企業(yè)融資的主要方式。

在間接融資方式中,值得注意的是隨之近幾年來(lái)大量的企業(yè)兼并、重組,從而導(dǎo)致我們可以利用杠桿收購(gòu)融資方式。杠桿收購(gòu)融資是以企業(yè)兼并為活動(dòng)背景的,是指某一企業(yè)擬收購(gòu)其他企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組時(shí),以被收購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)和將來(lái)的收益能力做抵押,從銀行籌集部分資金用于收購(gòu)行為的一種財(cái)務(wù)管理活動(dòng)。在一般情況下,借入資金占收購(gòu)資金總額的70%-80%,其余部分為自有資金,通過財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功的收購(gòu)企業(yè)或其部分股權(quán)。通過杠桿收購(gòu)方式重新組建后的公司總負(fù)債率為85%以上,且負(fù)債中主要成分為銀行的借貸資金。在當(dāng)前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)日益朝著集約化、大型化的方向發(fā)展,生產(chǎn)的規(guī)模性已成為企業(yè)在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地重要條件之一。對(duì)企業(yè)而言,采用杠桿收購(gòu)這種先進(jìn)的融資策略,不僅能迅速的籌措到資金,而且收購(gòu)一家企業(yè)要比新建一家企業(yè)來(lái)的快、而且效率也高。

杠桿收購(gòu)融資較之傳統(tǒng)的企業(yè)融資方式而言,具有不少自身的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì):一是籌資企業(yè)只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款以用于收購(gòu)目標(biāo)企業(yè),即杠桿收購(gòu)融資的財(cái)務(wù)杠桿比率非常高,十分適合資金不足又急于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)進(jìn)行融資;二是以杠桿融資方式進(jìn)行企業(yè)兼并、改組,有助于促進(jìn)企業(yè)的優(yōu)勝劣汰,進(jìn)行企業(yè)兼并、改組,是迅速淘汰經(jīng)營(yíng)不良、效益低下的企業(yè)的一種有效途徑,同時(shí)效益好的企業(yè)通過收購(gòu)、兼并其他企業(yè)能壯大自身的實(shí)力,進(jìn)一步增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)能力;三是對(duì)于銀行而言,由于有擬收購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)和將來(lái)的收益能力做抵押,因而其貸款的安全性有較大的保障,銀行樂意提供這種貸款;四是籌資企業(yè)利用杠桿收購(gòu)融資有時(shí)還可以得到意外的收益,這種收益主要來(lái)源于所收購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)增值,因?yàn)樵谑召?gòu)活動(dòng)中,為使交易成功,被收購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)的出售價(jià)格一般都低于資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值;五是杠桿收購(gòu)由于有企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者參股,因而可以充分調(diào)動(dòng)參股者的積極性,提高投資者的收益能力。

杠桿收購(gòu)融資,是一種十分靈活的融資方式,采用不同的操作技巧,可以設(shè)計(jì)不同的財(cái)務(wù)模式。常見的杠桿收購(gòu)融資財(cái)務(wù)模式主要有以下幾種:

(1)典型的杠桿收購(gòu)融資模式。即籌資企業(yè)采用普通的杠桿收購(gòu)方式,主要通過借款來(lái)籌集資金,已達(dá)到收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的目的。在這種模式下,籌資企業(yè)一般期望通過幾年的投資,獲得較高的年投資報(bào)酬率。

(2)杠桿收購(gòu)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整模式。既由籌資企業(yè)評(píng)價(jià)自己的資本價(jià)值,分析負(fù)債能力,再采用典型的杠桿收購(gòu)融資模式,以購(gòu)回部分本公司股份的一種財(cái)務(wù)模式。

(3)杠桿收購(gòu)控股模式。即企業(yè)不是把自己當(dāng)作杠桿收購(gòu)的對(duì)象來(lái)考慮,而是以擁有多種資本構(gòu)成的杠桿收購(gòu)公司的身份出現(xiàn)。具體的做法為:先對(duì)公司有關(guān)部門和其子公司的資產(chǎn)價(jià)值及其負(fù)債能力進(jìn)行評(píng)價(jià),然后以杠桿收購(gòu)方式籌資,所籌資金由母公司用于購(gòu)回股份,收購(gòu)企業(yè)和投資等,母公司仍對(duì)子公司擁有控制權(quán)。

企業(yè)以杠桿收購(gòu)融資方式完成收購(gòu)活動(dòng)后,需要按規(guī)模經(jīng)濟(jì)原則進(jìn)行統(tǒng)一的經(jīng)營(yíng)管理,以便盡快取得較高的經(jīng)濟(jì)效益,在企業(yè)運(yùn)營(yíng)期間,企業(yè)應(yīng)盡量做到用所收購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造的收益償還銀行的杠桿貸款,償還方式與償還辦法按貸款合同執(zhí)行,同時(shí)還要做到有一定的盈利。

三.我國(guó)現(xiàn)狀對(duì)融資結(jié)構(gòu)的影響及融資方式的選擇。

由于國(guó)有企業(yè)的改革相對(duì)滯后等各方面的原因,國(guó)有企業(yè)的虧損日益嚴(yán)重,從而導(dǎo)致了作為債權(quán)人的銀行的壞帳和呆帳的增加,銀行的資產(chǎn)質(zhì)量下降了,但是,銀行卻對(duì)公眾承擔(dān)著硬性的債務(wù)負(fù)擔(dān),這種債權(quán)和債務(wù)的明顯不對(duì)稱,一方面使得的銀行為此承擔(dān)了極大的利息成本,另一方面,也醞釀著極大的銀行信用風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性。

為了改革這種局面,許多文獻(xiàn)主張通過發(fā)展資本市場(chǎng)和直接融資,可以有效的降低銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn),減少政府承擔(dān)的責(zé)任。這種看法是不全面的。股票市場(chǎng)的發(fā)展的確能分散風(fēng)險(xiǎn),但這只是從經(jīng)濟(jì)個(gè)體的風(fēng)險(xiǎn)偏好和福利經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度而言,與我國(guó)融資體制改革中所面臨的風(fēng)險(xiǎn)具有不同的性質(zhì),前者具有個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的含義,而后者要考慮的是一種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于種種原因,我國(guó)的股票市場(chǎng)的的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)尤為顯著,這一點(diǎn)可以由近幾年股票市場(chǎng)的大幅度波動(dòng)得到證明。在這種情況下,股票市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)和銀行體系的風(fēng)險(xiǎn),從對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響角度來(lái)看,并沒有什么本質(zhì)區(qū)別。

從股份制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史來(lái)看,股票市場(chǎng)的發(fā)展改變了企業(yè)的治理結(jié)構(gòu),即股份制經(jīng)濟(jì)使得企業(yè)獲得了更多的融資機(jī)會(huì),分散了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn);同時(shí),也使得企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)變得格外重要了。所謂企業(yè)的治理結(jié)構(gòu),指得是能夠使得未能在初始的企業(yè)合同中明確的一些經(jīng)營(yíng)管理決策,能夠被作出的一種機(jī)制。

現(xiàn)代股份制公司的治理結(jié)構(gòu)主要采用以下形式:一是股東通過選舉的董事會(huì)來(lái)監(jiān)督經(jīng)理;二是通過大股東來(lái)監(jiān)督經(jīng)理的行為;三是對(duì)經(jīng)理形成的約束可能來(lái)自于公司經(jīng)營(yíng)效率低下時(shí),股票市場(chǎng)的收購(gòu)和接管。在實(shí)際中,上述的幾種形式是混合在一起,同時(shí)發(fā)揮作用的。

篇4

【關(guān)鍵詞】 科技型中小企業(yè); 融資效率; DEA方法

中小企業(yè)是我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分,在推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展、緩解就業(yè)壓力、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和促進(jìn)社會(huì)穩(wěn)定等方面,發(fā)揮了舉足輕重的作用。作為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)主力軍的科技型中小企業(yè),近年來(lái)取得了一定發(fā)展,但仍面臨一些困難和問題,融資現(xiàn)狀不容樂觀、融資效率不高已成為了科技型中小企業(yè)發(fā)展的桎梏,解決好科技型中小企業(yè)的融資效率問題迫在眉睫?;诖?本文將從融資成本和資金使用角度來(lái)探討科技型中小企業(yè)的融資效率。

一、融資效率相關(guān)理論研究回顧

西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中闡述的效率主要有三層含義構(gòu)成:一是指微觀主體以投入和產(chǎn)出之比表示的效用,指的是成本與收益的對(duì)比關(guān)系;二是指經(jīng)濟(jì)主體在追求微觀經(jīng)濟(jì)效率的同時(shí)是否帶來(lái)了全社會(huì)資源的合理利用,資源的配置是否達(dá)到了帕累托效率;三是指現(xiàn)有制度安排對(duì)微觀效率和配置效率的影響以及在此基礎(chǔ)上對(duì)經(jīng)濟(jì)制度本身的效率評(píng)價(jià)。

對(duì)融資效率的研究,前期主要集中于理論研究,國(guó)內(nèi)理論界對(duì)融資效率的定義有多種界定。曾康霖(1993)在分析直接融資與間接融資兩種融資方式時(shí),首次使用了“融資效率”這個(gè)概念,并分析了影響融資效率和成本的七種因素。宋文兵(1997)指出,融資方式作為一種制度安排,包括交易效率和配置效率。前者是指該種融資以最低成本為投資者提供金融資源的能力。后者是指其能將稀缺的資本分配給進(jìn)行最優(yōu)化“生產(chǎn)性”使用的投資者,相當(dāng)于托賓提出的功能效率。干勝道(2000)指出,融資效率的計(jì)算指標(biāo)至少應(yīng)該體現(xiàn)融資成本和資本使用效率的比較關(guān)系,以企業(yè)在融資過程中的綜合資本成本作為投人,以企業(yè)的投資報(bào)酬率作為產(chǎn)出,并充分考慮融資結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)程度和債務(wù)資本的抵稅效應(yīng)來(lái)計(jì)算企業(yè)的融資效率。

近些年,國(guó)內(nèi)很多學(xué)者傾向于通過運(yùn)用不同的實(shí)證方法,對(duì)我國(guó)上市公司的融資效率進(jìn)行評(píng)價(jià)和分析。其中數(shù)據(jù)包絡(luò)分析(DEA)方法由于不需要假設(shè)具體的函數(shù)形式,模型中的權(quán)重是由數(shù)學(xué)規(guī)劃產(chǎn)生,無(wú)人為主觀的成分,能滿足立足點(diǎn)平等原則,得到了越來(lái)越多的認(rèn)可。劉力昌、馮根福、張道宏、毛紅霞(2004)運(yùn)用DEA分析方法,以滬市1998年初次發(fā)行股票的47家上市公司為研究對(duì)象,對(duì)中國(guó)股權(quán)融資效率進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià),研究結(jié)果表明我國(guó)上市公司股權(quán)融資效率總體呈低效狀態(tài)。宋獻(xiàn)中、劉振(2008)運(yùn)用DEA模型,對(duì)我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新融資效率進(jìn)行探索性研究。研究表明,中國(guó)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新融資效率逐年提高,權(quán)益融資使用效率最佳。胡紅桂(2008)運(yùn)用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法的CCR模型,對(duì)汨羅再生資源產(chǎn)業(yè)來(lái)自集群和非集群中小企業(yè)的融資效率進(jìn)行實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn),來(lái)自集群的中小企業(yè)表現(xiàn)出整體較高融資效率。曾江洪、陳迪宇(2008)從債務(wù)融資成本的節(jié)約和融入資金的使用兩個(gè)方面來(lái)評(píng)價(jià)樣本中各中小企業(yè)的融資效率。陳小君、王帥(2009)立足民營(yíng)上市公司,采用DEA分析方法,對(duì)民營(yíng)上市公司的融資效率進(jìn)行比較,并分析了導(dǎo)致融資低效的原因。

