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篇1

關(guān)鍵詞：國際金融機(jī)構(gòu)；人民幣；債券；融資；戰(zhàn)略

一、 前言

近年來，中國先后主導(dǎo)和發(fā)起成立了亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行和金磚國家新開發(fā)銀行（以下簡稱“亞投行”和“新開發(fā)銀行”）等新興國際金融機(jī)構(gòu)，這既對(duì)推動(dòng)國際經(jīng)濟(jì)金融治理改革具有重要意義，也將有力促進(jìn)新興市場(chǎng)和發(fā)展中國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。如何利用好近年來蓬勃發(fā)展的人民幣債券市場(chǎng)，支持上述由中國主導(dǎo)和發(fā)起的國際金融機(jī)構(gòu)融資戰(zhàn)略，將成為重要的課題。本文對(duì)中國境內(nèi)和離岸人民幣債券發(fā)行市場(chǎng)、籌資成本、信用評(píng)級(jí)、投資者群體、監(jiān)管政策等進(jìn)行比較分析，提出了首先在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券的策略建議。

二、 在境內(nèi)和離岸發(fā)行人民幣債券的比較分析

1. 從市場(chǎng)深度來看，在岸人民幣債券市場(chǎng)規(guī)模要遠(yuǎn)大于中國境內(nèi)市場(chǎng)，有利于新興國際金融機(jī)構(gòu)獲得可持續(xù)融資。

（1）在岸債券市場(chǎng)情況。債券種類及發(fā)行市場(chǎng)規(guī)模。從債券種類來講，銀行由于總部在中國對(duì)應(yīng)可考慮發(fā)金融債券。其中，金融債一般指由金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券，由人民銀行主管，其類型包括政策銀行債、商業(yè)銀行債、保險(xiǎn)公司債等，在銀行間市場(chǎng)發(fā)行。2015年金融債合計(jì)發(fā)行4.3萬億元。同時(shí)，還有一種特殊的債叫“熊貓債”，指境外機(jī)構(gòu)（包括金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)）在中國發(fā)行以人民幣計(jì)價(jià)的債券，由人民銀行和財(cái)政部等部門管理，在銀行間市場(chǎng)發(fā)行。近年來，世行國際金融公司、亞洲開發(fā)銀行等國際金融機(jī)構(gòu)和匯豐、渣打等境外機(jī)構(gòu)都在中國成功發(fā)行了“熊貓債”。但考慮到兩大銀行雖是國際機(jī)構(gòu)但其總部在中國，其發(fā)債審批政策屬于金融債還是熊貓債，需要由相關(guān)監(jiān)管部門進(jìn)行研究后確定。

從發(fā)行市場(chǎng)來講，中國境內(nèi)債券市場(chǎng)主要包括銀行間債券市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)。2015年，境內(nèi)債券市場(chǎng)共發(fā)行人民幣債券23.2萬億元，同比增長90.1%。其中，銀行間債券市場(chǎng)14.76萬億元，交易所市場(chǎng)4.8萬億元。從市場(chǎng)規(guī)?？梢?，銀行間債券市場(chǎng)在中國境內(nèi)債券市場(chǎng)中占絕對(duì)份額，金融機(jī)構(gòu)一般在此市場(chǎng)發(fā)行融資債券。

（2）離岸人民幣債券市場(chǎng)情況。離岸人民幣債券市場(chǎng)中，香港是最主要的發(fā)行市場(chǎng)，占離岸人民幣債券總發(fā)行規(guī)模的90%以上。2009年香港“點(diǎn)心債”發(fā)行量為160億元，2014年“點(diǎn)心債”發(fā)行量達(dá)到頂峰2 052.98億元后，隨著新一輪人民幣匯改和美聯(lián)儲(chǔ)加息，“點(diǎn)心債”市場(chǎng)發(fā)行量在2015年加速下滑至1 071.33億元，比上年減少一半。2016年發(fā)行量繼續(xù)處于萎縮情況。

從上述比較來看，無論是市場(chǎng)深度還是可選擇的發(fā)行種類，加上宏觀態(tài)勢(shì)影響，中國境內(nèi)債券市場(chǎng)尤其是銀行間債券市場(chǎng)可以更好地滿足新開發(fā)銀行和亞投行等新興國際金融機(jī)構(gòu)在此開展可持續(xù)地人民幣債券融資。

2. 從發(fā)行利率方面來看，預(yù)計(jì)新興國際金融機(jī)構(gòu)在岸人民幣債券市場(chǎng)融資價(jià)格將顯著低于離岸。2014年以來，離岸人民幣債券發(fā)行利率低于境內(nèi)的情況在逐步改變。鑒于中國關(guān)于2010年國際開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)發(fā)行人民幣債券管理的相關(guān)規(guī)定中有“人民幣債券發(fā)行利率由發(fā)行人參照同期國債收益率水平確定”的發(fā)行利率核定原則，我們對(duì)中國財(cái)政部2015年在境內(nèi)外發(fā)行的國債中標(biāo)利率和離在岸利率變動(dòng)趨勢(shì)指標(biāo)進(jìn)行了比較：從國債中標(biāo)利率來看，內(nèi)地2016年4月發(fā)行的境內(nèi)5年期國債中標(biāo)收益率為3.5%，10年國債中標(biāo)利率為2.85%；而4月在香港發(fā)行5年期國債中標(biāo)利率為3%，10年期為3.39%，兩者相差并不大。

從利差變動(dòng)趨勢(shì)指標(biāo)來看，在岸和離岸金融與非金融債的加權(quán)收益率出現(xiàn)了“倒掛”程度加大的情況：根據(jù)中國銀行2016年5月境內(nèi)外債券投融資比較指數(shù)（CIFED），4月30日，CIFED總指數(shù)收?qǐng)?bào)-51.64，較5月底的“倒掛”幅度小幅擴(kuò)大了2.95。

經(jīng)分析，在岸和離岸人民幣債券息差縮小甚至“倒掛”現(xiàn)象產(chǎn)生的主要原因如下：一是包括RQFII擴(kuò)容在內(nèi)的跨境資本流動(dòng)通道的擴(kuò)張，推動(dòng)人民幣資金回流境內(nèi)市場(chǎng)，使兩者息差縮小。二是中國經(jīng)濟(jì)放緩，境外機(jī)構(gòu)對(duì)人民幣匯率貶值預(yù)期有所提高，帶動(dòng)離岸人民幣債券收益率顯著上揚(yáng)。三是近年來鋼鐵等國有傳統(tǒng)企業(yè)的信用違約事件頻發(fā)，海外對(duì)政府債務(wù)融資平臺(tái)公司的擔(dān)憂也有所加深，給國際投資者信心造成較大的負(fù)面影響。綜上，從債券利息水平整體比較來看，兩大機(jī)構(gòu)選擇在岸市場(chǎng)應(yīng)好于離岸市場(chǎng)。

3. 從評(píng)級(jí)方面來看，相對(duì)于離岸市場(chǎng)，新興國際金融機(jī)構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券可確保獲得較高評(píng)級(jí)。

（1）多邊金融組織及金磚國家國際評(píng)級(jí)情況。

①多邊金融組織整體國際評(píng)級(jí)情況。我們近期對(duì)主要國際和區(qū)域多邊金融組織的國際評(píng)級(jí)情況進(jìn)行了比較研究（見表1）。

可以看出，由于西方發(fā)達(dá)國家擔(dān)任重要股東國，其國際多邊金融機(jī)構(gòu)的標(biāo)普信用評(píng)級(jí)都達(dá)到了AAA級(jí)。在獲得AAA評(píng)級(jí)的國際多邊金融組織中，除伊斯蘭開發(fā)銀行外，第一大股東都為美國、日本、德國等發(fā)達(dá)國家。而由南美國家主導(dǎo)的安第斯開發(fā)銀行和俄羅斯主導(dǎo)的歐亞開發(fā)銀行的評(píng)級(jí)并不高。

②新興國際金融機(jī)構(gòu)在離岸的國際評(píng)級(jí)將受到其創(chuàng)始成員國較低的信用評(píng)級(jí)的影響。

我們還以成員國較簡單的新開發(fā)銀行（其目前由5個(gè)金磚國家作為創(chuàng)始成員國）為例，對(duì)成員國的信用評(píng)級(jí)進(jìn)行了比較研究。

新開發(fā)銀行創(chuàng)始成員國中評(píng)級(jí)最高的是中國，其標(biāo)普評(píng)級(jí)為AA-。由于受地緣政治不穩(wěn)定、大宗商品價(jià)格暴跌等因素的影響，除印度、中國外，其余幾個(gè)金磚國家都面臨著評(píng)級(jí)下調(diào)的壓力。特別是標(biāo)普在2015年初將俄信用評(píng)級(jí)降為BB+，為垃圾級(jí)別。由俄羅斯主導(dǎo)的歐亞開發(fā)銀行的評(píng)級(jí)甚至僅為B+。而亞投行雖有德國、英國等歐洲國家參與，但其它新興市場(chǎng)和發(fā)展中國家等成員國的信用評(píng)級(jí)下調(diào)也會(huì)對(duì)亞投行的預(yù)期國際評(píng)級(jí)帶來負(fù)面影響。

因此，從上述兩點(diǎn)考慮，預(yù)計(jì)兩大新興金融機(jī)構(gòu)成立初期在海外很難獲得較高的國際評(píng)級(jí)，較為理想的結(jié)果是參照中國評(píng)級(jí)獲得AA-或A+評(píng)級(jí)。

（2）新興國際金融機(jī)構(gòu)獲得境內(nèi)最高信用評(píng)級(jí)（AAA）的可能性較大。我們預(yù)計(jì)，新開發(fā)銀行和亞投行可獲得中國境內(nèi)最高主體評(píng)級(jí)（AAA），理由如下：境內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)政府支持的金融機(jī)構(gòu)認(rèn)可度較高。兩大銀行作為中國政府出資建立的國際多邊金融機(jī)構(gòu)，確立了以各成員國財(cái)政或經(jīng)濟(jì)部長為理事會(huì)成員的頂層設(shè)計(jì)，可依照之前案例與亞行、世行等機(jī)構(gòu)享受較高的境內(nèi)發(fā)債評(píng)級(jí)。同時(shí)，根據(jù)其章程規(guī)定，兩大銀行實(shí)繳資本份額比例為20%，在國際金融機(jī)構(gòu)中屬較高水平，“銀行普通業(yè)務(wù)的未償付款項(xiàng)總金額在任何時(shí)候均不得超過其普通資本中的未動(dòng)用認(rèn)繳股本、儲(chǔ)備金和利潤的總金額”，這些都對(duì)銀行的治理結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)管理形成了制度性保障，上述審慎性財(cái)務(wù)與資本管理框架有助于銀行獲得境內(nèi)較高評(píng)級(jí)。

4. 從投資者資源來看，新興國際金融機(jī)構(gòu)首次人民幣債券發(fā)行選擇在境內(nèi)比境外更易得到超額認(rèn)購。從投資者層面分析，新興國際金融機(jī)構(gòu)首期人民幣債券如選擇在境外發(fā)行則存在較多不確定性：一是兩大銀行是首次發(fā)行債券，海外投資者對(duì)發(fā)行主體的業(yè)務(wù)模式不熟悉；二是兩大銀行處于運(yùn)營初期尚難獲得較高國際評(píng)級(jí)；三是海外投資者群體中西方機(jī)構(gòu)投資者比境內(nèi)所占比例更高但對(duì)兩大銀行的認(rèn)可度較低。

相反，兩大銀行若在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券，則預(yù)計(jì)將受到更多的投資者認(rèn)可，原因是：一是境內(nèi)的人民幣債券市場(chǎng)規(guī)模遠(yuǎn)大于離岸市場(chǎng)，市場(chǎng)參與者更廣泛；二是由于中國是創(chuàng)始股東國，境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)銀行運(yùn)營將會(huì)給予戰(zhàn)略支持；三是從推動(dòng)人民幣國際化進(jìn)程的角度，中國政府也將給予優(yōu)惠政策支持兩機(jī)構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券。

5. 從政策監(jiān)管來看，新興金融機(jī)構(gòu)在離岸市場(chǎng)發(fā)行債券只需注冊(cè)登記、流程時(shí)間可控，而其在境內(nèi)市場(chǎng)發(fā)行需突破現(xiàn)行審批政策，客觀上存在不確定因素。

從政策監(jiān)管方面來看，國際開發(fā)機(jī)構(gòu)在離岸市場(chǎng)發(fā)行人民幣債券手續(xù)較為簡單，只需在香港等交易所注冊(cè)，無需政府審批，發(fā)債流程短。而在岸發(fā)行人民幣債券，政府的政策審批周期相對(duì)較長。按照2010年《國際開發(fā)機(jī)構(gòu)人民幣債券發(fā)行管理暫行辦法》規(guī)定，國際開發(fā)機(jī)構(gòu)申請(qǐng)?jiān)谥袊硟?nèi)發(fā)行人民幣債券首先要有“近三年經(jīng)審計(jì)的按照中國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制的財(cái)務(wù)報(bào)告”條件，這對(duì)于誕生不久的兩銀行無法滿足。因此，如何按照其總部在中國的特殊情況，突破現(xiàn)行的政策，爭(zhēng)取中國政府對(duì)部分資格條件的專項(xiàng)豁免，將成為影響兩銀行是否能夠在境內(nèi)成功開展人民幣融資的重要因素。

綜合比較上述情況，新興國際金融機(jī)構(gòu)在境內(nèi)外發(fā)行人民幣債券雖各有優(yōu)劣，但考慮到在境內(nèi)更易于得到AAA評(píng)級(jí)，而且人民幣債券市場(chǎng)規(guī)模更大、中長期債券投資者資源更多，被超額申購概率較高，所以應(yīng)優(yōu)先考慮在境內(nèi)發(fā)債。如能成功發(fā)行，也將有利于提高海外投資者對(duì)銀行債券的認(rèn)可度，為今后境外發(fā)債提供較好的定價(jià)參考基準(zhǔn)。

三、 關(guān)于境內(nèi)發(fā)行人民幣債券的策略建議

1. 優(yōu)化發(fā)債結(jié)構(gòu)策略，保證首期發(fā)債成功。對(duì)于中國發(fā)起的兩大國際金融機(jī)構(gòu)來說，挑戰(zhàn)最大的是如何在開始階段尤其是無國際評(píng)級(jí)階段，制定合理的發(fā)展結(jié)構(gòu)策略，保證首期發(fā)債成功，以降低整體的發(fā)債成本，滿足機(jī)構(gòu)投資者以及本地市場(chǎng)參與者的需求。

（1）關(guān)于境內(nèi)發(fā)行市場(chǎng)。按照前述分析，在目前中國債券市場(chǎng)中，銀行間債券市場(chǎng)的規(guī)模最大、流通量最大、流動(dòng)性最好，擁有一批成熟的投資者群體。兩大銀行的境內(nèi)人民幣債券應(yīng)在人民銀行主管的銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行。

（2）關(guān)于發(fā)行規(guī)模。由于兩大銀行成立時(shí)間較短，尚未發(fā)行過債券，如果首期發(fā)行金額過大，可能不利于市場(chǎng)消化及定價(jià)。具體規(guī)?？蓞⒖紘_行5年、7年期單筆債券發(fā)行50億元內(nèi)規(guī)模，可以此為參照并結(jié)合項(xiàng)目情況暫定30億元～50億元。

（3）關(guān)于發(fā)行利率區(qū)間。假定兩大銀行能獲得AAA評(píng)級(jí)、銀行風(fēng)險(xiǎn)資本比重等發(fā)行上市政策支持，其發(fā)行利率很可能高于中國國債同期限發(fā)行利率，與國開行同期限的發(fā)行利率相近，預(yù)計(jì)如在2016年發(fā)行，3年期發(fā)行利率區(qū)間可能為2.8%～3%，5年期發(fā)行利率區(qū)間可能為3%～3.2%。

（4）關(guān)于發(fā)行期限。發(fā)行期限既要考慮到銀行基建項(xiàng)目投資周期長特點(diǎn)，又要兼顧到銀行在剛進(jìn)入債券市場(chǎng)初期“先短后長”為債券機(jī)構(gòu)投資者逐步熟悉的規(guī)律。因此，兩大銀行首批債券期限向人行申請(qǐng)總體額度，然后可依次為5年、3年和10年，其中5年期發(fā)行比例可以在40%～70%，3年期可以在20%～30%，10年期發(fā)行比例可以在10%左右。

2. 推進(jìn)相關(guān)配套工作，降低發(fā)債額外成本。

（1）落實(shí)國際開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)惠待遇?？紤]到兩大銀行與中國政府的東道國協(xié)議已簽署，這表示已在中國確立銀行的國際開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)性質(zhì)。以此為依據(jù)，要盡快落實(shí)資本賬戶方面的金融便利化等優(yōu)惠政策待遇，以降低發(fā)行人民幣債券的政策管制成本，提高債券投資者的相對(duì)收益。

