導語：如何才能寫好一篇資產證券化的意義，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：資產證券化；最優(yōu)金融結構體制；融資評審通過機制

資產證券化(Asset Securitization)自20世紀70年代在美國興起以來，發(fā)展迅猛，按揭支持證券（Mortgage-backed Securities ,MBS）余額現(xiàn)已超過美國國債成為第一大市場。資產證券化在歐洲和日韓、澳大利亞等國也有較大的發(fā)展。它是二十世紀金融領域中最重要的金融創(chuàng)新之一。而在我國則是方興未艾，首單規(guī)范化的實踐已是在2005年末的建行和開發(fā)行的建元一期和開元一期項目。

資產證券化到底有什么功能使得它一經(jīng)誕生就獲得了如此迅猛的發(fā)展？而在我國為什么發(fā)展不快？我國發(fā)展資產證券化的必要性如何？這是需要深入探討的問題。本文在分析其最基本的功能后，著重分析其最有革命性的功能；進而探討我國發(fā)展資產證券化的必要性。為論述方便，本文主要以MBS為例進行討論，省略MBS之外的其它資產支持證券。

一、資產證券化最基本的功能

貸款一級市場尤其是長期貸款市場的內在必然要求是有二級市場。對于銀行來說，“存短貸長”是其經(jīng)營的一個根本性的制度缺陷，由于這種限制，使得銀行不得不經(jīng)常放棄一些盈利性好的長期貸款項目，否則就易出現(xiàn)流動性問題。

解決這個問題的對策之一，也是早期的對策，就是將其貸款出售給其他銀行。但這樣受讓銀行將貸款再出售也將是困難的。銀行就一般而言都有“存短貸長”的流動性問題，這樣轉讓解決不了整個銀行體系的問題。

第二種對策，就是表內模式的資產證券化。銀行通過自己發(fā)行其按揭資產支撐的債券，將貸款債權及時收回。同時在這種情況下，投資者隨時可將購買的債券轉讓出去，因此投資者也具有充分的流動性。

第三種對策就是SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的載體) 模式即表外模式的資產證券化，在這種模式下也是銀行通過證券化而及時收回貸款債權，MBS的投資者也同樣具有充分的流動性。

可見這兩種模式的資產證券化在保證銀行的流動性方面以及保證投資者的流動性方面具有相同的功能。這兩種證券化模式在安全性方面的功能卻有非常大的區(qū)別的，這就意味著安全性方面的功能不是資產證券化的最基本的功能，因為資產證券化的最基本的功能一定應當是各種模式的證券化都共同具備的功能。這意味著資產證券化的最基本的功能就是增強流動性（銀行的，和投資者的）。再考慮到歷史上資產證券化起源時的本來動機就是解決“存短貸長”的矛盾，所以應當認為資產證券化的最基本的功能和意義就是解決流動性問題。

我國資產證券化之所以長期開展不起來，最重要的原因之一是我國按揭貸款開始時間尚不長和規(guī)模有限。根據(jù)國際經(jīng)驗，住房貸款占全部貸款比例達到30%左右時，可能給銀行帶來流動性威脅，商業(yè)銀行就會提出住房抵押貸款證券化的要求。而根據(jù)去年央行研究報告，2005年我國住房抵押貸款余額1.9萬億元，約占全部貸款余額的10%。預計到2007年余額將達到5萬億元，到2012年將會達到40萬億元。①目前上述流動性問題尚不嚴重。因此自然不太需要基本功能就是增強流動性的資產證券化。等到按揭充分發(fā)展起來后，就需要資產證券化來發(fā)揮它的這種基本功能了。

等到按揭充分發(fā)展起來后，就需要資產證券化來發(fā)揮此最基本的功能了。

二、資產證券化的革命之一

既然資產證券化時銀行要借助于證券市場，那么為什么原始借款人不直接在證券市場上發(fā)行證券融資，而要向銀行借款？然后再由銀行通過資產證券化在證券市場融資呢？（進一步說，銀行的存在到底有何意義？銀行是否會像有人認為的那樣遲早成為被淘汰的恐龍？）

銀行的必要性之一在于其資信審查功能。原始借款人不可能全部都通過證券市場籌資。沒有銀行的話投資者就得在數(shù)以萬計的證券中一一進行資信調查，其投資的信息成本就太大了。個人籌資自不必說，而企業(yè)若全都自己發(fā)行證券，那么大多數(shù)企業(yè)由于其資信有限，就很難在證券市場上獲得投資者青睞。因此銀行的必要性就體現(xiàn)出來了：銀行作為中介了投資者對于籌資者進行資信調查，從而解決了融資時的信息溝通和信息不對稱問題。

但是銀行中介同時也有一個根本性的缺陷，即作為中介必然有資金來源和運用的協(xié)調問題，其主要的矛盾是上面所說的“存短貸長”。通過資產證券化，可以相當徹底地解決銀行“存短貸長”的矛盾，同時又能繼續(xù)發(fā)揮銀行的資信中介功能。銀行和證券市場各司其職，前后合理分工，這樣，資產證券化正好將銀行中介功能同直接信用“出資者流動性高”“融資期限長”等功能有機地結合在一起，將中介信用同證券市場有機地融合在一起，形成了更加優(yōu)良的金融結構。筆者認為這種金融結構是現(xiàn)在所能設想的最優(yōu)的金融結構。而傳統(tǒng)的以銀行為主的日德式的金融體制和以證券市場為主的美國式金融體制都是不夠完善的。

這就是資產證券化的革命性意義之一。

我國一直以銀行信用為主，直接融資發(fā)展不足，這是我們的金融體制的一個主要缺陷，過分依賴銀行系統(tǒng)也是造成商業(yè)銀行不良信貸資產持續(xù)增加的原因之一。一般認為現(xiàn)在我們應當加緊發(fā)展直接融資。而資產證券化正好為此提供了一個好機會，在發(fā)展資產證券化的同時，自然就促進了證券市場。“一步到位”地形成將銀行中介信用與證券信用有機融合的最佳的金融結構。所以，我國開展資產證券化比起金融體制相對健全的國家，更具有意義。

資產證券化還有利于打破金融資源的分割格局。我國銀行內部存在著一定程度的各自為政，割地為據(jù)的情況，銀行之間的橫向資金流動也存在一定困難。另一方面隨著非存款金融機構發(fā)展，正逐步出現(xiàn)商行與養(yǎng)老基金、保險公司、證券投資基金等機構分割金融資源局面。而資產證券化使得銀行融資和直接融資融為一體，這樣原本分割的銀行融資的資金便通過證券化而進入了全國統(tǒng)一的各類金融機構廣泛參與的金融市場，從而促進了資金在社會上的流動。

因此，僅從這個意義上，我們也應當積極推進資產證券化――雖然微觀主體（銀行等）由于流動性問題尚不嚴重因而資產證券化動力不很足，但只要條件許可，政府就應當積極推進資產證券化。這才是我們應有的基本態(tài)度。

三、資產證券化的革命之二

資金供給者在選擇資金投放對象時一般將眼光投在資信等級較高的公司和證券上，而資本需求者或許擁有某些高質量的資產，但可能因整體資信不佳而無法籌集到所需的資本。而資產證券化則是憑借資產發(fā)起人的一部分資產池的未來收益能力來融資的，資產池的償付能力與發(fā)起人的資信能力以“破產隔離”的方式比較徹底地分割開來。投資者在決定是否購買MBS時，主要關注資產池本身質量狀況、未來現(xiàn)金收入流量的可靠性和穩(wěn)定性，以及交易結構的嚴謹性和有效性，而將資產發(fā)起人自身的資信能力置于一個相對次要位置。

這意味著融資機制的一種革命性變革。它變整體風險為風險“結構化”。銀行的風險原本就是由一項一項的資產的風險構成的，資產證券化的精巧技術使得發(fā)起銀行獲得融資的憑借是其局部優(yōu)質資產，而不是魚龍混雜的整體資產，這樣使得社會整體融資效益大大增強。這對于解決我國中小銀行、中小企業(yè)和資信有限但有局部優(yōu)質資產的組織的融資困難這個老大難問題來說，是一個非常重要的新途徑。

目前還沒有其他方式能像資產證券化那樣實現(xiàn)融資的這種結構。筆者認為這一點具有革命性的重大意義。

從以上分析可以看出，資產證券化具有非常重要的新功能和意義。我們對此應有深刻的認識。僅考慮這兩條革命性意義，我們也應當在目前（銀行流動性尚充足等）資產證券化條件不完全成熟的情況下，盡力創(chuàng)造條件，積極發(fā)展資產證券化；更何況我國按揭貸款正在迅速發(fā)展，隨之資產證券化的條件正趨于成熟，大規(guī)模的資產證券化時代即將到來，因此現(xiàn)在應當積極推進資產證券化的發(fā)展。

作者單位：河北師范大學商學院

參考資料：

[1] 弗蘭克.J.法博齊(美).資本市場：機構與工具[M]. 北京：經(jīng)濟科學出版社.1998.

[2] 何小鋒等.資產證券化：中國的模式[M].北京：北京大學出版社.2002.

[3] 顏斌.資產證券化是化解金融風險的良策[J].商業(yè)經(jīng)濟 .2005.1.

[4] 吳霏雨.談我國資產證券化的意義及運作程序[J].金融經(jīng)濟. 2006.18.

篇2

1.信貸資產證券化的法律風險問題分析。在信貸資產證券化的過程中，主要存在資產出售和構造SPV這兩方面相關的法律風險與問題。在信貸管理資產出售方面主要有以下幾個問題。首先，債權轉讓的效力問題沒有得到廣泛認可和實踐。債權的轉讓是發(fā)起人將處理過后的資產轉讓給SPV過程中最為普遍的一種契約性權益轉讓。信貸證券化中，債權轉讓的不是一般法律意義上的權利義務相對性轉讓，而是僅僅轉讓了合同的一部分，轉讓的是合同中權利部分，不包含義務的履行。這也是資產證券化的優(yōu)勢所在，但在我國實際操作中，往往因為對資產證券化轉讓的不理解，引起諸多對債權轉讓效力的認可糾紛。其次，我國法律缺乏對資產轉移定性問題的規(guī)定。在資產證券化中“真實出售”是隔離破產風險的前提條件，而在我國具體實踐中，由于缺乏相關法律法規(guī)的約束，我國擔保和破產制度還存在很多缺陷，法院存在將“真實出售”曲解為擔保性融資的可能性，這樣一來證券持有人的利益必然會在對發(fā)起人破產追償過程中受到損害，擔保債權人的權利也會受到破產影響，不利于信貸資產證券化的發(fā)展完善。在構造SPV特殊載體方面，作為資產證券化中最關鍵一環(huán)的SPV的獨立性，主要表現(xiàn)在遠離發(fā)起人破產對SPV的影響及避免SPV自身破產的風險影響。這也就要求SPV在法律上的地位必須是獨立于第三人或發(fā)起人的，而我國法律恰恰沒有對SPV的地位做出定性定量的規(guī)定?，F(xiàn)存的法律風險問題主要是由于信貸資產證券化金融創(chuàng)新的步伐過快，許多法律法規(guī)沒有適應性發(fā)展而產生的。盡管我國有一部分規(guī)范金融市場的部門規(guī)章及規(guī)范性文件的存在，卻因法律效力較低，無法從根本上解決信貸證券化中出現(xiàn)的各種法律問題。

