導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇固定收益證券論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)制度的完善與否，雖然不能左右資產(chǎn)證券化交易的發(fā)展，但對(duì)其影響不可低估。因此，本文試就資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)涉及到的有關(guān)會(huì)計(jì)問(wèn)題進(jìn)行探討。

 

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；會(huì)計(jì)要素定義；會(huì)計(jì)確認(rèn)

 

一、資產(chǎn)證券化的概述

(一)資產(chǎn)證券化的定義

1977年，美國(guó)投資銀行家萊維思．瑞尼爾，在一次同《華爾街》雜志的記者討論抵押貸款轉(zhuǎn)手證券時(shí)，首次使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)詞，以后資產(chǎn)證券化就在金融界開(kāi)始流行起來(lái)了。

美國(guó)證券和交易委員會(huì)下的定義是：“資產(chǎn)證券是指主要由現(xiàn)金流支持的，這個(gè)現(xiàn)金流是由一組應(yīng)收帳款或其他金融資產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)池提供的，并通過(guò)條款確保資產(chǎn)在一個(gè)限定時(shí)問(wèn)內(nèi)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金以及擁有必要的權(quán)力，這種證券也可以是由那些能夠通過(guò)服務(wù)條款或者具有合適的分配程序給證券持有人提供收入的資產(chǎn)支持的證券?！?/p>

目前國(guó)內(nèi)學(xué)者使用較廣泛的定義是：“資產(chǎn)證券化(as—set securitization)，是指把缺乏流動(dòng)性的，但能產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定的現(xiàn)金流量的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)及收益要素進(jìn)行分離和重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的過(guò)程?！?/p>

(二)資產(chǎn)證券化的理論基礎(chǔ)

通過(guò)資產(chǎn)證券化過(guò)程使不流動(dòng)資產(chǎn)能夠得以流動(dòng)，主要依賴于三個(gè)機(jī)制：資產(chǎn)組合機(jī)制、破產(chǎn)隔離機(jī)制、信用增級(jí)機(jī)制。

1．資產(chǎn)組舍機(jī)制

資產(chǎn)證券化的核心問(wèn)題是“對(duì)各種待資產(chǎn)化的資產(chǎn)(債權(quán))中的風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行分解和重組，使其定價(jià)和重新配置更為有效，從而使參與各方均受益”。資產(chǎn)證券化的這個(gè)功能首先是通過(guò)資產(chǎn)組合機(jī)制實(shí)現(xiàn)的。對(duì)某項(xiàng)資產(chǎn)來(lái)說(shuō)，其風(fēng)險(xiǎn)和收益往往難以把握，如提前償付或到期不還。而對(duì)于一組資產(chǎn)，情況就不同了，根據(jù)現(xiàn)代證券投資組合理論，整個(gè)資產(chǎn)組合中的風(fēng)險(xiǎn)收益變化會(huì)里現(xiàn)一定的規(guī)律性。因此，通過(guò)整個(gè)組合的現(xiàn)金流量的平均數(shù)做出可信的估計(jì)，可以有效地規(guī)避組合中資產(chǎn)的提前償付風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等。

2．破產(chǎn)隔離機(jī)制

在構(gòu)造資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)時(shí)，證券化結(jié)構(gòu)應(yīng)能保證發(fā)起人的破產(chǎn)不會(huì)對(duì)特設(shè)機(jī)構(gòu)的正常運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生影響，碩士論文從而不會(huì)影響對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保證券持有人的按時(shí)償付，這就是資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離機(jī)制。這一機(jī)制發(fā)揮作用的前提是證券化資產(chǎn)從發(fā)起人到特設(shè)機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)移必須是真實(shí)銷售。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移可以被視為真實(shí)銷售和擔(dān)保融資。如果資產(chǎn)在發(fā)起人和特設(shè)機(jī)構(gòu)之間的轉(zhuǎn)移被認(rèn)定為豐日保融資，則發(fā)起人必須以自己的全部資產(chǎn)為償付擔(dān)保。當(dāng)出售者遇到破產(chǎn)或清算時(shí)，已轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)就有遭受牽連的風(fēng)險(xiǎn)，影響本息的償付，投資者的利益就受到了發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。但如果資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移被認(rèn)定為“真實(shí)銷售”，則發(fā)起人就能實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的表外處理。當(dāng)發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，該資產(chǎn)不作為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，從而使資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者利益不受發(fā)起人破產(chǎn)的影響。