二、科技型中小企業(yè)融資效率的評(píng)價(jià)與分析方法

(一)科技型中小企業(yè)融資效率的評(píng)價(jià)方法

數(shù)據(jù)包絡(luò)分析(Data Envelopment Analysis,簡(jiǎn)稱DEA)方法的前身是Farrell(1957)提出的“生產(chǎn)邊界”(Production frontier)概念,利用等產(chǎn)量曲線為基礎(chǔ),利用線性規(guī)劃構(gòu)建有效率的凸性“生產(chǎn)邊界”,各決策單元(DMU)如果位于“生產(chǎn)邊界”之上,表明技術(shù)是有效率的;若在“生產(chǎn)邊界”以下,表明存在著技術(shù)的非效率問題。

1978年著名運(yùn)籌學(xué)家A.Charnes,W.W.Cooper和E.Rhodes首先提出了固定規(guī)模報(bào)酬(CRS)下多項(xiàng)投入與多項(xiàng)產(chǎn)出時(shí)的生產(chǎn)效率評(píng)價(jià)模型CCR模型,這一模型是用來(lái)研究具有多個(gè)輸入,特別是具有多個(gè)輸出的生產(chǎn)部門是否同時(shí)為規(guī)模有效與技術(shù)有效的方法。該模型由最有效率的決策單元構(gòu)成生產(chǎn)前沿面,將其效率定義為1,而在其前沿邊界之內(nèi)的決策單元視為相對(duì)無(wú)效,其效率值定義在0和1之間。規(guī)模報(bào)酬不變(CRS)的假設(shè)隱含著DMU可以通過增加投入等比例地?cái)U(kuò)大產(chǎn)出規(guī)模,也就是說(shuō)DMU規(guī)模的大小不影響其效率,這一假設(shè)相當(dāng)嚴(yán)格,在不完全競(jìng)爭(zhēng)、經(jīng)濟(jì)環(huán)境甚至政策限制等情況下并不滿足。于是,Banker,Chames和Cooper(1984)提出了CRS模型的改進(jìn)方案,以考慮規(guī)模報(bào)酬可變(VRS)的情況(亦稱BCC模型),規(guī)模報(bào)酬可變的假設(shè)使得計(jì)算技術(shù)效率時(shí)可以去除規(guī)模效率的影響。本文使用的是DEA方法中的VRS模型。

(二)VRS模型中決策單元(樣本數(shù)據(jù))的選擇

為了使分析結(jié)果能夠更好的反映科技型中小企業(yè)融資效率的整體情況,本文選用了65家上市科技型中小企業(yè)作為參考集,其中41家來(lái)自深圳中小企業(yè)板,24家為來(lái)自香港創(chuàng)業(yè)板的內(nèi)地企業(yè)。由于中小企業(yè)板成立時(shí)間較短,2006年前上市的公司比重較小,本文只選取上市公司2007和2008年兩年的數(shù)據(jù),對(duì)我國(guó)內(nèi)地具備直接融資能力的科技型中小企業(yè)的融資效率進(jìn)行分析。

深圳中小企業(yè)板中的41家公司主要集中在電子、醫(yī)藥生物和信息技術(shù)行業(yè)。香港創(chuàng)業(yè)板中的24家內(nèi)地公司,來(lái)源于香港創(chuàng)業(yè)板2009年6月30日公布的“中國(guó)企業(yè)H股公司名單(創(chuàng)業(yè)板)”,分布在電子電器、醫(yī)藥及制藥、醫(yī)療保健服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)咨詢供應(yīng)商/多媒體、電腦產(chǎn)品及應(yīng)用服務(wù)/軟件供應(yīng)商等高新技術(shù)行業(yè)。

(三)VRS模型中評(píng)價(jià)指標(biāo)的選擇

1.投入指標(biāo)的選擇

根據(jù)前文中的定義,融資效率的投入成本主要是指通過各種渠道融通的資金的加權(quán)資本成本。內(nèi)部融資一般被認(rèn)為不存在融資成本,因此本文將融資效率的投入指標(biāo)分解為債務(wù)融資成本(Rd)、股權(quán)融資成本(Re)和債務(wù)股權(quán)比(DE):

(1)債務(wù)融資成本(Rd)

債務(wù)資本D=含息負(fù)債總額=短期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款+長(zhǎng)期借款+應(yīng)付債券+其他貸款,不包括應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、其他應(yīng)付款等商業(yè)信用負(fù)債。

(2)股權(quán)融資成本(Re)

Re=Rf+β(Rm-Rf)=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+β×市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

2007年的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率采用10年期國(guó)債010710票面利率4.4%,2008年的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率采用10年期國(guó)債019818票面利率3.省略info.省略/)和香港創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)站(省略/)披露的上市公司年報(bào),數(shù)據(jù)的錄入以手工完成,通過整理而得。

(四)VRS模型的構(gòu)建與評(píng)價(jià)

根據(jù)經(jīng)驗(yàn)法則,構(gòu)建VRS模型要求的樣本數(shù)至少是投入、產(chǎn)出項(xiàng)數(shù)之和的兩倍以上。在本文中,樣本數(shù)大于投入、產(chǎn)出項(xiàng)數(shù)之和的兩倍以上,符合使用的經(jīng)驗(yàn)法則。由于DEA方法要求輸入輸出指標(biāo)不能為負(fù),而某些企業(yè)當(dāng)年的凈利潤(rùn)為負(fù)值,導(dǎo)致產(chǎn)出指標(biāo)ROA中存在負(fù)數(shù),本文認(rèn)定ROA為負(fù)的企業(yè)當(dāng)年的融資效率是非有效的,其融資效率值為0。剔除ROA為負(fù)值后的決策單元2007年為58家,2008年為56家。

利用Deap2.1軟件來(lái)對(duì)DEA模型的線性規(guī)劃問題進(jìn)行求解,計(jì)算2007和2008年我國(guó)科技型中小企業(yè)的融資效率值,對(duì)評(píng)價(jià)結(jié)果進(jìn)行整理得到表2。

從表2可以看出,2007年,65家上市中小企業(yè)有6家的綜合效率值為1,有關(guān)松弛變量為零,占9.23%,說(shuō)明這6家企業(yè)處在效率前沿面,既達(dá)到了規(guī)模有效又達(dá)到了技術(shù)有效,投入無(wú)冗余(已達(dá)最小),產(chǎn)出也無(wú)短缺(已不能再大)。僅有6家企業(yè)規(guī)模效率為1,說(shuō)明該企業(yè)的技術(shù)水平、管理能力與其經(jīng)營(yíng)規(guī)模相匹配,其余59家企業(yè)都有規(guī)模效率損失。9家企業(yè)的純技術(shù)效率值為1,也只占到了13.85%的比重,有3家企業(yè)在達(dá)到了技術(shù)有效的情況下,沒有達(dá)到規(guī)模有效,投入有冗余。

2008年的情況也不容樂觀,65家上市中小企業(yè)有7家的綜合效率值為1,占10.77%。11家企業(yè)的純技術(shù)效率值為1,占16.92%,4家企業(yè)在達(dá)到了技術(shù)有效的情況下,沒有達(dá)到規(guī)模有效,投入有冗余。綜合效率、技術(shù)有效和規(guī)模有效地比例為10.77%、16.92%和10.77%,絕大多數(shù)企業(yè)既沒有達(dá)到規(guī)模有效也沒有達(dá)到技術(shù)有效。從整體上說(shuō),我國(guó)科技型中小企業(yè)的融資效率是低效的,在資金投入量不足的情況下,未得到最大程度的利用。

三、提高我國(guó)科技型中小企業(yè)融資效率的建議

(一)提高科技型中小企業(yè)自身實(shí)力

科技型中小企業(yè)應(yīng)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu),降低負(fù)債水平,拓寬融資渠道,優(yōu)化企業(yè)治理結(jié)構(gòu),融資效率必然會(huì)得到提升。提高企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入有助于企業(yè)利潤(rùn)持續(xù)穩(wěn)定的增長(zhǎng),企業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)必將使企業(yè)有更多的閑散資金用于擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模等主營(yíng)業(yè)務(wù)的再投資和其他資本投資,從而不斷地?cái)U(kuò)大企業(yè)的利潤(rùn),形成一個(gè)有利于企業(yè)發(fā)展的良性循環(huán)。同時(shí)也可以提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力,增強(qiáng)企業(yè)的成長(zhǎng)性,直接對(duì)企業(yè)融資效率的提高做出貢獻(xiàn)。

作為科技型中小企業(yè)還必須加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新,提高產(chǎn)品科技含量。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,以新產(chǎn)品的開發(fā)和新技術(shù)的應(yīng)用為主要內(nèi)容的技術(shù)創(chuàng)新是中小企業(yè)加快發(fā)展的關(guān)鍵。中小企業(yè)要不斷加大技術(shù)創(chuàng)新的投入,加快技術(shù)設(shè)備的更新、工藝的改造和人員素質(zhì)的提高,以提高產(chǎn)品的科技含量,占領(lǐng)更大份額的市場(chǎng),保證主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)。

(二)營(yíng)造良好的外部融資環(huán)境

國(guó)家應(yīng)出臺(tái)政策,進(jìn)一步鼓勵(lì)和扶持中小金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展,完善中小企業(yè)間接融資市場(chǎng),為中小企業(yè)提供更多的資金支持。當(dāng)前中小企業(yè)的發(fā)展迫切要求有更多的中小金融機(jī)構(gòu)來(lái)滿足其日益需要的資金需求,彌補(bǔ)大型金融機(jī)構(gòu)對(duì)其融資支持的不足。中小金融機(jī)構(gòu)交易成本低、控制風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng),多數(shù)中小金融機(jī)構(gòu)和中小企業(yè)具有地域性的直接依存關(guān)系,科技型中小企業(yè)信息嚴(yán)重不對(duì)稱的問題可以得到解決。

國(guó)家應(yīng)考慮發(fā)展多層次資本市場(chǎng),提供直接融資空間,鼓勵(lì)中小企業(yè)上市融資和發(fā)行債券融資。與間接融資相比,直接融資不僅有利于資源配置效率的提高,還有利于分散融資風(fēng)險(xiǎn),有效地避免風(fēng)險(xiǎn)向銀行系統(tǒng)集中,從而降低整個(gè)社會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)。

建立完善的信貸擔(dān)保體系,可以建立中小企業(yè)與銀行之間良好的關(guān)系,提高中小企業(yè)的信用程度,推動(dòng)我國(guó)信用制度的改革與發(fā)展。信貸擔(dān)保體系在社會(huì)資源配置中的經(jīng)濟(jì)杠桿效用,可以減少中小企業(yè)貸款的成本,有利于解決中小企業(yè)貸款難問題。