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2.信貸證券化發(fā)展現(xiàn)實問題分析。盡管信貸資產管理下的資產證券化理論被廣大經(jīng)濟學者及企業(yè)管理人員所認可并寄予厚望，但是由于資產證券化在我國的發(fā)展仍未接受實踐的檢驗，許多企業(yè)仍處于觀望階段，我國的信貸資產證券化規(guī)模相對于理論成熟的美國仍顯的十分弱小，資產證券化的基礎產品種類十分單一，還處于起步階段。在這個階段我們面臨著如擔保機構少、擔保體系不完善等方面的制約。與此同時，我國信用評級機構缺乏信用評級的公正性和權威性。在我國現(xiàn)有的信用評級機構中，大部分缺乏全國性信用評級認可，專業(yè)性無法得到保證，缺乏統(tǒng)一科學的評級程序和行業(yè)規(guī)范。在這種情況下，評級結果自然無法令人信服，可信度的降低導致資產證券化的時間跨度增加，降低了資產證券化效率。在現(xiàn)實發(fā)展中出現(xiàn)的另一問題就是，作為信貸資產證券化主要推動部門的監(jiān)管職能部門對資產證券化的發(fā)展前景持過分謹慎態(tài)度。在對資產證券化的發(fā)展嘗試中，人民銀行雖積極推動金融試點項目的發(fā)展，但多采用信用良好的商業(yè)銀行作為試點單位，試點對象也是經(jīng)過層層篩選的優(yōu)良資產企業(yè)，重點在于樹立“標桿”,試點范圍的限制必然導致在我國實踐中無法真正發(fā)現(xiàn)資產證券化中存在的問題，勢必加深諸多企業(yè)對資產證券化的誤解，一旦出現(xiàn)情況，會極大打擊企業(yè)自信心，影響信貸資產證券化在我國的發(fā)展。在銀監(jiān)會方面，對銀行信貸資產證券化業(yè)務的審批周期過長，將重點放在商業(yè)銀行的審批上，減少了資產證券化的市場準入，增加了證券化產品的發(fā)行難度和成本。特別是有關監(jiān)管部門特殊規(guī)章的制定，將投資人限定在狹小的空間內，使信貸資產證券化的投資支持者極度有限，僅限于少量資金充足、信用度高的大型銀行，一級市場銷售不暢、二級市場流動性活力不足。最后，資產證券化的高度專業(yè)化素質及技術含量要求，也是制約我國尚未擁有核心技術的大部分企業(yè)進一步實踐的重要因素。

二、解決我國信貸資產管理中資產證券化風險及問題的對策研究

1.積極制定、完善相應高效力法律法規(guī)，保證信貸資產證券化市場的法律化、制度化。我國信貸資產證券化發(fā)展盡管仍處于初級階段，但是相關法律法規(guī)的制定必須加緊步伐，結合美國等信貸資產證券化較為發(fā)達國家的經(jīng)驗教訓，對相關法律法規(guī)的超前制定與完善是十分有必要的。對資產證券化的法律地位進行確定，預先規(guī)制資產證券化程序，可以有效減少金融市場中可能發(fā)生的金融風險。同時，信貸資產證券化發(fā)達國家現(xiàn)存的相關法律法規(guī)，也為我國制定完善資產證券化提供了優(yōu)勢參考。同時，要簡化抵押權登記的法律程序，建立現(xiàn)代化、電子信息化的抵押登記系統(tǒng)，提升資產證券化過程中抵押等級效率。

2.由主導建立信用擔保機構，規(guī)范信用評級機構。主導建立信用擔保機構是推動我國信貸資產證券化健康、穩(wěn)定、快速發(fā)展的重要保障。突破傳統(tǒng)法律限制，由主導建立信用擔保機構，有利于對金融貨幣、資本市場的間接調控，對政策方針的落實有極大的推動作用。同時，的主導可以有效建立起全國性的信用體系標準，增強了金融融資市場信心，還降低了信用增級認證成本。在信用評級機構方面，要加強對相關機構的監(jiān)督管理力度，通過主導示范，積極引導評級機構的自我完善，進一步提高評級行業(yè)的透明度，重視評級實效性，避免或減少信用評級工作中違法亂紀現(xiàn)象的出現(xiàn)。

篇3

【關鍵詞】資產證券化 交易結構 法律風險分析

【中圖分類號】D922.287 【文獻標識碼】A

資產證券化概述

資產證券化（asset securitization）作為華爾街金融大鱷的一種金融創(chuàng)新工具，自誕生以來深受資本市場的喜愛，已然成為銀行等金融機構以及企業(yè)的一種全新融資模式。然而，資產證券化作為一種創(chuàng)新型金融工具，普通投資者很難辨別其中的投資風險，基于消除交易雙方信息不對稱的原則，信用評級機構在資產證券化過程中的作用便顯得尤為突出，甚至是普通投資者進行投資時唯一的可信賴工具，而信用評級機構基于利潤最大化原則，卻趨向于隱瞞風險、調高評級，以達到運作更多項目、收取更高費用的目的，這也成為資產證券化過程中一個不容忽視的致命缺陷。

有鑒于此，我們甚至可以說資產證券化是一把雙刃劍，如果不能有效加以利用，很可能重蹈2008年次貸危機的覆轍，中國資本市場作為一個全球資本市場的后起之秀，更應格外注意其中暗含的種種風險，以達到趨利避害的金融創(chuàng)新目標。

資產證券化的定義。資產證券化源自美國，因而在探討其準確定義時有必要追根溯源，還原其本來面貌，經(jīng)過大量的文獻檢索，筆者傾向于美國證券交易委員會（SEC）對資產證券化的定義，即“資產證券化”是指將企業(yè)（資產出售方）將其所有的流動性較差的存量資產或存在穩(wěn)定現(xiàn)金流的可預見未來收入整理和包裝成為資本市場上更易銷售和流通性更強的金融產品的過程。在這一運作過程中，為有效連接交易雙方，存量資產會被賣給SPV（Special purpose Vehicle中文多翻譯為特殊目的載體），然后由SPV或投資銀行等中介機構向社會公眾投資者發(fā)行證券以獲得資金，實現(xiàn)存量資產提前獲得現(xiàn)金資產的目的。由于中美兩國在社會體制、法律制度以及資本市場交易規(guī)則等方面的差異較大，在資產證券化本土化過程中，我們應該持審慎態(tài)度，取其精華去其糟粕。

資產證券化的分類。資產證券化因其交易結構的靈活性、資產配置的復雜性而顯得神秘莫測，但究其本質，基礎資產是資產證券化的起點，抓住了資產證券化背后的基礎資產，便握住了資產證券化的命脈。依據(jù)基礎資產的不同，可以將資產證券化產品分為四類：一是實體資產證券化，主要指實體資產和無形資產經(jīng)過一系列處理成為標準化金融產品上市流通的過程；二是現(xiàn)金資產證券化，主要指將現(xiàn)金投資證券產品后，從而將現(xiàn)金轉化為證券的過程；三是證券資產證券化，就是將證券投資基金、認股權證等金融衍生工具發(fā)行上市流通的過程；四是信貸資產證券化，主要指銀行等金融機構將缺乏流動性的信貸資產重組打包成標準化產品，發(fā)行證券流通的過程。第四種模式也是目前國內最流行的資產證券化模式。

資產證券化的交易結構分析

通過上文的論述，我們可以看出資產證券化可以實現(xiàn)將流動性較差但是可以在未來產生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產，通過一定的交易模式設計，對基礎資產中的風險和收益等基本要素進行劃界、分離與整合，從而將其轉化為資本市場上可以自由流通的證券性資產的過程。資產證券化有別于以往的表外融資、結構性融資和資產信用融資等傳統(tǒng)融資方式，究其本質，是通過一系列邏輯嚴密的設計實現(xiàn)將流動性不足、但具有穩(wěn)定可預期的現(xiàn)金流的債券性資產轉化為具有充分流動性、并經(jīng)過有效風險隔離措施的資產分離與重組過程。

資產證券化的交易流程。主要包括五個步驟，各步驟涉及的交易內容和法律結構各不相同。（如圖1所示）

第一步：發(fā)起人（sponsor）作為資產證券化的起點，會將應收賬款出售給SPV（即特殊目的載體），當然這里的出售必須是“真實出售”，因為只有真實出售才能有效防范證券持有人對發(fā)起人的追索權，并且發(fā)起人如果經(jīng)營不善破產時，對應收賬款亦無要求權，從而達到風險隔離的效果。

第二步：SPV將購買的應收賬款等基礎資產進行分離、打包、重組，并以此為基礎發(fā)行可以支持特定期限和收益的可在資本市場自由流通的標準化證券產品。仔細分析這一過程，我們可以發(fā)現(xiàn)SPV在其中起著舉足輕重的作用，為了有效控制基礎資產，SPV可能由發(fā)起人實際所有或者間接控制，為了防止其自愿性破產，可以引入獨立董事制度；與此同時，也要注意防止債權人迫使SPV的非自愿性破產；還可以通過限制SPV的業(yè)務范圍等有效手段防控可能存在的風險。

第三步：通過多渠道進行信用增級。具體的增級措施主要有：使用銀行信用證或者通過保險公司購買商業(yè)保險，使得資產證券化后的證券在發(fā)生違約風險時，普通投資者可以獲得相應程度的補償，整體而言，能夠有效降低企業(yè)的風險。當然，在增級過程中，為資產證券化產品進行增級的相關金融機構的信用等級不能低于需要進行增信的證券產品本身的安全等級，否則，達不到增級的效果；理論上，也可以通過發(fā)起人的超額擔保來進行信用增級，但超額擔保會額外增加發(fā)起人的財務成本，降低資產證券化的整體競爭力，所以在實踐中并不會被廣泛運用。除此之外，還可以將資產證券化產品分為優(yōu)先和次級兩部分，在出現(xiàn)風險時，由次級證券先承擔損失，當然為了補償其損失，次級證券的利率會高于優(yōu)先證券，以實現(xiàn)風險與收益的平衡，這樣做的好處是，不同風險偏好的投資者均可以在資本市場上買到對應的金融產品，正因如此，優(yōu)先/次級結構增級方式很受市場歡迎。

第四步：進行外部信用評級。由于資產證券化產品進行了復雜的包裝重組，普通投資者不具備識別相關風險的能力，很難就證券產品的優(yōu)劣作出判斷，為了幫助投資者識別其中的風險，這項工作就需要交給專業(yè)的外部評級機構進行，例如：美國的標準普爾、穆迪等知名信用評級公司會根據(jù)資產證券化產品風險的大小進行信用評級，主要級別從AAA到C九個等級，投資者可以根據(jù)自己的風險偏好選擇不同等級的證券產品。

第五步：資產證券化產品的發(fā)行銷售和售后服務。SPV所具備的獨特結構和業(yè)務范圍決定了其不可能獨立承擔資產證券化產品的重組與發(fā)售工作，必須引進外部成熟的中介機構來完成這一工作，投資銀行便承擔了資產證券化流程中的融資顧問和證券承銷職能，使得整個流程順利運轉起來。普通投資者購買該金融產品后，可以獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報，穩(wěn)定的可預期的現(xiàn)金流來源于基礎資產即應收賬款，然而普通投資者不具備相應的專業(yè)技能和條件去監(jiān)管這一運營流程，那么這時候就需要專業(yè)機構來進行這些業(yè)務操作，這些專業(yè)機構就是服務人（servicer），而資本市場上的通行做法是服務人由發(fā)起人擔任，不得不指出，在具體的運作過程中，因缺乏內在激勵機制服務人可能對資產池采取消極放任態(tài)度，而普通投資者限于各種各樣的外部因素也無力對這一過程進行有效監(jiān)督，此時受托管理人（trustee）便應運而生了。受托管理人作為普通投資者的利益代表，主要負責監(jiān)督資產池的運營情況和服務人是否盡職盡責，同時，受托管理人也代為管理服務人交付的本金和利息。