（2）保證前期實(shí)繳資本按時(shí)到位。按照20%的實(shí)繳比例，亞投行和新開發(fā)銀行成立初期的實(shí)繳資本為200億和100億美元，這將成為銀行今后在金融市場(chǎng)籌資和獲得高評(píng)級(jí)的重要基礎(chǔ)。因此，要加強(qiáng)與各股東國相關(guān)部門的協(xié)調(diào)，保證前期成員國資本金都能按時(shí)足額到位，特別是要確保發(fā)債前一年度的資本金按時(shí)到位。

（3）搭建穩(wěn)健審慎的投融資管理框架。考慮到兩大銀行的部分發(fā)展中國家的股東國信用評(píng)級(jí)可能相對(duì)較低，因此在成立初期需要注重建立較為穩(wěn)健審慎的投融資管理框架，加強(qiáng)銀行資本流動(dòng)性管理，搭建較為嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，匹配好首批借款項(xiàng)目與首期債券發(fā)行的時(shí)間周期。

（4）從推進(jìn)人民幣國際化戰(zhàn)略出發(fā)，爭(zhēng)取中國監(jiān)管部門以及大型投資機(jī)構(gòu)的支持。要從促進(jìn)人民幣國際化戰(zhàn)略高度，力爭(zhēng)獲取中國政策監(jiān)管部門的支持，以盡早獲得豁免“需提交近三年經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表”等政策要件，并爭(zhēng)取縮短債券發(fā)行的政策審批周期。同時(shí)，也要爭(zhēng)取大型投資機(jī)構(gòu)尤其是國有大銀行、保險(xiǎn)公司的購買，以壓低境內(nèi)債券發(fā)行成本。

（5）制定主動(dòng)宣介和溝通策略，爭(zhēng)取評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、國際市場(chǎng)的認(rèn)可。要制定針對(duì)性的溝通策略，適時(shí)通過新聞媒體、公開路演與主動(dòng)接洽等方式宣介銀行的發(fā)展戰(zhàn)略、資本結(jié)構(gòu)、管理團(tuán)隊(duì)，提高相關(guān)央行、財(cái)富基金等海外市場(chǎng)投資者和國際評(píng)級(jí)公司的認(rèn)可度。

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篇2

關(guān)鍵詞：久期；利率風(fēng)險(xiǎn)；凸性

作者簡介：谷秀娟(1968―)，女，河南鄭州人，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，教育部重點(diǎn)人文社科基地中國財(cái)政金融政策研究中心研究員，河南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院教授，主要從事金融風(fēng)險(xiǎn)、金融市場(chǎng)與公司治理研究。

中圖分類號(hào)：F830．9

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1006―1096(2006)05-0123-05

收稿日期：2006-05-07

一、匹配久期的成本太高

有人認(rèn)為，盡管原則上講，金融機(jī)構(gòu)管理者可以改變資產(chǎn)的久期(DA)和負(fù)債的久期(DL)，實(shí)現(xiàn)久期的匹配從而對(duì)金融機(jī)構(gòu)的利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行免疫管理。但是，在實(shí)踐中，要對(duì)一個(gè)規(guī)模較大、業(yè)務(wù)復(fù)雜的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行久期匹配則非常耗時(shí)，而且成本較高。從歷史上看，這種觀點(diǎn)也許是對(duì)的，而且可能是現(xiàn)實(shí)存在的。但隨著金融市場(chǎng)的迅猛發(fā)展和各種金融創(chuàng)新工具的涌現(xiàn)，金融機(jī)構(gòu)可以不需要支付很高的交易成本而很快地實(shí)現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的重構(gòu)：如利用資產(chǎn)證券化和貸款出售市場(chǎng)等。加之金融機(jī)構(gòu)對(duì)于久期模型的運(yùn)用不僅僅限于直接地進(jìn)行資產(chǎn)組合調(diào)整，還可通過持有衍生證券等對(duì)沖頭寸實(shí)現(xiàn)利率免疫，如遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、上限、下限、區(qū)間和互換等等。

二、免疫是一個(gè)動(dòng)態(tài)過程

假定某保險(xiǎn)公司試圖購買這樣的債券：保證其在5年內(nèi)無論利率如何變化都能收到累計(jì)為＄1，469美元的現(xiàn)金流。我們知道，該機(jī)構(gòu)應(yīng)購入一個(gè)期限為6年，息票率為8％的久期為5年的附息債券，才可以實(shí)現(xiàn)利率免疫：避免利率隨即變動(dòng)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。這里“隨即”是指購買債券后緊跟著的利率變動(dòng)。事實(shí)上，利率水平可以在持有期內(nèi)任何時(shí)點(diǎn)發(fā)生變動(dòng)。而且，債券的久期也會(huì)隨時(shí)間而變化，即隨著到期日的臨近而變化。

若保險(xiǎn)公司2004年購入久期為5年(期限為6年)，息票為8％的債券以實(shí)現(xiàn)其在2009年的現(xiàn)金流為＄1469的目標(biāo)。若該機(jī)構(gòu)就此認(rèn)為已實(shí)現(xiàn)了利率免疫且對(duì)該頭寸置之不理。一年后，利率由8％降至7％。此時(shí)距離到期日還有4年，重新計(jì)算久期則為4．33。這意味著該機(jī)構(gòu)的久期不再是匹配的：4．33年的久期大于4年的投資期限。因此，該機(jī)構(gòu)將不得不再調(diào)整期債券結(jié)構(gòu)。一個(gè)辦法是賣掉一部分5年期(久期為4．33年)的債券，并買入一些久期較短的債券從而使得投資組合的總久期為4年。例如，賣掉一半的上述債券，且用收回的資金購入久期和期限均為3．67年的零息債券。由于零息債券的久期和期限是相同的，則投資組合的久期為

這個(gè)例子說明，以久期模型為基礎(chǔ)的利率免疫是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程。理論上，金融機(jī)構(gòu)需要不斷地調(diào)整其資產(chǎn)組合才能保證其投資組合的久期與負(fù)債的久期相匹配。

由于持續(xù)地調(diào)整組合頭寸實(shí)際上很難實(shí)現(xiàn)，而且交易成本過高。因此，大部分金融機(jī)構(gòu)只是近似地定期進(jìn)行調(diào)整，如每季一次。

可見，在實(shí)現(xiàn)完全利率免疫和動(dòng)態(tài)地保持免疫頭寸的交易成本之間存在一種替代關(guān)系。

三、利率的大幅度變動(dòng)與凸性

久期可以精確地刻畫固定收益證券對(duì)于利率的較小變動(dòng)的價(jià)格敏感性。但若利率的變動(dòng)較大，比如為2％或200個(gè)基點(diǎn)，則久期就無法準(zhǔn)確反映價(jià)格的變化了。如圖1所示。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

根據(jù)久期模型，利率變化與債券價(jià)格變化的關(guān)系將與D(即久期)成比例。然而，若用精確的債券估值方法測(cè)算債券價(jià)格的變化，我們將發(fā)現(xiàn)：當(dāng)利率大幅度上升時(shí)，久期模型高估了債券價(jià)格的跌幅；當(dāng)利率大幅度下降時(shí)，久期模型低估了債券價(jià)格的升幅。久期模型預(yù)測(cè)的利率升降對(duì)于債券價(jià)格的影響是對(duì)稱的。實(shí)際上，利率上升的資本損失效應(yīng)(Capitallosseffect)小于利率下降的資本利得效應(yīng)(capitalgaineffect)產(chǎn)生這種結(jié)果的原因在于債券價(jià)格――收益率妁關(guān)系呈現(xiàn)凸性(convexity)而非久期模型所描述的線性(linearity)。

我們注意到，把握住凸性這各種特點(diǎn)，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)組合管理是有益的。購入一個(gè)凸性較強(qiáng)的債券或資產(chǎn)組合，實(shí)際上就等于是部分地實(shí)現(xiàn)了利率風(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn)：較強(qiáng)的凸性意味著利率下降引致的資本利得效應(yīng)將很好地對(duì)沖掉利率上升引致的資本損失效應(yīng)。

下面舉例說明，凸性對(duì)于估計(jì)較大的利率變動(dòng)對(duì)于金融機(jī)構(gòu)組合的影響?？紤]一個(gè)6年期，息票率為8％的歐洲債券(見表1)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

其久期為4．993年，在8％的市場(chǎng)收益率水平下的現(xiàn)價(jià)為01，000美元。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

圖2 6年期歐元債券的價(jià)格――收益率曲線

若利率由8％升至10％，則久期模型預(yù)測(cè)的債券價(jià)格將下降9．2457％，即本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

或者說價(jià)格從81，000降至S907．537(圖2中的B點(diǎn))，但是，精確地計(jì)算債券價(jià)格的變化為

可見，實(shí)際價(jià)格的下降低于久期模型的測(cè)算結(jié)果，其中存在誤差。同樣，在利率下降時(shí)，價(jià)格變化的測(cè)算結(jié)果也存在誤差。如，利率由8％降至6％則久期模型測(cè)算的價(jià)格為D(＄1，092．463)與精確的價(jià)格E(＄1，098．347)之間存在誤差：久期模型低估了價(jià)格的上升幅度。金融機(jī)構(gòu)所面臨的問題是：這種誤差是否應(yīng)引起其足夠的重視!顯然，這取決于機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模大小和利率變動(dòng)幅度的高低。

凸性有以下三個(gè)特點(diǎn)：(1)凸性是有益的：某證券或資產(chǎn)組合的凸性越強(qiáng)，則機(jī)構(gòu)就越大程度上實(shí)現(xiàn)了對(duì)于利率風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)。(2)凸性與久期：利率變動(dòng)越大、證券或資產(chǎn)組合的凸性越強(qiáng)，則金融機(jī)構(gòu)僅僅運(yùn)用久期進(jìn)行利率免疫管理的風(fēng)險(xiǎn)越大。(3)所有的固定收益證券都具有凸性。

以6年期息票率為8％的債券為例，若市場(chǎng)利率為8％，考慮兩種極端的情況：若利率降至零或上升到非常高的水平(逼近無窮大)，債券價(jià)格將如何?本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

即價(jià)格為債息收入與債券面值的簡單加總。由于實(shí)際上

R不可能降至零，因此＄1480是債券價(jià)格的上限。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

可見，隨著收益率逼近無窮大，債券價(jià)格將逼近零，由于價(jià)格不可能為負(fù)，因此其下限為0(見圖3)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

既然凸性是有益的，那么金融機(jī)構(gòu)會(huì)問：凸性是否可以度量?可否將凸性納入久期模型以改善其精確度?答案是肯定的。

理論上講，久期是價(jià)格――收益率曲線的斜率，而凸性則是斜率的變化率。根據(jù)Taylors展開級(jí)數(shù)：一級(jí)即為dP／dR：久期，二級(jí)即為d2P／dR2：凸性(以CX表示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

凸性(CX)反映了價(jià)格――收益率曲線的“突出”程度，即在利率上升或下降相同幅度時(shí)，資本利得效果大于資本損失效果的程度。(如圖4所示)本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。乘數(shù)108將其轉(zhuǎn)化為1個(gè)百分點(diǎn)的變化本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

計(jì)算一個(gè)息票率為8％，6年期的歐洲債券的CX(利率為8％，債券面值為＄1000)本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

式中第一項(xiàng)表明：根據(jù)久期模型，利率上升2％將使債券價(jià)格下降9．25％。加上第二項(xiàng)表明：將凸性納入久期模型將使價(jià)格少下降0．56％，這很接近于精確值8．71％?？梢娡剐砸蛩氐募{入減少了誤差。

下表表明了凸性的一系列特點(diǎn)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

其中N：期限，R：收益率，C：年度債息，D：久期，EX：凸性

表的右部表明：隨著債券期限(N)延長，其凸性(CX)上升，這一點(diǎn)與久期一致。

表的中部表明：同樣期限的債券，附息債的凸性小于零息債。但對(duì)于同樣久期的債券，表的右部表明：附息債的凸性大于零息債。(如圖所示)本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

既然凸性是有益的，相當(dāng)于對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的一種保險(xiǎn)。金融機(jī)構(gòu)就可以通過建立資產(chǎn)組合以最大化這種效果。

例如，某養(yǎng)老基金面臨著15年期的支付需求，為對(duì)其進(jìn)行利率免疫，該機(jī)構(gòu)應(yīng)購入久期為15年的債券?？紤]以下兩種策略：策略(1)：將100％的資金投資于15年期的收益率為8％的貼現(xiàn)債券；策略(2)：將50％的資金投資于貨幣市場(chǎng)(聯(lián)邦基金市場(chǎng))，50％投資于30年期的收益率為8％的貼現(xiàn)債券。

其久期和凸性分別為本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

策略(1)和(2)的久期是相同的，但后者的凸性較大，我們稱其為“啞鈴”組合(如圖6所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

金融機(jī)構(gòu)通?？梢詷?gòu)建這樣的資產(chǎn)組合：使得資產(chǎn)的凸性大于負(fù)債的凸性。這樣，無論利率發(fā)生何種變化，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的凈值的影響都是正面的(如圖7所示)。

另一種辦法就是金融機(jī)構(gòu)發(fā)行可贖回債券(Callablebond)作為負(fù)債，可贖回債券的資本利得是有限的，因?yàn)槿衾氏陆档揭粋€(gè)較低的水平，則發(fā)行人將贖回重發(fā)。這種資本利得的有限性是可贖回債券的價(jià)格――收益率曲線決定的：呈負(fù)凸性。因此，若資產(chǎn)具有正凸性，負(fù)債具有負(fù)凸性，則無論利率如何變化，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)的凈值的影響都是正的。

四、水平的利率期限結(jié)構(gòu)問題

簡單的久期模型的假設(shè)前提是利率的期限結(jié)構(gòu)是水平的，且當(dāng)利率變動(dòng)時(shí)，收益率曲線平行移動(dòng)(如圖8所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

在現(xiàn)實(shí)世界中，收益率曲線的形狀各異，若不是水平的則運(yùn)用簡單的久期模型進(jìn)行資產(chǎn)、負(fù)債的利率敏感性分析將存在誤差。我們可以根據(jù)對(duì)收益率曲線及變化的不同假設(shè)采用不同的模型來解決這個(gè)問題。

假定收益率曲線并非水平但其形狀使得不同期限的零息債券的收益率成比例變化，這是――種較為嚴(yán)格的假定(如圖9所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。若1年期零息債券收益率上升，則本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。 而收益率曲線水平時(shí)的久期為：4．993年，D*與D不同，是由于收益率曲線向上傾斜從而后期的現(xiàn)金流折現(xiàn)率較高。 對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，選擇D*而非D，除了資產(chǎn)負(fù)債的久明缺口(D*A―KD*c)有所變化外，并未改變其基本問題。而且，對(duì)收益曲線形狀的假定改變時(shí)，D*也會(huì)發(fā)生變化。

五、違約風(fēng)險(xiǎn)問題

在久期模型中，未考慮違約風(fēng)險(xiǎn)問題：假定債券發(fā)行人或借款人一定會(huì)按期還本付息，不會(huì)違約或延期還款。但在現(xiàn)實(shí)世界中，還本付息常常會(huì)出問題而導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)不得不與借款人重訂貸款展期協(xié)議。

以6年期的息票率為8％的歐洲債券為例，若利率為8％發(fā)行人因陷入經(jīng)濟(jì)困境而無法付第1年的利息，金融機(jī)構(gòu)與行人雙方達(dá)成協(xié)議可將利息延至第2年，這減輕了發(fā)行人的負(fù)擔(dān)卻延長了金融機(jī)構(gòu)債券的久期：由約5年變?yōu)?．08年(如表4所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

一般地，考慮到違約風(fēng)險(xiǎn)因素，金融機(jī)構(gòu)可以將未來t期可能的現(xiàn)金流乘以付款可能性(Pt)，得到預(yù)期現(xiàn)金流：E(CFt)：然后再用同樣方法計(jì)算久期即可。

六、浮動(dòng)利率貸款和債券

簡單久期模型假定貸款或債券利息收入是固定的，即從發(fā)行至到期日保持不變。然而，實(shí)際上許多債券和貸款都是浮動(dòng)利率：如盯住LIBOR的貸款，與國庫券利率掛鉤的可調(diào)利率抵押貸款(ARM8)、80年代后出現(xiàn)的永久性浮動(dòng)利率票據(jù)(FRN8)等等。這些貸款或債券的久期如何計(jì)算呢?