資產(chǎn)證券化過(guò)程中，破產(chǎn)隔離機(jī)制進(jìn)一步降低了投資者的風(fēng)險(xiǎn)被限定在證券化的資產(chǎn)中，而不受發(fā)起人破產(chǎn)的影響。

3，信用增級(jí)機(jī)制

信用增級(jí)機(jī)制是資產(chǎn)證券化交易得以成功的重要保證。信用增級(jí)是用于確保發(fā)行人按時(shí)支付投資利息的各種有效手段和金融工具的總稱，信用增級(jí)就是使投資者不能獲得償付的可能性最小。

二。資產(chǎn)證券化有關(guān)會(huì)計(jì)要素定義

在進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)之前必須保證某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)事項(xiàng)符合相關(guān)會(huì)計(jì)要素定義。資產(chǎn)證券化的操作對(duì)象是金融資產(chǎn)和金融負(fù)債，舉例說(shuō)明：甲出售一組應(yīng)收賬款給spv，甲保留對(duì)資產(chǎn)服務(wù)的權(quán)利，spv要求附帶對(duì)應(yīng)收賬款不能收回的擔(dān)保限額，即甲以這組應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)簽訂擔(dān)保合約，則甲在應(yīng)收賬款表外化的同時(shí)，其資產(chǎn)負(fù)債表上會(huì)出現(xiàn)一筆服務(wù)資產(chǎn)和按合約確定的擔(dān)保負(fù)債，郎甲的資產(chǎn)負(fù)債表上產(chǎn)生了新的金融資產(chǎn)和金融負(fù)債。spv的資產(chǎn)負(fù)債表上相應(yīng)產(chǎn)生有擔(dān)保合約確認(rèn)的新金融資產(chǎn)。2006年2月15日財(cái)政部頒發(fā)的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》中對(duì)金融工具、金融資產(chǎn)和金融負(fù)債給出了明確的定義：

1．金融工具。金融工具，指形成一個(gè)企業(yè)的金融資產(chǎn)并形成其他單位的金融負(fù)債或權(quán)益工具的合同。

2．金融資產(chǎn)。金融資產(chǎn)，指下列資產(chǎn)：(1)現(xiàn)金；(2)持有的其他單位的的權(quán)益工具(3)從其他單位收取現(xiàn)金或其它金融資產(chǎn)的合同權(quán)利；醫(yī)學(xué)論文(4)在潛在有利的條件下，與其他單位交換金融資產(chǎn)或金融負(fù)債的合同權(quán)利；(5)將來(lái)須用或可用企業(yè)自身權(quán)益工具進(jìn)行結(jié)算的非衍生工具的合同權(quán)利，企業(yè)根據(jù)該合同將收到非固定數(shù)量的自身權(quán)益工具；(6)將來(lái)須用或可用企業(yè)自身權(quán)益工具進(jìn)行結(jié)算的衍生工具的合同權(quán)利，但企業(yè)以固定金額的現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)換取固定數(shù)量的自身權(quán)益工具的衍生工具合同權(quán)利除外。權(quán)益工具，指能證明擁有某個(gè)企業(yè)在扣除所有負(fù)債后的資產(chǎn)中的剩余權(quán)益的合同。

3．金融負(fù)債。金融負(fù)債，指下列負(fù)債：(1)向其他單位交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)的合同義務(wù)；(2)在潛在不利的條件下，與其他單位交換金融資產(chǎn)或金融負(fù)債的合同義務(wù)；(3)將來(lái)須用或可用企業(yè)自身權(quán)益工具進(jìn)行結(jié)算的非衍生工具的合同義務(wù)，企業(yè)根據(jù)該合同將交付非吲定數(shù)量的自身權(quán)益工具；(4)將來(lái)須用或可用企業(yè)自身權(quán)益工具進(jìn)行結(jié)算的衍生工具的合同義務(wù)，但企業(yè)以固定金額的現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)換取固定數(shù)量的自身權(quán)益工具的衍生工具合同義務(wù)除外。其中，企業(yè)自身權(quán)益工具不包括本身就是在將來(lái)收取或支付企業(yè)自身權(quán)益工具的合同。