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篇5

關(guān)鍵詞:金融危機(jī);企業(yè)融資;風(fēng)險(xiǎn)控制

一、金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成了非常大的打擊,中國(guó)作為新興的經(jīng)濟(jì)體開放程度不斷提高,參與經(jīng)濟(jì)全球化的程度也不斷加深,從整體來(lái)看金融危機(jī)確是造成了一定規(guī)模的打擊。主要表現(xiàn)在我國(guó)部分外匯儲(chǔ)備的損失和進(jìn)出口困難,影響了外資的投入,失業(yè)率增加,消費(fèi)減少等。

(一)金融危機(jī)對(duì)我國(guó)金融行業(yè)的影響。第一、金融危機(jī)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)持有的債券嚴(yán)重縮水,國(guó)家外匯儲(chǔ)備受到了較大的沖擊。債券是我國(guó)外匯儲(chǔ)備的主要形式,受次貸危機(jī)的影響,部分債券可能面臨違約的危險(xiǎn),會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成直接的影響。除此之外,持有美元外匯的實(shí)際價(jià)值也在不斷縮水。第二、金融危機(jī)導(dǎo)致我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生較為劇烈的波動(dòng)。美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)導(dǎo)致了國(guó)際金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定,中國(guó)相對(duì)較為獨(dú)立,短期資本進(jìn)入我國(guó)市場(chǎng)推高了股價(jià)和房地產(chǎn)價(jià)格。隨著金融危機(jī)加劇,很多金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)問題,為了緩解自身的危機(jī)大量撤離了中國(guó)市場(chǎng)的資本,導(dǎo)致國(guó)內(nèi)投資信心下降,利潤(rùn)率嚴(yán)重下降。第三、人民幣被動(dòng)升值,貨幣政策面臨挑戰(zhàn)。首先,弱勢(shì)美元匯率的政策使得人民幣升值面臨更大的壓力,全球金融流動(dòng)追求高增長(zhǎng)高回報(bào),外資流入導(dǎo)致通貨膨脹越發(fā)園中。其次我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩,受到寬松貨幣政策的影響,在貨幣政策的力度方面存在更大的壓力。

(二)金融危機(jī)對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。第一、我國(guó)對(duì)外貿(mào)易受到了巨大的影響。我國(guó)對(duì)外貿(mào)易始終是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的火車頭,對(duì)整體經(jīng)濟(jì)提升貢獻(xiàn)非常多大。但是在金融危機(jī)的背景下,國(guó)際市場(chǎng)的需求嚴(yán)重萎縮,我國(guó)也放慢了對(duì)外貿(mào)易的步伐。第二、金融危機(jī)對(duì)我國(guó)就業(yè)以及其他行業(yè)同樣產(chǎn)生了巨大的影響。前面提到了全球市場(chǎng)部分流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng),導(dǎo)致房?jī)r(jià)增加,金融危機(jī)又使得大量資金撤出,房地產(chǎn)業(yè)信心明顯降低,建筑業(yè)和材料業(yè)也受到了同樣的沖擊。除此之外,金融危機(jī)還影響到我國(guó)制造業(yè)和汽車業(yè),因?yàn)閯偛诺男枨罅拷档?,我?guó)鋼材儲(chǔ)備反而增加,價(jià)格越來(lái)越低,鋼鐵等其他金屬行業(yè)也受到了金融危機(jī)的沖擊。

總而言之,金融危機(jī)爆發(fā),從貿(mào)易和投資等方面,沖擊了我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)。金融危機(jī)還產(chǎn)生了經(jīng)濟(jì)方面的信任危機(jī),國(guó)際貿(mào)易體系出現(xiàn)了越來(lái)越嚴(yán)重的混亂,經(jīng)濟(jì)正面臨嚴(yán)重的衰退。

二、融資風(fēng)險(xiǎn)及融資渠道

(一)融資風(fēng)險(xiǎn)的具體含義。融資風(fēng)險(xiǎn)主要指的是企業(yè)在融資活動(dòng)中,受到市場(chǎng)資金供需以及宏觀經(jīng)濟(jì)條件下,融資來(lái)源、融資期限等不確定因素的影響,也就是融資預(yù)期與融資結(jié)果的不相適應(yīng)。這種不確定性主要存在兩方面的影響,有可能會(huì)對(duì)融資產(chǎn)生積極的推動(dòng)作用,也有可能與預(yù)期產(chǎn)生巨大的影響。

融資活動(dòng)對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的基礎(chǔ),進(jìn)行融資主要是為了增加生產(chǎn)能力,以此來(lái)提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的經(jīng)濟(jì)收益。市場(chǎng)條件下面對(duì)越來(lái)越激烈的競(jìng)爭(zhēng),讓融資工作不確定性大大增加,從而使得融資風(fēng)險(xiǎn)不斷提升,企業(yè)要實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)的發(fā)展,必須采取有效的措施進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。

(二)企業(yè)融資渠道及融資方式。企業(yè)融資渠道主要有兩

種,所有者投資與借入融資。所有者投資的融資風(fēng)險(xiǎn),主要集中于收益情況,資金的使用影響到收益結(jié)果,無(wú)法滿足投資期待匯報(bào),使得融資難度加大。借入融資的風(fēng)險(xiǎn)主要集中于借貸的還款信用以及還款的期限,如果這部分融資不能達(dá)到預(yù)期的效益,將導(dǎo)致企業(yè)失去部分還款能力,嚴(yán)重會(huì)導(dǎo)致付出更加嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)代價(jià),無(wú)法還款導(dǎo)致抵押財(cái)產(chǎn)的損失,企業(yè)的股價(jià)也會(huì)嚴(yán)重下降,最終還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)面臨破產(chǎn)。

企業(yè)的融資方式主要有三個(gè)層次。首先是內(nèi)源融資和外源融資,依靠企業(yè)自身的資產(chǎn)積累作為資金融通,交易信息更加清晰,是融資成本較低的方式,而且融資的收益也不會(huì)產(chǎn)生外溢,資金控制更加靈活,是企業(yè)比較穩(wěn)定的資金來(lái)源。其次是直接融資與間接融資,資金在盈余部門和短缺部門之間流動(dòng),外源融資被劃分為直接融資和間接融資兩種。直接融資是指資金直接由盈利流向短缺,但是具有明顯的不可逆性,股票融資通過市場(chǎng)進(jìn)行股票變現(xiàn),而無(wú)法反向操作。間接融資則需要中介機(jī)構(gòu)作為媒介,比如銀行貸款和融資租賃等,往往是短期的。最后是股票融資和債券融資,企業(yè)最主要的外源融資方式,是投資者與產(chǎn)權(quán)關(guān)系之間的債務(wù)性融資和權(quán)益性融資。債務(wù)式融資則是通過貸款或者債券獲取部分資金,權(quán)益性融資則是指增加企業(yè)所有者的債權(quán)增加資金。

三、金融危機(jī)影響下企業(yè)融資的現(xiàn)狀

(一)企業(yè)的資金缺口呈現(xiàn)增加的趨勢(shì)。受到市場(chǎng)萎縮的影響,需求量嚴(yán)重降低,企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)變得非常激烈,企業(yè)都面臨者巨大的銷售壓力,企業(yè)的存貨將會(huì)占用大量的資金,這樣機(jī)會(huì)使得企業(yè)內(nèi)部的資金流動(dòng)主要停留在生產(chǎn)環(huán)節(jié)上,加大企業(yè)資金需求的壓力。國(guó)家在面對(duì)經(jīng)融危機(jī)帶來(lái)的影響時(shí),采取了擴(kuò)大內(nèi)需的主要措施,適當(dāng)放寬的貨幣政策,財(cái)政政策也變得更加積極。雖然這些措施能夠在一定程度上環(huán)節(jié)企業(yè)的融資壓力,但是整體效果周期比較長(zhǎng)。適當(dāng)寬松的貨幣政策,商業(yè)銀行的信貸規(guī)模并沒有增加,經(jīng)濟(jì)環(huán)境的動(dòng)蕩,企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況也不理想,商業(yè)銀行為了降低自身的風(fēng)險(xiǎn)反而減少的貸款規(guī)模。資金滯留,借貸困難,使得企業(yè)的資金缺口越來(lái)越大,資金短缺將成為企業(yè)最大的威脅。

(二)融資渠道越來(lái)越窄,融資結(jié)構(gòu)不理想。信用制度多元化是我國(guó)企業(yè)的融資方式主要由市場(chǎng)進(jìn)行主導(dǎo),包含了銀行融資、股票融資以及債券融資等多種融資結(jié)構(gòu),但是這些融資結(jié)構(gòu)對(duì)于企業(yè)的發(fā)展來(lái)說(shuō)仍然比較狹窄。而且融資結(jié)構(gòu)方面也存在很多不理想的情況,間接融資和直接融資對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)本應(yīng)該保持相對(duì)平衡,但是就目前情況來(lái)說(shuō),間接融資的比例遠(yuǎn)比直接融資要高。除此之外,股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)也存在嚴(yán)重的失衡,股票市場(chǎng)的發(fā)展過于迅速,適當(dāng)?shù)膫袌?chǎng)并不理想。

(三)企業(yè)融資的成本正在不斷增加。金融危機(jī)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)造成了不小的沖擊,銀行為了保證自身的安全采取了大量的補(bǔ)償措施,最明顯的就是利率的提高。中小型企業(yè)由于規(guī)模限制,銀行貸款上浮比率最高,而且沒有擔(dān)保的貸款還需要支付擔(dān)保的相關(guān)費(fèi)用,這使得企業(yè)的融資成本大大增加。

四、金融危機(jī)背景下企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系分析

融資風(fēng)險(xiǎn)可能導(dǎo)致企業(yè)資金鏈中斷,生存受到了巨大的威脅。金融危機(jī)使得企業(yè)面臨更大的融資風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)必須采取有效的措施,進(jìn)行全面的風(fēng)險(xiǎn)管理。想要更好的應(yīng)對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn),首先要進(jìn)行相應(yīng)的評(píng)估,為風(fēng)險(xiǎn)管理和相關(guān)決策提供可靠的參考內(nèi)容。

風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估要有一個(gè)完整而全面的評(píng)價(jià)體系,要對(duì)融資方案的各個(gè)方面以及可能的影響因素進(jìn)行分析,不能遺漏也不能重復(fù)評(píng)估,同時(shí)還要考量風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的相關(guān)性,避免片面分析影響準(zhǔn)確度。評(píng)價(jià)體系要能夠針對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)系進(jìn)行具體化的反映,通過具體數(shù)據(jù)等才能明確化風(fēng)險(xiǎn)系數(shù),以此來(lái)判斷融資是否安全。評(píng)價(jià)體系在企業(yè)內(nèi)部要具有明確的計(jì)算方法,通過企業(yè)的相關(guān)信息以及預(yù)估,建立符合實(shí)際條件的計(jì)算模型,使風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估具有更強(qiáng)的適應(yīng)性和指導(dǎo)性。

金融危機(jī)背景下的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系,要從以下多個(gè)方面進(jìn)行分析:法律風(fēng)險(xiǎn),對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策的判斷;金融風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)匯率以及通貨膨脹的影響;波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),分析市場(chǎng)需求變動(dòng)以及競(jìng)爭(zhēng)的情況;政策風(fēng)險(xiǎn),貨幣政策以及扶植政策的影響;融資需求風(fēng)險(xiǎn),確定合理的融資量以及融資需求時(shí)間;融資渠道風(fēng)險(xiǎn),平衡融資結(jié)構(gòu);資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn),負(fù)債期限以及負(fù)債結(jié)構(gòu)是否安全;經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),能夠通過經(jīng)營(yíng)手段獲取預(yù)期結(jié)果;流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),資產(chǎn)回收的能力判斷;操作性風(fēng)險(xiǎn),風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估人員的專業(yè)性與風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的實(shí)效性。