浮動(dòng)利率工具的久期為從購入該工具之日至下一次支付利息重新定價(jià)以反映利率變化的時(shí)間間隔，我們稱之為重新定價(jià)的時(shí)間。

例如，投資者購入一個(gè)永久性的FRN，該票據(jù)無到期日，在每年年初金融機(jī)構(gòu)確定息票率，在年底支付。若投資者在第1年年中(t=1／2)而非年初購買債券(如圖10所示)。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

公式中有三點(diǎn)值得注意：(1)投資者只需等待半年即可得到第一次債息，所以貼現(xiàn)率為1+1／2。(2)投資者只確知第一次債息C1。(3)金融機(jī)構(gòu)在投資者購買債券前6個(gè)月確

定息票率。(4)其他債息C2，C3，C4，C5，……C∞在購買債券時(shí)是未知的，在未來重訂時(shí)才可以確定。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

括號(hào)內(nèi)為若債券在第1年年末(第二次付息的起始日)出售的市場(chǎng)價(jià)(P1)，只要可調(diào)的債息恰好反映了利率的變化，則括號(hào)內(nèi)的值就不會(huì)受利息變化影響，則本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。

因?yàn)镃1是在投資者購買前就已確定的現(xiàn)金流價(jià)值，P1是以現(xiàn)值計(jì)的固定現(xiàn)金流，購入該債券就相當(dāng)于買人兩只期限都為6個(gè)月的零息債券。由于零息債的久期即為其期限，該FRN的久期為

D＝1／2年

也就是說，久期為購入債券日與第一次重訂債息日之間的時(shí)間間隔。

七、活期存款和支票存款

有許多銀行都擁有大量的活期存款和支票存款，它們甚至是主要的存款來源。該類存款是沒有期限的，那么如何計(jì)算其久期呢?一個(gè)辦法是分析其周轉(zhuǎn)情況，比如若平均l美元存款1年周轉(zhuǎn)5次，則意味著1美元的平均期限為73天(即365／5=73天)。另一個(gè)辦法是可以將這類存款視為隨時(shí)可以向銀行贖回現(xiàn)金的債券，則其久期應(yīng)近似為0；還可以從久期的利率敏感性特點(diǎn)角度來解決這個(gè)問題。測(cè)算活期存款對(duì)利率變化的反應(yīng)情況即(DD／DD)對(duì)(R)的敏感性。(可以用線性或非線性時(shí)間序列分析法)，因?yàn)檫@類存款是不支付利息的，或利息水平較低，所以當(dāng)市場(chǎng)利率上升時(shí)，存款人有可能將其轉(zhuǎn)入較高利率的工具。最后，也可以用模擬分析。即對(duì)未來一段時(shí)間的利率水平和存款人的提款額作出預(yù)期，并將這些現(xiàn)金流折現(xiàn)，即可求得久期。

八、其他問題：抵押貸款和抵押貸款支持證券

計(jì)算抵押貸款和抵押貸款支持證券久期的難點(diǎn)在于其存在提前還款風(fēng)險(xiǎn)，因此需要模擬借款人的還款行為，另外，隨著銀行業(yè)務(wù)范圍的擴(kuò)展，期貨、期權(quán)、互換等金融衍生品也是其資產(chǎn)的重要組成部分，這類工具對(duì)利率變化非常敏感，其久期的計(jì)算也極為復(fù)雜。

九、結(jié)論

盡管久期是金融機(jī)構(gòu)管理利率風(fēng)險(xiǎn)的極好手段，但在實(shí)際運(yùn)用中也存在一系列問題。針對(duì)這些問題根據(jù)不同情況我們可以尋求相應(yīng)的解決之道。從而使久期模型成為更加完善的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

篇3

    一、中國債券二級(jí)市場(chǎng)的基本情況

    (一)二級(jí)市場(chǎng)交易的基本模式

    目前中國債券二級(jí)市場(chǎng)交易有三種基本模式:一是銀行間債券市場(chǎng)交易;二是交易所市場(chǎng)交易;三是商業(yè)銀行柜臺(tái)交易。這三種模式的交易方式不同,服務(wù)的對(duì)象也有所區(qū)別。

    銀行間債券市場(chǎng),是機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行大宗批發(fā)交易的場(chǎng)外市場(chǎng),大部分記賬式國債和全部政策性銀行債券均在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行交易。場(chǎng)外交易的特點(diǎn)是以詢價(jià)的方式進(jìn)行,自主談判,逐筆成交。銀行間債券市場(chǎng)債券交易是依托中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司(以下簡稱“中央國債登記結(jié)算公司”)的債券簿記系統(tǒng)和全國銀行間同業(yè)拆借中心的債券交易系統(tǒng)進(jìn)行的,也就是說通過全國銀行間同業(yè)拆借中心的交易系統(tǒng)提供報(bào)價(jià)信息、辦理債券交易,通過中央國債登記結(jié)算公司辦理債券的登記托管和結(jié)算。

    交易所市場(chǎng),是各類投資人包括機(jī)構(gòu)和個(gè)人進(jìn)行債券買賣的場(chǎng)所。交易所市場(chǎng)是場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng),投資人將買賣需求輸入交易所的電子系統(tǒng),由電子系統(tǒng)集中撮合完成交易。

    商業(yè)銀行柜臺(tái)交易,是商業(yè)銀行通過其營業(yè)網(wǎng)點(diǎn),按照其掛出的債券買入價(jià)和賣出價(jià),與投資人進(jìn)行債券買賣,并為投資人辦理債券的托管和結(jié)算。經(jīng)過兩年多的準(zhǔn)備工作,從今年6月份開始,柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)已在工農(nóng)中建的部分分行進(jìn)行試點(diǎn)。

    根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn),債券交易主要通過場(chǎng)外進(jìn)行,場(chǎng)外交易的債券及其衍生工具數(shù)量也往往數(shù)倍于交易所中的交易。在我國,1993年至1997年6月間的國債交易主要在交易所進(jìn)行。1997年6月經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn),銀行間債券市場(chǎng)成立。目前形成了交易所交易、場(chǎng)外交易和商業(yè)銀行柜臺(tái)交易三種方式并存的格局。從債券的發(fā)行量和交易量來看,銀行間債券市場(chǎng)已成為我國債券市場(chǎng)的主體部分。

    (二)二級(jí)市場(chǎng)交易品種及交易增長情況

    銀行間債券市場(chǎng)債券交易主要為現(xiàn)券買賣和回購兩種。銀行間債券市場(chǎng)正處于發(fā)展階段,債券交易的品種設(shè)計(jì)選擇了最簡單的產(chǎn)品,尚未開展債券期貨、遠(yuǎn)期等衍生產(chǎn)品。

    銀行間債券市場(chǎng)債券交易的券種目前主要為國債和政策性金融債券。交易所市場(chǎng)交易的券種為國債和企業(yè)債券。近年來,在銀行間債券市場(chǎng)可交易的債券逐年增加。2002年8月末,在中央國債登記結(jié)算公司托管的債券為22462億元,其中國債為13115億元,政策性金融債券為8926億元。在交易所托管的債券約為1800億元。

    銀行間債券市場(chǎng)交易量逐年上升。市場(chǎng)成立前兩年現(xiàn)券交易很少,1999年現(xiàn)券交易僅為37億元,2001年現(xiàn)券交易增加到840億元。2002年以來,隨著中國人民銀行各項(xiàng)措施出臺(tái)實(shí)施,銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券交易出現(xiàn)了大幅度增長。截至2002年7月末,現(xiàn)券交易為2977億元,同比多增2747億元,增長了近11倍。

    2000年銀行間債券市場(chǎng)的回購交易超過了交易所市場(chǎng)的回購交易,特別是2001年以來,銀行間市場(chǎng)的回購交易量成倍增長,2001年銀行間回購交易為40133億元,是交易所市場(chǎng)的2.6倍,2002年1至7月,銀行間債券市場(chǎng)回購交易為55925億元,是交易所市場(chǎng)的4.7倍。從兩個(gè)市場(chǎng)的交易情況看,交易所市場(chǎng)的現(xiàn)券交易比銀行間市場(chǎng)活躍,現(xiàn)券交易量一直大于銀行間市場(chǎng)現(xiàn)券交易量,但銀行間市場(chǎng)的回購交易已大大超過交易所市場(chǎng)。

    (三)債券的交易、托管和清算制度

    債券產(chǎn)品由于種類不同,定價(jià)較為復(fù)雜,因此傳統(tǒng)的債券交易大多采用電話詢價(jià)的方式進(jìn)行。從歐美發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)來看,隨著電子技術(shù)的發(fā)展以及市場(chǎng)透明度的不斷提高,通過電子系統(tǒng)進(jìn)行交易的方式越來越受到投資者的青睞。

    根據(jù)銀行間債券市場(chǎng)債券交易的有關(guān)規(guī)定,銀行間債券市場(chǎng)的債券交易是借助全國銀行間同業(yè)拆借中心的交易系統(tǒng)和中央國債登記結(jié)算公司的簿記系統(tǒng)完成的。全國銀行間同業(yè)拆借中心利用覆蓋全國的數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)為債券交易提供電子平臺(tái),投資者在該平臺(tái)達(dá)成交易后,再通過中央國債登記結(jié)算公司辦理債券結(jié)算。中央國債登記結(jié)算公司為債券的登記托管機(jī)構(gòu),債券交易的債券結(jié)算通過中央國債登記結(jié)算公司的簿記系統(tǒng)進(jìn)行;債券交易的資金結(jié)算以轉(zhuǎn)帳方式進(jìn)行,商業(yè)銀行通過其準(zhǔn)備金賬戶和中國人民銀行資金劃撥清算系統(tǒng)進(jìn)行,商業(yè)銀行與其他參與者、其他參與者之間債券交易的資金結(jié)算途徑由雙方自行商定。債券交易的結(jié)算方式包括券款對(duì)付、見款付券、見券付款三種。具體方式由交易雙方協(xié)商選擇。

    (四)債券市場(chǎng)的參與者

    自銀行間債券市場(chǎng)成立以來,中國人民銀行一直積極采取措施,努力擴(kuò)大市場(chǎng)參與者。

    銀行間債券市場(chǎng)建立初期,僅有16家商業(yè)銀行總行成員。由于交易成員有限,因而交易不活躍。根據(jù)各類金融機(jī)構(gòu)的需求,中國人民銀行陸續(xù)批準(zhǔn)了各類金融機(jī)構(gòu)加入市場(chǎng)。2002年4月,為了繼續(xù)擴(kuò)大銀行間債券市場(chǎng)參與者,促進(jìn)債券市場(chǎng)發(fā)展,中國人民銀行調(diào)整銀行間市場(chǎng)準(zhǔn)入制度。從4月15日起,凡符合條件的各類金融機(jī)構(gòu)只要持有效證件到全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結(jié)算公司開戶,并在規(guī)定時(shí)間向中國人民銀行備案,即可從事債券交易。銀行間債券市場(chǎng)準(zhǔn)入制度的改革,將減少審批環(huán)節(jié),提高效率,進(jìn)一步擴(kuò)大債券市場(chǎng)參與者。

    截至2002年8月末,在銀行間市場(chǎng)進(jìn)行債券交易業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)已達(dá)817家,其中包括商業(yè)銀行及其授權(quán)分行,經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的外資銀行、財(cái)務(wù)公司、租賃公司、中外資保險(xiǎn)公司、證券公司、證券投資基金和農(nóng)村信用社聯(lián)社。從機(jī)構(gòu)種類上看,已包括各種類型的金融機(jī)構(gòu);絕大部分金融機(jī)構(gòu)已成為債券市場(chǎng)參與者。

    市場(chǎng)參與者的類型豐富多樣,具有不同的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),對(duì)經(jīng)濟(jì)、利率、通貨膨脹的預(yù)期不同,都會(huì)促進(jìn)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性提高。目前銀行間市場(chǎng)參與者還僅限于各類金融機(jī)構(gòu),今后,應(yīng)創(chuàng)造條件吸納非金融機(jī)構(gòu)包括大型企業(yè)、各類社會(huì)基金參與銀行間債券市場(chǎng)。銀行間市場(chǎng)將成為金融機(jī)構(gòu)以及非金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行大宗債券批發(fā)交易的場(chǎng)外市場(chǎng),市場(chǎng)參與者的范圍覆蓋到境內(nèi)的所有機(jī)構(gòu)投資人。

    二、中國人民銀行在提高債券市場(chǎng)流動(dòng)性方面所做的工作

    近幾年銀行間債券市場(chǎng)回購交易量增長較快,同回購相比,現(xiàn)券交易不甚活躍,債券的流動(dòng)性較差。衡量債券市場(chǎng)流動(dòng)性的標(biāo)準(zhǔn)是,當(dāng)投資者買賣大量債券時(shí),能夠在較短時(shí)間成交,同時(shí)不引起價(jià)格的大幅度波動(dòng)。因此,無論是銀行間債券市場(chǎng)還是交易所市場(chǎng)都不具備較好的流動(dòng)性。中國債券市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性的主要原因是:第一,債券供給不足,目前發(fā)債主體主要為國債和政策性金融債券。第二,債券期限結(jié)構(gòu)不合理,發(fā)行的債券大多在5年期以上,1年以下的短期債券非常少。第三,長期以來,商業(yè)銀行資產(chǎn)以貸款為主,資產(chǎn)結(jié)構(gòu)很不合理,隨著債券市場(chǎng)的發(fā)展,商業(yè)銀行正處于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整階段,對(duì)債券的需求量較大。第四,盡管近年來債券市場(chǎng)參與主體的種類不斷豐富,但從本質(zhì)上講都是國有單位,存在相同的價(jià)值取向,對(duì)債券投資的需求比較集中。債券市場(chǎng)流動(dòng)性不足,提高了籌資者的成本,不利于債券市場(chǎng)的完善和發(fā)展。

    為了提高債券市場(chǎng)的流動(dòng)性,近來,中國人民銀行積極采取措施,擴(kuò)大市場(chǎng)參與主體,提高市場(chǎng)透明度,通過結(jié)算業(yè)務(wù)和雙邊報(bào)價(jià)等方式,積極推動(dòng)債券市場(chǎng)發(fā)展。

    (一)開展債券結(jié)算業(yè)務(wù),幫助中小金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券交易

    由于銀行間市場(chǎng)采用交易對(duì)手逐筆談判、成交的方式,因此信息對(duì)交易雙方至關(guān)重要。隨著大量中小金融機(jī)構(gòu)加入銀行間債券市場(chǎng),如何提高市場(chǎng)透明度,幫助中小金融機(jī)構(gòu)及時(shí)了解市場(chǎng)信息是非常重要的。另外,中小金融機(jī)構(gòu)順利進(jìn)行債券交易,需要在專業(yè)人員配備以及設(shè)備配置方面達(dá)到一定水準(zhǔn)。為了解決中小金融機(jī)構(gòu)缺少專業(yè)人員和專業(yè)知識(shí)、缺乏信息等問題,降低其交易成本,提高盈利水平,從1998年起,中國人民銀行就在部分地區(qū)進(jìn)行試點(diǎn)工作,由一些規(guī)模較大、經(jīng)營狀況好的商業(yè)銀行中小金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券交易。2000年為了進(jìn)一步推動(dòng)結(jié)算業(yè)務(wù),規(guī)范業(yè)務(wù)行為,中國人民銀行下發(fā)了《關(guān)于開辦債券結(jié)算業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》(銀發(fā)[2002]325號(hào))。目前,已有近30家的商業(yè)銀行開展了中小金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券結(jié)算業(yè)務(wù),商業(yè)銀行在幫助中小金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券交易、提供交易信息等方面發(fā)揮了較好的作用,中小金融機(jī)構(gòu)在債券市場(chǎng)的活躍程度明顯提高。2000年末,中小金融機(jī)構(gòu)回購交易量占全部交易量的比重為9.27%;2001年末,這一比重增長為10.02%,到2002年8月末已增長為14.04%.