隨著金融創(chuàng)新的衍生工具的日益繁榮，傳統(tǒng)的資產(chǎn)概念變得越來(lái)越模糊，運(yùn)用這一寬泛的概念不能做到真實(shí)公允地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，因此新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則將金融衍生工具表外業(yè)務(wù)表內(nèi)化，改變了我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)衍生金融工具僅在表外披露的做法。

三．資產(chǎn)證券化相關(guān)會(huì)計(jì)確認(rèn)問(wèn)題

從會(huì)計(jì)要素的確認(rèn)方面看：所謂確認(rèn)是“指在效益大于成本及重要性原則的前提下，將某一項(xiàng)目作為資產(chǎn)、負(fù)債、收入、費(fèi)用等正式列入某一具體的財(cái)務(wù)報(bào)表的過(guò)程”。對(duì)證券化的資產(chǎn)的終止確認(rèn)問(wèn)題是資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)的核心問(wèn)題，即資產(chǎn)證券化是“真實(shí)銷售”，還是有擔(dān)保的融資。這決定了證券化的資產(chǎn)作表外處理，還是表內(nèi)處理，對(duì)發(fā)起人意義重大。

(一)“擔(dān)保融資”和“銷售”確認(rèn)分別對(duì)會(huì)計(jì)報(bào)表帶來(lái)的影響

如果該項(xiàng)資產(chǎn)證券化交易被確認(rèn)為融資，發(fā)起人在資產(chǎn)負(fù)債表上繼續(xù)將證券化的資產(chǎn)確認(rèn)為一項(xiàng)資產(chǎn)，通過(guò)證券化募集的資金確認(rèn)為負(fù)債，其交易成本作為資本性支出；如果該項(xiàng)交易被確認(rèn)為銷售，轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，得到的現(xiàn)金及其它與轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)無(wú)關(guān)的資產(chǎn)作為銷售收入，產(chǎn)生的新業(yè)務(wù)是銷售收入的減項(xiàng)，并同時(shí)確認(rèn)相關(guān)損益。

(二)兩種會(huì)計(jì)確認(rèn)模式：風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬法與金融合成法

1．傳統(tǒng)的確認(rèn)方法——風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法

風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法是典型的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)確認(rèn)方法。根據(jù)該方法，“金融工具及其所附屬的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬被視為一個(gè)不可分割的整體。因此，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人只有轉(zhuǎn)讓了相關(guān)資產(chǎn)組合所有的風(fēng)險(xiǎn)和收益，證券化交易才能作為銷售處理，所獲得的資金作為資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入，同時(shí)確認(rèn)相關(guān)的損益；否則，如果發(fā)起人還保齠出售資產(chǎn)的部分風(fēng)險(xiǎn)和收益，則該資產(chǎn)不能做銷售處理，而繼續(xù)留在資產(chǎn)負(fù)債表上，同時(shí)將現(xiàn)金流入視為以此資產(chǎn)為擔(dān)保的負(fù)債”。該方法適用于資產(chǎn)證券化產(chǎn)生初期交易較為簡(jiǎn)單時(shí)的會(huì)計(jì)處理隨著金融創(chuàng)新的層出不窮，證券化交易過(guò)程曰益復(fù)雜。

風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法暴露出本身的缺陷而不能正確反映經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，具體表現(xiàn)在：

(1)證券化交易過(guò)程中，多項(xiàng)復(fù)雜的合約安排使得控制權(quán)與風(fēng)險(xiǎn)、收益相分離，并以各種相互獨(dú)立的衍生金融工具為載體，分散給各方。在風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法下，職稱論文交易就不能視為銷售，發(fā)起人就達(dá)不到改善資本結(jié)構(gòu)降低資產(chǎn)負(fù)債率的目的。