五、企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的控制與防范措施研究

(一)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)控制方法。(1)風(fēng)險(xiǎn)回避。能夠回避風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)是最好的情況,能夠規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的損失,相比其他方法能夠最大程度降低損失?;乇茱L(fēng)險(xiǎn)適用于風(fēng)險(xiǎn)潛在影響巨大,且操作成本較低的情況。融資風(fēng)險(xiǎn)的回避主要是通過選擇不同的融資方案,選擇風(fēng)險(xiǎn)最小或者可能性最低的融資方案,放棄一些難以把握的融資內(nèi)容。融資風(fēng)險(xiǎn)回避同樣具有一定的局限性,為了確保融資的安全性可能會(huì)放棄一部分的利潤(rùn),這在融資決策中需要進(jìn)行系統(tǒng)的考量。(2)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。融資風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移,主要通過把風(fēng)險(xiǎn)過都給其他承擔(dān)人,降低自身受到威脅的可能性,合同和保險(xiǎn)是比較常用的轉(zhuǎn)移方式。合同轉(zhuǎn)移將部分風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給一個(gè)或多個(gè)承擔(dān)人,比如轉(zhuǎn)包合同以及租賃合同等。保險(xiǎn)轉(zhuǎn)移是企業(yè)應(yīng)用最多的方式,通過非關(guān)聯(lián)的第三方承擔(dān)部分風(fēng)險(xiǎn),同樣的需要支付一定的費(fèi)用進(jìn)行保障。(3)風(fēng)險(xiǎn)分散。融資風(fēng)險(xiǎn)可能涉及多個(gè)層面的不確定性,企業(yè)也就可以進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的分散,比如證券組合,就可以通過不同的投資來(lái)平衡整體的風(fēng)險(xiǎn)水平,用平均的理念來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。

(二)企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的防范。企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的主要原因,是風(fēng)險(xiǎn)防范的出發(fā)點(diǎn),通過合理的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防措施也能夠降低企業(yè)的融資成本,提高企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展能力。

企業(yè)想要在經(jīng)營(yíng)過程中降低融資風(fēng)險(xiǎn)的影響,首先要樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)觀念,做到居安思危,采取更加完善的預(yù)防措施。企業(yè)內(nèi)部環(huán)境使得預(yù)期結(jié)果與實(shí)際結(jié)果產(chǎn)生的偏差是很難避免的,企業(yè)如果對(duì)風(fēng)險(xiǎn)一點(diǎn)準(zhǔn)備都沒有,很難保證今后的一帆風(fēng)順。企業(yè)要對(duì)自身潛在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析,具體比較可行方案,對(duì)可能的風(fēng)險(xiǎn)采取一定的預(yù)防措施,在面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)能夠很好的應(yīng)對(duì),并降低損失。還有就是企業(yè)要對(duì)自身的融資結(jié)構(gòu)有一定的研究,確保融資結(jié)構(gòu)與資金需求的高度匹配,降低融資負(fù)債的壓力,減少面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì),避免盲目的參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),從企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的角度出發(fā)進(jìn)行融資決策。

參考文獻(xiàn):

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關(guān)鍵詞:民營(yíng)企業(yè);融資成本;融資風(fēng)險(xiǎn)

DOI:10.19354/ki.42-1616/f.2016.17.13

一、緒論

(一)研究的目的和意義。民營(yíng)企業(yè)作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)不可分割的部分,一直處于比較尷尬的地位。目的:想通過這次機(jī)會(huì),學(xué)習(xí)我國(guó)企業(yè)有關(guān)構(gòu)成,了解其生存情況。本文主要采用歸納演繹法、文獻(xiàn)法、定量與定性研究相結(jié)合的研究方法,通過國(guó)外和國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)的比較,結(jié)合民營(yíng)企業(yè)現(xiàn)階段存在的有關(guān)問題,提出能適合我國(guó)基本國(guó)情的公司治理結(jié)構(gòu)能夠幫助提高財(cái)務(wù)管理效率的建議。

(二)國(guó)內(nèi)和國(guó)外文獻(xiàn)綜述?,F(xiàn)階段我國(guó)不論是民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的先進(jìn)性還是融資市場(chǎng)的發(fā)達(dá)性都落后于西方發(fā)達(dá)國(guó)家。通過對(duì)亞洲韓國(guó)和日本以及西方的美國(guó)、德國(guó)、加拿大產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的了解,韓國(guó)和日本也存在大量的的家族式企業(yè)并且有的已經(jīng)有相當(dāng)大的規(guī)模。在國(guó)外,民營(yíng)企業(yè)占國(guó)民經(jīng)濟(jì)的絕大部分,他們的組織結(jié)構(gòu)也很多樣化,融資方式也各式各樣。

二、產(chǎn)權(quán)的含義及民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的特征

(一)企業(yè)產(chǎn)權(quán)的概念與主要產(chǎn)權(quán)形式和特征。產(chǎn)權(quán)是在經(jīng)濟(jì)所有制關(guān)系下的企業(yè)所表現(xiàn)出來(lái)的法律形式,它具體指企業(yè)財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)、占有權(quán)、收益權(quán)、使用權(quán)、支配權(quán)和處置權(quán)。產(chǎn)權(quán)的表現(xiàn)形式具體包含三層含義:(1)原始產(chǎn)權(quán);(2)法人產(chǎn)權(quán);

(3)股權(quán)和債權(quán)。

(二)民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的主要特征分析。產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的一元化和封閉性:當(dāng)前大多數(shù)民營(yíng)企業(yè)都是沿用傳統(tǒng)的家族制和個(gè)人業(yè)主制、合伙制等形式進(jìn)行經(jīng)營(yíng),大部分產(chǎn)權(quán)集中少數(shù)人甚至一個(gè)人手中;二是企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)高度集中。

三、民營(yíng)企業(yè)融資現(xiàn)狀及融資風(fēng)險(xiǎn)

(一)企業(yè)融資的概念和分類。融資含義:“融資”,從字面意思理解就是融通資金。由于劃分融資方式的標(biāo)準(zhǔn)不同,融資方式的分類也不一樣,并且不同的劃分還可能出現(xiàn)交叉與重疊,主要融資方式有以下幾種:(1)內(nèi)源融資和外源融資;(2)直接融資和間接融資;(3)股權(quán)融資與債券融資。

(二)民營(yíng)企業(yè)融資效率現(xiàn)狀及成因分析。(1)民營(yíng)企業(yè)融資效率現(xiàn)狀。1)外源融資可采取的方式比較單一。民營(yíng)企業(yè)能從銀行獲得資金的數(shù)量有限,再加上民營(yíng)企業(yè)規(guī)模比較小,受市場(chǎng)的影響大,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)比較高,銀行就更加不愿貸給民營(yíng)企業(yè)。2)融資渠道不正規(guī)。在金融機(jī)構(gòu)得不到資金支持、自身資金不足的情況下,企業(yè)所有者往往會(huì)采取比較極端的方式來(lái)獲取發(fā)展所需要的資金。(2)民營(yíng)企業(yè)融資效率成因。1)民營(yíng)企業(yè)能從商業(yè)銀行得到的信貸支持力度不夠。因此,在對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)放貸款的同時(shí),會(huì)提出比較苛刻的條件。2)股票融資的要求過高。3)我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的信貸信譽(yù)不高。4)信貸擔(dān)保體系不夠健全。

四、民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)特征對(duì)公司融資的影響

(一)創(chuàng)業(yè)期產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)特征對(duì)公司融資的影響。民營(yíng)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期一般是個(gè)人獨(dú)資企業(yè)或是合伙企業(yè)。在這個(gè)階段,民營(yíng)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一,所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)不分離,企業(yè)只歸企業(yè)家所有,基礎(chǔ)薄弱,企業(yè)不會(huì)受到金融機(jī)構(gòu)的青睞,只能向親戚朋友借來(lái)滿足企業(yè)發(fā)展需要的資金。

(二)成長(zhǎng)期產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)特征對(duì)公司融資的影響。民營(yíng)企業(yè)在經(jīng)過初始融資和發(fā)展之后,進(jìn)入成長(zhǎng)期。產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)仍比較單一,封閉性比較強(qiáng),產(chǎn)權(quán)關(guān)系還是不夠清楚。

(三)成熟期產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)特征對(duì)公司融資的影響。企業(yè)在通過成長(zhǎng)期之后,這時(shí)的產(chǎn)權(quán)特征是產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜,產(chǎn)權(quán)關(guān)系明晰,產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)變得復(fù)雜、企業(yè)有了固定的市場(chǎng)、企業(yè)管理得到完善、企業(yè)的價(jià)值得到提高,這個(gè)階段的企業(yè)融資渠道比較多。

五、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和融資效率的提高

(一)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的發(fā)展方向,方式和途徑。(1)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的發(fā)展方向。首要就是向現(xiàn)代家族制過渡。在這過程中逐漸淡化家族制色彩,最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)制度的現(xiàn)代化。鑒于我國(guó)企業(yè)民營(yíng)企業(yè)現(xiàn)在面臨的問題,民營(yíng)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)變革應(yīng)朝著以下兩個(gè)方向進(jìn)行:產(chǎn)權(quán)清晰,權(quán)責(zé)明確。(2)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的發(fā)展方式。變革方式:根據(jù)我國(guó)民營(yíng)中小企業(yè)的實(shí)際情況,企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)改革應(yīng)采取以誘致為主、強(qiáng)制為輔的改革方式。

(二)優(yōu)化產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)途徑和提高融資效率。變革途徑:民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)在改革時(shí)既要充分考慮成員之間各方面的利益,也要確保改革能進(jìn)行得徹底。這不僅取決于外部宏觀環(huán)境的優(yōu)化,更取決于民營(yíng)企業(yè)自身在微觀層面上的自主創(chuàng)新活動(dòng)。優(yōu)化我國(guó)民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)的單一結(jié)構(gòu)可以通過分離所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)。

篇7

一般認(rèn)為,債券市場(chǎng)的國(guó)際化起碼包含三層含義:一是允許境外政府、金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)到境內(nèi)債券市場(chǎng)發(fā)行債券;二是允許境外投資者投資于境內(nèi)債券市場(chǎng);三是允許境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)到境外債券市場(chǎng)發(fā)行債券;四是允許境內(nèi)投資者投資于境外債券市場(chǎng)。另外境內(nèi)債券市場(chǎng)體系健全,運(yùn)作符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。下文將對(duì)四種情況進(jìn)行具體分析。

(一)外國(guó)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行熊貓債券情況2005年10月,國(guó)際金融公司和亞洲開發(fā)銀行先后發(fā)行過兩只熊貓債券,之后2006年11月和2009年12月國(guó)際金融公司和亞洲開發(fā)銀行續(xù)發(fā)。四只熊貓債券合計(jì)40億元。目前熊貓債券主要由保險(xiǎn)公司、信用社、基金和非銀行金融機(jī)構(gòu)持有。由于發(fā)行量小,二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性較差。同時(shí)受制于監(jiān)管政策限制,發(fā)行主體也較少。