    (二)調(diào)整銀行間債券市場(chǎng)的準(zhǔn)入制度,將銀行間債券市場(chǎng)的準(zhǔn)入由審批制改為備案制

    為了進(jìn)一步擴(kuò)大銀行間債券市場(chǎng)參與者,促進(jìn)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)展,簡化行政審批程序,2002年4月3日,中國人民銀行2002年第5號(hào)公告,規(guī)定金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入全國銀行間債券市場(chǎng)實(shí)行準(zhǔn)入備案制,即金融機(jī)構(gòu)向全國銀行間同業(yè)拆借中心提交有關(guān)材料辦理聯(lián)網(wǎng)手續(xù),同時(shí)向中央國債登記結(jié)算公司提供有關(guān)材料開立債券托管后,即成為全國銀行間債券市場(chǎng)的市場(chǎng)參與者,所辦手續(xù)完畢后三個(gè)工作日內(nèi)向中國人民銀行備案。配合準(zhǔn)入備案制的實(shí)施,中國人民銀行組織全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結(jié)算公司制定了相關(guān)配套文件,重新修訂了《債券托管賬戶開銷戶規(guī)程》和《全國銀行間同業(yè)拆借中心債券交易聯(lián)網(wǎng)管理辦法(暫行)》。按照中國人民銀行2002年第5號(hào)公告精神,分級(jí)落實(shí)備案管理。

    (三)批準(zhǔn)9家雙邊報(bào)價(jià)商,開展雙邊報(bào)價(jià)業(yè)務(wù)

    為了進(jìn)一步提高債券市場(chǎng)的流動(dòng)性,今年6月份中國人民銀行批準(zhǔn)了工農(nóng)中建等9家商業(yè)銀行成為債券雙邊報(bào)價(jià)商。雙邊報(bào)價(jià)商可以自主選擇報(bào)價(jià)的券種,在交易時(shí)間內(nèi)連續(xù)地報(bào)出這些券種的買賣雙邊價(jià)格。其他市場(chǎng)參與者如果認(rèn)為報(bào)價(jià)商的報(bào)價(jià)合適,可以即時(shí)點(diǎn)擊成交。這樣,提高了交易效率,節(jié)約了交易成本。

篇4

關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者 債券賬戶 非法人投資者

2012年，銀行間債券市場(chǎng)繼續(xù)快速發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量不斷增加，市場(chǎng)交投活躍，各類型機(jī)構(gòu)投資者債券持有量穩(wěn)步增長，商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司等不同類型機(jī)構(gòu)投資者表現(xiàn)出不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資者持有結(jié)構(gòu)逐步調(diào)整。

投資者規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大

2012年銀行間債券市場(chǎng)登記新發(fā)債券2666只，發(fā)行量共計(jì)77575億元，同比增長18.43%。

（一）認(rèn)購主體結(jié)構(gòu)變化不大，基金等非法人機(jī)構(gòu)認(rèn)購量增加

（二）市場(chǎng)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)化差異

從一級(jí)市場(chǎng)投資主體認(rèn)購的債券結(jié)構(gòu)來看，商業(yè)銀行主要認(rèn)購地方政府債、國債和政策性金融債，風(fēng)險(xiǎn)偏好較低；基金等非法人機(jī)構(gòu)主要認(rèn)購企業(yè)債、中期票據(jù)以及商業(yè)銀行債；證券公司則僅偏好企業(yè)債和中期票據(jù)；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)傾向于在一級(jí)市場(chǎng)配置商業(yè)銀行債?？傮w來說，非銀行類機(jī)構(gòu)和非法人機(jī)構(gòu)更偏好高收益高風(fēng)險(xiǎn)的券種。

（三）企業(yè)債認(rèn)購最為踴躍

從各券種的投標(biāo)認(rèn)購情況看，2012年通過公開招標(biāo)發(fā)行的1000億元企業(yè)債認(rèn)購最踴躍，認(rèn)購數(shù)量為8456.65億元，認(rèn)購倍數(shù)達(dá)到8.45。其次是1.76萬億元的政策性銀行債，認(rèn)購倍數(shù)為1.88。相對(duì)來說，財(cái)政部的地方政府債券認(rèn)購倍數(shù)較低，為1.53。

債券交易市場(chǎng)交投活躍

2012年，銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券累計(jì)成交金額達(dá)到75.20萬億元，同比增長18.16%。從交易結(jié)構(gòu)來看，基金等非法人機(jī)構(gòu)繼續(xù)保持最大凈買入地位，城市商業(yè)銀行總體交易量最大，政策性銀行債、中期票據(jù)和國債的市場(chǎng)交易量排名居前，信用類債券交易占比逐漸提升而且流動(dòng)性較好。

（一）非法人機(jī)構(gòu)為最大買家，城商行、證券公司凈賣出最多

1.城市商業(yè)銀行仍為交易量最大的機(jī)構(gòu)

2012年，城市商業(yè)銀行累計(jì)現(xiàn)券交易金額40.2萬億元，同比增長16.7%，占全市場(chǎng)交易量比例高達(dá)26.7%，繼續(xù)保持交易量排名第一。交易量排名第二、三位的是證券公司和股份制商業(yè)銀行，交易金額分別為28.9和23.3萬億元，市場(chǎng)占比16.2%和14.7%。

2.農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行交易增量最大

農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行全年債券交易量為19.1萬億元，規(guī)模較2011年大幅提升了8.28萬億元，規(guī)模增量最大。而政策性銀行和國有商業(yè)銀行交易規(guī)模則同比下降了44.9%和34.6%。在整體交易規(guī)模較小的機(jī)構(gòu)中，村鎮(zhèn)銀行逐步加入現(xiàn)券交易市場(chǎng)，交易規(guī)模由2011年的僅4.3億元躍升至219.2億元，同比增幅達(dá)到4997.7%；非銀行金融機(jī)構(gòu)交易規(guī)模同比上升了120.2%，非法人機(jī)構(gòu)和境外投資者交易規(guī)模同比增幅均為57.8%。

3.證券公司和外資銀行繼續(xù)保持高活躍度

證券公司債券交易量同比大幅提高了40.2%，外資銀行交易量同比僅提高了5%，但以交易量與持有量比重考察，證券公司和外資銀行全年交易換手分別約為182次和63次，依然是最為活躍的機(jī)構(gòu)。而保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)全年換手僅為0.23次，繼續(xù)秉承買入持有風(fēng)格。

4.商業(yè)銀行交易集中于低風(fēng)險(xiǎn)品種

商業(yè)銀行交易仍主要集中于政府及準(zhǔn)政府信用品種，企業(yè)債和短期融資券交易占比上升，中期票據(jù)占比變化不大，但也已經(jīng)成為重要的交易品種。

政策性銀行在國債和央行票據(jù)上的交易發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，交易量占比前者提升了12個(gè)百分點(diǎn)為22.7%，而后者則降低了23.5個(gè)百分點(diǎn)至8.0%，其在中期票據(jù)和短期融資券的占比均有所上升，分別為35.2%和12.3%。

股份制商業(yè)銀行在政策性金融債、中期票據(jù)和短期融資券上的交易占其交易總量的34.6%、17.7%和15.2%，國債和央行票據(jù)占比同比分別下降8.8個(gè)和5.9個(gè)百分點(diǎn)至7.7%和9.3%。

城市商業(yè)銀行在政策性金融債、國債和中期票據(jù)上的交易占其交易總量的32.1%、16.5%和15.0%，央行票據(jù)占比降至13.2%，企業(yè)債占比升至9.9%。

農(nóng)村商業(yè)銀行和合作銀行交易分布較為平均，政策性金融債和中期票據(jù)交易量占比分別為24.3%和21.7%，央行票據(jù)、國債、短期融資券和企業(yè)債占比均在10%左右。

村鎮(zhèn)銀行58.6%的交易量集中于企業(yè)債，中期票據(jù)和政策性金融債占比27.2%和8.2%。

6.交易標(biāo)的券種向信用債分散

2012年，從交易券種來看，市場(chǎng)成交排名前三位的券種為政策性金融債、中期票據(jù)和國債，成交量分別為43.5萬億元、27.9萬億元和18.5萬億元，市場(chǎng)占比分別為28.9%、18.5%和12.3%。由于央行票據(jù)停發(fā)導(dǎo)致其存量下降，央行票據(jù)交易也進(jìn)一步萎縮，全年成交僅16.4萬億元，同比下降31.2%，市場(chǎng)占比也下滑到10.9%；企業(yè)債和短期融資券等信用品種交易占比進(jìn)一步上升，成交量分別為18.0萬億元和15.7萬億元，市場(chǎng)占比提高到12.0%和10.4%。其他存量較小的資產(chǎn)支持證券、外國債券、政府支持機(jī)構(gòu)債券和非銀行金融機(jī)構(gòu)債券等交易量很小。

（一）各類機(jī)構(gòu)倉位變化加減互現(xiàn)

在銀行間債券市場(chǎng)存量增長2.56萬億元的情況下，各類機(jī)構(gòu)倉位變化靈活，加減互現(xiàn)（見表2）。

1.特殊結(jié)算成員大幅減持

2012年末，主要構(gòu)成為政策性銀行的特殊結(jié)算成員債券持有量為1.75萬億元，當(dāng)年大幅減持3185億元，同比減少15.41%。

2.商業(yè)銀行繼續(xù)加倉且增速恢復(fù)

除農(nóng)村合作銀行外，所有銀行類金融機(jī)構(gòu)均表現(xiàn)為債券增持：全國性商業(yè)銀行債券持有量最大，為13.73萬億元，增長9.50%，占同期債券凈增量由2011年的17.59%上升至46.62%；農(nóng)村商業(yè)銀行持有余額為7198.4億元，同比增幅高達(dá)48.98%；信用社持有余額為5522.2億元，增幅為3.83%；農(nóng)村合作銀行債券持有量從2011年末的680.9億元減少到630.2億元，同比下降7.45%，是唯一一個(gè)減持債券的銀行類金融機(jī)構(gòu)；其他類商業(yè)銀行盡管總體債券持有量僅有170.2億元，但同比增幅較高，達(dá)到18.49%。

3.證券、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)表現(xiàn)各異

保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持有余額為2.23萬億元，同比增長7.54%。證券公司和非銀行金融機(jī)構(gòu)持有余額分別為1860.5億元和865.4億元，同比降幅分別為8.57%和4.03%。

4.基金等非法人機(jī)構(gòu)和境外投資者大幅增持

機(jī)構(gòu)投資者行為特點(diǎn)

（一）市場(chǎng)總體交投兩旺

2012年，我國貨幣政策仍保持相對(duì)寬松，銀行間市場(chǎng)在流動(dòng)性總體充裕的背景下，整體保持波動(dòng)平衡格局，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)債券配置需求均有所提升，總體上交投兩旺。股票市場(chǎng)的低迷局面使得證券公司、保險(xiǎn)公司等參與債券市場(chǎng)力度加大。境外投資者、基金等非法人機(jī)構(gòu)等新的市場(chǎng)主體不斷介入債券市場(chǎng)，活躍了市場(chǎng)交易。

全年市場(chǎng)活躍度走勢(shì)受宏觀事件和預(yù)期變化影響明顯。年初受山東海龍短融評(píng)級(jí)下調(diào)事件影響，信用類債券配置需求減弱；4-7月間隨著降準(zhǔn)降息的預(yù)期和實(shí)現(xiàn)，各機(jī)構(gòu)紛紛加大債券配置力度，引發(fā)債券價(jià)格持續(xù)上漲；年末，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)和股市的回升令證券公司等交易類機(jī)構(gòu)產(chǎn)生債券價(jià)格下行預(yù)期，債券整體需求下降，市場(chǎng)利率水平中樞回升至高位。

（二）信用類債券投資結(jié)構(gòu)占比繼續(xù)提升

2012年信用類債券市場(chǎng)的發(fā)展創(chuàng)新持續(xù)推進(jìn)：企業(yè)債券審批程序簡化，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)防范管理辦法出臺(tái)；銀行間市場(chǎng)AA級(jí)以上發(fā)行人短期融資券和中期票據(jù)發(fā)行額度互不占用；證券公司短期融資券重新開閘；等等。這些發(fā)展措施帶來的是2012年信用類債券的供給量大幅上升，并已經(jīng)成為社會(huì)融資總量中的重要組成部分；另一方面，央行票據(jù)的停發(fā)又使得國家信用類債券的總量下降。因此無論從主動(dòng)配置還是被動(dòng)調(diào)整看來，各市場(chǎng)機(jī)構(gòu)交易投資券種均呈現(xiàn)向企業(yè)信用類債轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，企業(yè)信用類債券總體交易占比持續(xù)上升。

（三）不同類型金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好差異明顯

2012年，市場(chǎng)交易資金結(jié)構(gòu)和主體偏好也在不斷變化。全國性商業(yè)銀行作為銀行間市場(chǎng)最大的資金供給方，受到年中人民銀行降準(zhǔn)和減息從而釋放資金的影響，對(duì)國債等利率債券資產(chǎn)配置力度加大；而保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)由于開展同業(yè)業(yè)務(wù)對(duì)利率債券資產(chǎn)有替代效應(yīng)，開始減配國債、政策性金融債等利率債券資產(chǎn)，增加對(duì)短期融資券、中期票據(jù)等信用類債券的投資；基金、理財(cái)產(chǎn)品和信托計(jì)劃等非法人機(jī)構(gòu)規(guī)模不斷擴(kuò)大，這部分資金的投資風(fēng)格更傾向于高風(fēng)險(xiǎn)高收益信用類債券；獲批進(jìn)入銀行間市場(chǎng)的境外投資者數(shù)量和規(guī)模不斷增加，國債和政策性金融債成為其優(yōu)先配置的對(duì)象。

篇5

關(guān)鍵詞:地方金融機(jī)構(gòu);貨幣市場(chǎng);金融創(chuàng)新

中圖分類號(hào):F832.1文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B文章編號(hào):1007-4392(2006)12-0048-02

一､天津市金融機(jī)構(gòu)參與全國銀行間市場(chǎng)的基本情況

(一)天津市金融機(jī)構(gòu)在全國銀行間市場(chǎng)上的交易量逐年遞增

近年來,天津市金融機(jī)構(gòu)參與全國銀行間市場(chǎng)交易日趨活躍,交易量逐年遞增,貨幣市場(chǎng)業(yè)務(wù)保持了健康､快速的發(fā)展勢(shì)頭｡2006年1-9月,天津市金融機(jī)構(gòu)在全國銀行間市場(chǎng)的交易量為12964.95億元,同比增長50.70%｡按地區(qū)(按省)綜合市場(chǎng)排名,天津市位居全國第8｡天津市金融機(jī)構(gòu)在全國銀行間市場(chǎng)歷年同期交易情況見下表:

(二)天津市參與全國銀行間市場(chǎng)交易的主體

由于絕大多數(shù)國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行由其總行統(tǒng)一參與全國銀行間市場(chǎng)交易,所以天津市參與全國銀行間市場(chǎng)交易的主體為地方性法人金融機(jī)構(gòu)(天津市商業(yè)銀行和天津市農(nóng)村信用社)｡以2006年1-9月為例,從金融機(jī)構(gòu)綜合市場(chǎng)排名看,天津市商業(yè)銀行和天津農(nóng)村合作銀行交易量之和占全市金融機(jī)構(gòu)全部交易量的95?郾78%｡其他參與全國銀行間市場(chǎng)交易的金融機(jī)構(gòu)包括:交通銀行天津分行､渤海證券有限公司､天津信托公司及少數(shù)外資銀行,其交易量占比很小｡

近年來,作為天津市在全國銀行間市場(chǎng)交易量最大的機(jī)構(gòu),天津市商業(yè)銀行在全國銀行間市場(chǎng)的交易快速增長,年交易量由最初的幾百億發(fā)展到2005年的幾千億元,在全國銀行間市場(chǎng)近5000家機(jī)構(gòu)中名列第11,并獲得了人民銀行公開市場(chǎng)一級(jí)交易商和財(cái)政部､政策性銀行等發(fā)債主體承銷商資格及債券結(jié)算人資格,建立了包括債券投資､現(xiàn)券買賣､結(jié)算､債券回購和票據(jù)回購等多元化的資金業(yè)務(wù)體系｡

二､貨幣市場(chǎng)交易對(duì)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債和經(jīng)營管理等方面的影響

在一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中,貨幣市場(chǎng)的作用十分重要,能有效地促進(jìn)資金的供需平衡,提高資金的使用效率,傳導(dǎo)貨幣政策｡與此同時(shí),參與貨幣市場(chǎng)交易有利于金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債多元化､信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移､流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)防范及經(jīng)營效益提高｡

天津市金融機(jī)構(gòu)通過近幾年參與全國銀行間市場(chǎng)的獲益已經(jīng)在以下幾個(gè)方面顯現(xiàn):一是突破了地方性金融機(jī)構(gòu)的地域限制,在全國樹立形象和信譽(yù)｡全國銀行間市場(chǎng)為區(qū)域性金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)開展提供了一個(gè)廣闊的平臺(tái),有利于與全國同業(yè)之間進(jìn)行交易､交流與溝通,擴(kuò)大交易范圍,提高了經(jīng)營效率｡二是促進(jìn)了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債多元化｡除傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務(wù)外,加入全國銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)和債券市場(chǎng),通過債券投融資業(yè)務(wù),地方性金融機(jī)構(gòu)拓展了業(yè)務(wù)領(lǐng)域,新的資產(chǎn)業(yè)務(wù)包括國債､金融債､央行票據(jù)､國有銀行次級(jí)債和回購融出資產(chǎn);新的負(fù)債業(yè)務(wù)有回購融入資金,擴(kuò)大了金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)負(fù)債的空間｡三是促進(jìn)了金融機(jī)構(gòu)中間業(yè)務(wù)和表外業(yè)務(wù)的開展｡天津市金融機(jī)構(gòu)利用甲類結(jié)算成員資格面向全國為中小金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)提供結(jié)算服務(wù),目前共有結(jié)算服務(wù)客戶40多家,2006年1-9月結(jié)算交易量近400億元,取得了良好的效益｡通過合作,天津市金融機(jī)構(gòu)與客戶實(shí)現(xiàn)了雙贏｡四是為金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理提供了更為主動(dòng)的工具,且可更多地開發(fā)新的業(yè)務(wù)空間和利潤增長點(diǎn)｡長期以來,商業(yè)銀行一直固守從資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)來考慮流動(dòng)性問題的慣性,這是一種靜態(tài)的､被動(dòng)的傳統(tǒng)觀念,而貨幣市場(chǎng)本身獨(dú)有的特點(diǎn)可以為商業(yè)銀行進(jìn)行流動(dòng)性管理提供新的思路和工具,可以將商業(yè)銀行流動(dòng)性管理變被動(dòng)管理為主動(dòng)管理,變靜態(tài)管理為動(dòng)態(tài)管理,提高流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理水平,同時(shí)也為商業(yè)銀行進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新,增加新的利潤增長點(diǎn)提供了廣闊的空間｡盡管地方性金融機(jī)構(gòu)與國有商業(yè)銀行相比,在貨幣市場(chǎng)中仍處于相對(duì)弱勢(shì)地位,不具備許多后者的權(quán)利(如發(fā)行次級(jí)債等),但他們可通過債券回購等方式提高流動(dòng)性水平,通過債券投資獲得穩(wěn)定的收益,發(fā)掘新的利潤增長點(diǎn)｡近年來,天津市商業(yè)銀行通過積極參與市場(chǎng)運(yùn)作,在存貸比較低的情況下,實(shí)現(xiàn)了較高的盈利水平｡