(2)風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法導(dǎo)致人們對(duì)具有相似的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)的財(cái)務(wù)活動(dòng)做出了不同的會(huì)計(jì)處理。例如，發(fā)起人與證券持有人達(dá)成協(xié)議，承諾對(duì)證券化資產(chǎn)的信用損失，提供其面值10％的擔(dān)保。由于擔(dān)保合約的存在，使得發(fā)起人仍被認(rèn)為保留有證券化資產(chǎn)的相當(dāng)部分的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬，因而全部證券化資產(chǎn)仍繼續(xù)被確認(rèn)在其資產(chǎn)負(fù)債表中。相反，如果發(fā)起人轉(zhuǎn)讓全部證券化資產(chǎn)，而向某一獨(dú)立第三方購(gòu)買上述相同比例的信用擔(dān)保。則其確認(rèn)證券化資產(chǎn)的出售業(yè)務(wù)，同時(shí)只需對(duì)面值的10％部分確認(rèn)為擔(dān)保負(fù)債。

2．會(huì)計(jì)模式的改進(jìn)與創(chuàng)新一—金融合成分析法

1996年6月，美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(fasb)頒布了第125號(hào)準(zhǔn)則：《金融汝產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與服務(wù)以及債務(wù)解除的會(huì)計(jì)處理》，該準(zhǔn)則采用金融合成分析法。金融合成分析法承認(rèn)以合約形式存在的金融資產(chǎn)具有可分割性，各組成部分在理論上都可以作為獨(dú)立的項(xiàng)目進(jìn)行確認(rèn)。按照這種方法，金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，應(yīng)該將已確認(rèn)過(guò)的金融資產(chǎn)的再確認(rèn)和終止確認(rèn)的問(wèn)題與資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合約所產(chǎn)生的新的金融資產(chǎn)的確認(rèn)問(wèn)題嚴(yán)格區(qū)分開(kāi)來(lái)。具體來(lái)說(shuō)，已確認(rèn)過(guò)的金融資產(chǎn)的再確認(rèn)和終止確認(rèn)能否視作銷售來(lái)處理要看其控制權(quán)是否已由轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)移給受讓方，而非看其交易形式，轉(zhuǎn)讓方保留的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬可視作轉(zhuǎn)移合約的產(chǎn)物，可按新金融資產(chǎn)和負(fù)債加以確認(rèn)，這樣就能與移出資產(chǎn)的終止確認(rèn)區(qū)分開(kāi)來(lái)分別處理。財(cái)政部新頒布的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第23號(hào)——金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》借鑒了國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則ias39，也采用金融合成分析法對(duì)金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓加以確認(rèn)。一項(xiàng)轉(zhuǎn)讓者失去控制權(quán)的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓(全部或部分)應(yīng)確認(rèn)為銷售。

新準(zhǔn)則對(duì)資產(chǎn)證券化的確認(rèn)采用金融合成分析法更能體現(xiàn)會(huì)計(jì)的實(shí)質(zhì)終于形式原則。

3．風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法與金融合成分析法的比較

當(dāng)交易的結(jié)果導(dǎo)致發(fā)起人的金融資產(chǎn)發(fā)生轉(zhuǎn)移時(shí)，兩種方法的確認(rèn)結(jié)果不同。仍沿用前述的甲出售應(yīng)收賬款給spv的例子，甲保留對(duì)資產(chǎn)服務(wù)的權(quán)利，spv要求附帶對(duì)應(yīng)收賬款不能收回的擔(dān)保限額，即承擔(dān)了壞賬損失的相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。按照金融合成分析法，甲應(yīng)終止確認(rèn)這組應(yīng)收賬款，同時(shí)按照合約確認(rèn)相應(yīng)的壞賬損失擔(dān)保負(fù)債；另一方面，spv由于獲得了應(yīng)收賬款的控制權(quán)，直在資產(chǎn)負(fù)債表上確認(rèn)這筆資產(chǎn)，將甲提供的擔(dān)保合約確認(rèn)為一筆金融資產(chǎn)。但按照風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬分析法，由于甲仍保留了應(yīng)收賬款的壞賬損失風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)在其資產(chǎn)負(fù)債表上繼續(xù)確認(rèn)這筆資產(chǎn)，而把得到的現(xiàn)金時(shí)作一筆擔(dān)保負(fù)債。在金融合成分析法下，更偏向