正是通過上述五個操作步驟，一個完整的資產證券化運作流程便清晰呈現(xiàn)在我們面前，在分析資產證券化流程時，要善于抓住SPV這一承上啟下的樞紐，仔細領悟其在整個運作流程中的功能及效用，其次，還要抓住風險隔離制度，只有充分理解上述兩個核心節(jié)點才能充分理解資產證券化的運作機理，在后文法律風險分析階段，筆者仍會對這一問題進行探討。

風險隔離制度。在資產證券化過程中，能否將基礎資產通過一系列包裝重組后在資本市場上自由流通，取決于基礎資產的優(yōu)劣?；A資產優(yōu)良，加之信用增級，可以有效增強證券化產品的質量；反之，基礎資產較差，則無論通過何種措施，都難以達到預想目的。因而，為了保證和實現(xiàn)基礎資產的信用，防范可能發(fā)生的系統(tǒng)性金額風險，需要在制度上對相關風險進行隔離，從而防患于未然。

更進一步分析，資產證券化風險主要來自基礎資產和相關運營主體的破產風險，正因如此，資產證券化過程中的風險隔離制度經(jīng)常被直接稱為破產隔離制度。從廣義上講，在資產證券化過程中，防止任何參與主體的破產對資產證券化產品的有效支付所造成的沖擊都屬于風險隔離機制；從狹義上講，對于資產證券化產品，即將產生現(xiàn)金流的資產與發(fā)起人及其他相關主體產生的任何財務風險進行隔離，確?；A資產產生的穩(wěn)定可預期現(xiàn)金流可以按照預先結構設計向投資者進行償付相關證券權益，實現(xiàn)資產信用融資。

為了有效實施風險隔離制度，在資產證券化過程中，會通過兩個關鍵步驟實現(xiàn)這一目標：一是在交易結構中設立SPV（即特殊目的載體），二是實現(xiàn)資產的真實出售。上述兩項措施可以有效將基礎資產和其他資產的風險隔離開來，從而提高營運資本的安全性。

正式破產隔離制度的有效運行，近年來大量的資產證券化產品得以大賣，仔細分析可以發(fā)現(xiàn)，風險隔離制度具有以下好處：一方面，資產隔離制度設計的初衷及時隔離參與主體的破產風險和基礎資產的自身風險對投資人投資權益造成的傷害，為了有效實施這一制度，會引入外部評級機構，對相關風險進行分析、調研，并向公眾投資者進行披露，這些措施有效降低了整體運營成本。

另一方面，風險隔離制度有效實施后，資產證券化運營過程中的相關法律設計可使相關參與主體徹底遠離其設立目的以外因素的干擾，達到自主運營、獨立續(xù)存、延續(xù)設立該法律主體的目的。換句話說，這使得基礎財產脫離發(fā)起人所有，成為獨立財產，具有獨立人格，不受原發(fā)起人破產風險的影響和支配。

資產證券化的法律風險分析

通過上文的討論，我們對資產證券化的交易結構有了更清晰的認識。仔細觀察資產證券化的交易流程圖，我們可以發(fā)現(xiàn)其中必不可以缺少的一環(huán)是引入外部獨立律所對交易風險進行評價，主要以出具法律函件及法律意見書等形式進行。而法律的不確定性以及法律意見書中的格式條款、模糊概念卻實實在在地成為資產證券化中的不穩(wěn)定因素。事實上，法律風險是資產證券化過程中一直存在、相伴始終的重要風險。申言之，我國的資產證券化是建立在財產信托相關法律基礎上的，目前相關法律法規(guī)中還缺乏對資產證券化內容具體而明確的法律規(guī)定。進一步講，沒有完善的法律規(guī)制體系，就很難界定交易參與方的權利義務邊界，降低交易風險更是缺乏必要的法律支撐。

舉一例以明之，我國合同法規(guī)定，債權人轉讓債務時要及時通知債務人，在債務人接到債權轉讓的通知時債權轉讓才對債務人生效，即對債務人采取“通知到達生效主義”，依據(jù)該條法律，我們可以推知資產證券化過程中的債權轉讓亦要通知每一位債務人，然而資產證券化的基礎資產數(shù)額龐大，涉及的債務人眾多，逐一通知不光會帶來繁瑣的操作難題，亦會產生巨大的交易成本，很難實際予以運用，可以毫不夸張地說，這會成為壓垮資產證券化的最后一粒石子。因而確立以公告或者登記通知債務人的法律有效便成為主流選擇，這一模式既方便操作，也可大幅度降低交易成本。

從上面這個簡單的案例，我們可以發(fā)現(xiàn)法律風險是隱藏在資產證券化交易鏈條中的巨大潛在風險，并具有沿著鏈條進行鏈式傳播，不斷放大的趨勢。因而投資者在進行資產證券化金融產品投資時，要格外關注上述法律風險，對不懂的地方，要詳細閱讀第三方律所出具的法律意見書，了解產品的基礎特性、責任范圍、賠償標準等核心問題，從而降低自己的交易風險。尤其是風險隔離制度中的法律風險尤為值得關注。

資產證券化的法律內涵。從經(jīng)濟學意義上講，資產證券化可以有效將流動性低甚至缺乏流動性的資產通過一系列結構設計分離和重組生成可以自由流通的標準化金融產品，這一過程中重要的環(huán)節(jié)包括：一是建立基礎資產池；二是設立SPV（即特殊目的載體）；三是實現(xiàn)資產真實出售；四是債務分層。筆者在這里想強調資產證券化不僅僅是一種經(jīng)濟行為，更是一個法律過程，從法律角度分析，“資產證券化實質上就是將現(xiàn)有或未來必定發(fā)生的金錢債權轉化為證券形式的一種融資方式。”這一定義明確了資產證券化的法律內涵（當然資產證券化不僅包括債權，還包括物權、股權，不過國內最流行的是債權資產證券化），其實資產證券化包括了債權轉讓和權利證券化這兩個基本過程，是兩者交織的一個綜合過程，資產證券化產品是最終的成果，呈現(xiàn)在每一位普通投資者面前，最終實現(xiàn)了將民法上的債權、物權、股權等流動性差的權利狀態(tài)激活，將這些權利與自由流通的金融債券結合，化無形的權利于有形的憑證，既實現(xiàn)了融資目的，又為普通投資者創(chuàng)造了新的投資渠道。

資產證券化蘊含的法律風險。完備的法律制度是資產證券化健康發(fā)展的基礎和前提，資產證券化過程中的諸多環(huán)節(jié)均需得到法律的有力支持，大到SPV結構、破產隔離制度，小到法律意見書的出具，方方面面均離不開法律的支撐。然而我國證券方面的立法卻存在大量的功課要補，一方面法律本身的“滯后性”特征加劇這一現(xiàn)象，另一方面資產證券化結構新穎，且常變常新，立法者亦缺乏信心將立法過程跟上資產證券化的發(fā)展步伐，甚至主動“裹足不前”，這些因素無疑加劇了資產證券化的野蠻生長。誠如，資本市場追求利益最大化本無可厚非，但在法律層面上，我們要具有前瞻意識，主動預防可能發(fā)生的各類風險。

具體而言，資產證券化過程中存在以下幾點法律風險：一是在普通投資者持有證券化產品期間，相關法律法規(guī)修改甚至出現(xiàn)廢除等現(xiàn)象，造成投資者不必要的損失；二是法律意見書本身蘊含的不確定性風險，例如其中的格式條款、模糊條款等；三是資產證券化融資所依賴的法律意見書的撤回將會對債券持有人的權利產生威脅。資產證券化所依據(jù)的法律發(fā)生變化將會給新興資本市場主體帶來巨大的危害，我國在構建多層次資本市場體系進程中，不可避免地要大力發(fā)展資產證券化產品。因而，加強風險防范意識、趨利避害，將是每一位金融從業(yè)者和學者常思常新的話題。

基于上文的分析，我們可以看到資產證券化產品作為促進我國金融產品創(chuàng)新、豐富投資者投資渠道、構建多層次資本市場體系均具有重要意義。但在資產證券化過程中，如何做到安全性、風險性、收益性和便捷性的合理平衡，是中國乃至全球資本市場需要面對的巨大挑戰(zhàn)之一。結合具體國情，筆者認為我國需要借鑒國外先進立法經(jīng)驗，盡快完善相關立法，讓法律為資產證券化走上可持續(xù)發(fā)展道路保駕護航。

篇4

關鍵詞：不動產登記；信貸資產證券化

1.國內信貸資產證券化的發(fā)展總體情況

1.1發(fā)行規(guī)模穩(wěn)步上升，產品多樣化趨勢明顯

2016年1至6月，國內共發(fā)行信貸資產支持證券43只，發(fā)行規(guī)模達1345.85億元，較2015年上半年（發(fā)行規(guī)模1152億元）增長了16.83%。產品多樣化趨勢明顯。1.2 CLO占比下降，公積金貸款支持證券發(fā)展迅速

2016年上半年，國內發(fā)行的43單信貸資產支持證券中，有17單為CLO，金額占比34.62%，2015年該類型產品金額占比為76.75%。在非CLO類產品中，發(fā)行規(guī)模占比增幅最大的是公積金貸款支持證券，從2015年的1.72%上升至2016年上半年的25.79%。

2.國內信貸資產證券化發(fā)展存在的不足

2.1個人住房貸款證券化產品發(fā)展緩慢

個人住房貸款是銀行信貸資產中比較優(yōu)良的信貸資產，也是銀行信貸資產中放貸時間最長，最需要盤活的資產。央行統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2016年6月末，國內個人購房貸款余額16.55億萬元，同比增長30.9%。而根據(jù)中債資信相關報告數(shù)據(jù)顯示，至2016年6月末，國內發(fā)放個人住房貸款支持證券399.27億元，僅占個人購房貸款余額的0.25%。

2.2“三農”信貸資產證券化產品尚處于空白狀態(tài)

我國金融機構發(fā)放的“三農”貸款多為政策扶持貸款或小額貸款?！叭r”的信貸資產質量相對偏低，違約風險高于其他信貸資產。主要原因：一是農業(yè)經(jīng)濟受氣候條件等客觀環(huán)境影響較大，經(jīng)營風險較高；二是農村地區(qū)低收入人群聚集，農戶收入不穩(wěn)定，農戶融資渠道欠缺。這些因素嚴重阻礙了‘三農”信貸資產支持證券化產品發(fā)展。

2.3公積金貸款支持證券發(fā)展?jié)摿ι形吹玫匠浞职l(fā)揮

2016年5月份的《全國住房公積金2015年年度報告》顯示，2015年，國內共發(fā)放1.11萬億元的住房公積金貸款，比2014年增長68.10%。截至2015末，國內公積金個人住房貸款余額3.29萬億元。2015年有69.63億元住房公積金貸款實施了證券化，占公積金個人住房貸款余額的比重僅為0.22%。可見，我國的住房公積金貸款支持證券業(yè)務發(fā)展空間巨大。

3.不動產登記新規(guī)對我國信貸資產證券化發(fā)展的影響

3.1有助于推癰鋈俗》康盅捍款證券化發(fā)展

首先是有助于優(yōu)化個人住房抵押貸款質量。隨著近幾年我國房地產去庫存壓力猛增，房地產業(yè)的風險越來越大，房地產商跑路的新聞屢見不鮮，購房者無法收房斷供已經(jīng)成為個人住房抵押貸款的質量下降的主要原因。《細則》第八十六條規(guī)定：“申請預告登記的商品房已經(jīng)辦理在建建筑物抵押權首次登記的，當事人應當一并申請在建建筑物抵押權注銷登記，提交不動產權屬轉移材料、不動產登記證明。不動產登記機構應當先辦理在建建筑物抵押權注銷登記，再辦理預告登記。”這一規(guī)定將從根本上解決了同一不動產不同階段同時抵押的問題，可有效預防開發(fā)商攜款潛逃，也確保了購房者對房子所有權和購房抵押的唯一性，提升了個人住房抵押貸款的質量。