三､應(yīng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的措施

篇6

[論文摘要]中小企業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，其融資制度的建設(shè)是中小企業(yè)能否存續(xù)發(fā)展的必要前提。隨著中國加入WTO，我國的企業(yè)將與外國的中小企業(yè)在國際舞臺(tái)上正面競(jìng)爭(zhēng)，因此，正確對(duì)中外中小企業(yè)的融資制度進(jìn)行必要的比較，發(fā)展我國的中小企業(yè)的融資制度是推動(dòng)我國中小企業(yè)發(fā)展的必要途徑。

[論文關(guān)鍵詞]中外企業(yè)；融資制度；融資方式

一、我國中小企業(yè)融資狀況分析

盡管我國理論界和現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中沒有形成真正的融資制度概念，但從我國中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀基本可以歸納出我國中小企業(yè)融資制度的現(xiàn)狀：從政策目標(biāo)看，我國的中小企業(yè)融資制度的目標(biāo)主要是就業(yè)目標(biāo)，目的是穩(wěn)定社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序，經(jīng)濟(jì)發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新都在次要地位，并未充分重視；從融資體系看，銀行是我國中小企業(yè)融資的主要機(jī)構(gòu)，財(cái)政以被動(dòng)方式對(duì)國有中小企業(yè)資本金進(jìn)行補(bǔ)充(當(dāng)影響到中小企業(yè)生存)；從融資方式看，間接融資是我國中小企業(yè)融資的主要形式；從風(fēng)險(xiǎn)控制看，中小企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)沒有一個(gè)完善的釋放和控制體系。

二、國外中小企業(yè)融資制度分析

(一)美國中小企業(yè)融資體系的主要構(gòu)成

1．政策性金融機(jī)構(gòu)。美國中小企業(yè)管理局(SBA)是美國對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行間接融資扶持的主要政策性金融機(jī)構(gòu)。

2．商業(yè)性的融資機(jī)構(gòu)。在美國，由于受到法律限制，地方商業(yè)銀行必須將融資額度的25％左右投向中小企業(yè)，除了商業(yè)銀行以外，互助基金也是中小企業(yè)的重要融資渠道，個(gè)人和中小企業(yè)投資入股形成的這種機(jī)構(gòu)，可以看作合作社，主要為成員提供貸款，儲(chǔ)蓄是貸款的先決條件。

3．風(fēng)險(xiǎn)投資公司。之所以將風(fēng)險(xiǎn)投資公司與政策性金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)分開，是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資公司的性質(zhì)介于政策性與商業(yè)性之間。美國的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的特點(diǎn)是：勇于對(duì)新建企業(yè)投資，在首次公開招股的企業(yè)中，約有1／3是風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資對(duì)象。

(二)日本中小企業(yè)融資體系的構(gòu)成

1．政策性的融資機(jī)構(gòu)。日本中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫、環(huán)境衛(wèi)生公庫、商工組合中央金庫以及中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公庫均為中小企業(yè)政策性金融機(jī)構(gòu)，它們具有不同的分工。目的和宗旨都是為保證中小企業(yè)獲得充足資金。

2．商業(yè)性的融資機(jī)構(gòu)。在日本，從20世紀(jì)80—90年代開始，商業(yè)銀行逐漸向中小企業(yè)增加貸款發(fā)放，到20世紀(jì)90年代初，對(duì)中小企業(yè)融資額度占融資總額的65．8％，比20世紀(jì)8O年代增加了25個(gè)百分點(diǎn)，以后隨著泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅，該比率略有下降。除了商業(yè)銀行體系，日本也有專門為中小企業(yè)服務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)，即互助銀行、信用金庫等，這些金融機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)是：地方性強(qiáng)；互助、合作性質(zhì)強(qiáng)。

(三)美國中小企業(yè)的主要融資方式

1．進(jìn)入金融市場(chǎng)進(jìn)行直接融資。與其它國家中小企業(yè)資金來源結(jié)構(gòu)比較，美國中小企業(yè)發(fā)行有價(jià)證券(公司債券、股票)的比例最高。美國中小企業(yè)長期資金的供給主要來源于公司債券，短期資金則依賴于銀行信貸。這與美國資本市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度不無關(guān)系。

美國的公司債券發(fā)行市場(chǎng)發(fā)展較早，規(guī)模較大，企業(yè)籌資的順序?yàn)楣緜?、股票、銀行貸款，債券發(fā)行的比例大大超過銀行融資。這是因?yàn)椋撼虡I(yè)銀行、公共事業(yè)外，企業(yè)發(fā)行債券的原則比較自由，在法律上對(duì)發(fā)行債券形成的負(fù)債總額不作限制；可發(fā)行債券種類多，中小企業(yè)能夠方便地發(fā)行資信評(píng)估低等級(jí)或無等級(jí)債券；企業(yè)與作為主承銷商的證券公司對(duì)發(fā)行總額、發(fā)行條件進(jìn)行協(xié)商，即可作出發(fā)行決定。

中小企業(yè)由于受企業(yè)形態(tài)、組織規(guī)模、股東人數(shù)、資本金規(guī)模等各種條件限制，其股票往往不能在證券交易所上市，但具有一定規(guī)模的中小企業(yè)仍可以在柜臺(tái)市場(chǎng)進(jìn)行交易。柜臺(tái)市場(chǎng)相對(duì)于組織嚴(yán)密的證券交易市場(chǎng)而言，通常被稱為非組織的市場(chǎng)。柜臺(tái)市場(chǎng)的主要經(jīng)濟(jì)功能有：非上市企業(yè)可以通過將其股份在柜臺(tái)市場(chǎng)上公開出售以獲得資本，增加資本金；為一些在證券交易所下市的企業(yè)提供一定期間的流動(dòng)性。

美國的中小企業(yè)股權(quán)融資主要通過柜臺(tái)市場(chǎng)。中小企業(yè)柜臺(tái)市場(chǎng)包括：通過計(jì)算機(jī)中心。把各證券公司用通信網(wǎng)絡(luò)相聯(lián)系的NASTAQ系統(tǒng)；柜臺(tái)交易市場(chǎng)主要由全美證券協(xié)會(huì)(NASD)管理。在該協(xié)會(huì)開發(fā)的NASrAQ系統(tǒng)上登記的企業(yè)，分為NMS和SMALLCAP。引入NASTAQ系統(tǒng)以前，主要由PINKSHEET傳播股價(jià)、成交量等信息，1972年引入NASTAQ系統(tǒng)之后，實(shí)現(xiàn)了買賣自動(dòng)化，大大提高了處理能力，市場(chǎng)規(guī)模也迅速擴(kuò)大，成交量僅次于紐約證券交易所，居全美國第二位，并在美國、日本、新加坡等國實(shí)現(xiàn)了網(wǎng)上掛牌交易。

風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)中小企業(yè)提供的融資，從本質(zhì)上是一種股權(quán)融資。但是，風(fēng)險(xiǎn)投資公司融資與一般上市融資存在區(qū)別：首先，風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常僅對(duì)創(chuàng)業(yè)或者發(fā)展期的中小企業(yè)提供融資，而上市融資的中小企業(yè)一般已經(jīng)進(jìn)入成長期；其次，風(fēng)險(xiǎn)投資公司獲取的股權(quán)通常比較集中，有改變中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的要求，會(huì)要求對(duì)中小企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)，而上市后新增的股權(quán)一般比較分散，不會(huì)影響原管理層的實(shí)際控制權(quán)；最后，風(fēng)險(xiǎn)投資公司所獲取的股權(quán)一般暫時(shí)不會(huì)流通，待進(jìn)入柜臺(tái)市場(chǎng)或正式上市后才會(huì)流通。

2．通過銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行間接融資。商業(yè)銀行體系仍然是美國中小企業(yè)的最重要資金來源之一。商業(yè)銀行主要為美國中小企業(yè)提供短期流動(dòng)資金。

(四)日本中小企業(yè)的主要融資方式

1．間接融資。日本中小企業(yè)是以銀行信貸為主要資金來源籌措長短期資金的。日本的中小企業(yè)自有資本比率平均為l3％，只相當(dāng)于大企業(yè)的60％左右，而對(duì)金融機(jī)構(gòu)的貸款依存度又比大企業(yè)高得多。

2．直接融資。日本中小企業(yè)的直接融資方式也有債券融資和股權(quán)融資兩種，不過，占主導(dǎo)地位的是債券融資。在日本，中小企業(yè)一般只具有發(fā)行私募債券的資格和能力，私募債券由于透明度低，不利于保護(hù)投資者利益，被認(rèn)為是不正規(guī)的債券。

柜臺(tái)市場(chǎng)在日本稱為店頭市場(chǎng)。1991年，日本也開始啟動(dòng)本國柜臺(tái)市場(chǎng)網(wǎng)上交易系統(tǒng)(JASTAQ)，但在市場(chǎng)規(guī)模、股票流通性方面都不如美國。美國和日本的柜臺(tái)市場(chǎng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)的差異影響迥異，美國新經(jīng)濟(jì)可以說是NASTAQ獨(dú)力支撐的。對(duì)高科技的發(fā)展起了至關(guān)重要的作用。日本柜臺(tái)市場(chǎng)與美國的區(qū)別在于：首先，管理機(jī)構(gòu)管理的側(cè)重點(diǎn)不同。美國注重資金分配的市場(chǎng)效率性，強(qiáng)調(diào)企業(yè)信息的公開性、規(guī)章制度的透明性和公正性，強(qiáng)調(diào)投資者自己負(fù)責(zé)的原則，從而以較低的管理成本管理市場(chǎng)。日本側(cè)重于行政指導(dǎo)，規(guī)范市場(chǎng)行為，嚴(yán)格控制進(jìn)入柜臺(tái)市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)，以此達(dá)到保護(hù)投資者的目的。其次，它們登記基準(zhǔn)方面的實(shí)質(zhì)性不同。日本店頭市場(chǎng)的登記基準(zhǔn)形式上雖與美國NASTAQ中以小規(guī)模企業(yè)為對(duì)象的SMALLCAP相近，但其實(shí)質(zhì)基準(zhǔn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于形式標(biāo)準(zhǔn)。再次，企業(yè)進(jìn)入柜臺(tái)交易的目的不同。由于企業(yè)公開發(fā)行股份的第一目的在于籌措資金，而NASTAQ的各種費(fèi)用大大低于紐約證券市場(chǎng)，因此，美國有大量的已經(jīng)具備進(jìn)入紐約證券交易所資格的大企業(yè)仍然留在NASTAQ的NMS柜臺(tái)市場(chǎng)中。在日本，只有在東京、大阪證券交易所一部或二部上市的企業(yè)，才能得到公眾的信任。進(jìn)入一部或二部，通常必須從店頭市場(chǎng)開始。最后，投資者觀念不同。在美國，證券持有者主要是家庭經(jīng)濟(jì)和商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)，個(gè)人金融資產(chǎn)中50％以上是投向證券和非法人企業(yè)的，其中股票約占69．9％。這種敢于冒險(xiǎn)的投資態(tài)度，給柜臺(tái)市場(chǎng)帶來了活力。而在日本股市上，個(gè)人投資者所占股份只有23．5％，其余均為金融機(jī)構(gòu)、事業(yè)法人等掌握，對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的柜臺(tái)市場(chǎng)，個(gè)人投資者很少。

日本以美國的中小企業(yè)投資法為藍(lán)本，于1963年制定了中小企業(yè)投資育成公司法。成立了三個(gè)由政府、地方公共團(tuán)體以及民間企業(yè)共同出資的中小企業(yè)投資育成公司。對(duì)于有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化，或有助于加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)國際競(jìng)爭(zhēng)的中小企業(yè)，經(jīng)過認(rèn)定以后，該公司實(shí)行股份投資，給以經(jīng)營、技術(shù)上的指導(dǎo)，并把企業(yè)一直扶持到能在證券市場(chǎng)上市籌資。日本的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的特點(diǎn)為：幾乎不參與創(chuàng)建企業(yè)的投資，對(duì)創(chuàng)建l0年以上的中小企業(yè)的投資約占2／3，對(duì)創(chuàng)建未滿5年的企業(yè)的投資僅占16％；參與企業(yè)投資的幾乎都是證券、金融機(jī)構(gòu)下屬的子公司型投資公司；融資比投資多；從投資領(lǐng)域看，非高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)占較大比率。由此可見，日本的風(fēng)險(xiǎn)投資公司盡量避免風(fēng)險(xiǎn)，力求將失敗率控制在最低程度。

三、中外中小企業(yè)融資制度的比較

(一)融資體系的比較

從直接融資看，我國中小企業(yè)的債券市場(chǎng)和股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)育不足，造成了中小企業(yè)融資過于依賴間接融資體系；從間接融資看，中小企業(yè)的政策性融資還未建立，直到1997年擔(dān)保機(jī)構(gòu)才剛剛發(fā)育，所以，商業(yè)銀行體系承擔(dān)了全部中小企業(yè)融資重任，這是不正?，F(xiàn)象；從商業(yè)銀行體系的運(yùn)作看，四大國有獨(dú)資商業(yè)銀行并不適應(yīng)中小企業(yè)融資的要求，因此，需要改革。

(二)融資方式的比較

到目前為止，我國股票市場(chǎng)的流通股總市值還不到GDP的20％，債券市場(chǎng)也受到嚴(yán)格的金融管制，中小企業(yè)難以通過直接融資渠道獲得資金。從間接融資看，中小企業(yè)主要通過抵押和擔(dān)保手段向商業(yè)銀行融資，并且，難以得到政策性的擔(dān)保支持，融資手段的單一，造成了中小企業(yè)的融資困難。

(三)融資風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)的比較

篇7

關(guān)鍵詞：吉林??；民營經(jīng)濟(jì)；金融支持

中圖分類號(hào)：F83　文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A　文章編號(hào)：1673－291X(2008)03－0140－02

一、金融支持吉林省民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必要性

吉林省民營經(jīng)濟(jì)對(duì)全省經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度不斷增強(qiáng)，顯示了對(duì)其進(jìn)行金融支持的必要性：

(一)增加就業(yè)，穩(wěn)定社會(huì)的功能不斷增強(qiáng)

截至2006年，吉林省全省從業(yè)人員1250.5萬人，其中民營經(jīng)濟(jì)從業(yè)人員323萬人，占就業(yè)總量的25.82％。民營經(jīng)濟(jì)在增加就業(yè)方面的貢獻(xiàn)還表現(xiàn)在提供就業(yè)的速度遠(yuǎn)大于全社會(huì)平均水平。2006年，民營經(jīng)濟(jì)從業(yè)人員同比增加2.82％，而同期全社會(huì)從業(yè)人員增加僅為0.9％。民營經(jīng)濟(jì)已成為縣域經(jīng)濟(jì)的主體，為農(nóng)村富余勞動(dòng)力和下崗職工提供了大量就業(yè)崗位。

(二)推動(dòng)全省經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展

2001－2006年，吉林省民營經(jīng)濟(jì)總量占全省經(jīng)濟(jì)總量的比重從2001年的22.8％提高到2006年的40％，五年內(nèi)提高了17.2個(gè)百分點(diǎn)。2006年，吉林省民營企業(yè)出口超過11億美元，增速為128.3％，出口額占吉林省出口總額的比重達(dá)到28.6％，改變了過去吉林省外貿(mào)出口國有企業(yè)獨(dú)占主體的局面。

(三)對(duì)財(cái)政收入增長的貢獻(xiàn)不斷提高

2006年，吉林省民營經(jīng)濟(jì)上繳利稅125.3億元，占全省財(cái)政收入的加％左右，是2004年的1.81倍。有的地區(qū)民營經(jīng)濟(jì)已占當(dāng)?shù)氐貐^(qū)生產(chǎn)總值、財(cái)政收入的絕對(duì)比重。