于把證券化資產(chǎn)作表外處理，同時(shí)對(duì)由此產(chǎn)生的新金融資產(chǎn)和負(fù)債及時(shí)加以確認(rèn)和計(jì)量。

由此可見(jiàn)，金融合成分析法更能反映資產(chǎn)證券化交易的實(shí)質(zhì)，更能適應(yīng)金融創(chuàng)新的發(fā)展，是證券化會(huì)計(jì)處理的發(fā)展方向。但金融合成分析法也有一些不足：表外處理時(shí)，會(huì)計(jì)報(bào)表可能不能全面、充分地反映發(fā)起人的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果，且容易成為其操縱利潤(rùn)的工具。掩蓋債務(wù)，虛增利潤(rùn)，這將不利于企業(yè)的正常、持續(xù)的經(jīng)營(yíng)，且會(huì)損害投資者的利益。“安然”公司大肆使用資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新工具從事表外融資，高估利潤(rùn)，低估負(fù)債，是其破產(chǎn)的重要原因之一。

四．結(jié)語(yǔ)

綜上所述，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則已經(jīng)填補(bǔ)了在指導(dǎo)、規(guī)范資產(chǎn)證券化交易方面存在的空白。我國(guó)通過(guò)借鑒國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則的相關(guān)規(guī)定，并結(jié)合我國(guó)關(guān)于開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的有關(guān)設(shè)想，順應(yīng)我國(guó)金融市場(chǎng)蓬勃發(fā)展和新的金融工具不斷出現(xiàn)的形勢(shì)已將金融衍生工具會(huì)計(jì)所需的基本概念基本原則制定出來(lái)，將基本框架建立了起來(lái)。這是我國(guó)會(huì)計(jì)理論和實(shí)務(wù)發(fā)展的一大進(jìn)步，在與國(guó)際接軌方面也更加完善。相信當(dāng)操作指南出臺(tái)之后，資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)處理將正式進(jìn)入實(shí)務(wù)界。

 

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篇2

 

[關(guān)鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

 

工薪階層是以較為固定的勞動(dòng)報(bào)酬為主要收入來(lái)源的經(jīng)濟(jì)群體。隨著收入的增加和金融市場(chǎng)發(fā)展的成熟，作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟(jì)條件和現(xiàn)實(shí)需求。因此，基于各類證券品種的特點(diǎn)和證券投資的風(fēng)險(xiǎn)分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問(wèn)題，對(duì)于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實(shí)意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟(jì)條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年我國(guó)城鎮(zhèn)居民收入增長(zhǎng)速度超過(guò)8％，工薪階層繳納個(gè)人所得稅占個(gè)人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬(wàn)元以上的共有74．95萬(wàn)人，占到工薪項(xiàng)目納稅人數(shù)的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風(fēng)險(xiǎn)能力同步增強(qiáng)，具備了進(jìn)行證券投資的經(jīng)濟(jì)條件。