其次是有助于建立健全抵押貸款電子記錄系統(tǒng)?！都殑t》第九十五條規(guī)定：“不動產登記機構應當加強不動產登記信息化建設，按照統(tǒng)一的不動產登記信息管理基礎平臺建設要求和技術標準，做好數(shù)據(jù)整合、系統(tǒng)建設和信息服務等工作?！边@將促進我國在短時期內建立健全抵押貸款電子記錄系統(tǒng)，使抵押權人追蹤抵押貸款及其附隨權利的轉移情況變得更加方便。個人住房抵押貸款質量的提高和信息追蹤的便利性都有助于推動我國個人住房抵押貸款證券化的發(fā)展，使其在市場上更有競爭力。

3.2有助于推動“三農”信貸資產證券化發(fā)展

一是《條例》第二條明晰了不動產的概念，在第五條指出集體土地所有權，房屋等建筑物、構筑物所有權，森林、林木所有權，耕地、林地、草地等土地承包經(jīng)營權，建設用地使用權，宅基地使用權，海域使用權，地役權，抵押權等權利登記的要求條件。不動產登記制度的實施為有效盤活農村不動產資產提供了強有力的保障以及依據(jù)。

二是土地承包經(jīng)營權、林權、海域使用權以及相關定著物的確權，還有抵押權登記的實施，使得與“三農”經(jīng)濟相關的不動產抵押更為的簡單和明確。有利于“三農”信貸資產證券化的發(fā)展?！叭r”信貸資產證券化將會給投資者提供一種全新的投資方式，引導更多的社會流動資金支持我國的“三農”經(jīng)濟。

3.3有助于改善小微企業(yè)融資環(huán)境，緩解其融資難問題

首先，明確了不動產的抵押原則，杜絕多頭抵押，明確不動產唯一性?！都殑t》第五十六條規(guī)定建設用地使用權、海域使用權和該土地、海域上的建筑物、構筑物必須一并抵押，不可以分開抵押。該條例的實施讓金融機構在今后處置不動產抵押品的時候不再遇到房屋、土地分屬多個不同抵押權人等情形，避免抵押權混亂和抵押權人實施權益沖突造成的處置難度。

其次，《條例》完善了抵押品處置程序，確保抵押權人基本權益。條例的實施很好的解決了抵押物處置困難，甚至長期擱置沒法處置的問題，確保了抵押權人的最基本的權益，也降低了抵押貸款的風險。

4.完善不動產登記制度，促進信貸資產證券化發(fā)展的建議

4.1開展不動產登記信息數(shù)據(jù)整合，盡早實現(xiàn)信息共享

不動產登記系統(tǒng)的電子化已經(jīng)成為必然趨勢，要加快建立全國不動產登記信息統(tǒng)一系統(tǒng)，整合各部門掌握的不動產信息，完善電子登記系統(tǒng)，使其能夠完整呈現(xiàn)不動產信息。將有以利于抵押權人更詳細和全面了解抵押物，準確的判斷抵押物的市場價值，推定不動產抵押交易市場化建設。

4.2借鑒國外先進做法，出臺相關法律法規(guī)支持、保障不動產登記制度的有效實施

日本不動產登記制度已經(jīng)擁有百年的歷史，其不動產登記的主要法律依據(jù)是“民法”和“不動產登記法”兩項法律。為了法律的嚴密性，日本曾對全國土地情況進行了長達近30年的調查勘測，繪制成土地圖冊，作為有關部門依法實施不動產登記的依據(jù)。我們可以借鑒國外的做法，出臺專門的法律法規(guī)，不斷修改完善不動產登記實施細則，推動不動產登記制度的全面落實。

4.3加強不動產登記新規(guī)的宣傳推廣

地方政府相關部門及銀行機構應加強對不動產統(tǒng)一登記的法律意義及進行不動產登記所能享有的法律權利的宣傳。向社會告知只有在登記部門履行登記手續(xù)并獲得認可后，其擁有的不動產才能進行交易、擔保、抵押等行為。而沒有登記的不動產如果進行上述交易時，不受法律的保護。所以要讓公民清楚明白積極進行不動產登記所能享受到權利，使其能夠主動去相關登記部門進行登記，確保自己的法律權利。

篇5

金融次貸危機以前，美國、英國、德國、荷蘭等國的證券化監(jiān)管相對寬松，法國、西班牙、葡萄牙等國的證券化監(jiān)管相對嚴格，監(jiān)管差異主要表現(xiàn)在SPV的并表處理和流動性支持的風險權重處理兩方面。

（一）SPV并表處理的監(jiān)管差異

2001年安然事件爆發(fā)之前，美國的會計準則并未要求將SPV并入發(fā)起銀行的財務報表，SPV成為銀行和企業(yè)逃避稅收和會計監(jiān)管的工具。安然事件暴露出的監(jiān)管缺失給美國的財務會計準則理事會（FASB）帶來很大壓力。此后，F(xiàn)ASB開始了SPV的合并報表研究，并于2003年陸續(xù)頒布第46號解釋（FASBInterpretationNo.46，F(xiàn)IN46《）可變利益實體（VariableInterestEntity，VIE）的合并，對第51號會計研究公報的解釋》及其修訂版FIN46R，要求按照SPV中擁有支配性財務利益（即多數(shù)表決權）的主體進行合并，如果不存在多數(shù)表決權，則以可變利益的識別和計量作為判定標準②。然而，為避免對證券化業(yè)務造成過大沖擊，F(xiàn)ASB又規(guī)定合格特殊目的實體（QualifyingSpecialPurposeEntity，QSPE）不屬于FIN46R的應用范圍。美國銀行業(yè)此后便將表外融資實體從VIE轉型成為QSPE③，以此規(guī)避并表要求，證券化的監(jiān)管套利行為及潛在風險仍然未能得到有效控制。歐盟在2002年引入國際會計準則（IAS），要求所有的歐洲銀行都采用國際財務報告準則（IFRS）。IFRS將“自動調節(jié)機制”視作對SPV的實際控制，據(jù)此設立的SPV應當并入發(fā)起銀行的財務報表，以合并報表計算銀行應提取的資本金，因而被認為是針對表外融資實體處理方面最嚴厲的全球會計準則。然而，由于歐盟國家對于IFRS的解讀并不一致，證券化監(jiān)管的力度存在較大差異。在危機之前，德國銀行業(yè)的合并報表中從來沒有納入SPV。這種監(jiān)管滯后的原因在于：一方面，德國會計準則的制定和修改必須得到司法部門的認可，例如德國的銀行法規(guī)定，從事表外融資業(yè)務的SPV不屬于金融服務企業(yè)，會計準則不應將SPV并入銀行財務報表，銀行也無需為SPV提取監(jiān)管資本；另一方面，德國銀行業(yè)采取的是全能銀行模式，開展證券化業(yè)務具有天然的競爭優(yōu)勢。金融監(jiān)管部門出于維護銀行業(yè)國際競爭力的考慮，通常不愿對證券化業(yè)務做出過多限制，即便該國在2002年采用了IFRS的會計準則，但SPV也僅僅是出于財務報告的完整性要求而出現(xiàn)在銀行的合并報表上，銀行并不需要為SPV提取監(jiān)管資本，實質上是對SPV采取非并表的監(jiān)管模式。英國與德國相類似，即對SPV采取財務報告上的并表處理方法，但在監(jiān)管資本上采取非并表的處理方法。法國的金融監(jiān)管部門對于銀行的證券化業(yè)務持謹慎態(tài)度。針對銀行利用SPV進行監(jiān)管套利的問題，法國的銀行監(jiān)察委員會和證券交易委員會強調應提高監(jiān)管標準加以約束，并推動該國在1999年引入IAS的會計標準來監(jiān)管銀行業(yè)，比歐盟的接軌時間早了三年。在此監(jiān)管標準下，法國銀行業(yè)的監(jiān)管套利成本高得多，不僅要在SPV中引入第三方股權和第三方?jīng)Q策，而且要證明SPV的風險和收益完全由其他投資者所承擔，而德國銀行業(yè)只需規(guī)避與SPV的資本聯(lián)系即可。對于同一金融控股集團中銀行與SPV之間的證券化業(yè)務，法國監(jiān)管部門認為，盡管銀行將資產出售給表外的SPV，但風險仍然停留在金融控股集團內部，銀行必須將SPV進行并表處理，并為此補充相應的核心資本。而德國與荷蘭的監(jiān)管部門則認為，雖然資產從銀行報表轉至金融控股集團報表，但就銀行而言已經(jīng)實現(xiàn)了風險轉移，因而無需再對SPV作并表處理和補充資本金。西班牙對于證券化業(yè)務的監(jiān)管最為嚴厲。該國中央銀行既是銀行業(yè)監(jiān)管者，也有權為銀行業(yè)制定會計準則，在引入IFRS時以最謹慎的方式予以解讀，盡可能降低銀行業(yè)的風險敞口和確保銀行體系的穩(wěn)定，這就使得西班牙的銀行業(yè)幾乎不可能利用SPV來進行證券化的監(jiān)管套利活動。西班牙央行于2004年頒布的第4號通知充分反映了監(jiān)管取向：一方面，該通知將證券化業(yè)務置于金融控股集團的整體框架下進行監(jiān)管，要求在金融控股集團所有子公司完全并表之后，再確定證券化風險是否通過銀行子公司的資產出售行為完全轉移出集團報表；另一方面，通知要求會計師應分析SPV在沒有發(fā)起銀行支持的情況下，向投資者出售證券融資工具的能力，以此判斷基礎資產的風險和收益是否真正轉移出銀行表外。即便會計師難以得出明確的結論，也應當認定銀行的證券化操作未能完全轉移資產風險，據(jù)此對SPV進行并表處理，由銀行為SPV的風險敞口補充相應資本金。

（二）流動性支持的風險權重差異

在銀行對SPV流動性支持的監(jiān)管處理上，巴塞爾Ⅰ將其視作表外業(yè)務，銀行不需要為此提取監(jiān)管資本。而巴塞爾Ⅱ在流動性風險管理指南中，要求銀行為流動性支持提取20％的監(jiān)管資本，并根據(jù)SPV及其融資工具的評級結果對流動性支持設定不同檔次的風險權重，以此測算應提取的監(jiān)管資本。美國在2001年之前只是將銀行給予SPV的信用擔保視作表內業(yè)務，按8％的資本充足率要求提取監(jiān)管資本，而將流動性支持視作表外融資業(yè)務，無需提取監(jiān)管資本。為節(jié)約資本支出，美國的大部分SPV主要利用流動性支持來為其發(fā)行的證券融資工具提供保險，銀行業(yè)的表外流動性風險敞口隨之上升。受安然事件影響，美國開始研究流動性支持的風險監(jiān)管問題，監(jiān)管部門在2004年7月要求銀行將其對SPV提供的流動性支持按10％的轉換因子轉入表內風險資產，并為其提取監(jiān)管資本。然而，過低的風險轉換因子意味著流動性支持的資本消耗并不大，銀行基于證券化業(yè)務的監(jiān)管套利行為仍然很活躍。德國直到2008年才開始落實巴塞爾Ⅱ的流動性監(jiān)管要求。然而，此時正值次貸危機趨于惡化的階段，SPV融資工具的信用評級普遍出現(xiàn)大幅下調，流動性支持的風險權重不斷調升，新的流動性監(jiān)管要求大量消耗了德國銀行業(yè)的資本金，給金融穩(wěn)定帶來巨大的壓力。德國監(jiān)管部門在事后總結經(jīng)驗時曾表示，如果在2007年1月按期實施巴塞爾Ⅱ，德國銀行業(yè)的資本金壓力要小得多，次貸危機的負面沖擊也不會如此嚴重。在法國金融監(jiān)管部門的努力下，該國于2006年1月正式實施巴塞爾Ⅱ的流動性監(jiān)管制度，較協(xié)議約定的生效日期提前了一年。為適應新的監(jiān)管要求，法國銀行業(yè)盡量選擇那些信用評級較高、資產質量真實可信的融資工具作為支持對象，對于證券化鏈條過長的融資工具，則大幅壓縮流動性支持的額度④，以節(jié)約與之相關的資本支出，或者避免引起監(jiān)管部門的懷疑和審查，從而降低了潛在的流動性風險，為抵御危機沖擊奠定了較好的基礎。西班牙和葡萄牙出于審慎監(jiān)管的考慮，認為巴塞爾Ⅱ對流動性設定差別化的風險權重，可能會誘發(fā)新的監(jiān)管套利活動，因為SPV可以通過信用增級手段獲得理想的評級結果，不僅起不到預期的風險防范效果，反而會降低真實的資本緩沖能力。有鑒于此，西班牙和葡萄牙都堅持對本國銀行業(yè)給予SPV的流動性支持設定100％的風險權重，避免了濫用證券化的金融風險。