二、當(dāng)前吉林省對(duì)民營經(jīng)濟(jì)金融支持中存在的問題

(一)金融機(jī)構(gòu)信貸對(duì)民營經(jīng)濟(jì)的“歧視性”待遇

吉林省的金融貸款主要面向國有企業(yè)、大型企業(yè)、工業(yè)企業(yè)、城市企業(yè)等，而民營企業(yè)、中小企業(yè)獲得貸款非常難。金融機(jī)構(gòu)關(guān)注的只是少數(shù)優(yōu)良客戶，如花旗銀行主動(dòng)找一汽進(jìn)行融資服務(wù)，而實(shí)力不強(qiáng)的民營企業(yè)卻無人關(guān)注。制約吉林省金融機(jī)構(gòu)對(duì)民營經(jīng)濟(jì)提供信貸的因素主要表現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：一是成本收益不對(duì)稱，銀行對(duì)大客戶的貸款相當(dāng)于批發(fā)業(yè)務(wù)，對(duì)民營企業(yè)的貸款由于金額小，則相當(dāng)于零售業(yè)務(wù)。即使放貸，隨后的監(jiān)督成本也高于給大客戶的貸款。二是風(fēng)險(xiǎn)收益不對(duì)稱，同樣一筆不良貸款發(fā)生在國有企業(yè)和民營企業(yè)往往導(dǎo)致不同的責(zé)任后果，這種不同的風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)導(dǎo)致了國有銀行對(duì)國有企業(yè)的信貸偏好。三是銀行經(jīng)營管理日益制度化、規(guī)范化。為提高資本充足率，降低不良貸款額和不良貸款率；銀行對(duì)民營企業(yè)，尤其是處于初創(chuàng)階段，急需扶持的民營企業(yè)，很少提供貸款支持。

(二)民間非正規(guī)金融風(fēng)險(xiǎn)大、成本高

民間非正規(guī)金融依靠的是某種民間的約束機(jī)制，其信息獲取也依賴于其與借款人之間的地緣、人緣關(guān)系。一旦超出這種范圍后，就會(huì)導(dǎo)致一系列問題。首先，范圍和規(guī)模的狹小使得小范圍的經(jīng)濟(jì)主體面臨的風(fēng)險(xiǎn)無法通過多樣化進(jìn)行有效分散，導(dǎo)致了較高的關(guān)聯(lián)風(fēng)險(xiǎn)。其次，非正規(guī)金融活動(dòng)范圍狹小，因此資金的轉(zhuǎn)移只能在小范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)，不利于資金在更廣闊的空間進(jìn)行有效配置，造成了效率的損失。再次，作為一個(gè)特別追求規(guī)模效益的行業(yè)，非正規(guī)金融的小規(guī)模經(jīng)營會(huì)使得單筆金融業(yè)務(wù)的運(yùn)作成本無法通過規(guī)模的擴(kuò)大分?jǐn)?，因此金融業(yè)務(wù)的平均成本往往比較高。民間非正規(guī)金融的這種高風(fēng)險(xiǎn)、高成本，必然會(huì)大大影響民間投資的穩(wěn)定性與可持續(xù)性。

(三)債券或股票發(fā)行等直接融資方式門檻過高

《證券法》第16條規(guī)定，公開發(fā)行公司債券，應(yīng)當(dāng)符合股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；累計(jì)債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的40％；最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息等條件。因此，對(duì)大多數(shù)民營企業(yè)而言，發(fā)行公司債券還只是一個(gè)夢(mèng)想。再者，我國的股票市場(chǎng)事實(shí)上被政府作為一種解決國有企業(yè)投資體制和管理體制的工具，在眾多企業(yè)排隊(duì)的情況下，首先優(yōu)先考慮的是各個(gè)地方的國有企業(yè)、大型企業(yè)，民營企業(yè)往往處于被遺忘的角落。

(四)信用擔(dān)保體系還不完善，企業(yè)“尋保難”

截至2007年上半年，吉林省設(shè)有各類中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)68家，全省擔(dān)保機(jī)構(gòu)注冊(cè)資本金超過40億元，貨幣資金超過30億元。在信用擔(dān)保體系建設(shè)方面，與江蘇、浙江、廣東、山東相比較，吉林省的措施比較具體，反映出對(duì)這一問題的高度重視。但還存在一些問題：一是政策性擔(dān)保公司既有政策性業(yè)務(wù)，又有商業(yè)性業(yè)務(wù)，容易導(dǎo)致無序競(jìng)爭(zhēng)。二是資金規(guī)模小且資金來源單一，缺乏資金補(bǔ)償機(jī)制。三是缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，貸款風(fēng)險(xiǎn)集中于擔(dān)保機(jī)構(gòu)。四是缺乏商業(yè)銀行的有力協(xié)作，擔(dān)保業(yè)務(wù)不能有效快速發(fā)展。五是缺乏寬松的外部環(huán)境，制約了信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的良性發(fā)展。

(五)缺乏信用評(píng)估體系，金融機(jī)構(gòu)對(duì)民營企業(yè)“惜貸”現(xiàn)象

2005年8月，經(jīng)省工商行政管理局批準(zhǔn)的吉林省信用評(píng)價(jià)認(rèn)證中心正式籌備成立，經(jīng)過幾年的實(shí)踐，吉林省的信用評(píng)估行業(yè)雖然取得了相當(dāng)大的發(fā)展，但與信用評(píng)估行業(yè)相配套的有關(guān)政策體系、法律法規(guī)體系、管理體系、監(jiān)督體系等完善的信用管理體系，特別是對(duì)企業(yè)的信用管理體系一直沒有建立起來。省里對(duì)信用評(píng)估機(jī)構(gòu)的監(jiān)督和管理還處于初級(jí)階段。信用評(píng)估機(jī)構(gòu)的評(píng)價(jià)結(jié)果缺乏權(quán)威性、客觀性和中立性。失去了信用評(píng)估的公示和監(jiān)督作用。

三、強(qiáng)化吉林省民營經(jīng)濟(jì)金融支持的主要對(duì)策

(一)推動(dòng)國有商業(yè)銀行調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)，加快金融創(chuàng)新步伐

1、調(diào)整服務(wù)對(duì)象結(jié)構(gòu)，改變金融服務(wù)以大中企業(yè)為主的傾向，將金融服務(wù)的主要對(duì)象由大中企業(yè)向中小企業(yè)傾斜，由國有企業(yè)向民營企業(yè)傾斜，由注重大型工業(yè)項(xiàng)目向兼顧商業(yè)項(xiàng)目和中小農(nóng)業(yè)項(xiàng)目轉(zhuǎn)變，尤其是要注重兼顧縣級(jí)企業(yè)項(xiàng)目。

2、針對(duì)中小民營企業(yè)，進(jìn)行金融創(chuàng)新。目前國有商業(yè)銀行的金融服務(wù)程序不是很適應(yīng)吉林省中小民營企業(yè)發(fā)展的需要。比如貸款要求企業(yè)有嚴(yán)格的財(cái)務(wù)制度，足夠的抵押物等。而吉林省正在發(fā)展中的民營企業(yè)和中小企業(yè)，財(cái)務(wù)制度不完善，抵押物不充分，作為國有商業(yè)銀行，針對(duì)這樣的客戶進(jìn)行金融創(chuàng)新，只要有好項(xiàng)目，企業(yè)法人素質(zhì)高、信用好，就可以通過金融創(chuàng)新使其得到銀行的資金支持。通過金融創(chuàng)新服務(wù)，解決企業(yè)困難。

(二)整合本地金融資源，發(fā)展本地金融服務(wù)機(jī)構(gòu)

近年來，吉林省本地金融機(jī)構(gòu)發(fā)展迅速，已經(jīng)形成包括省農(nóng)村信用社、吉林銀行(以長春市商業(yè)銀行、吉林市商業(yè)銀行和遼源城市信用社為基礎(chǔ)組建的)、信托投資公司、證券公司、保險(xiǎn)公司、財(cái)務(wù)公司、城市信用社等在內(nèi)的多樣化的金融

機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)體系。然而，在吉林省本地金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展中，獨(dú)立分割的經(jīng)營模式，不利于形成金融資源的集中使用。在面對(duì)大型優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目時(shí)往往力不從心。從國內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)發(fā)展的趨勢(shì)看。統(tǒng)一整合本地金融資源，形成金融資源的規(guī)模利用將是未來的發(fā)展趨勢(shì)。為此，應(yīng)加快本地金融機(jī)構(gòu)的重組整合，培育地方品牌的大型金融機(jī)構(gòu)。

(三)大力發(fā)展區(qū)域性私人權(quán)益市場(chǎng)

所謂私人權(quán)益市場(chǎng)，是指為那些高風(fēng)險(xiǎn)、并潛在高收益的項(xiàng)目提供資本的市場(chǎng)，市場(chǎng)投資主體在投資決策前執(zhí)行審慎調(diào)查并在投資后保留強(qiáng)有力的影響來保護(hù)自己的權(quán)益價(jià)值。之所以被稱為私人權(quán)益市場(chǎng)，是因?yàn)檫@些融資工具不是通過公開發(fā)行的方式完成的，屬于典型的私募市場(chǎng)。發(fā)展區(qū)域性私人權(quán)益市場(chǎng)，就吉林省來說可以實(shí)現(xiàn)以下目標(biāo)：一是為眾多沒有孵化資本、難以破繭企業(yè)的發(fā)育成長提供資本支持。二是增強(qiáng)對(duì)本地金融資源的吸引，切實(shí)緩解本地金融資源外流問題。三是為不同發(fā)展階段的民營企業(yè)提供更多的獲得發(fā)展資金的機(jī)會(huì)和渠道。

(四)加快區(qū)域性債券市場(chǎng)發(fā)展

第一，建立全省統(tǒng)一的債券市場(chǎng)體系，改變現(xiàn)有的分散狀態(tài)。吉林省當(dāng)前的債券，一般是通過證券公司或信托投資公司發(fā)行和兌付的。沒有形成統(tǒng)一高效的債券市場(chǎng)體系，沒有建立統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，沒有形成合理的債券定價(jià)規(guī)則，沒有充分發(fā)揮債券市場(chǎng)的資源優(yōu)化配置功能。第二，創(chuàng)新多樣化的債券品種?？梢赃x擇一些有代表性的企業(yè)，發(fā)行系列債券、收益?zhèn)蛥⑴c債券等。第三，借助專業(yè)中介機(jī)構(gòu)，比如會(huì)計(jì)師事務(wù)所等，加快本地資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)建設(shè)，培育專門人才，為企業(yè)發(fā)行債券和投資者選擇債券提供評(píng)級(jí)服務(wù)，提高信息對(duì)稱性，讓投資者和金融監(jiān)管者掌握更多的相關(guān)信息，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

(五)加快多元化信用擔(dān)保體系建設(shè)

一是加大對(duì)省市擔(dān)保公司的支持力度。積極爭(zhēng)取政策性銀行軟貸款，擴(kuò)大資本規(guī)模，使其做大做強(qiáng)。同時(shí)加快省擔(dān)保公司在市、縣設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。二是加快發(fā)展民營擔(dān)保機(jī)構(gòu)。鼓勵(lì)民間資本開辦互、商業(yè)性投資擔(dān)保機(jī)構(gòu)，支持同行業(yè)企業(yè)聯(lián)合出資成立擔(dān)保公司，為業(yè)內(nèi)企業(yè)提供貸款擔(dān)保服務(wù)。三是加快建立擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)救助機(jī)制。建立擔(dān)保代償與民營企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資和風(fēng)險(xiǎn)投資聯(lián)動(dòng)機(jī)制，采取債轉(zhuǎn)股的辦法，化解風(fēng)險(xiǎn)。設(shè)立銀行貸款補(bǔ)償資金，按銀行、擔(dān)保機(jī)構(gòu)當(dāng)年為民營企業(yè)實(shí)際發(fā)生的貸款額給予各家銀行一定比例的補(bǔ)償。

篇8

而債券市場(chǎng)要不斷發(fā)展擴(kuò)大，須盡快實(shí)現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)的互聯(lián)互通，才能進(jìn)一步發(fā)揮各個(gè)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)和潛力，最終實(shí)現(xiàn)債券市場(chǎng)的統(tǒng)一。

在促進(jìn)債券市場(chǎng)“互聯(lián)互通”方面，監(jiān)管層近年陸續(xù)出臺(tái)了一系列政策。實(shí)際操作層面，一些具有標(biāo)志性意義的產(chǎn)品也已開啟了破冰之旅，但全面實(shí)現(xiàn)互聯(lián)互通仍須付出持續(xù)的努力。

割裂之痛

中國債券市場(chǎng)長期以來一直是以銀行間為主、交易所和商業(yè)銀行柜臺(tái)為輔的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

中國的金融體系以銀行為主導(dǎo)，所以在銀行間市場(chǎng)集聚了絕大多數(shù)的債券品種、債券托管量和交易主體。而交易所債市則相對(duì)邊緣化，市場(chǎng)規(guī)模小。根據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前中國債券市場(chǎng)總托管量約30萬億元。其中，銀行間債券市場(chǎng)債券托管量約28萬億元，占總托管量的94%，銀行間債券交易市場(chǎng)“一家獨(dú)大”。

目前三個(gè)債券市場(chǎng)之間存在嚴(yán)重的分割，主要表現(xiàn)為市場(chǎng)交易機(jī)制不同、清算托管方式不同、交易主體不同、交易品種不同。嚴(yán)重分割之下，統(tǒng)一的收益率曲線難以形成，制約了債券市場(chǎng)的發(fā)展。

由于銀行間債券市場(chǎng)投資門檻高等原因，交易主體以金融機(jī)構(gòu)為主，個(gè)人投資無法參與。而交易所和柜臺(tái)市場(chǎng)交易主體比較多元化，非銀行金融機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)和個(gè)人都可以參與。交易所市場(chǎng)的連續(xù)競(jìng)價(jià)，連續(xù)交易機(jī)制對(duì)價(jià)格形成機(jī)制、價(jià)格連續(xù)性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，有助于形成真正的價(jià)格曲線和收益率曲線，且交易所債券市場(chǎng)高度透明。

但目前交易所市場(chǎng)品種少，規(guī)模小，占整個(gè)債券市場(chǎng)的比重僅3%左右。因此，交易所債券市場(chǎng)還具有很大的潛力和空間，可以使更多的投資者尤其是個(gè)人參與債券市場(chǎng)的投資。

互通之益

彌合割裂，深化中國債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通，對(duì)于推動(dòng)中國建立層次豐富、功能完善的統(tǒng)一債券市場(chǎng)，促進(jìn)中國債券的繁榮發(fā)展具有重要意義。

首先，債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通，便于債券的跨市場(chǎng)交易，進(jìn)一步打通各個(gè)市場(chǎng)的融資者和投資者的交易渠道，有利于提高債券的流動(dòng)性；第二，有利于盤活社會(huì)資金，提高資金使用效率，更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)；第三，有利于債券的創(chuàng)新，為企業(yè)拓寬融資渠道，為個(gè)人投資者提供更多的投資機(jī)會(huì)；第四，有利于化解“影子銀行”風(fēng)險(xiǎn)，使金融市場(chǎng)發(fā)展更加陽光化；第五，有利于降低金融市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，分散銀行等金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；第六，將使各市場(chǎng)債券之間的價(jià)差逐步收窄，有利于促進(jìn)債券收益率曲線的完善，推進(jìn)利率市場(chǎng)化進(jìn)程，進(jìn)一步發(fā)掘市場(chǎng)配置的決定性作用。

長期以來，中國直接融資比例過低。盡管近年來各類公司債券有了一定發(fā)展，但發(fā)展規(guī)?？傮w上仍然較小，滯后于其他金融市場(chǎng)的發(fā)展。直接融資的發(fā)展不足不僅會(huì)造成銀行風(fēng)險(xiǎn)的積累，影響金融體系的穩(wěn)定，而且也會(huì)影響金融市場(chǎng)的廣度和深度，限制市場(chǎng)功能的發(fā)揮和市場(chǎng)效率的進(jìn)一步提高。

破冰之旅

有鑒于此，自2008年起，中央就陸續(xù)出臺(tái)各項(xiàng)政策推動(dòng)債券市場(chǎng)“互聯(lián)互通”。在政策的助推下，“互聯(lián)互通”的步伐日益堅(jiān)定。

6月23日，平安銀行“1號(hào)小額消費(fèi)貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券”正式登陸上交所，成為首只登陸交易所的銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（ABS），開啟了中國信貸資產(chǎn)證券化登陸證券交易所的里程碑，標(biāo)志著銀行間市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)的融合又邁出了實(shí)質(zhì)性的一步。

在2013年底，經(jīng)央行和證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，國開行在上交所試點(diǎn)發(fā)行政策性金融債，先后四次，共發(fā)行2年、5年和15年期限債券300億元，完成政策性金融債的跨市場(chǎng)試點(diǎn)工作，實(shí)質(zhì)性推動(dòng)了中國證券市場(chǎng)的互聯(lián)互通，對(duì)于打破中國債市一直以來的銀行間和交易所兩個(gè)市場(chǎng)分割問題具有標(biāo)志性的意義。

國開金融債在上證所的發(fā)行給交易所帶來了大量增量資金。很多上市銀行的開戶資金進(jìn)入交易所，帶來了增量資金，包括QFII和RQFII資金也大量進(jìn)入，大概購入了國開金融債近三成，

未來之路

但統(tǒng)一債券市場(chǎng)的建立并非一夕之功，隨著國家相關(guān)規(guī)定的出臺(tái)，監(jiān)管部門和金融機(jī)構(gòu)均應(yīng)積極推動(dòng)債券市場(chǎng)的進(jìn)一步互聯(lián)互通。