(二)工薪階層的理財(cái)現(xiàn)狀

2005年底，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額高達(dá)28．72萬(wàn)億元，增速為18．95％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄余額也劇增到14．11萬(wàn)億元。高儲(chǔ)蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當(dāng)前工薪階層仍以儲(chǔ)蓄為理財(cái)?shù)闹饕绞?，但是?chǔ)蓄的低利率使之無(wú)法為工薪階層帶來(lái)較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲(chǔ)蓄的理財(cái)現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點(diǎn)使其無(wú)力進(jìn)行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對(duì)股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識(shí)相對(duì)缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文 目前，我國(guó)適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟(jì)主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時(shí)期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國(guó)債)、公司債券、金融債券。在我國(guó)目前的證券市場(chǎng)上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國(guó)債。金融債券和國(guó)債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機(jī)構(gòu)投資者買進(jìn)，因此適合于工薪階層購(gòu)買的主要是國(guó)債。國(guó)債是由國(guó)家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認(rèn)為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國(guó)債的發(fā)行價(jià)格和利息支付方式比較復(fù)雜，但是國(guó)債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國(guó)債的利息收入是免稅的。因此國(guó)債作為個(gè)人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對(duì)于收入較低、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)不高，是一種適合工薪階層投資與儲(chǔ)蓄雙重目的很好的理財(cái)工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開(kāi)業(yè)，中國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價(jià)格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國(guó)股市，個(gè)人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價(jià)格差投機(jī)。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，決定股票價(jià)格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價(jià)格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒(méi)什么關(guān)系?，F(xiàn)階段的中國(guó)股市還不規(guī)范，對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢(shì)。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，可用于研究股市的時(shí)間很少，因此，股票投資風(fēng)險(xiǎn)較大，很難把握。雖然股票投資是個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，但對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，投資股票必須謹(jǐn)慎，適合于有相當(dāng)?shù)拈e置資金、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)者。不過(guò)參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對(duì)象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來(lái)，碩士論文 投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長(zhǎng)期資本增值為投資目標(biāo)的特點(diǎn)決定其受股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風(fēng)險(xiǎn)最大，同時(shí)收益率最高，適合那些追求較高收益、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對(duì)象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會(huì)定期派息，具有低風(fēng)險(xiǎn)且收益穩(wěn)定的特點(diǎn)，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開(kāi)放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購(gòu)。管理該類型基金的基金公司通過(guò)擔(dān)保和穩(wěn)健的投資風(fēng)格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時(shí)通過(guò)其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報(bào)。在市場(chǎng)波動(dòng)較大或市場(chǎng)整體低迷的情況之下，保本型基金為風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低、同時(shí)又期望獲取高于銀行存款利息回報(bào)的中長(zhǎng)期投資者，提供了一種低風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場(chǎng)牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險(xiǎn)品種，適合于喜愛(ài)投資憑證式國(guó)債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)與原則

(一)工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)

作為工薪階層，絕大部分收入來(lái)源于薪金，且薪金增長(zhǎng)幅度較低。對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)．安全性是第一位的，只有在安全性和流動(dòng)性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)人理財(cái)?shù)母鱾€(gè)渠道也具有風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)學(xué)論文 只是風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場(chǎng)，必須首先了解各種風(fēng)險(xiǎn)的存在。雖然各種投資品種的風(fēng)險(xiǎn)不同，但是各種投資工具具有一些共性的風(fēng)險(xiǎn)特征，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

1．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。任何市場(chǎng)中都存在風(fēng)險(xiǎn)，只是各種市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)不同。

2．利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時(shí)，債券、定期存款的利息也很低；當(dāng)利率上浮后，原來(lái)那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實(shí)利率，導(dǎo)致相當(dāng)?shù)膿p失。

3．流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強(qiáng)，利息損失很?。还善钡淖儸F(xiàn)比較隨機(jī)，股價(jià)的波動(dòng)比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財(cái)工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。4．經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會(huì)升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

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摘要：日前信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)，引起了各方的熱烈關(guān)注。本文作者較早進(jìn)行資產(chǎn)證券化的研究，認(rèn)為資產(chǎn)證券化對(duì)于我國(guó)商業(yè)銀行滿足監(jiān)管要求、化解和分散信用風(fēng)險(xiǎn)具有積極的促進(jìn)作用，是突破資本“瓶頸”的有效手段和產(chǎn)品之一。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化;商業(yè)銀行;資本約束

Abstract: On the day the securitization of credit assets, officially launched the pilot project has attracted enthusiastic attention of the parties. The author of this article for the earlier asset securitization research, that asset securitization for China's commercial banks to meet regulatory requirements, and resolve the credit risk spread a positive role in promoting, is a breakthrough in the capital "bottleneck" of one of the products and effective means.