(二)外資銀行在中國(guó)債券市場(chǎng)的投資與交易外資銀行從1998年進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng),到2003年以后交易活躍程度出現(xiàn)大幅度提高,但整體規(guī)模不大,市場(chǎng)份額僅1%。原因在于外資銀行所持有的人民幣比較少。在人民幣存款方面,外資銀行受制于網(wǎng)點(diǎn)少、客戶資源缺乏等因素,無(wú)法與國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行比擬。因此,同業(yè)市場(chǎng)拆借以及債券市場(chǎng)的質(zhì)押式回購(gòu)融資就成為其常用的融資模式。和中資銀行相比,外資銀行在債券二級(jí)市場(chǎng)更加活躍。雖然其托管量余額不足市場(chǎng)的1%,但外資銀行的交易量是僅次于全國(guó)性商業(yè)銀行以及城市商業(yè)銀行的第三大機(jī)構(gòu)類型,占比9%。外資銀行對(duì)券種也是有選擇的持有。國(guó)債在外資銀行持有的債券中占比最高,其次為國(guó)開債。圖32009年各機(jī)構(gòu)類型債券交易量及市場(chǎng)份額

(三)內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)發(fā)行香港人民幣債券情況應(yīng)該說(shuō),中國(guó)政府和機(jī)構(gòu)在香港發(fā)行人民幣債券的目的主要不是為了籌集資金,而是為了推進(jìn)內(nèi)陸金融市場(chǎng)和香港金融市場(chǎng)的一體化。香港人民幣的發(fā)行具有多方面的意義:首先,境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)赴港發(fā)行人民幣債券,有效實(shí)現(xiàn)了人民幣回流。其次,香港人民幣債券發(fā)行為人民幣逐步國(guó)際化積累了經(jīng)驗(yàn)。再次,豐富了香港資本市場(chǎng)的品種,增強(qiáng)了兩地金融合作。

(四)中國(guó)金融機(jī)構(gòu)境外債券投資

1、中央銀行境外債券投資1998年金融危機(jī)后中國(guó)外匯儲(chǔ)備連續(xù)6年加速增長(zhǎng),最高年增幅51.25%。外匯儲(chǔ)備規(guī)模由1998年的不足1500億美元擴(kuò)大到2009年的23991億美元,增加了近16倍。現(xiàn)在看來(lái)持有美國(guó)政府和機(jī)構(gòu)債券的數(shù)量有待商榷。中國(guó)人民銀行持有的外匯儲(chǔ)備大部分為美元資產(chǎn),其中多數(shù)以美國(guó)國(guó)債和政府機(jī)構(gòu)債券形式存在。由美國(guó)財(cái)政部定期公布的外國(guó)投資者投資期國(guó)債情況,人民銀行投資量在2008年超過日本成為美國(guó)國(guó)債最大的政府債權(quán)人。但2009年,中國(guó)稍遜于日本。

2、商業(yè)銀行境外債券投資商業(yè)銀行進(jìn)行境外債券投資既注重資產(chǎn)的安全性和流動(dòng)性,同時(shí)也強(qiáng)調(diào)債券的盈利性。商業(yè)銀行境外債券投資的動(dòng)機(jī)主要有以下幾點(diǎn):(1)分散風(fēng)險(xiǎn),(2)提高資產(chǎn)流動(dòng)性,(3)提高盈利能力。近年來(lái)金融機(jī)構(gòu)掌握的外匯資金快速增長(zhǎng),其中運(yùn)用到有價(jià)證券投資的資金比例為30%-40%。商業(yè)銀行經(jīng)常持有和投資的債券包括國(guó)債、機(jī)構(gòu)債券、公司債券、住房抵押擔(dān)保債券等。

中國(guó)債券市場(chǎng)存在的問題點(diǎn)

(一)流動(dòng)性問題由于銀行間債券市場(chǎng)的參與者主要是銀行,市場(chǎng)行為具有高度同質(zhì)性,因此一旦發(fā)生流動(dòng)性問題將限制流動(dòng)性。

(二)國(guó)債發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行量連年高位,其中2007年和2009年分別達(dá)到2.19萬(wàn)億元和1.42萬(wàn)億元的水平,GDP占比分別達(dá)到8.5%和4.3%。這對(duì)中國(guó)未來(lái)的財(cái)政將是一個(gè)很大的考驗(yàn)。

(三)從間接融資轉(zhuǎn)向直接融資大多數(shù)國(guó)家的公司以直接融資為主。但中國(guó)的公司仍主要靠從銀行借款來(lái)獲得融資,銀行貸款占公司全部融資額的90%。因此,如何將我國(guó)從主要依靠間接融資轉(zhuǎn)向債券市場(chǎng)直接融資將是我國(guó)金融市場(chǎng)面臨的非常大的一個(gè)挑戰(zhàn)。

(四)地方政府融資根據(jù)預(yù)算法,中國(guó)地方政府不能借債。同時(shí)地方政府還肩負(fù)地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的職能。尤其經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃4萬(wàn)億中2.28萬(wàn)億靠地方政府配套資金解決,加重了地方政府壓力財(cái)政壓力。地方融資平臺(tái)借貸量高,但是該類監(jiān)管往往還未到位,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范還需謹(jǐn)慎。

(五)公司債券市場(chǎng)的發(fā)展企業(yè)在進(jìn)入公司債券市場(chǎng)的時(shí)候,必須明確企業(yè)與投資者之間的法律關(guān)系。但長(zhǎng)久以來(lái),給國(guó)有企業(yè)提供政策性貸款是銀行的義務(wù),銀行與國(guó)企的債權(quán)債務(wù)關(guān)系一直沒有明確界定。

對(duì)發(fā)展我國(guó)債券市場(chǎng)的相關(guān)建議

(一)進(jìn)一步完善信用債券市場(chǎng)的配套措施信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)受制于發(fā)行人的問題還沒有有效解決。因此應(yīng)鼓勵(lì)承銷商對(duì)信用類債券做市,增強(qiáng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。另外提高信息透明,規(guī)范發(fā)行人財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的披露方式。

(二)進(jìn)一步推動(dòng)擔(dān)保品業(yè)務(wù)的逐日盯市機(jī)制目前債券市場(chǎng)擔(dān)保品業(yè)務(wù)品種在逐步擴(kuò)大,擔(dān)保品業(yè)務(wù)的交易規(guī)??焖僭鲩L(zhǎng)。同時(shí),隨著市場(chǎng)的波動(dòng),擔(dān)保品價(jià)值貶損或超值的風(fēng)險(xiǎn)都在加劇。因此在擔(dān)保品中可引入中央結(jié)算公司的擔(dān)保品“逐日盯市”模塊。

(三)進(jìn)一步提高市場(chǎng)價(jià)格質(zhì)量,奠定國(guó)債收益率曲線基準(zhǔn)地位可以選用代表市場(chǎng)公允價(jià)值的第三方估值作為市場(chǎng)基準(zhǔn)進(jìn)行監(jiān)督,以完善二級(jí)市場(chǎng)的收益率曲線。

(四)打破信息壁壘,提高市場(chǎng)報(bào)價(jià)信息的透明度目前債券市場(chǎng)的報(bào)價(jià)信息還沒有完全向市場(chǎng)公開。因此及時(shí)開放信息市場(chǎng)的監(jiān)管,為信息商、研究機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)參與者及時(shí)、全面和標(biāo)準(zhǔn)化的提供。

(五)完善結(jié)算機(jī)制,加強(qiáng)債券衍生品市場(chǎng)的培育和健康發(fā)展在債券市場(chǎng)的做空機(jī)制上,滿足機(jī)構(gòu)當(dāng)日買空賣空的需求,促進(jìn)第三方回購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展,提高融資效率。

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關(guān)鍵詞:馬克思 虛擬資本 資本市場(chǎng)

一、馬克思的虛擬資本的含義

馬克思認(rèn)為,虛擬資本是信用制度和貨幣資本化的產(chǎn)物,是生息資本的派生形式。我們從馬克思有關(guān)的論述中對(duì)虛擬資本的內(nèi)涵作如下理解:狹義的虛擬資本,是指能夠定期帶來(lái)收入的、以有價(jià)證券形式存在的資本。在這里,虛擬資本由兩個(gè)要素構(gòu)成――虛擬資本是“生息”的,即能給持有人帶來(lái)收益;虛擬資本是“證券”,即以債券和股票等形式存在。廣義的虛擬資本,除了包含有價(jià)證券外,它還包括沒有黃金作保證的銀行券和不動(dòng)產(chǎn)抵押?jiǎn)蔚?。馬克思指出,銀行資本的大部分屬于虛擬資本,包括國(guó)債、股票、銀行存款等。

二、虛擬資本發(fā)展與資本市場(chǎng)

(一)虛擬資本與資本市場(chǎng)的形成

虛擬資本的運(yùn)動(dòng)必須有一個(gè)相應(yīng)的平臺(tái)或載體,這個(gè)平臺(tái)或載體就是資本市場(chǎng)。它是指證券融資和經(jīng)營(yíng)一年以上中長(zhǎng)期資金的金融市場(chǎng),包括股票市場(chǎng)、證券市場(chǎng)、基金市場(chǎng)和銀行的中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)等,其交易對(duì)象主要是中長(zhǎng)期信用工具,如股票、證券等。

股份制和股票制度發(fā)展到一定程度,便出現(xiàn)了股票集中交易市場(chǎng)――證券交易所。交易所出現(xiàn)以前,資本市場(chǎng)只是以局部的、臨時(shí)的、分散的的形式出現(xiàn),并且它的功能僅限制在資本籌措上。交易所的產(chǎn)生使得現(xiàn)代資本市場(chǎng)的功能得以全面發(fā)揮,包括產(chǎn)權(quán)流動(dòng)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、資源配置、信息傳播和經(jīng)濟(jì)調(diào)控等。交易所服務(wù)于不同貨幣種類和票據(jù)的交易,它成為虛擬資本的市場(chǎng)。

(二)資本虛擬化與資本市場(chǎng)發(fā)展

1、資本市場(chǎng)創(chuàng)新需求。資本市場(chǎng)上對(duì)創(chuàng)新的虛擬資本需求的主體主要有實(shí)體產(chǎn)業(yè)部門、金融機(jī)構(gòu)和政府部門。資本市場(chǎng)創(chuàng)新需求具有如下特點(diǎn):其一,金融創(chuàng)新需求多樣化。其二,金融創(chuàng)新需求具有與經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展總水平的同步性。

2、資本市場(chǎng)創(chuàng)新供給。資本市場(chǎng)的供給是虛擬資本的創(chuàng)新主體愿意并且能夠提供給市場(chǎng)的新的虛擬資本產(chǎn)品,它是金融創(chuàng)新供求雙方意愿統(tǒng)一的產(chǎn)物。資本市場(chǎng)創(chuàng)新供給受創(chuàng)新的預(yù)期收益與成本、創(chuàng)新的人才和技術(shù)條件以及法律制度、政策、市場(chǎng)條件等的制約。

3、資本市場(chǎng)創(chuàng)新均衡。金融創(chuàng)新的供求達(dá)到均衡是資本市場(chǎng)正常、穩(wěn)定地發(fā)展的基本條件。金融創(chuàng)新的均衡是在影響創(chuàng)新供給和創(chuàng)新需求的因素一定時(shí),供給和需求相互適應(yīng)、彼此協(xié)調(diào)平衡的一種狀態(tài)。這種均衡是一種動(dòng)態(tài)均衡,即在“均衡――不均衡――新的均衡”這樣一種循環(huán)往復(fù)中,使金融創(chuàng)新和金融發(fā)展都上了一個(gè)新層次、新臺(tái)階,促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)改善了社會(huì)的資源配置。