二、監(jiān)管差異對各國資產證券化風險的不同影響

Acharya和Schnab（l2010）曾以證券化的核心工具——資產支持商業(yè)票據(jù)（ABCP）為例，實證考察了發(fā)達國家的金融監(jiān)管對于證券化業(yè)務的影響。統(tǒng)計結果表明，危機以前（截至2007年1月1日），296個SPV發(fā)行的ABCP余額達到1.2萬億美元，其中，監(jiān)管套利型SPV發(fā)行的ABCP余額為2130億美元，余額僅次于客戶服務型SPV——多賣方管道機構⑤。商業(yè)銀行發(fā)起支持了9000億美元（占總量的73％）的ABCP，其余的發(fā)起支持機構依次為金融控股集團（1800億美元）、抵押貸款機構（710億美元）、保險公司（140億美元）以及投資銀行（110億美元）。由于主要經(jīng)濟體在證券化監(jiān)管上存在較大差異，導致各國發(fā)行ABCP的增長速度參差不齊。圖1顯示，危機以前，監(jiān)管相對寬松的美國、德國、英國、荷蘭，證券化業(yè)務發(fā)展相對較快，其中，德國的ABCP余額從2001年不到800億美元快速增至危機前夕的2000億美元以上，英國的ABCP余額也有非常顯著的增長。監(jiān)管相對較嚴的法國證券化業(yè)務發(fā)展較慢，ABCP余額的最高點尚不足700億美元。監(jiān)管最嚴的西班牙甚至沒有一家銀行直接發(fā)起支持ABCP，只有桑坦德銀行（Santander）通過英國的全資子公司間接支持了少量的ABCP。2007年次貸危機爆發(fā)之后，原先發(fā)展最快的美、德、英、荷四國的ABCP余額急遽萎縮。2009年初，美國的ABCP余額降至2001年初的水平，德國和荷蘭的萎縮程度比美國還要嚴重。相比之下，法國的證券化業(yè)務則要穩(wěn)健得多，ABCP余額僅比最高點下降了約200億美元。標準普爾的報告（2010）顯示，危機期間，監(jiān)管套利型SPV的ABCP余額減少了67％-75％，客戶服務型SPV的ABCP余額只減少了38％，而歐洲銀行業(yè)發(fā)起支持的SPV超過2/3都從事監(jiān)管套利業(yè)務，這就導致監(jiān)管寬松的德國和荷蘭受危機沖擊的影響遠強于監(jiān)管嚴格的法國，至少在證券化業(yè)務方面是如此。

三、對我國金融監(jiān)管的啟示

（一）立足國情合理解讀與運用國際監(jiān)管規(guī)則

盡管IFRS、巴塞爾協(xié)議等國際監(jiān)管規(guī)則制定了統(tǒng)一的標準，但在具體實施上還有賴于各國監(jiān)管部門根據(jù)本國國情對這些國際規(guī)則進行合理的解讀與運用。從中國的基本國情來看，隨著利率市場化逐步推進和市場競爭趨于強化，商業(yè)銀行利用表外業(yè)務規(guī)避監(jiān)管的創(chuàng)新活動層出不窮，金融穩(wěn)定的潛在隱患日益凸顯，有必要對此保持高度警惕并強化監(jiān)管約束。在這一點上，我國對巴塞爾Ⅲ采取適度從嚴的解讀方式，并按期實施《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，這種審慎監(jiān)管取向值得肯定。

（二）金融監(jiān)管應兼顧風險防控和經(jīng)濟增長的雙重要求

過于嚴厲的金融監(jiān)管（如西班牙）會抑制信貸投放，削弱金融業(yè)對實體經(jīng)濟的支持力度，而過于寬松的金融監(jiān)管（如德國）又會引發(fā)監(jiān)管套利，增加金融體系的潛在風險。對于中國而言，金融監(jiān)管應以風險防控為主，兼顧經(jīng)濟增長的內在需求，監(jiān)管部門要盡可能地合理區(qū)分金融業(yè)務中服務實體的因素與監(jiān)管套利的因素，并為其制定差異化的監(jiān)管標準，在限制高風險、投機性金融業(yè)務的前提下，引導金融機構更好地服務實體經(jīng)濟。

（三）定期評估金融監(jiān)管標準的適用性并予以動態(tài)調整

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文章編號：1005-913X（2016）01-0109-03

一、資產證券化的概念

銀行將能夠產生穩(wěn)定的現(xiàn)金流的流動性不足的信貸資產以證券交易形式融資的過程，為資產證券化。以相應的資產作為基礎發(fā)行的證券為證券化產品。資產通過證券化，解決了流動性風險。資產證券化分為廣義和狹義，廣義的資產證券化是指某一資產或資產組合采取證券資產這一價值形態(tài)的資產運營方式，包括以下四類：實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化、現(xiàn)金資產證券化。狹義的資產證券化是指信貸資產證券化。按照被證券化資產種類的不同，信貸資產證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化和資產支持的證券化。

二、資產證券化的必要性

目前，中國的經(jīng)濟面臨許多問題。地方政府融資平臺長期建設項目投資，導致金融市場流動性緊張；利率管制催生影子銀行，推高民間借貸資金成本；商業(yè)銀行的貸款歧視，使得中小企業(yè)融資難、融資成本高企；大型國企資金來源單一，資產負債率已達監(jiān)管上限；銀行類金融機構的期限錯配，導致銀行系流動性風險和利率風險。資產證券化，作為一種結構性資產融資手段，對于解決上述問題能夠提供幫助。

劉浩洋（2015）認為資產證券化是巴塞爾協(xié)議對資本充足率的要求；信貸資產證券化將有助于我國銀行業(yè)的健康發(fā)展；發(fā)展資產證券化融資， 有利于加快資本市場的成長和完善；有利于加速我國投融資體制的改革。林?。?015）認為商業(yè)銀行加快資產證券化有利于改善銀行的流動性結構性不足的困境，有利于分散銀行經(jīng)營風險、增強風險管理能力并且提供了銀行介入資本市場的平臺，有利于幫助銀行形成新的利潤增長點。王元璋，涂曉兵（2015）認為資產證券化可以對貸款規(guī)模增長迅猛，銀信合作全面收縮的問題進行有效疏導；同時也是中小企業(yè)融資難題的解決途徑和商業(yè)銀行主動管理信用風險的利器。馮留鋒（2014）認為資產證券化能有效解決金融體系市場割裂和功能錯位問題；解決商業(yè)銀行流動性問題，可以提高銀行風險防范能力，同時有利于化解不良資產，降低不良貸款率。

三、資產證券化的發(fā)展現(xiàn)狀

（一）資產證券化發(fā)行主體不斷增多

資產證券化備案制新規(guī)以來，各大銀行及公司紛紛試水，中國銀行監(jiān)督委員會不久前剛剛批復了包括中信、光大、華夏、浦發(fā)等27家銀行開辦信貸資產證券化業(yè)務資格。資產證券化的發(fā)行主體，此前以大型國有銀行為主，現(xiàn)在已經(jīng)擴大到了股份制銀行、政策性銀行、資產管理公司、農合機構、農村商業(yè)銀行、外資銀行，還包括汽車消費金融公司、財務公司等。

（二）資產支持證券投資者日趨多元化

資產證券化投資者包括商業(yè)銀行、政策性銀行、股份制銀行、城商行、信用社、財務公司、證券公司、外資銀行、證券投資基金、社?；鸬龋倚刨J資產證券化支持實體經(jīng)濟的作用正在增強。

（三）資產證券化業(yè)務不斷創(chuàng)新

資產證券化產品的種類越來越豐富，涵蓋的行業(yè)也越來越廣泛，包含了銀行、證券業(yè)、電信、交通、電力、房地產等許多行業(yè)。業(yè)務也在不斷創(chuàng)新，如東方證券公司與阿里巴巴合作推出的阿里小貸，是以信貸資產為基礎資產的資產證券業(yè)務。該業(yè)務是證券公司首次開展以信貸資產為基礎資產的資產證券化業(yè)務。華夏資本管理有限公司“中信華夏蘇寧云創(chuàng)資產支持專項計劃”（以下簡稱“蘇寧云創(chuàng)”）經(jīng)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案后，2月6日在深交所掛牌轉讓。該產品是資產證券化業(yè)務備案制后深交所掛牌的首個房地產投資基金（REITs）。渣打中國在中國銀行間債券市場成功發(fā)行該行在華首單信貸資產證券化產品――“臻騁2015年第一期信貸資產證券化信托資產支持證券”，成為國內首批參與信貸資產證券化試點的外資銀行之一。首只私募信貸資產證券化產品是由諾亞財富與阿里小貸公司發(fā)行的。證券資產化業(yè)務不斷創(chuàng)新，資產證券化產品不斷增多。

（四）規(guī)模不斷擴大

中國信貸資產證券化開始于2005年。2005年信貸資產證券化和住房抵押貸款證券由中國國家開發(fā)銀行和中國開展建設銀行發(fā)行，發(fā)行規(guī)模達7.196十億人民幣。在2006年的發(fā)行規(guī)模為11.58十億人民幣。在2007年的發(fā)行規(guī)模為17.808十億人民幣，2008年是30.201十億人民幣，包括中國建設銀行，從而進一步豐富了資產證券化的范疇首次發(fā)行不良資產證券化產品。到了2008年底，總發(fā)行規(guī)模66.785十億人民幣。無論是在數(shù)量還是規(guī)模，信貸資產證券化享受一小部分的債券市場。在2008年，由于美國次貸危機的爆發(fā)，金融危機的爆發(fā)，我國監(jiān)管機構出于宏觀審慎和把控風險的考慮，暫停國內資產證券化的推進步伐。2012年2月，中國人民銀行宣布，將繼續(xù)推動這種金融創(chuàng)新的信貸資產證券化。于2012年5月17日，中國人民銀行，財政部，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會和衛(wèi)生部聯(lián)合在關于信貸資產證券化試點的進一步擴大發(fā)行事項的通知，重啟信貸資產證券化，與50十億人民幣的量。2013 年發(fā)行的總規(guī)模為 300十億人民幣，較2012年多5倍。而2014年，發(fā)行規(guī)模更是達到了400十億人民幣。