Key words: asset securitization; commercial banks; capital constraints

前言

隨著現(xiàn)代銀行業(yè)的發(fā)展，對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)資本的要求越來(lái)越高，中國(guó)的銀行業(yè)要在加入世界貿(mào)易組織后與世界金融巨擘“與狼共舞”，除了要具備科學(xué)的管理理念、方法、手段和產(chǎn)品外，更需要具備的是資本約束下的發(fā)展觀，具體體現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)資本的管理，要改變目前銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與資本雙擴(kuò)張為特征的粗放式外延型的業(yè)務(wù)發(fā)展模式，運(yùn)用多種手段走出一條集約化內(nèi)涵式的資產(chǎn)與資本相適應(yīng)的業(yè)務(wù)發(fā)展之路。這其中資產(chǎn)證券化不失為當(dāng)前中國(guó)銀行業(yè)突破資本“瓶頸”的有效手段和產(chǎn)品之一。

資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動(dòng)性但預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)重新組合，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谫Y本市場(chǎng)上轉(zhuǎn)讓和流通的證券，進(jìn)而提高金融資源(主要是信貸資源)的配置效率。資產(chǎn)證券化的過(guò)程較為復(fù)雜，涉及發(fā)起人、SPV(Special-purpose Vehicle，特別目的載體)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、投資者等諸多方面。目前，國(guó)際上信貸資產(chǎn)證券化具代表性的模式主要有美國(guó)模式(表外模式)、德國(guó)模式(表內(nèi)業(yè)務(wù)模式)、澳大利亞模式(準(zhǔn)表外模式)。

資產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)的啟示

當(dāng)前，我國(guó)銀行良好的成長(zhǎng)性與巨額不良資產(chǎn)形成強(qiáng)烈反差，各行普遍面臨資本金不足、不良資產(chǎn)比重高、流動(dòng)性差、運(yùn)作效率低等問(wèn)題，通過(guò)金融創(chuàng)新，特別是借鑒諸如資產(chǎn)證券化等國(guó)際成功經(jīng)驗(yàn)，不失為一種好的解決辦法。資產(chǎn)證券化對(duì)于我國(guó)商業(yè)銀行滿足監(jiān)管要求，化解和分散信用風(fēng)險(xiǎn)的借鑒意義主要體現(xiàn)在以下幾方面：

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關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；風(fēng)險(xiǎn)；防范措施

一、世界各國(guó)資產(chǎn)證券化的一般風(fēng)險(xiǎn)因素

(一)交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化的運(yùn)作是通過(guò)建立一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)、有效的交易結(jié)構(gòu)來(lái)進(jìn)行的，論文其融資的成功與否及其效率高低與其交易結(jié)構(gòu)有著密切的關(guān)系。其基本交易結(jié)構(gòu)由原始權(quán)益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，簡(jiǎn)稱特殊目標(biāo)載體)和投資者三類主體構(gòu)成。從理論上說(shuō)，只要參與各方遵守所確立的合約，該結(jié)構(gòu)將是一種完善的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的融資方式。但是，由于不同國(guó)家對(duì)資產(chǎn)出售有著不同的法律和會(huì)計(jì)規(guī)定，這一方式將面臨結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。具體包括：

一是交易定性風(fēng)險(xiǎn)。指根據(jù)相關(guān)法律，有關(guān)部門可能認(rèn)為發(fā)起人與SPV之間的交易由于不符合“真實(shí)銷售”的要求，而將發(fā)起人在破產(chǎn)前與SPV所進(jìn)行的交易行為確定為無(wú)效交易，使破產(chǎn)隔離安排失效，從而給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失。

二是收益混合風(fēng)險(xiǎn)。指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人兼服務(wù)人的自有現(xiàn)金流相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)處于一般無(wú)擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而給證券投資人帶來(lái)?yè)p失。

三是實(shí)體合并風(fēng)險(xiǎn)。指SPV被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人的視同一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)被歸為發(fā)起人的資產(chǎn)、負(fù)債一并處理，從而給證券投資者帶來(lái)?yè)p失。

(二)信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)也稱為違約風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于資產(chǎn)證券化這一融資方式的信用鏈結(jié)構(gòu)。畢業(yè)論文從簡(jiǎn)單意義上講，信用風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流不能支持本金和利息的及時(shí)支付而給投資者帶來(lái)?yè)p失。在資產(chǎn)證券化的整個(gè)交易過(guò)程中，投資者最依賴的兩方是資產(chǎn)支持證券的承銷商、投資銀行和代表投資者管理和控制交易的受托人。在合約到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方對(duì)合約規(guī)定職責(zé)的放棄都會(huì)給投資者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，具體包括：