三、我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展

(一)我國(guó)資本市場(chǎng)存在的問題

首先,金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以及資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)都不甚合理。在金融市場(chǎng)融資方式中,仍以間接金融為主,直接融資為輔,換言之就是銀行太大而資本市場(chǎng)太小。在這種不合理的融資結(jié)構(gòu)下,由于企業(yè)發(fā)展所需資本幾乎都靠銀行貸款獲得,不僅增大金融機(jī)構(gòu)的壓力和風(fēng)險(xiǎn),而且降低融資效率,不利于整個(gè)社會(huì)資金的有序流動(dòng),也不利于企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的改善和激勵(lì)機(jī)制作用的發(fā)揮。

其次,資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度不夠完善。信息披露制度有待健全,企業(yè)公布的信息質(zhì)量不高;我國(guó)尚未建立社會(huì)信用體系,對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)缺乏,對(duì)企業(yè)的信用記錄分散,對(duì)居民個(gè)人的資信狀況更是缺乏記錄和查詢,致使金融市場(chǎng)存在大量缺乏誠(chéng)信現(xiàn)象,如造假賬、虛假重組、聯(lián)手操縱、惡意挪用資金、隨意更改資金投向等;同時(shí),許多上市公司的結(jié)構(gòu)不合理,實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)量較差,很多公司為了上市“圈錢”而虛報(bào)公司信息;資本市場(chǎng)的創(chuàng)新活動(dòng)也不夠活躍,金融產(chǎn)品特別是金融衍生產(chǎn)品種類有限,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有待加強(qiáng)。

最后,我國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)制也存在缺陷,政策和法規(guī)滯后,行政管制色彩濃重。我國(guó)資本市場(chǎng)正加速向市場(chǎng)化發(fā)展模式轉(zhuǎn)變,目前證券市場(chǎng)已進(jìn)入后股權(quán)分置時(shí)期,各種變化對(duì)法律法規(guī)的前瞻性和及時(shí)性,以及相應(yīng)監(jiān)管措施的創(chuàng)新和變革提出了更高的要求。

(二)對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的建議

第一,要大力發(fā)展資本市場(chǎng),完善金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。大力發(fā)展票據(jù)市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng),以及投資基金市場(chǎng)、金融期貨市場(chǎng),進(jìn)一步提高直接融資比例,使貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展。在資本市場(chǎng)內(nèi),也不能僅注重股票市場(chǎng),還要積極拓展債券市場(chǎng);不能僅有中央政府債券市場(chǎng),還要有公司債券市場(chǎng)、地方政府債券市場(chǎng)和其他債券市場(chǎng),使資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)保持平衡。

第二,建立多層次資本市場(chǎng)體系,完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。根據(jù)馬克思的虛擬資本理論,虛擬資本能夠脫離現(xiàn)實(shí)資本,有自己獨(dú)立的價(jià)格決定和運(yùn)動(dòng)方式,這就要求建立多層次的資本市場(chǎng)體系,滿足不同的市場(chǎng)主體對(duì)資本的需求與供給。多層次的資本市場(chǎng)通過改善上市公司質(zhì)量、滿足多元化的投資需求,吸引資金進(jìn)入資本市場(chǎng),擴(kuò)大直接融資額度,從而降低金融風(fēng)險(xiǎn)。

第三,完善資本市場(chǎng)基本制度。一是完善信息披露制度,增強(qiáng)透明度。二是建立健全社會(huì)信用體系。馬克思指出,信用是虛擬資本的基礎(chǔ),信用促進(jìn)了資本市場(chǎng)的發(fā)展,因此市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要有良好的信用制度??梢詷?gòu)建適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制的社會(huì)信用體系,建立專門對(duì)金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)以及個(gè)人信用進(jìn)行評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)。三是繼續(xù)完善上市公司的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制和市場(chǎng)約束機(jī)制,完善法人治理結(jié)構(gòu),促進(jìn)上市公司做大做強(qiáng),提高上市公司的質(zhì)量。四是鼓勵(lì)創(chuàng)新,推動(dòng)以政府為主導(dǎo)的創(chuàng)新機(jī)制向以市場(chǎng)為主導(dǎo)的創(chuàng)新機(jī)制轉(zhuǎn)變。

篇9

關(guān)鍵詞:社會(huì)融資總量;貨幣政策;中介目標(biāo)

中圖分類號(hào):F8210 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1000176X(2013)03004406

自1996年中國(guó)人民銀行正式將貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策中介目標(biāo)以來(lái),學(xué)術(shù)界圍繞數(shù)量型中介目標(biāo)適用性而展開的爭(zhēng)論就沒有停止過。早在2001年學(xué)者夏斌和廖強(qiáng)就率先提出了貨幣供應(yīng)量不宜作為我國(guó)貨幣政策中介目標(biāo)的論斷[1]。陳利平[2]、于慧君和邱長(zhǎng)溶[3]等認(rèn)為,中國(guó)人民銀行應(yīng)同時(shí)采用“一主一輔”兩類中介目標(biāo),即將貨幣供應(yīng)量作為主要中介目標(biāo),而將利率作為輔助中介目標(biāo),以發(fā)揮利率在貨幣政策體系中應(yīng)有的作用。孫力軍和黃波[4]、奚君羊和賀云松[5]等進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn),以貨幣供應(yīng)量為代表的數(shù)量型中介目標(biāo)對(duì)貨幣政策最終目標(biāo)的影響效果遠(yuǎn)低于價(jià)格型中介目標(biāo),認(rèn)為中國(guó)人民銀行應(yīng)該選用以利率為代表的價(jià)格型中介目標(biāo),以提高貨幣政策的有效性。項(xiàng)衛(wèi)星和李宏瑾[6]認(rèn)為,數(shù)量型目標(biāo)容易引發(fā)順周期操作, 致使貨幣政策有效性下降,最終加劇我國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡。在我國(guó)微觀經(jīng)濟(jì)主體對(duì)利率和匯率等價(jià)格變量具備敏感性的前提下,中國(guó)人民銀行貨幣政策已具備了向利率間接調(diào)控轉(zhuǎn)型的基本條件。近年來(lái),隨著我國(guó)對(duì)外開放程度和金融自由度的不斷提高,作為中介目標(biāo)的貨幣供應(yīng)量無(wú)論在可控性、可測(cè)性以及與最終目標(biāo)的相關(guān)性等方面都不同程度表現(xiàn)出弱化趨勢(shì),特別是在美國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)以后,中國(guó)人民銀行在靈活運(yùn)用貨幣政策維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的穩(wěn)定中,貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)的局限性日益顯著。為此,中國(guó)人民銀行從2011年4月開始公布社會(huì)融資總量數(shù)據(jù),并將其作為新的貨幣政策中介目標(biāo)納入到金融監(jiān)控體系中,希望通過引入新的數(shù)量型中介變量,來(lái)改善和提高貨幣政策的執(zhí)行效果。然而,相對(duì)于貨幣供應(yīng)量、利率及匯率等其他中介變量,社會(huì)融資總量是否更適合于充當(dāng)我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo),國(guó)內(nèi)相關(guān)研究還非常少,僅有尹繼志[7]、盛松成[8]等從理論上進(jìn)行過探討,并認(rèn)為社會(huì)融資總量更合適作為貨幣政策的中介目標(biāo)。但從實(shí)證角度來(lái)研究和揭示社會(huì)融資總量是否優(yōu)于其他中介目標(biāo),社會(huì)融資總量作為中介目標(biāo)是否能改善貨幣政策的執(zhí)行效果,這樣的文獻(xiàn)研究至今還未曾看到。鑒于此,本文基于向量自回歸模型這一傳統(tǒng)的分析工具,對(duì)社會(huì)融資總量作為中介目標(biāo)的總體表現(xiàn)進(jìn)行評(píng)價(jià),希望能夠得出更有價(jià)值的研究結(jié)論。

一、社會(huì)融資總量作為中介目標(biāo)的有效性分析

社會(huì)融資總量是指一定時(shí)期實(shí)體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的資金總額,主要指非金融部門當(dāng)年所獲得的包括股票和債券在內(nèi)的全部新增融資[9]。社會(huì)融資總量是否能夠充當(dāng)貨幣政策中介目標(biāo),取決于該變量能否被人民銀行有效監(jiān)測(cè),能否與貨幣政策最終目標(biāo)密切相關(guān),以及中國(guó)人民銀行能否利用政策工具對(duì)其有效調(diào)控。

首先,社會(huì)融資總量與貨幣政策最終目標(biāo)的相關(guān)性較強(qiáng)。從社會(huì)融資總量與貨幣供應(yīng)量的構(gòu)成來(lái)看,貨幣供應(yīng)量代表金融機(jī)構(gòu)的總負(fù)債,主要是由現(xiàn)金和存款構(gòu)成,這些資金中只有部分才能被實(shí)體經(jīng)濟(jì)所吸收和運(yùn)用。社會(huì)融資總量代表實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲取的資金總量,是由直接融資、間接融資和其他融資三部分構(gòu)成。以社會(huì)融資總量所表示的資金已被實(shí)體經(jīng)濟(jì)充分吸收和運(yùn)用,更能反映資金對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持和帶動(dòng)作用,因此理論上社會(huì)融資總量與CPI、GDP的相關(guān)性應(yīng)當(dāng)更強(qiáng)??紤]到中國(guó)人民銀行對(duì)外只公布了社會(huì)融資總量的月度和年度數(shù)據(jù),為便于進(jìn)行對(duì)比分析,可將社會(huì)融資總量月度數(shù)據(jù)按季度進(jìn)行累加,得到累積社會(huì)融資總量,這樣所得到的變量與廣義、狹義貨幣供應(yīng)量的數(shù)據(jù)類型完全相同。利用相關(guān)性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn),名義GDP與廣義、狹義貨幣供應(yīng)量,以及累積社會(huì)融資總量的相關(guān)系數(shù)均超過05。同理,將上述變量按照同比方式進(jìn)行指數(shù)化處理,以此來(lái)代表各變量的增長(zhǎng)率,這樣處理后所得到的變量在數(shù)據(jù)類型上將會(huì)與CPI、短期利率、匯率等變量保持一致。進(jìn)一步做相關(guān)性分析后,可以得到CPI與短期利率、廣義和狹義貨幣增速、累積社會(huì)融資總量增速的相關(guān)系數(shù)均超過05,相關(guān)性檢驗(yàn)具體結(jié)果如表1所示。從表1可以看出,社會(huì)融資總量與GDP的相關(guān)性最強(qiáng)。此外,與短期利率和廣義貨幣供應(yīng)量增速相比較,雖然社會(huì)融資總量增速與CPI的相關(guān)系數(shù)較低,但由于相關(guān)系數(shù)大于05,說(shuō)明社會(huì)融資總量與CPI依然存在顯著相關(guān)性。