四、資產證券化存在的問題

（一）法律法規(guī)缺失

目前關于資產證券化的相關法律法規(guī)有十余部，主要的有以下幾部：2001年公布：《中華人民共和國信托法》；2005年公布：《信貸資產證券化試點管理辦法》，《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》，《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》；2006年公布：《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》；2008年公布：《關于進一步加強信貸資產證券化業(yè)務管理工作的通知》；2013年3月，證監(jiān)會出臺的《證券公司資產證券化業(yè)務管理規(guī)定》，對《試點指引》進行了較大程度的規(guī)范和修改；2015年2月，證監(jiān)會取消了資產證券化業(yè)務行政審批，并同時著手完善相關制度銜接和配套措施。從上面的法律可以看出，目前我國的資產證券化正處于試點階段，正規(guī)的法律還沒有出臺，都是針對試點公布的規(guī)定，關于資產證券化的法律法規(guī)缺失。相應的監(jiān)管體系也未形成，我國基礎法規(guī)制度建設落后于市場發(fā)展步伐，沒有相應法規(guī)作后盾，很難規(guī)范市場主體行為，投資者合法權益難得到真正的保障。

（二）專業(yè)人才的缺乏

近年來，資產證券化不斷發(fā)展壯大，雖處于試點階段，但資產證券化產品卻已數(shù)量繁多，并且業(yè)務品種較新，交易結構也很復雜，不斷衍生的產品需要大量的人才維護，因此，在這方面需要大量的專業(yè)性強的人才，而目前我國人才儲備量不足。而且同時具有專業(yè)知識和法律知識的綜合性人才也很缺乏，相關參與方的人才儲備也相對不足。

（三）中介機構質量有待提高

目前我國中介機構的權威性存在質疑，服務質量不高，尤其是信用評級機構，信用評級機構對資產證券化產品的信息披露具有重要作用，但因我國目前信用評級機構缺乏獨立性，規(guī)模小，評級體系不夠完善、信息披露不充分、市場對信用資產機構的作用不能夠充分的認識，導致服務水平有限，得到的評級結果難以使廣大投資者信服，不利于我國資產證券化的發(fā)展。

（四）二級市場缺乏流動性

資產證券化產品主要在二級市場交易，二級市場的作用是為有價證券提供流動性，使證券持有者隨時可以賣掉手中的有價證券，得以變現(xiàn)。但二級市場的流動性本身有待提高，而流動性不足的最大問題，就是會導致二級市場交易不活躍，進而使投資者對債券投資越來越小心翼翼，進一步降低流動性。在這個大環(huán)境下，資本證券化產品的流動性不足，不利于資產證券化的發(fā)展。

（五）資本市場制度不完善

資產證券化發(fā)展的先決條件是發(fā)達的資本市場。我國目前的資本市場尚不成熟，這在很大程度上影響了資產證券化產品的吸引力。另一方面，由于資本市場缺少流動性，資產風險的分散也難以實現(xiàn)，使得資產證券化產品的流通也被較大程度的限制。在制度設計上還不是很完善，包括發(fā)行制度，包括監(jiān)管制度等方方面面都存在一些不足之處。

五、資產證券化的對策建議

（一）建立健全有中國特色的法律法規(guī)制度

資產證券化不斷創(chuàng)新發(fā)展，涉及面加大，對法律方面的要求也越來越嚴格，如若沒有嚴格健全的法律法規(guī)來規(guī)范，資產證券化注定走不遠，應建立全面的法律，規(guī)范資產證券化的發(fā)展，加強對其的監(jiān)督與管理。借鑒國外成熟的資產證券化市場，國外的法律法規(guī)，在借鑒的同時要結合我國的特色，我國的資產證券化還處于試點階段，與國外成熟的市場不同，應建立有中國特色的法律法規(guī)體系。同時，在現(xiàn)有的法律法規(guī)基礎做出補充，修訂關于各種資產證券化業(yè)務的法律，以規(guī)范資產證券化業(yè)務，完善與資產證券化相匹配的其他法律法規(guī)，例如，《證券法》、《銀行法》、《銀行業(yè)監(jiān)管法》、《會計法》等等，從而建立一整套完整的資產證券化法律體系。完善監(jiān)管框架和制度安排。因此，結合最新的美國金融監(jiān)管改革法案，中國還應完善法律及監(jiān)管制度，提高交易質量，設立專門的資產證券化政府機構進行風險管理。

（二）培養(yǎng)綜合型人才

金融市場對我國的經(jīng)濟起著重要的作用，資產證券化市場是我國金融市場的重要組成部分，因此，要加強對我國人才的培養(yǎng)，加強對在職人員的再教育再培訓，不僅是專業(yè)方面的知識，也要對他們進行法律方面的教育，培養(yǎng)在職人員的綜合素質，打造專業(yè)性強的團隊，這樣才能在發(fā)展中立于不敗之地。金融機構可和高校合作培養(yǎng)定向性、專業(yè)性人才，擴大人才儲備，充分利用資源，培養(yǎng)綜合性人才。

（三）建立規(guī)范的中介機構，提高服務質量

中介服務機構在金融體系中起著重要的作用，必須加強對中介機構的信用建設，完善評級制度，建立完善的金融信用體系，并提高中介機構從業(yè)門檻。中介機構能夠為市場提供信息，降低信息成本，實現(xiàn)資金流與物流，信息流的高效整合，中介機構規(guī)范能大大提高效率，做到資源整合，促進資產證券化的發(fā)展。在鼓勵發(fā)展資產證券化中介機構的同時，要加強對中介機構的監(jiān)督，提高其服務質量，使其更好的發(fā)揮作用。

（四）增加二級市場的流動性

在資產證券化的近幾年試點中，已經(jīng)顯露出二級市場的流動性嚴重不足的狀況。首先，應努力擴大交易市場，促進銀行間債券市場與證券交易所大宗交易平臺的互聯(lián)互通。其次，應努力擴大投資者范圍，允許普通投資者、養(yǎng)老基金、社?；鸬热胧小Ｗ詈?，應努力探索做市商的報價機制。

（五）完善資本市場制度

郭樹清（2012）認為中國資本市場的改革和發(fā)展始終堅持市場化、法治化的發(fā)展道路。應從七個方面進行改革：改革完善公開發(fā)行法律制度，改革完善私募市場法律制度，改革完善債券市場法律制度，改革完善資產管理法律制度， 改革完善期貨及衍生品法律制度，改革完善資本市場對外開放法律制度，改革完善投資者保護法律制度。

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[關鍵詞] 資產證券化最優(yōu)金融結構體制融資評審通過機制

70年代出現(xiàn)的資產證券化是20世紀金融領域中最重要的金融創(chuàng)新之一。按揭支持證券（Mortgage-backed Securities ,MBS）余額現(xiàn)已超過美國國債成為其第一大市場。資產證券化到底有什么功能使得它獲得了如此迅猛的發(fā)展？我國規(guī)范化的實踐則始于2005年末的建元一期和開元一期項目，資產證券化在我國可謂是方興未艾，我國現(xiàn)在開展資產證券化有多大的必要性和意義？這些是需要充分探討的有重要意義的問題。本文探索著用下面的三性模式，并對表內模式和表外模式進行對比來對其功能和意義進行系統(tǒng)論述。另外，本文的探討還“順便”涉及到對“銀行消亡論”的評判。為論述方便，本文主要以MBS為例進行討論。

一、資產證券化在流動性方面的功能和意義

對于銀行來說，“存短貸長”是其經(jīng)營的一個根本性的制度缺陷。貸款一級市場尤其是長期貸款市場的內在必然要求是有二級市場。

解決這個問題的對策之一是將其貸款出售給其他銀行。但這樣受讓銀行將貸款再出售也將是困難的，且這樣轉讓解決不了整個銀行體系的問題。第二種對策，就是表內模式的資產證券化。第三種對策就是SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的載體) 模式即表外模式的資產證券化。在兩種證券化模式下銀行都能及時收回貸款債權，MBS的投資者也都同樣具有流動性。

這兩種模式的資產證券化在保證銀行以及投資者的流動性方面具有相同的功能。本文下面將論述到，兩種證券化在安全性和效益性方面的功能卻有非常大的區(qū)別，這就意味著安全性效益性方面的功能不是資產證券化的最基本的功能；意味著資產證券化的最基本的功能就是增強流動性（銀行的，以及投資者的）。再考慮到歷史上資產證券化的起因，應當認為資產證券化的最基本的功能和意義就是解決流動性問題。

我國資產證券化之所以長期開展不起來，最重要的原因之一是我國按揭貸款開始時間尚不長和規(guī)模有限。根據(jù)國際經(jīng)驗，住房貸款占全部貸款比例達到30%左右時，可能給銀行帶來流動性威脅，商業(yè)銀行就會提出按揭證券化的要求。而根據(jù)去年央行研究報告，2005年我國住房抵押貸款余額1.9萬億元，約占全部貸款余額的10%。目前上述流動性問題尚不嚴重。等到按揭充分發(fā)展起來后，（預計到2007年余額將達到5萬億元，到2012年將會達到40萬億元。）就需要資產證券化來發(fā)揮它的這種基本功能了。

既然資產證券化時銀行要借助于直接融資市場，那么為什么原始借款人不直接在證券市場上發(fā)行證券融資，而要向銀行借款？（進一步說，銀行的存在到底有何意義？銀行是否會像有人認為的那樣遲早成為被淘汰的恐龍？）

銀行的必要性之一在于其資信審查功能。原始借款人不可能全部都通過證券市場籌資。沒有銀行的話投資者就得在數(shù)以萬計的證券中一一進行資信調查，其投資的信息成本就會太大了。個人籌資者自不必說，而企業(yè)若全都自己發(fā)行證券，那么大多數(shù)企業(yè)由于其資信有限，就很難在證券市場上獲得投資者的青睞。而銀行作為中介了投資者對于籌資者進行資信調查，從而解決了融資時的信息溝通和信息不對稱問題。

但是銀行中介同時也有一個根本性的缺陷，即作為中介必然有資金來源和運用的協(xié)調問題，其主要的矛盾是上面所說的“存短貸長”。解決這個問題有兩條出路：一是解決“短存”問題，筆者認為我們現(xiàn)在應當大力發(fā)展“存單證券化”。另一條出路，就是 “資產證券化”，它可以相當徹底地解決銀行“存短貸長”的矛盾，同時又能繼續(xù)發(fā)揮銀行的資信審查功能。銀行和證券市場各司其職，正好將銀行中介功能同直接信用“出資者流動性高”“融資期限長”等功能有機地結合在一起，形成了更加優(yōu)良的金融結構。筆者認為這種金融結構是現(xiàn)在所能設想的最優(yōu)的金融結構。而傳統(tǒng)的以銀行為主的日德式的金融體制和以證券市場為主的美國式金融體制都是不夠完善的。

這是資產證券化的革命性意義之一。

我國一直以銀行信用為主，直接融資發(fā)展不足，過分依賴銀行系統(tǒng)也是造成商業(yè)銀行不良信貸資產持續(xù)增加的原因之一。一般認為現(xiàn)在我們應當加緊發(fā)展直接融資。而資產證券化正好為此提供了一個好機會，在發(fā)展資產證券化的同時，自然就促進了證券市場。所以，我國開展資產證券化比起金融體制相對健全的國家，更具有意義。

因此，僅從這個意義上，我們也應當積極推進資產證券化――雖然客觀條件尚不完全成熟，但在條件許可的范圍內，政府應當積極推進資產證券化。這才是我們應有的基本態(tài)度。

還有，資產證券化將銀行融資和直接融資融為一體，這樣原本分割的銀行融資的資金便通過證券化而進入了全國統(tǒng)一的各類金融機構廣泛參與的金融市場，從而促進了資金在社會上的流動。

另外，資產證券化還能對銀行流動性財務指標產生影響。表內模式下，銀行自己發(fā)行的債券是銀行的負債，因此會導致資產負債率上升。在SPV模式下，如果發(fā)起人向SPV出售資產池被確認為是“銷售”，則這筆資產組合會被從資產負債表中剔除，改為現(xiàn)金資產，從而使流動比率上升。但如果沒有被確認為是“銷售”，則效果同表內模式一樣。