監(jiān)管部門可著重解決各交易市場(chǎng)的監(jiān)督機(jī)制、交易機(jī)制、清算托管方式等影響債券市場(chǎng)互聯(lián)互通的障礙。一是要增加市場(chǎng)透明度，強(qiáng)化債券發(fā)行主體的信息披露；二是要推動(dòng)債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)展；三是培育合格的投資者；四是要不斷提高市場(chǎng)監(jiān)管水平，既要推動(dòng)債券市場(chǎng)發(fā)展，又要注重防范債券市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大、機(jī)制越來越復(fù)雜所帶來的風(fēng)險(xiǎn)；五是要加強(qiáng)市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，完善債券的發(fā)行、承銷、托管和清算等環(huán)節(jié)。

金融機(jī)構(gòu)應(yīng)大力開展債券創(chuàng)新，開發(fā)出滿足各個(gè)交易市場(chǎng)、各類投融資者的產(chǎn)品。

篇9

近年來，自治區(qū)各金融機(jī)構(gòu)認(rèn)真落實(shí)自治區(qū)黨委、政府決策部署，千方百計(jì)加大對(duì)非公企業(yè)的信貸投入，不斷拓寬非公企業(yè)的融資渠道，有效支持了自治區(qū)非公經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

（一）制定信貸指導(dǎo)意見和正向激勵(lì)機(jī)制，加大對(duì)非公經(jīng)濟(jì)的信貸支持力度

人民銀行呼和浩特中心支行研究制定了《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)支持小型微型企業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》，引導(dǎo)各銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)小型、微型企業(yè)的信貸投入。開展中小企業(yè)信貸政策導(dǎo)向效果評(píng)估，對(duì)全區(qū)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行中小企業(yè)信貸政策效果進(jìn)行評(píng)價(jià)，建立激勵(lì)約束機(jī)制，督促金融機(jī)構(gòu)切實(shí)加大對(duì)中小企業(yè)的支持力度。截至2012年12月末，全區(qū)中小微企業(yè)貸款余額達(dá)4456.2億元，同比增長23.08%，全年新增中小企業(yè)貸款647.6億元，占全部企業(yè)新增貸款的72.9%，同比提高8.6個(gè)百分點(diǎn)。

（二）搭建政銀企信息交流平臺(tái)，推進(jìn)銀企融資有效對(duì)接

針對(duì)中小微企業(yè)融資難和自治區(qū)不同區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展特點(diǎn)，人民銀行呼和浩特中心支行聯(lián)合自治區(qū)金融辦、工商聯(lián)等部門開展了全方位、多層次、寬領(lǐng)域的銀企對(duì)接、合作與交流。2011年，先后6次與5個(gè)盟市地方政府組織召開“項(xiàng)目對(duì)接會(huì)”、“政銀企座談會(huì)”、“中小企業(yè)服務(wù)峰會(huì)”，積極為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)搭建信息交流平臺(tái)，共簽署合作項(xiàng)目200多項(xiàng)，簽約金額1000多億元。2012年，共組織了3次綜合性大型銀企對(duì)接會(huì)、5次地區(qū)性銀企對(duì)接會(huì)，8次對(duì)接會(huì)現(xiàn)場(chǎng)簽署項(xiàng)目融資協(xié)議277份，簽約金額903億元，對(duì)推動(dòng)自治區(qū)非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到積極作用。

（三）不斷拓寬非公經(jīng)濟(jì)的融資渠道

2012年，人民銀行呼和浩特中心支行聯(lián)合自治區(qū)金融辦等部門，在全區(qū)組織實(shí)施了以“推介金融市場(chǎng)產(chǎn)品，增強(qiáng)直接融資能力；推進(jìn)融資方式創(chuàng)新，增大社會(huì)融資規(guī)?！睘橹饕獌?nèi)容的“雙推雙增”融資工程，幫助企業(yè)拓寬直接融資渠道；自治區(qū)金融辦等五部門聯(lián)合出臺(tái)了《關(guān)于加快推進(jìn)企業(yè)上市工作的意見》，對(duì)于推動(dòng)資本市場(chǎng)融資發(fā)揮了積極作用。2012年全區(qū)在資本市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)直接融資605億元，比“十一五”期間累計(jì)直接融資還多16億元；2012年內(nèi)蒙古被確定為中小企業(yè)私募債券西部首個(gè)試點(diǎn)省區(qū)，目前自治區(qū)已經(jīng)有5家中小企業(yè)私募債券在滬深交易所備案，備案金額11億元；全區(qū)首支中小企業(yè)集合債券獲準(zhǔn)發(fā)行，融資規(guī)模3.4億元；全區(qū)29家上市企業(yè)中，有15家是非公企業(yè)；全區(qū)債券融資中，非公企業(yè)的融資額占到了36.2%。同時(shí)推動(dòng)自治區(qū)特色產(chǎn)品馬鈴薯成為期貨上市品種。

（四）推進(jìn)金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新

引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)建立中小企業(yè)服務(wù)專營機(jī)構(gòu)，在注意防范和化解風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，探索創(chuàng)新適合不同地域和不同發(fā)展階段中小企業(yè)的金融產(chǎn)品和服務(wù)方式。截至2012年末，全區(qū)僅縣域金融機(jī)構(gòu)開辦的創(chuàng)新金融產(chǎn)品就達(dá)77種，如中國銀行在積極推廣“乳業(yè)通寶”產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新研發(fā)了“巴林石通寶”、“肉業(yè)通寶”、“月餅通寶”等多項(xiàng)授信產(chǎn)品；內(nèi)蒙古銀行在審批流程方面，采用“小企業(yè)金融服務(wù)中心專職營銷——獨(dú)立審批人直接審批——小企業(yè)金融服務(wù)中心獨(dú)立放款”的貸款操作流程，形成了前中后臺(tái)流程式業(yè)務(wù)經(jīng)營模式，大大縮短了審批鏈條，提高了審批效率，有效滿足了小企業(yè)“短、小、頻、急”的融資需求。

（五） 推動(dòng)新型金融機(jī)構(gòu)發(fā)展

近年來，在原有銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)支持的基礎(chǔ)上，自治區(qū)增加了城市商業(yè)銀行、村鎮(zhèn)銀行以及小額貸款公司等新型機(jī)構(gòu)。村鎮(zhèn)銀行、小額貸款公司和擔(dān)保公司成為非公經(jīng)濟(jì)服務(wù)的新生力量。2012年末，全區(qū)共有小額貸款公司533家，貸款余額386億元，當(dāng)年累計(jì)發(fā)放貸款338億元，間接帶動(dòng)了全區(qū)40多萬人的創(chuàng)業(yè)及就業(yè)；全區(qū)共有融資性擔(dān)保機(jī)構(gòu)212家，全年新增擔(dān)保額307億元，在保余額340億元；全區(qū)共有村鎮(zhèn)銀行56家，貸款余額91.88億元，當(dāng)年新增貸款46.41億元。通過村鎮(zhèn)銀行、小額貸款公司和擔(dān)保公司的融資服務(wù)，一大批非公企業(yè)順利度過“成長期”，成為地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的主力軍。

二、金融支持非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在的問題

（一）金融服務(wù)創(chuàng)新能力仍顯不足

相對(duì)于融資需求多樣化的非公企業(yè)而言，轄區(qū)銀行機(jī)構(gòu)的金融服務(wù)產(chǎn)品相對(duì)單一，信托、租憑、債券融資和以信托、租憑為基礎(chǔ)的理財(cái)產(chǎn)品融資發(fā)展不充分。同時(shí)，金融創(chuàng)新的配套環(huán)境仍不完善。目前，雖然許多金融機(jī)構(gòu)開發(fā)了適合非公企業(yè)特點(diǎn)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，但相關(guān)配套制度環(huán)境仍不夠完善，制約了金融創(chuàng)新產(chǎn)品的發(fā)展和推廣。以非公企業(yè)融資抵質(zhì)押方式創(chuàng)新為例，目前在法律法規(guī)方面仍然缺乏對(duì)土地承包經(jīng)營權(quán)、排污權(quán)等部分抵質(zhì)押權(quán)利的明確界定和法律支撐，金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新缺乏有效的法律保障。同時(shí)，在動(dòng)產(chǎn)、股權(quán)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等質(zhì)押融資方面，也缺乏統(tǒng)一高效的登記公示系統(tǒng)和完善的評(píng)估流轉(zhuǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新仍面臨一定的市場(chǎng)和政策風(fēng)險(xiǎn)，制約了金融機(jī)構(gòu)開展創(chuàng)新的積極性。

（二）非公企業(yè)金融服務(wù)專營機(jī)構(gòu)的作用未充分發(fā)揮

內(nèi)蒙古各銀行中小企業(yè)專營機(jī)構(gòu)雖然初具雛形，但專營機(jī)構(gòu)運(yùn)行機(jī)制尚難以完全獨(dú)立，各項(xiàng)制度設(shè)計(jì)也較為模糊。如成本利潤核算機(jī)制、貸款定價(jià)機(jī)制、獎(jiǎng)懲考核機(jī)制不完善等，造成面向非公企業(yè)發(fā)展實(shí)際的信貸服務(wù)針對(duì)性差，基層行信貸權(quán)限較少，對(duì)企業(yè)的貸款審批權(quán)限集中于自治區(qū)分行或地市級(jí)分行，銀行信貸信息占有與業(yè)務(wù)權(quán)限失衡。非公企業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)缺乏針對(duì)性和靈活性。對(duì)貸款風(fēng)險(xiǎn)控制的過度強(qiáng)調(diào)，也加重了信貸人員的貸款風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任約束。

（三）非公企業(yè)直接融資需求難以滿足

直接融資是金融創(chuàng)新的突破口，但由于我區(qū)非公企業(yè)大多屬于民營企業(yè)，規(guī)模不大，在金融市場(chǎng)上的信用等級(jí)不高，較難得到市場(chǎng)投資者的認(rèn)可，信用增級(jí)方面存在諸多難點(diǎn)，特別是我區(qū)優(yōu)質(zhì)擔(dān)保機(jī)構(gòu)比較稀缺，擔(dān)保機(jī)構(gòu)的資金實(shí)力普遍較弱，規(guī)模較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力不強(qiáng)，擔(dān)保費(fèi)用較高，成為制約非公企業(yè)直接融資發(fā)展的“瓶頸”，非公企業(yè)在銀行間市場(chǎng)發(fā)行債券迫切需要政府財(cái)政的信用增級(jí)支持。

（四）企業(yè)信用擔(dān)保體系建設(shè)相對(duì)緩慢

自治區(qū)近幾年不斷加大融資性擔(dān)保公司建設(shè)力度，同時(shí)還利用國家及自治區(qū)中小企業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金對(duì)擔(dān)保公司進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，但對(duì)擔(dān)保公司的法律保護(hù)、稅收優(yōu)惠、信用信息查詢、抵押登記等配套政策和措施仍不健全，再加上擔(dān)保機(jī)構(gòu)和銀行合作的門檻較高，且普遍要求借款人反擔(dān)保，進(jìn)一步制約了擔(dān)保機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)隔離作用的發(fā)揮。

（五）民間資金進(jìn)入金融領(lǐng)域的門檻較高

2010年，國家出臺(tái)了引導(dǎo)和鼓勵(lì)民間投資健康發(fā)展的“新36條”，我區(qū)也出臺(tái)了相關(guān)貫徹實(shí)施意見。但目前民間資本投資金融領(lǐng)域仍然缺乏具體的、具有可操作性的政策辦法和實(shí)施細(xì)則，在準(zhǔn)入條件、開放范圍、操作規(guī)則等方面不明確、不透明，主要表現(xiàn)在民間資本的參股比例限制、難以成為金融機(jī)構(gòu)的主發(fā)起人、進(jìn)入退出機(jī)制不完善等。在實(shí)際操作中，民間資本進(jìn)入金融領(lǐng)域仍然面臨許多“軟門檻”，在金融機(jī)構(gòu)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者時(shí)，國有資本更容易獲批。民間資本進(jìn)入金融業(yè)程序繁瑣，需要經(jīng)過層層申報(bào)、審批，民間資本參股金融的市場(chǎng)機(jī)會(huì)有限。這些因素都制約了民間資金進(jìn)入非公企業(yè)金融服務(wù)體系的步伐，規(guī)模龐大的民間資金游離于正規(guī)金融市場(chǎng)之外，不僅限制了非公企業(yè)金融服務(wù)的資源和渠道，也客觀上造成了民間融資的風(fēng)險(xiǎn)隱患。

三、政策建議

（一）加大銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)對(duì)非公經(jīng)濟(jì)的支持力度

充分發(fā)揮政策引導(dǎo)作用。加強(qiáng)窗口指導(dǎo)和信貸政策引導(dǎo)，靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具，增加金融支持非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可用資金。完善對(duì)非公經(jīng)濟(jì)信貸投放的考核，進(jìn)一步增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)支持非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展的積極性。制定我區(qū)縣域金融機(jī)構(gòu)資金回流計(jì)劃和具體考核辦法，確保三年內(nèi)全區(qū)縣及縣以下金融機(jī)構(gòu)新增存款可貸資金的70%投放縣域經(jīng)濟(jì)發(fā)展。完善地方銀行機(jī)構(gòu)績效考核及高管人員薪酬管理辦法，將支持非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展作為一項(xiàng)重要考核內(nèi)容，引導(dǎo)地方銀行將服務(wù)非公經(jīng)濟(jì)作為業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)。

健全服務(wù)非公企業(yè)的銀行業(yè)金融體系。積極引進(jìn)區(qū)外金融機(jī)構(gòu)在自治區(qū)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，推動(dòng)股份制銀行和城市商業(yè)銀行在盟市和縣域設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，支持民營資本參與地方法入金融機(jī)構(gòu)的發(fā)起設(shè)立或增資擴(kuò)股，支持地方性法人銀行發(fā)行小型微型企業(yè)貸款專項(xiàng)金融債券。加快銀行業(yè)機(jī)構(gòu)小微企業(yè)專營機(jī)構(gòu)建設(shè)，各銀行業(yè)機(jī)構(gòu)要在區(qū)盟（市）兩級(jí)分（支）行設(shè)立小微企業(yè)專營機(jī)構(gòu)或網(wǎng)點(diǎn)。同時(shí)，單列小微企業(yè)信貸總量和增量指標(biāo)，改進(jìn)信貸審批發(fā)放流程，下放信貸管理權(quán)限，加快貸款審核速度，確保年度小微企業(yè)貸款增速高于全區(qū)貸款增速。

發(fā)揮農(nóng)村合作金融機(jī)構(gòu)服務(wù)縣域非公經(jīng)濟(jì)的主力軍作用。主動(dòng)調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，拓展信貸領(lǐng)域，拓寬貼現(xiàn)業(yè)務(wù)渠道，開辦銀行承兌匯票業(yè)務(wù)，創(chuàng)新?lián)７绞?，積極開展對(duì)非公企業(yè)的貸款營銷活動(dòng)，繼續(xù)做好農(nóng)戶小額信用貸款工作，加大對(duì)種養(yǎng)殖專業(yè)戶、多種經(jīng)營戶、特色農(nóng)業(yè)基地的信貸投入，支持非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（二）大力發(fā)展服務(wù)非公經(jīng)濟(jì)的新型金融機(jī)構(gòu)

鼓勵(lì)區(qū)內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)到金融服務(wù)空白鄉(xiāng)鎮(zhèn)開設(shè)村鎮(zhèn)銀行和貸款公司。按照“寬進(jìn)嚴(yán)管、加快發(fā)展”的原則，適當(dāng)放寬小額貸款公司單一投資者持股比例限制，協(xié)調(diào)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)小額貸款公司的融資支持，推動(dòng)小額貸款公司增資擴(kuò)股，加快發(fā)展步伐，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)和服務(wù)覆蓋面。在嚴(yán)格防范風(fēng)險(xiǎn)的前提下，發(fā)展多類型、符合當(dāng)?shù)貙?shí)際的資金或信用互助組織，由民間資本投資發(fā)起設(shè)立社區(qū)銀行等地方性金融機(jī)構(gòu)，允許民間資本更多地投資新型金融組織和非銀行金融機(jī)構(gòu)。

（三）有效拓寬非公企業(yè)直接融資渠道

1.加大非公企業(yè)上市培育力度。進(jìn)一步加強(qiáng)自治區(qū)主管部門、盟市政府、監(jiān)管部門、金融中介機(jī)構(gòu)之間的合作，建立非公企業(yè)上市“綠色通道”，優(yōu)先辦理。建立和完善全區(qū)企業(yè)上市后備資源庫、證券中介機(jī)構(gòu)信息庫和企業(yè)上市咨詢專家?guī)?。加快全區(qū)股權(quán)交易市場(chǎng)建設(shè)，建立內(nèi)蒙古區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)，為非公企業(yè)提供低成本、低風(fēng)險(xiǎn)、高效率的股權(quán)、債權(quán)轉(zhuǎn)讓與融資服務(wù)，增強(qiáng)非公企業(yè)直接融資能力。