其次,社會(huì)融資總量的可測(cè)性相對(duì)較弱。與廣義和狹義貨幣供應(yīng)量相比較,社會(huì)融資總量的可測(cè)性較弱主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是社會(huì)融資總量包含的資金種類廣泛且涉及的主體眾多,從而會(huì)削弱數(shù)據(jù)測(cè)量的精確性。社會(huì)融資總量既包括企業(yè)發(fā)行的債券、股票,也包含各類貸款、銀行承兌匯票和其他融資,并且社會(huì)融資總量數(shù)據(jù)的采集和測(cè)算是由多方主體共同完成,既包括中國(guó)人民銀行、發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì),又涉及中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司和銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì),這些因素的存在會(huì)直接或間接影響到社會(huì)融資總量數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的精確性。二是隨著直接融資和新型融資方式被實(shí)體經(jīng)濟(jì)廣泛采用,并在融資方式中逐漸占據(jù)突出地位,社會(huì)融資總量的可測(cè)性也將不斷降低。從目前來(lái)看,雖然實(shí)體經(jīng)濟(jì)通過直接融資和新型融資方式所籌集資金的比重在不斷上升,但傳統(tǒng)本外幣貸款和委托貸款在社會(huì)融資總量中所占比重始終超過65%,依然處于支配地位。因此,只要能對(duì)本外幣貸款總額和委托貸款總額進(jìn)行較為準(zhǔn)確的監(jiān)測(cè),還是能夠較為精確地測(cè)算出社會(huì)融資總量的規(guī)模。相比之下,廣義和狹義貨幣供應(yīng)量所包含的資金形式相對(duì)固定,因而其規(guī)模數(shù)量可以被中國(guó)人民銀行更為準(zhǔn)確地測(cè)量。

最后,中國(guó)人民銀行可對(duì)社會(huì)融資總量實(shí)行有效控制?,F(xiàn)階段,中國(guó)人民銀行可以利用常規(guī)性、選擇性、補(bǔ)充性工具對(duì)數(shù)量型中介目標(biāo)進(jìn)行調(diào)控。其中,常規(guī)性工具可采用公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)、法定存款準(zhǔn)備金率、調(diào)整再貼現(xiàn)率;選擇性工具可利用各類信用控制;補(bǔ)充性工具則包括信用配給、直接干預(yù)、窗口指導(dǎo)或道義勸告等措施。由于銀行信貸在社會(huì)融資總量中所占比重很大,因此,中國(guó)人民銀行只要綜合運(yùn)用各類政策工具實(shí)現(xiàn)對(duì)信貸規(guī)模的控制,即可有效控制社會(huì)融資總量,同樣的政策工具及其組合也能有效控制廣義和狹義貨幣供應(yīng)量。

綜上所述,同貨幣供應(yīng)量相比較,雖然社會(huì)融資總量的可測(cè)性較差,但其與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的相關(guān)性更強(qiáng),與CPI也存在顯著相關(guān)性,中國(guó)人民銀行借助政策工具可以對(duì)其進(jìn)行有效調(diào)控,因而社會(huì)融資總量滿足充當(dāng)中介目標(biāo)的一般條件,適宜作為數(shù)量型中介目標(biāo)。

二、數(shù)據(jù)的選擇與模型的構(gòu)建

為評(píng)估社會(huì)融資總量作為中介目標(biāo)能否相對(duì)改善貨幣政策的執(zhí)行效果,可選擇數(shù)據(jù)易于采集的廣義和狹義貨幣供應(yīng)量、短期利率、匯率作為對(duì)照比較的中介目標(biāo),選擇基礎(chǔ)貨幣、隔夜拆借利率及銀行信貸規(guī)模作為對(duì)應(yīng)的操作目標(biāo)變量。在最終目標(biāo)的選擇上,可以利用GDP增速和CPI作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)穩(wěn)定目標(biāo)的替代指標(biāo)。按照是否屬于數(shù)量型指標(biāo)這一標(biāo)準(zhǔn),對(duì)各變量進(jìn)行分類,同時(shí)利用格蘭杰因果關(guān)系分析法對(duì)每類變量進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn),在三個(gè)滯后期以內(nèi)和10%顯著性水平上,同類型的操作目標(biāo)與中介目標(biāo)存在因果關(guān)系,同類型的中介目標(biāo)與最終目標(biāo)也存在因果關(guān)系,表明數(shù)據(jù)之間存在非常緊密的因果聯(lián)系。

但是,在建立向量自回歸模型進(jìn)行分析時(shí)發(fā)現(xiàn),部分變量在模型中出現(xiàn)的次序發(fā)生調(diào)整后,會(huì)對(duì)模型的最終結(jié)果產(chǎn)生較大影響。為此,可以增加約束條件構(gòu)建結(jié)構(gòu)向量自回歸模型,即SVAR模型以消除此類隱患,SVAR模型的具體形式可以表示為:

三、實(shí)證分析結(jié)果及其貨幣政策含義

根據(jù)SVAR模型,運(yùn)用脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解技術(shù),可分別考察操作目標(biāo)對(duì)中介目標(biāo)的影響,以及中介目標(biāo)對(duì)最終目標(biāo)的影響,確定操作目標(biāo)、中介目標(biāo)、最終目標(biāo)之間的最優(yōu)組合方式,并據(jù)此判斷社會(huì)融資總量作為中介目標(biāo)是否優(yōu)于其他變量。

1實(shí)證分析結(jié)果

首先,分別將各操作目標(biāo)作為沖擊變量,將各中介目標(biāo)作為響應(yīng)變量,利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析發(fā)現(xiàn),一是銀行信貸規(guī)模對(duì)社會(huì)融資總量的影響最為顯著;二是隔夜拆借利率對(duì)短期利率、廣義貨幣供應(yīng)量的影響最為顯著;三是基礎(chǔ)貨幣對(duì)人民幣匯率的影響最為顯著。利用方差分解發(fā)現(xiàn),銀行信貸規(guī)模增速對(duì)社會(huì)融資總量預(yù)測(cè)誤差方差變動(dòng)的平均貢獻(xiàn)最大;隔夜拆借利率對(duì)短期利率、廣義貨幣供應(yīng)量增速預(yù)測(cè)誤差方差變動(dòng)的平均貢獻(xiàn)最大;基礎(chǔ)貨幣增速對(duì)人民幣匯率預(yù)測(cè)誤差方差變動(dòng)的平均貢獻(xiàn)最大,方差分解結(jié)果與脈沖響應(yīng)函數(shù)分析完全一致,各中介目標(biāo)變量預(yù)測(cè)誤差的方差分解情況如表2所示。

其次,將中介目標(biāo)作為沖擊變量,將最終目標(biāo)作為響應(yīng)變量,利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析發(fā)現(xiàn):一是同社會(huì)融資總量相比較,短期利率和廣義貨幣供應(yīng)量增速對(duì)CPI的影響更加顯著。二是所有中介目標(biāo)均能對(duì)GDP產(chǎn)生顯著的影響,但短期利率的作用更加突出。利用方差分解進(jìn)一步發(fā)現(xiàn),在CPI預(yù)測(cè)誤差方差的變動(dòng)中,短期利率的平均貢獻(xiàn)最大;在GDP預(yù)測(cè)誤差方差的變動(dòng)中,短期利率的平均貢獻(xiàn)最大。方差分解的結(jié)果與脈沖響應(yīng)分析一致,CPI與GDP預(yù)測(cè)誤差的方差分解情況如表3所示。

2貨幣政策含義

首先,單純從操作目標(biāo)對(duì)數(shù)量型中介目標(biāo)的影響來(lái)看,銀行信貸規(guī)模對(duì)社會(huì)融資總量的調(diào)節(jié)能力更強(qiáng),隔夜拆借利率對(duì)廣義貨幣供應(yīng)量的調(diào)節(jié)更加顯著,這種差異性取決于社會(huì)融資總量和廣義貨幣供應(yīng)量的資金構(gòu)成。社會(huì)融資總量的構(gòu)成主體是信貸資金和直接融資資金,這些資金主要用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展,在一定程度上表現(xiàn)出剛性,對(duì)利率的敏感性較弱,因而信貸規(guī)模變動(dòng)對(duì)其影響就會(huì)更加有效;對(duì)廣義貨幣供應(yīng)量而言,其資金構(gòu)成主體是各類存款,這些資金對(duì)利率的敏感性相對(duì)較強(qiáng),因而利率變動(dòng)對(duì)其影響也就會(huì)相對(duì)更大。

其次,單純從數(shù)量型中介目標(biāo)對(duì)最終目標(biāo)的影響效果來(lái)看,社會(huì)融資總量與廣義貨幣供應(yīng)量對(duì)GDP的影響力度接近,但廣義貨幣供應(yīng)量對(duì)CPI的調(diào)控能力要比社會(huì)融資總量更有效。社會(huì)融資總量所代表的資金可全部用于支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展,其規(guī)模越大或增長(zhǎng)速度越快,代表本國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展更為活躍,國(guó)內(nèi)有效需求以及對(duì)外凈出口增長(zhǎng)也就相對(duì)更快,因而對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的帶動(dòng)作用就會(huì)更加明顯。同社會(huì)融資總量相比,廣義貨幣供應(yīng)量所包含的資金形式也能發(fā)揮同樣的效果,但在資金注入的規(guī)模上相對(duì)更多,因而其對(duì)經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用也就相對(duì)更大。與此同時(shí),社會(huì)融資總量增加以后能夠改善本國(guó)市場(chǎng)的供給水平,對(duì)抑制一般物價(jià)水平的上升有積極意義,但是由于價(jià)格水平的變動(dòng)主要受貨幣供給所引起的需求變動(dòng)影響,因此社會(huì)融資總量對(duì)CPI的影響就相對(duì)較弱,廣義貨幣供應(yīng)量對(duì)CPI的影響相對(duì)就更強(qiáng)。

最后,從數(shù)量型及價(jià)格型目標(biāo)變量的作用效果來(lái)看,價(jià)格型目標(biāo)變量的總體表現(xiàn)要優(yōu)于數(shù)量型目標(biāo)變量。其中,在操作目標(biāo)中,隔夜拆借利率對(duì)廣義貨幣供應(yīng)量和短期利率的調(diào)控能力最強(qiáng),對(duì)社會(huì)融資總量的作用雖然不及銀行信貸規(guī)模,但總體表現(xiàn)也非常突出;在中介目標(biāo)中,短期利率對(duì)GDP與CPI的影響效果全面優(yōu)于社會(huì)融資總量和廣義貨幣供應(yīng)量,若利率能與匯率實(shí)現(xiàn)聯(lián)動(dòng),其影響能力還會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。

四、最優(yōu)貨幣政策操作選擇

為充分發(fā)揮貨幣政策的執(zhí)行效果,中國(guó)人民銀行應(yīng)根據(jù)操作目標(biāo)對(duì)中介目標(biāo)的影響效果,以及中介目標(biāo)對(duì)最終目標(biāo)的影響效果,確定最優(yōu)的貨幣政策操作方式。