二、資產證券化在安全性方面的功能和意義

本文認為資產證券化在安全性方面有轉移風險、分散風險、改進風險評估通過機制、消化損失、以及改善會計報告等五個方面，這里所說的風險，包括信用風險、利率風險、（借款人）提前償付風險等。

1.轉移風險

表內模式下，銀行自己直接發(fā)行以其貸款資產支持的證券，這樣，發(fā)行證券就是銀行的負債，銀行無法轉移風險。

在SPV模式下，發(fā)起人如果將其資產池“真實銷售”出去，則發(fā)起人就將所有風險轉移了出去。

人們常常把資產證券化的風險轉移看作是“零和游戲”，但風險很集中的銀行，將其風險轉移給眾多的投資者來承擔，便形成了“風險分散”。“風險分散”當然比“風險集中到銀行”要好。（不過在進行資產證券化時，往往有種種信用增級措施，這樣風險其實大部分由那些擔保機構承擔了）

2.分散風險

這一條上一條已論述了。而表內模式下，本來就是由債券的發(fā)行銀行承擔風險的，因此沒有分散風險的功能。

3.改進風險評估通過機制

資金供給者在選擇資金投放對象時一般將眼光投在資信等級較高的公司和證券上，而資本需求者或許擁有某些高質量的資產，但可能因整體資信不佳而無法籌集到所需的資本。而資產證券化則是憑借資產發(fā)起人的一部分資產池的未來收益能力來融資的，資產池的償付能力與發(fā)起人的資信能力以“破產隔離”的方式比較徹底地分割開來。投資者在決定是否購買MBS時，主要關注資產池本身質量狀況、未來現(xiàn)金收入流量的可靠性和穩(wěn)定性，以及交易結構的嚴謹性和有效性，而將資產發(fā)起人自身的資信能力置于一個相對次要位置。

這意味著融資制度的一種重大變革，它變整體風險為風險“結構化”。銀行的風險原本就是由一項一項的資產的風險構成的，資產證券化的精巧技術使得發(fā)起銀行獲得融資的憑借是其局部優(yōu)質資產，而不是魚龍混雜的整體資產，這樣使得社會融資效益大大增強。筆者認為這一點具有革命性的重大意義。

表內模式下，銀行自己發(fā)行以貸款資產支持的債券，是沒有這種區(qū)分風險的功能的。

4.消化損失

銀行發(fā)放貸款是分散進行的，根據(jù)大數(shù)定律，銀行本身就具有一定的消化損失的能力。而在SPV模式下，如果SPV同時購買了多個資產池，則這些資產池之間，會再一次產生消化風險損失的功能。這種功能在表內模式下是沒有的。

5.改善會計報告，提高銀行資本充足率

在SPV模式下，資產證券化與傳統(tǒng)融資方式的區(qū)別在于其是一種表外融資方式。資產證券化后發(fā)起人持有的風險資產就變成了現(xiàn)金資產，這就使得銀行的資本充足率（銀行資本占風險資產的比率）得以提高。這對那些達不到《巴塞爾協(xié)議》銀行資本充足率標準(8%)的銀行，意義很大。

而在表內模式下，銀行貸款資產仍然留在資產負債表內，資本充足率就不會發(fā)生變動。

三、資產證券化在效益性方面的功能和意義

資產證券化作為一種結構化融資，也具有結構化的效益。

1.發(fā)起人的效益

(1)資產證券化并沒有導致銀行收益外流。資產證券化的收益是結構化的，證券化之前的貸款資產的利息收益銀行已經(jīng)收回了;之后的利息收益對于處于“存短貸長”狀態(tài)的銀行而言其實本來就不是它所應得的。這一點對于表內模式和SPV表外模式都一樣。

至于現(xiàn)在我國的銀行 “惜售”按揭貸款，原因不在于什么“資產證券化會降低銀行的效益”，而在于上面提到過的我國的銀行還沒有來得及出現(xiàn)流動性問題。

(2)由于通常進行信用增級，基礎資產池的收益同MBS的利率之間會有一個差額，除去各種中介費用后，在最常見的優(yōu)先-次級結構下，由于次級證券往往是由發(fā)起人購買，因此發(fā)起人這時會獲得這項差額。

(3)發(fā)起人一般還充當服務人，這樣它還可以獲得一筆服務收入。

另外，資產證券化還能影響發(fā)起人的會計報告。如果轉讓證券化資產的行為（在表內模式下和一部分表外模式下）被確認為擔保融資，這樣就會使資產利潤率下降。表外模式下如果轉讓行為被確認為銷售，就要確認收入和轉讓損益。

2.SPV的效益

基礎資產池的收益同MBS的利率之間的最終差額一般歸SPV。如果發(fā)行的是優(yōu)先-次級證券，則此最終差額歸屬次級證券所有者，SPV只能得到中介費。

3.評估機構、擔保機構、托管人、承銷商等中介結構的效益

顯然，評估機構、擔保機構、托管人、MBS承銷商等中介結構從資產證券化中都能獲得收益。

4.投資者的效益

對于投資者，投資于MBS，同投資于其他證券并沒有什么根本的區(qū)別?？偟膩砜碝BS的安全性一般略低于國債，因此利率一般是略高于國債。不過，如果投資者購買的是次級證券，則效益較高。

可見資產證券化對各方都是有效益的，形成如此功能的原因在于資產證券化是一種結構性的融資，由于信用增級，使得基礎資產池的收益同MBS的利率之間會有一個差額，這樣基礎資產池的收益便由各方分享，形成共贏。

表內模式下，主要是銀行在取得前期收益后，將后期收益讓渡給投資者而已。也沒有人因此喪失了效益。

5.對于原始債務人的意義

由于資產證券化增進了發(fā)起銀行的效益，所以也就降低了銀行向借款人出資的利率上限，從而有可能降低了借款人的籌資成本。

從以上分析可以看出，總的來說SPV模式在功能和意義上要優(yōu)于表內模式。

以上可見資產證券化具有非常重要的新功能和意義。我們對此應有深刻的認識。雖然我們目前銀行流動性尚充足，但我國按揭貸款正在迅速發(fā)展，資產證券化的必要性正在迅速加大，我們現(xiàn)在就應當積極推進資產證券化的發(fā)展，為大規(guī)模的資產證券化時代的到來做好充分準備。

參考文獻:

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一、資產證券化內涵與意義

1.資產證券化內涵?！百Y產證券化”雖然尚缺乏一個公認的定義,但并不影響對這一概念的應用。其內涵是發(fā)起人把持有的流動性差的資產,分類整理為不同資產組合形成資產池后轉移給特殊目的載體,通過信用增級手段分離資產收益和風險,并轉化成以該資產所產生的現(xiàn)金流作為擔保的證券(Asset-BackedSecuritization,ABS)發(fā)售給投資者。

2.資產證券化的意義。從國際金融實踐來看,金融機構開展資產證券化意義體現(xiàn)在以下方面:

第一,優(yōu)化自身風險與收益組合。首先,資產組合理論表明,只要兩筆基礎資產相關系數(shù)小于1,則這兩種資產組成的投資組合就能夠有效降低風險。基于多筆信貸資產的證券化,能夠將證券化資產提供給較多投資者,是一種重要的風險轉移和分散工具。其次,它還能讓發(fā)起人獲得增進總體盈利水平、釋放風險資本金、提高資產安全性等多方面的好處。

第二,夠疏導金融風險。這主要體現(xiàn)在增加資產負債管理手段以緩解流動性壓力。首先,通過證券化真實出售與破產隔離功能,流動性較差的中長期資產被置于資產負債表外,取而代之的是高流動性現(xiàn)金資產。其次,證券化增加了發(fā)起人從資本市場獲取流動性的渠道。這較之金融機構借助傳統(tǒng)的從貨幣市場買賣短期債券手段管理流動性,其流動性壓力緩解了許多。

第三,提供低成本融資方式。證券化不再需要權益資本支持資產,能直接在具有深度的資本市場上發(fā)行高評級的債券,再加上投資者需求的推動,發(fā)起方的融資成本能得到有效控制。

二、反思資產證券化與全球金融危機

尚未平息的金融危機起源于房貸危機,而房貸危機又與房地產證券化聯(lián)系甚為緊密,這是反思危機所得到比較公認的結論。然而ABS最終能成為金融危機的導火索,筆者認為主要是兩方面的原因。

首先,美國商業(yè)銀行借助ABS出售房產抵押貸款,實現(xiàn)了貸款風險轉移。同時,ABS杠桿效應又讓銀行獲得大量流動性強的現(xiàn)金資產,在兩種力量共同推動下,銀行房貸行為變得缺乏約束。許多原本不具備貸款資格的人也獲得了貸款,形成所謂“次級貸”,當“次級貸”充斥整個金融市場,其隱含的風險也越來越多。同時,無節(jié)制的房貸供給將無止境地釋放消費者購房需求,房市泡沫因此越吹越大,房市風險的加劇成為決定危機進程重要因素。

其次,ABS改變了銀行風險的內在屬性。一方面,主流ABS過程隱去了資產負債表對抵押貸款的反映,取而代之的是風險隱蔽性更高的MBS、CDO、CDS等衍生金融產品。然而這些衍生品其真實債務人可能不具備償付能力的事實卻往往會被商業(yè)銀行輕易忽視掉。這充分反映了ABS使得銀行風險更為隱性化的屬性。另一方面,由CDO、CDS大量使用所引發(fā)的貸款質量問題,再次加大了風險的程度。通過資產證券化,商業(yè)銀行傳統(tǒng)的“貸出———持有”管理模式變?yōu)椤百J出-分銷”模式,管理模式的轉變讓銀行失去了盡職調查動力,更高次貸違約率也因此出現(xiàn)。總之,由資產證券化過程所引發(fā)的外部市場環(huán)境和內部風險屬性的劇變,最終為金融為的爆發(fā)與蔓延埋下了隱患。

三、對我國商業(yè)銀行開展資產證券化的思考

1.國外資產證券化一般模式與借鑒。正因為ABS是把雙刃劍,所以我們更應該以一種“趨利避害”的理念來發(fā)展該業(yè)務。出于為國內商業(yè)銀行開展資產證券化提供些許啟示考慮,對國外資產證券化業(yè)務模式進行反思也就變得有一定現(xiàn)實意義。國外ABS實踐表明,資產證券化主要有表內和表外兩種發(fā)展模式。

1.1表外模式。這是目前最主流模式,也是最徹底的證券化。商業(yè)銀行作為發(fā)起人把符合條件的證券化資產真實出售給一家SPV,SPV購買后建立資產池并以其為支撐發(fā)行MBS證券。采用表外模式需要特別立法以保證債權債務關系的順利轉移。在我國現(xiàn)行法律框架下,需要為大量分散化的人辦理債務轉移確認手續(xù)無疑是一項龐大的工作;另外,SPV設立又難以獲得相關法律支持。諸多法律障礙的存在使得該模式操作難度很大。筆者認為,表外模式對國內商業(yè)銀行而言不是最理想的選擇。

1.2表內模式。這也是在歐洲比較常見的一種模式,這時被證券化的資產仍留在發(fā)起人資產負債表內,由發(fā)起人以該資產構建的資產組合為支撐,自己發(fā)行MBS證券。因此,該模式典型特征是不涉及被證券化資產債權債務關系轉移,較表外模式其操作相對簡單。筆者認為,它是今后我國需要著重引入的一種發(fā)展模式。

2.對ABS在我國商業(yè)銀行實踐的思考。金融危機的出現(xiàn)對我國商業(yè)銀行開展資產證券化、拓寬業(yè)務領域既是機遇又是挑戰(zhàn),如何充分利用這一契機實現(xiàn)資產證券化的良性發(fā)展呢?筆者認為,重點需要做好以下幾方面方工作:

2.1加速推進資產證券化立法建設進程?？偨Y成功經(jīng)驗,只有盡快制定專門的金融資產證券化法案,完善和資產證券化有關的已有法律制度,明確資產證券化過程中的會計、稅務、報批等一系列政策問題才能推動資產證券化市場的規(guī)范發(fā)展。

篇9

內容提要     （2）

一、國外資產證券化的發(fā)展與我國資產證券化的可行性分析     （3）

（一）、國外資產證券化的發(fā)展

（二）、我國資產證券化的可行性分析

二、信貸資產證券化的模式與途徑     （4）

三、我國商業(yè)銀行信貸資產證券化現(xiàn)狀及所面臨的風險     （6）         

（一）、我國商業(yè)銀行資產證券化的現(xiàn)狀

（二）、資產證券化所面臨的風險

四、我國信貸資產證券化操作過程中應注意的幾個問題     （8）

（一）、資產證券化一般來說應該注意的若干問題

（二）、我國銀行證券化基礎資產的選擇

（三）、信貸資產證券化的信用增級

（四）、信貸資產證券化的銷售對象

五、商業(yè)銀行信貸資產證券化在我國的實踐意義     (10)

參考文獻     (11)

一、國外資產證券化的發(fā)展與我國資產證券化的可行性分析

資產證券化是指將某一單位（通常是銀行或非銀行金融機構）流動性較差但具有相對穩(wěn)定的可預期現(xiàn)金收入流量的資產，通過一定的資產結構安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而轉換為在金融市場上可以出售和流通的證券，據(jù)以融資的過程，該單位為此資產證券的發(fā)起人。具體來說，資產證券化就是發(fā)起人把其持有的各種流動性較差的資產，分類整理為一批批資產組合出售給特設載體（SPV），再由特設載體把買下的金融資產作為擔保發(fā)行資產支持證券（ABS），收回購買資金。它與傳統(tǒng)的商業(yè)票據(jù)和企業(yè)債券相對應，又稱為“二極證券化”。

篇10

關鍵詞：中小企業(yè)；資產；證券化；融資

中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟發(fā)展的重要力量，改革開放以來中小企業(yè)迅速崛起，對促進經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮出了非常重要的作用。與大型企業(yè)相比，中小企業(yè)的劣勢在于規(guī)模小、發(fā)展時間不長、融資難，融資難問題對中小企業(yè)進一步發(fā)展形成了極為不利的影響。為了讓中小企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，政府、金融行業(yè)都嘗試幫助中小企業(yè)解決融資問題，各省各市結合實際情況，提出一系列幫助中小企業(yè)發(fā)展的政策舉措，在很大程度上促進了中小企業(yè)的進一步發(fā)展。資產證券化理念的出現(xiàn)，為解決中小企業(yè)融資問題帶來了希望。而如何實現(xiàn)資產證券化，成為當前中小企業(yè)發(fā)展中亟待解決的重要問題。

一、資產證券化的基本概述

所謂資產證券化，實則是將當前無法獲得收益的流動性差，且未來存在預期收入的資產進行重組，并在資本市場上以證券的方式出售，獲得保障企業(yè)生存經(jīng)營的資金，實現(xiàn)企業(yè)融資的重要目標。資產證券化一般包括四種形式，分別為實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化和現(xiàn)金資產證券化，其中實體資產證券化指的是以實物資產和無形資產為基礎發(fā)行的證券，信貸資產證券化指的是對信貸資產進行重組方式的證券，而現(xiàn)金資產證券化則是將現(xiàn)金轉化為證券的過程。

總的來說，資產證券化是解決企業(yè)當前生存經(jīng)營危機的重要融資方式。中小企業(yè)將自身資產和具備預期收入的資產進行重組，再通過發(fā)行債券的方式在資本市場上出售，不僅實現(xiàn)了加速資金的流動性，也為解決企業(yè)的融資難問題提供了充分的保障。例如，常見的高新中小企業(yè)將知識產權進行資產證券化，將知識產權的價值提現(xiàn)，高速公路運用公司將未來可以收到的過路費作為產品，將其在資本市場上出售，解決高速公路建設過程中缺乏資金的問題，確保高速公路建設項目有序進行。將中小企業(yè)資產和預期收入資產進行重組，以證券的方式進行出售，是解決中小企業(yè)融資難問題的重要途徑。

二、現(xiàn)階段我國中小企業(yè)融資現(xiàn)狀及資產證券化發(fā)展緩慢的原因分析

1.當前中小企業(yè)融資現(xiàn)狀

（1）經(jīng)營風險大、信用等級低

中小企業(yè)經(jīng)營規(guī)模下、發(fā)展時間較短，容易受市場經(jīng)濟波動的影響，使得中小企業(yè)市場風險比大型企業(yè)大。激烈的市場競爭環(huán)境下，處于弱勢競爭地位的中小企業(yè)，其發(fā)展道路更是艱辛，融資困難大大提高。現(xiàn)階段我國中小企業(yè)普遍存在信用意識不強、信息披露意識差、財務信息虛報等問題，信用等級低在很大程度上降低了銀行對中小企業(yè)融資支持的積極性。

（2）中小企業(yè)金融機構發(fā)展緩慢

金融機構在中小企業(yè)融資過程中發(fā)揮著非常重要的中介作用，金融機構對于中小企業(yè)融資的支持和擔保，能夠為中小企業(yè)順利融資提供充分的保障。就我國現(xiàn)階段金融機構發(fā)展狀況而言，發(fā)展速度緩慢，體系不完善，金融機構對中小企業(yè)融資的所有制形式存在歧視等，大大增加了中小企業(yè)融資的困難。除此之外，相關政策法規(guī)不健全，缺乏有力的政策支持，難以對中小企業(yè)發(fā)展和改善融資狀況提供充分的保障。尤其是擔保機制不健全，金融機構不愿意為中小企業(yè)提供擔保，使得中小企業(yè)在融資中遇到各種阻礙，導致中小企業(yè)融資重要目標難以實現(xiàn)。

總之，現(xiàn)階段我國中小企業(yè)融資還存在諸多問題，以何種方式快速融資，成為促進中小企業(yè)轉型升級、進一步發(fā)展中亟待解決的重要問題。

2.我國中小企業(yè)資產證券化發(fā)展緩慢的原因分析

（1）對資產證券化融資缺乏正確的認識

就我國目前融資方式和情況而言，資產證券化融資屬于一種融資創(chuàng)新方式，這種融資方式與傳統(tǒng)融資存在非常大的區(qū)別，例如資金來源、資金成本、歸還方式等。所以，在中小企業(yè)推廣和運行資產證券化融資模式出現(xiàn)了一定的困難，與中小企業(yè)融資理念矛盾、對資產證券化融資缺乏正確的認識等，這些問題的存在對中小企業(yè)資產證券化融資發(fā)展存在了極為不利的影響。

（2）資產證券化融資的負面影響

次貸危機對美國經(jīng)濟形成了嚴重的打擊，深入分析美國次貸危機出現(xiàn)的原因可以發(fā)現(xiàn)，銀行資產證券化融資是導致次貸危機的導火索。為此，資產證券化融資蒙受陰影。我國中小企業(yè)發(fā)展時間短，處于探索正確發(fā)展道路的謹慎時期，帶有“巨大”風險的資產證券化融資方式讓中小企業(yè)望而卻步。所以，資產證券化融資的負面影響成為影響我國中小企業(yè)資產證券化融資發(fā)展的重要原因之一。

三、中小企業(yè)資產證券化的重要意義

中小企業(yè)通過資產證券化融資具有非常重要的作用，主要是因為資產證券化融資是將企業(yè)當前流動性差且未來具有可預期收入的資產進行重組，再以證券的方式在資本市場上進行出售，既有效提高了資產的流動性，也解決了中小企業(yè)當前經(jīng)營困難的問題。深入剖析資產證券化融資方式，結合中小企業(yè)的經(jīng)營特點，可以將中小企業(yè)資產證券化的意義概括為以下兩個方面：

1.有效規(guī)避貨幣政策風險

以往中小企業(yè)融資主要的融資方式為銀行貸款，而這種融資方式受到了諸多制約。尤其是在緊縮性貨幣政策下，以銀行貸款的方式進行融資，使得融資更為困難。而采用資產證券化融資，快速獲得滿足企業(yè)發(fā)展的資金，就可以確保中小企業(yè)有效規(guī)避緊縮性貨幣政策帶來的風險，為中小企業(yè)持續(xù)、健康發(fā)展奠定堅實的基礎。

2.可以降低融資成本

與傳統(tǒng)融資方式相比，資產證券化融資的成本更低，一般要比銀行貸款的融資成本低60個～100個基點。所以，為了節(jié)約中小企業(yè)融資成本，采取資產證券化融資方式是十分有必要的。

四、中小企業(yè)資產證券化融資的基本途徑

資產證券化融資是現(xiàn)階段解決中小企業(yè)融資難的有效性選擇，主要是因為資產證券化融資的本質是將企業(yè)資產和負債重組發(fā)行證券，在資本市場環(huán)境下，以發(fā)行債券的方式有效提高了資產的流動性，對解決中小企業(yè)融資難問題發(fā)揮出了非常重要的作用。根據(jù)中小企業(yè)經(jīng)營特點和資產證券化的基本原理，對中小企業(yè)資產重組實現(xiàn)資產證券化融資的重要目標。

1.信貸資產證券化融資

信貸資產證券化方式成為中小企業(yè)的最佳選擇，它有效拓展了中小企業(yè)的融資渠道。主要是因為中小企業(yè)經(jīng)營過程中存在當前缺乏流動性，但具有未來可預期收入的信貸資產，將其轉化為證券進行發(fā)行，提高資產的流動性，就可以有效解決中小企業(yè)當前存在的融資障礙。另一方面，信貸資產證券化可以將中小企業(yè)的貸款專營模式與資產證券化有效結合起來，在融資市場上體現(xiàn)出中小企業(yè)的融資需求，充分發(fā)揮出市場在風險分散和資源優(yōu)化配置上的優(yōu)勢，從而為中下企業(yè)融資提供一種新的方式。直接融資和間接融資的有效結合，大大降低了中小企業(yè)整體融資的成本。所以，中小企業(yè)資產證券化融資中充分發(fā)揮出信貸資產融資具有十分重要的意義。

2.知識產權證券化融資

近年來高新技術產業(yè)迅猛發(fā)展，對優(yōu)化我國產業(yè)結構發(fā)揮出了非常重要的作用。中小高新技術企業(yè)的突出優(yōu)勢在于擁有自己的知識產權，而其經(jīng)營中的問題在于缺乏足夠的資金，這個問題的存在在很大程度上阻礙了中小企業(yè)進一步的發(fā)展。處于風險投資尚不發(fā)達的市場環(huán)境下，中小高新技術企業(yè)難以實現(xiàn)融資目標，缺乏足夠的資金保障使得中小企業(yè)發(fā)展過程中遇到了諸多問題。在此背景下，資產證券化融資應運而生，知識產權證券化成為中小高新技術企業(yè)解決融資難的重要途徑。一方面，實現(xiàn)中小高新技術企業(yè)知識產權證券化，可以有效解決融資難問題，滿足中小高新技術企業(yè)的融資需求；另一方面，知識產權證券化有效控制了證券的總體風險，大大增強了證券對投資者的吸引力。

五、結束語

綜上所述，資產證券化融資成為現(xiàn)階段解決中小企業(yè)融資難的必然選擇，充分發(fā)揮出資產證券化融資的優(yōu)勢，選擇適應中小企業(yè)資產證券化融資的方式，確保中小企業(yè)順利融資，就可以真正實現(xiàn)中小企業(yè)資產證券化融資的重要目的。

參考文獻：

[1]洪艷蓉.資產信用融資與風險管理：專利許可收費權證券化的新探索[J].知識產權，2013，（11）：77-82.