2.大力推動(dòng)非公企業(yè)股權(quán)、債券融資。充分利用銀行間債券市場(chǎng)，引導(dǎo)和支持非公企業(yè)通過發(fā)行短期融資券、中期票據(jù)、中小企業(yè)集合票據(jù)等融資方式籌措資金，積極探索區(qū)域集優(yōu)債務(wù)融資模式。支持在我區(qū)建立非公企業(yè)產(chǎn)權(quán)投資基金，積極發(fā)展私募股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資等融資工具。

3.創(chuàng)新民間投融資管理。完善民間資本管理中心、民間融資服務(wù)中心建設(shè)，引導(dǎo)民間資本投資和民間融資規(guī)范化、陽光化，利用市場(chǎng)化方式組織民間資本和民間融資服務(wù)非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展。大力發(fā)展各類投資基金、信托產(chǎn)品和民間融資機(jī)構(gòu)，吸引社會(huì)資本、民間資本和境外資本投資非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（四）創(chuàng)新非公企業(yè)金融服務(wù)

各銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)把為非公經(jīng)濟(jì)提供服務(wù)當(dāng)作增加市場(chǎng)份額、提高競(jìng)爭(zhēng)力的渠道和機(jī)遇，建立健全非公經(jīng)濟(jì)貸款管理制度，創(chuàng)新信貸產(chǎn)品和服務(wù)方式，拓展融資抵押擔(dān)保范圍，完善審貸模式，簡化貸款流程、提高貸款審批效率。各國有商業(yè)銀行要下放縣域分支機(jī)構(gòu)的貸款審批權(quán)限，促進(jìn)縣域經(jīng)濟(jì)和非公經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。要增強(qiáng)對(duì)非公經(jīng)濟(jì)的信貸管理的靈活性，根據(jù)非公企業(yè)的生產(chǎn)和流通實(shí)際需要，合理確定貸款期限、利率水平，要提高定價(jià)科學(xué)性和自主性，提升通過利率覆蓋風(fēng)險(xiǎn)的能力。除傳統(tǒng)的信貸服務(wù)手段外，要積極開辦針對(duì)非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中間業(yè)務(wù)、遞延業(yè)務(wù)；創(chuàng)新服務(wù)手段，靈活運(yùn)用各種金融工具，為個(gè)體、私營業(yè)主提供開戶、結(jié)算、轉(zhuǎn)賬、提現(xiàn)、票據(jù)、信息、代收代付以及融資租賃、公司理財(cái)和賬戶托管等綜合服務(wù)業(yè)務(wù)，為全區(qū)非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供多樣化的金融創(chuàng)新服務(wù)。

（五）創(chuàng)新保險(xiǎn)和信托產(chǎn)品

1.試點(diǎn)推動(dòng)無抵押無擔(dān)保小貸保證保險(xiǎn)。通過引入保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)為符合條件的借款人提供保證保險(xiǎn)，使借款人在無抵押無擔(dān)保情況下，能夠以比較合理的成本從銀行獲得小額貸款，為非公企業(yè)開辟新的融資渠道。

2.試行“擔(dān)保+保險(xiǎn)”模式。在信用擔(dān)保制度基礎(chǔ)上引入信用保險(xiǎn)，探索建立應(yīng)收賬款債券交易中心，緩解非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的資金困難。

3.創(chuàng)新信托融資產(chǎn)品。進(jìn)一步發(fā)揮信托融資工具決策快、收費(fèi)低、收益穩(wěn)定、抵押擔(dān)保方式靈活等優(yōu)勢(shì)，集聚社會(huì)閑散富余資金，充分支持我區(qū)非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展。充分利用信托公司的資信和人才優(yōu)勢(shì)，為非公企業(yè)開展融資咨詢、財(cái)務(wù)顧問、增級(jí)增信等金融服務(wù)。

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[ 論文 關(guān)鍵詞]中外 企業(yè) ；融資制度；融資方式

[論文摘要]中小企業(yè)作為國民 經(jīng)濟(jì) 的重要組成部分，其融資制度的建設(shè)是中小企業(yè)能否存續(xù) 發(fā)展 的必要前提。隨著

一、我國中小企業(yè)融資狀況分析

盡管我國理論界和現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中沒有形成真正的融資制度概念，但從我國中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀基本可以歸納出我國中小企業(yè)融資制度的現(xiàn)狀：從政策目標(biāo)看，我國的中小企業(yè)融資制度的目標(biāo)主要是就業(yè)目標(biāo)，目的是穩(wěn)定社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序，經(jīng)濟(jì)發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新都在次要地位，并未充分重視；從融資體系看，銀行是我國中小企業(yè)融資的主要機(jī)構(gòu)，財(cái)政以被動(dòng)方式對(duì)國有中小企業(yè)資本金進(jìn)行補(bǔ)充(當(dāng)影響到中小企業(yè)生存)；從融資方式看，間接融資是我國中小企業(yè)融資的主要形式；從風(fēng)險(xiǎn)控制看，中小企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)沒有一個(gè)完善的釋放和控制體系。

二、國外中小企業(yè)融資制度分析

(一)美國中小企業(yè)融資體系的主要構(gòu)成

1．政策性 金融 機(jī)構(gòu)。美國中小企業(yè)管理局(sba)是美國對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行間接融資扶持的主要政策性金融機(jī)構(gòu)。

2．商業(yè)性的融資機(jī)構(gòu)。在美國，由于受到 法律 限制，地方商業(yè)銀行必須將融資額度的25％左右投向中小企業(yè)，除了商業(yè)銀行以外，互助基金也是中小企業(yè)的重要融資渠道，個(gè)人和中小企業(yè)投資入股形成的這種機(jī)構(gòu)，可以看作合作社，主要為成員提供貸款，儲(chǔ)蓄是貸款的先決條件。

3．風(fēng)險(xiǎn)投資公司。之所以將風(fēng)險(xiǎn)投資公司與政策性金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)分開，是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資公司的性質(zhì)介于政策性與商業(yè)性之間。美國的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的特點(diǎn)是：勇于對(duì)新建企業(yè)投資，在首次公開招股的企業(yè)中，約有1／3是風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資對(duì)象。

(二)日本中小企業(yè)融資體系的構(gòu)成

1．政策性的融資機(jī)構(gòu)。日本中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫、環(huán)境衛(wèi)生公庫、商工組合中央金庫以及中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公庫均為中小企業(yè)政策性金融機(jī)構(gòu)，它們具有不同的分工。目的和宗旨都是為保證中小企業(yè)獲得充足資金。

2．商業(yè)性的融資機(jī)構(gòu)。在日本，從20世紀(jì)80—90年代開始，商業(yè)銀行逐漸向中小企業(yè)增加貸款發(fā)放，到20世紀(jì)90年代初，對(duì)中小企業(yè)融資額度占融資總額的65．8％，比20世紀(jì)8o年代增加了25個(gè)百分點(diǎn)，以后隨著泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅，該比率略有下降。除了商業(yè)銀行體系，日本也有專門為中小企業(yè)服務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)，即互助銀行、信用金庫等，這些金融機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)是：地方性強(qiáng)；互助、合作性質(zhì)強(qiáng)。

(三)美國中小企業(yè)的主要融資方式

1．進(jìn)入金融市場(chǎng)進(jìn)行直接融資。與其它國家中小企業(yè)資金來源結(jié)構(gòu)比較，美國中小企業(yè)發(fā)行有價(jià)證券(公司債券、股票)的比例最高。美國中小企業(yè)長期資金的供給主要來源于公司債券，短期資金則依賴于銀行信貸。這與美國資本市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度不無關(guān)系。

美國的公司債券發(fā)行市場(chǎng)發(fā)展較早，規(guī)模較大，企業(yè)籌資的順序?yàn)楣緜?、股票、銀行貸款，債券發(fā)行的比例大大超過銀行融資。這是因?yàn)椋撼虡I(yè)銀行、公共事業(yè)外，企業(yè)發(fā)行債券的原則比較自由，在法律上對(duì)發(fā)行債券形成的負(fù)債總額不作限制；可發(fā)行債券種類多，中小企業(yè)能夠方便地發(fā)行資信評(píng)估低等級(jí)或無等級(jí)債券；企業(yè)與作為主承銷商的證券公司對(duì)發(fā)行總額、發(fā)行條件進(jìn)行協(xié)商，即可作出發(fā)行決定。

中小企業(yè)由于受企業(yè)形態(tài)、組織規(guī)模、股東人數(shù)、資本金規(guī)模等各種條件限制，其股票往往不能在證券交易所上市，但具有一定規(guī)模的中小企業(yè)仍可以在柜臺(tái)市場(chǎng)進(jìn)行交易。柜臺(tái)市場(chǎng)相對(duì)于組織嚴(yán)密的證券交易市場(chǎng)而言，通常被稱為非組織的市場(chǎng)。柜臺(tái)市場(chǎng)的主要經(jīng)濟(jì)功能有：非上市企業(yè)可以通過將其股份在柜臺(tái)市場(chǎng)上公開出售以獲得資本，增加資本金；為一些在證券交易所下市的企業(yè)提供一定期間的流動(dòng)性。

美國的中小企業(yè)股權(quán)融資主要通過柜臺(tái)市場(chǎng)。中小企業(yè)柜臺(tái)市場(chǎng)包括：通過 計(jì)算 機(jī)中心。把各證券公司用通信 網(wǎng)絡(luò) 相聯(lián)系的nastaq系統(tǒng)；柜臺(tái)交易市場(chǎng)主要由全美證券協(xié)會(huì)(nasd)管理。在該協(xié)會(huì)開發(fā)的nasraq系統(tǒng)上登記的企業(yè)，分為nms和small cap。引入nastaq系統(tǒng)以前，主要由pinksheet傳播股價(jià)、成交量等信息，1972年引入nastaq系統(tǒng)之后，實(shí)現(xiàn)了買賣自動(dòng)化，大大提高了處理能力，市場(chǎng)規(guī)模也迅速擴(kuò)大，成交量僅次于紐約證券交易所，居全美國第二位，并在美國、日本、新加坡等國實(shí)現(xiàn)了網(wǎng)上掛牌交易。

風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)中小企業(yè)提供的融資，從本質(zhì)上是一種股權(quán)融資。但是，風(fēng)險(xiǎn)投資公司融資與一般上市融資存在區(qū)別：首先，風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常僅對(duì)創(chuàng)業(yè)或者發(fā)展期的中小企業(yè)提供融資，而上市融資的中小企業(yè)一般已經(jīng)進(jìn)入成長期；其次，風(fēng)險(xiǎn)投資公司獲取的股權(quán)通常比較集中，有改變中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的要求，會(huì)要求對(duì)中小企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)，而上市后新增的股權(quán)一般比較分散，不會(huì)影響原管理層的實(shí)際控制權(quán)；最后，風(fēng)險(xiǎn)投資公司所獲取的股權(quán)一般暫時(shí)不會(huì)流通，待進(jìn)入柜臺(tái)市場(chǎng)或正式上市后才會(huì)流通。

2．通過銀行等 金融 機(jī)構(gòu)進(jìn)行間接融資。商業(yè)銀行體系仍然是美國中小 企業(yè) 的最重要資金來源之一。商業(yè)銀行主要為美國中小企業(yè)提供短期流動(dòng)資金。

(四)日本中小企業(yè)的主要融資方式

1．間接融資。日本中小企業(yè)是以銀行信貸為主要資金來源籌措長短期資金的。日本的中小企業(yè)自有資本比率平均為l3％，只相當(dāng)于大企業(yè)的60％左右，而對(duì)金融機(jī)構(gòu)的貸款依存度又比大企業(yè)高得多。

2．直接融資。日本中小企業(yè)的直接融資方式也有債券融資和股權(quán)融資兩種，不過，占主導(dǎo)地位的是債券融資。在日本，中小企業(yè)一般只具有發(fā)行私募債券的資格和能力，私募債券由于透明度低，不利于保護(hù)投資者利益，被認(rèn)為是不正規(guī)的債券。

柜臺(tái)市場(chǎng)在日本稱為店頭市場(chǎng)。1991年，日本也開始啟動(dòng)本國柜臺(tái)市場(chǎng)網(wǎng)上交易系統(tǒng)(jastaq)，但在市場(chǎng)規(guī)模、股票流通性方面都不如美國。美國和日本的柜臺(tái)市場(chǎng)，對(duì) 經(jīng)濟(jì) 的差異影響迥異，美國新經(jīng)濟(jì)可以說是nastaq獨(dú)力支撐的。對(duì)高科技的 發(fā)展 起了至關(guān)重要的作用。日本柜臺(tái)市場(chǎng)與美國的區(qū)別在于：首先，管理機(jī)構(gòu)管理的側(cè)重點(diǎn)不同。美國注重資金分配的市場(chǎng)效率性，強(qiáng)調(diào)企業(yè)信息的公開性、規(guī)章制度的透明性和公正性，強(qiáng)調(diào)投資者自己負(fù)責(zé)的原則，從而以較低的管理成本管理市場(chǎng)。日本側(cè)重于行政指導(dǎo)，規(guī)范市場(chǎng)行為，嚴(yán)格控制進(jìn)入柜臺(tái)市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)，以此達(dá)到保護(hù)投資者的目的。其次，它們登記基準(zhǔn)方面的實(shí)質(zhì)性不同。日本店頭市場(chǎng)的登記基準(zhǔn)形式上雖與美國nastaq中以小規(guī)模企業(yè)為對(duì)象的small cap相近，但其實(shí)質(zhì)基準(zhǔn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于形式標(biāo)準(zhǔn)。再次，企業(yè)進(jìn)入柜臺(tái)交易的目的不同。由于企業(yè)公開發(fā)行股份的第一目的在于籌措資金，而nastaq的各種費(fèi)用大大低于紐約證券市場(chǎng)，因此，美國有大量的已經(jīng)具備進(jìn)入紐約證券交易所資格的大企業(yè)仍然留在nastaq的nms柜臺(tái)市場(chǎng)中。在日本，只有在東京、大阪證券交易所一部或二部上市的企業(yè)，才能得到公眾的信任。進(jìn)入一部或二部，通常必須從店頭市場(chǎng)開始。最后，投資者觀念不同。在美國，證券持有者主要是家庭經(jīng)濟(jì)和商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)，個(gè)人金融資產(chǎn)中50％以上是投向證券和非法人企業(yè)的，其中股票約占69．9％。這種敢于冒險(xiǎn)的投資態(tài)度，給柜臺(tái)市場(chǎng)帶來了活力。而在日本股市上，個(gè)人投資者所占股份只有23．5％，其余均為金融機(jī)構(gòu)、事業(yè)法人等掌握，對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的柜臺(tái)市場(chǎng)，個(gè)人投資者很少。

日本以美國的中小企業(yè)投資法為藍(lán)本，于1963年制定了中小企業(yè)投資育成公司法。成立了三個(gè)由政府、地方公共團(tuán)體以及民間企業(yè)共同出資的中小企業(yè)投資育成公司。對(duì)于有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化，或有助于加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)國際競(jìng)爭(zhēng)的中小企業(yè)，經(jīng)過認(rèn)定以后，該公司實(shí)行股份投資，給以經(jīng)營、技術(shù)上的指導(dǎo)，并把企業(yè)一直扶持到能在證券市場(chǎng)上市籌資。日本的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的特點(diǎn)為：幾乎不參與創(chuàng)建企業(yè)的投資，對(duì)創(chuàng)建l0年以上的中小企業(yè)的投資約占2／3，對(duì)創(chuàng)建未滿5年的企業(yè)的投資僅占16％；參與企業(yè)投資的幾乎都是證券、金融機(jī)構(gòu)下屬的子公司型投資公司；融資比投資多；從投資領(lǐng)域看，非高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)占較大比率。由此可見，日本的風(fēng)險(xiǎn)投資公司盡量避免風(fēng)險(xiǎn)，力求將失敗率控制在最低程度。

三、中外中小企業(yè)融資制度的比較

(一)融資體系的比較

從直接融資看，我國中小企業(yè)的債券市場(chǎng)和股權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)育不足，造成了中小企業(yè)融資過于依賴間接融資體系；從間接融資看，中小企業(yè)的政策性融資還未建立，直到1997年擔(dān)保機(jī)構(gòu)才剛剛發(fā)育，所以，商業(yè)銀行體系承擔(dān)了全部中小企業(yè)融資重任，這是不正?，F(xiàn)象；從商業(yè)銀行體系的運(yùn)作看，四大國有獨(dú)資商業(yè)銀行并不適應(yīng)中小企業(yè)融資的要求，因此，需要改革。

(二)融資方式的比較

到目前為止，我國股票市場(chǎng)的流通股總市值還不到gdp的20％，債券市場(chǎng)也受到嚴(yán)格的金融管制，中小企業(yè)難以通過直接融資渠道獲得資金。從間接融資看，中小企業(yè)主要通過抵押和擔(dān)保手段向商業(yè)銀行融資，并且，難以得到政策性的擔(dān)保支持，融資手段的單一，造成了中小企業(yè)的融資困難。

(三)融資風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)的比較