首先,倘若中國(guó)人民銀行只選用數(shù)量型變量來(lái)實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo),應(yīng)選擇銀行信貸規(guī)模作為操作目標(biāo),同時(shí)選擇以社會(huì)融資總量為主導(dǎo),以廣義貨幣供應(yīng)量為輔助的中介目標(biāo),這樣的操作組合所表現(xiàn)出的執(zhí)行效果相對(duì)更優(yōu)。從整個(gè)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)看,中國(guó)人民銀行可綜合運(yùn)用政策工具或窗口指導(dǎo)對(duì)銀行信貸規(guī)模進(jìn)行有效調(diào)控,以此來(lái)引導(dǎo)社會(huì)融資總量與廣義貨幣供應(yīng)量進(jìn)行調(diào)整,最終實(shí)現(xiàn)對(duì)GDP和CPI的調(diào)節(jié)。考慮到銀行信貸規(guī)模對(duì)社會(huì)融資總量變動(dòng)的貢獻(xiàn)為47%,而社會(huì)融資總量對(duì)GDP變動(dòng)的貢獻(xiàn)為98%,因此,通過銀行信貸規(guī)模調(diào)節(jié)社會(huì)融資總量,最終對(duì)GDP施加的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重為46%。相比之下,依靠信貸規(guī)模來(lái)調(diào)節(jié)廣義貨幣供應(yīng)量,最終對(duì)GDP施加的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重僅為1%,顯然將社會(huì)融資總量作為主要的數(shù)量型中介目標(biāo),對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)更加有利。同理,通過銀行信貸規(guī)模來(lái)調(diào)節(jié)社會(huì)融資總量,最終對(duì)CPI的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重為08%,而通過銀行信貸規(guī)模來(lái)調(diào)節(jié)廣義貨幣供應(yīng)量,最終對(duì)CPI的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重為065%,從權(quán)重對(duì)比來(lái)看,將社會(huì)融資總量作為主要中介目標(biāo)的效果更優(yōu)。但是,也應(yīng)看到將廣義貨幣供應(yīng)量作為輔助中介目標(biāo)時(shí),會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化操作組合的執(zhí)行效果,使操作組合對(duì)GDP的影響權(quán)重?cái)U(kuò)大到56%,對(duì)CPI的影響權(quán)重?cái)U(kuò)大到15%。

其次,中國(guó)倘若人民銀行只選用價(jià)格型變量來(lái)實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo),應(yīng)選擇隔夜拆借利率作為操作目標(biāo),同時(shí)選擇以市場(chǎng)短期利率為主導(dǎo),以匯率為輔助的中介目標(biāo),這種操作組合效果更優(yōu)。從整個(gè)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)看,中國(guó)人民銀行可通過調(diào)整再貼現(xiàn)率或?qū)嵭兄苯庸苤苼?lái)改變隔夜拆借利率,并以此來(lái)調(diào)整市場(chǎng)短期利率和人民幣升值預(yù)期,最終實(shí)現(xiàn)對(duì)GDP和CPI的調(diào)節(jié)??紤]到隔夜拆借利率對(duì)市場(chǎng)短期利率變動(dòng)的貢獻(xiàn)為603%,短期利率對(duì)GDP的貢獻(xiàn)為146%,因此,通過隔夜拆借利率調(diào)節(jié)市場(chǎng)短期利率,最終能對(duì)GDP施加的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重為88%,同時(shí),借助于隔夜拆借利率來(lái)影響人民幣匯率調(diào)整預(yù)期,最終對(duì)GDP施加的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重約為01%,顯然將市場(chǎng)短期利率作為中介目標(biāo)對(duì)GDP的調(diào)節(jié)效果更好,但是若將匯率作為輔助中介目標(biāo),將會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn),通過利率與匯率的聯(lián)動(dòng),操作組合對(duì)GDP的總體影響權(quán)重將達(dá)到9%。此外,通過隔夜拆借利率來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)短期利率,對(duì)CPI的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重為303%,通過隔夜拆借利率調(diào)節(jié)人民幣匯率,最終對(duì)CPI的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重為003%,顯然在實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定目標(biāo)時(shí),短期利率更適合作為中介目標(biāo),但若將匯率作為輔助目標(biāo),能夠進(jìn)一步增強(qiáng)對(duì)CPI的調(diào)節(jié)效果,使操作組合對(duì)CPI的總體影響權(quán)重進(jìn)一步增加。

最后,倘若中國(guó)人民銀行同時(shí)選擇數(shù)量型和價(jià)格型變量來(lái)實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo),在國(guó)內(nèi)利率和匯率還未徹底實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化的現(xiàn)階段,在操作目標(biāo)和中介目標(biāo)的選擇上,應(yīng)遵循數(shù)量型變量為主導(dǎo),價(jià)格型變量為輔助的原則。其中,在操作目標(biāo)的選擇上,應(yīng)將銀行信貸規(guī)模最為主要變量,將隔夜拆借利率作為輔助變量;在中介目標(biāo)的選擇上,應(yīng)將社會(huì)融資總量作為主要變量,將短期利率作為輔助變量。從整個(gè)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)看,這樣的操作組合對(duì)GDP所施加的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重將提高到13%,對(duì)CPI的影響在整個(gè)傳導(dǎo)機(jī)制中所占權(quán)重將達(dá)到32%,因而是當(dāng)前最優(yōu)的貨幣政策操作方式。

五、主要結(jié)論與啟示

本文在對(duì)社會(huì)融資總量充當(dāng)貨幣政策中介目標(biāo)的有效性進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上,通過構(gòu)建SVAR模型,對(duì)能夠作為操作目標(biāo)及中介目標(biāo)的相關(guān)變量進(jìn)行了對(duì)比研究,并得出以下結(jié)論:

第一,社會(huì)融資總量適宜作為貨幣政策的中介目標(biāo)。雖然社會(huì)融資總量的可測(cè)性相對(duì)較差,但其與最終目標(biāo)之間存在較強(qiáng)的相關(guān)性,并且中國(guó)人民銀行可以通過信貸規(guī)模來(lái)對(duì)其進(jìn)行有效控制,因此社會(huì)融資總量滿足充當(dāng)中介目標(biāo)的一般條件。

第二,社會(huì)融資總量對(duì)最終目標(biāo)的影響要比廣義貨幣供應(yīng)量更加顯著。在銀行信貸規(guī)模作為操作目標(biāo)的前提下,當(dāng)社會(huì)融資總量充當(dāng)中介目標(biāo)時(shí),對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的帶動(dòng)要遠(yuǎn)超廣義貨幣供應(yīng)量,對(duì)實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定所發(fā)揮出的作用也略微高于廣義貨幣供應(yīng)量。

第三,價(jià)格型變量的總體表現(xiàn)要優(yōu)于數(shù)量型變量。在操作目標(biāo)中,隔夜拆借利率對(duì)廣義貨幣供應(yīng)量和短期利率的調(diào)控能力最強(qiáng),雖然對(duì)社會(huì)融資總量的影響效果不及銀行信貸規(guī)模,但總體表現(xiàn)也非常顯著;在中介目標(biāo)中,短期利率對(duì)GDP與CPI的影響要全面優(yōu)于社會(huì)融資總量與廣義貨幣供應(yīng)量,若短期利率與匯率聯(lián)動(dòng),對(duì)最終目標(biāo)的影響還會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。

第四,現(xiàn)階段,由于國(guó)內(nèi)利率、匯率還未徹底實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化,因此在最優(yōu)貨幣政策操作的選擇上,應(yīng)推行數(shù)量型變量為主導(dǎo),價(jià)格型變量為輔助的組合方式。在操作目標(biāo)的選擇上,應(yīng)將銀行信貸規(guī)模作為主要變量,將隔夜拆借利率作為輔助變量;在中介目標(biāo)的選擇上,應(yīng)將社會(huì)融資總量作為主要變量,將短期利率作為輔助變量。

但是,隨著直接融資方式在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中推廣,以社會(huì)融資總量為代表的數(shù)量型中介變量的可控性、可測(cè)性以及對(duì)最終目標(biāo)的影響也將不斷降低。因而,我國(guó)應(yīng)在加快推進(jìn)利率、匯率市場(chǎng)化的進(jìn)程中,逐步將價(jià)格型變量作為主要的操作和中介目標(biāo),促進(jìn)利率與匯率實(shí)現(xiàn)聯(lián)動(dòng),以便在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)變中,最大限度地發(fā)揮出貨幣政策的執(zhí)行效力。

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篇10

自從上世紀(jì)70年代末期中國(guó)改革開放以后,M2/GDP這個(gè)比率基本上就處在增長(zhǎng)的過程中(雖然中間有些年份有小幅度下降),而且自從進(jìn)入到新世紀(jì)以后,我們的M2/GDP比率比世界上很多國(guó)家都高。但是用這個(gè)比率來(lái)說(shuō)貨幣超發(fā)和通貨膨脹的事情,這個(gè)邏輯鏈條就有些不靠譜了。如果用這個(gè)觀點(diǎn)向普通百姓做宣傳,更有誤導(dǎo)公眾的嫌疑了。

要理解這個(gè)指標(biāo)的含義,我們需要從其基本含義出發(fā)。GDP是衡量一國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)總量的指標(biāo),而M2簡(jiǎn)單地說(shuō)就是庫(kù)存現(xiàn)金和手持現(xiàn)金(M0)加上活期存款(M1)再加上定期存款等準(zhǔn)貨幣。因此從直觀上看,這個(gè)指標(biāo)衡量的是一個(gè)國(guó)家全部經(jīng)濟(jì)交易活動(dòng)中以貨幣為媒介進(jìn)行交易的比重。

美國(guó)學(xué)者麥金農(nóng)最早在70年代提出這個(gè)指標(biāo),并且用它作為一個(gè)國(guó)家金融深化的程度。但是經(jīng)過30多年的研究,用這個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量各國(guó)金融深化的程度并沒有得到普遍接受。諾獎(jiǎng)得主弗里德曼針對(duì)美國(guó)從1867-1975年的數(shù)據(jù)表明,M2/GDP都呈現(xiàn)了“先上升后下降”的趨勢(shì),這個(gè)指標(biāo)在1947年達(dá)到了0.8097的峰值,后來(lái)緩慢下降,長(zhǎng)期穩(wěn)定在0.6-0.7的水平上。而90年代以后跨國(guó)數(shù)據(jù)表明,中國(guó)和日本、馬來(lái)西亞、韓國(guó)、泰國(guó)等國(guó)家的這個(gè)比例比較高,而美國(guó)、歐盟區(qū)、印度和印尼的比值比較低。另一方面,各國(guó)自從90年代以來(lái)M2/GDP比率都出現(xiàn)逐步提高的趨勢(shì),特別是在金融危機(jī)后,這個(gè)比率會(huì)顯著提高,1997-1998年的亞洲金融危機(jī)以及2008-2009年國(guó)際金融危機(jī)的經(jīng)歷都說(shuō)明了這一點(diǎn)。這一點(diǎn)也反映了金融危機(jī)后各國(guó)紛紛采取擴(kuò)張性貨幣政策這個(gè)事實(shí)。

M2/GDP比率難以說(shuō)明一國(guó)金融深化程度,同樣它也很難和通貨膨脹掛鉤。從基本原理上看,影響通貨膨脹的是M2的增長(zhǎng)率,而不是M2的存量。本來(lái)各國(guó)之間在M2上的統(tǒng)計(jì)口徑上存在差異,同時(shí)各國(guó)的金融體系和消費(fèi)習(xí)慣也有很大不同,用跨國(guó)比較M2/GDP比率來(lái)說(shuō)通貨膨脹是完全沒有道理的。就是以中國(guó)自己的改革開放進(jìn)程經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,我們?cè)?987-1988年和1992-1993年都經(jīng)歷了高速通貨膨脹期,但是顯然這些時(shí)候的M2/GDP比率明顯地要比現(xiàn)在低。