1．承銷商風(fēng)險(xiǎn)。承銷是投資者對(duì)資產(chǎn)組合惡化采取的主要防范手段。例如，在應(yīng)收款支持的融資中，承銷商能直接以其支付行為影響有關(guān)潛在資產(chǎn)合約的執(zhí)行。因?yàn)槌袖N過(guò)程的中斷不僅可能導(dǎo)致對(duì)投資者的延期支付，而且可能引起整個(gè)結(jié)構(gòu)信用質(zhì)量的下降。所以當(dāng)應(yīng)收款支持交易被結(jié)構(gòu)化以后，承銷商在招募說(shuō)明書中應(yīng)根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)對(duì)拖欠、違約及索賠給出相應(yīng)的說(shuō)明。

2．受托人風(fēng)險(xiǎn)。雖然受托人的經(jīng)營(yíng)狀況不直接影響由應(yīng)收帳款組合所帶來(lái)的現(xiàn)金流量，但它卻在很大程度上決定該資金收妥后的安全性以及該資金轉(zhuǎn)給投資者的及時(shí)性。所以大多數(shù)交易有嚴(yán)格的規(guī)定，按投資者的要求對(duì)受托人的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行控制，這些規(guī)定在一定程度上能為投資者提供實(shí)質(zhì)性保護(hù)，但是他們并不能完全消除管理不當(dāng)?shù)目赡苄?，而這正成為造成風(fēng)險(xiǎn)的潛在因素。正是在這個(gè)意義上，有關(guān)評(píng)級(jí)公司已經(jīng)采取了附加措施以提醒投資者注意這種潛在風(fēng)險(xiǎn)。

(三)可回收條款風(fēng)險(xiǎn)

指發(fā)行人和持有者之間合同的條款之一是發(fā)行人有權(quán)在債券到期前，提前償還全部或部分債券。如果在未來(lái)某個(gè)時(shí)間市場(chǎng)利率低于發(fā)行債券的息票利率時(shí)，發(fā)行人可以收回這種債券，并以按較低利率發(fā)行的新債券來(lái)替代它。短期贖回等于是由發(fā)行人在行使一種期權(quán)，以便按更為有利的條件對(duì)債務(wù)進(jìn)行再融資。從投資者的角度看，提前償還條款有三個(gè)不利之處：

首先，可提前償還債券的現(xiàn)金流量的格局難以確定。其次，當(dāng)利率下降時(shí)，發(fā)行人要提前償還債券，投資面臨再投資風(fēng)險(xiǎn)。第三，債券的資本增值潛力減少。醫(yī)學(xué)論文以住房抵押擔(dān)保證券為例，它屬于固定收入證券的一種，但是卻包含一個(gè)提前償還條款。住宅所有者難以預(yù)料的提前償還風(fēng)險(xiǎn)使投資者面臨再投資風(fēng)險(xiǎn)，并使其原本的資產(chǎn)負(fù)債管理計(jì)劃落空。

實(shí)際上，抵押擔(dān)保證券的現(xiàn)金流動(dòng)時(shí)間安排上的不確定性比公司債券和市政債券要大，因?yàn)樾惺固崆皟斶€一筆抵押貸款的期權(quán)不單純依賴于現(xiàn)行市場(chǎng)利率，它還依賴于每個(gè)房產(chǎn)主面臨的特定經(jīng)濟(jì)和非經(jīng)濟(jì)因素。例如，房產(chǎn)主遇到遷移或房屋轉(zhuǎn)手時(shí)，可能會(huì)提前償還貸款或者當(dāng)房產(chǎn)主發(fā)現(xiàn)了對(duì)自己更有利的二次融資可能性，提前償付也會(huì)發(fā)生。一般用存續(xù)期這一指標(biāo)來(lái)衡量提前償還。存續(xù)期是以各支付期的支付現(xiàn)值為權(quán)數(shù)對(duì)支付期加權(quán)平均，存續(xù)期縮短了則說(shuō)明發(fā)生了提前償還。

(四)利率風(fēng)險(xiǎn)

證券化產(chǎn)品作為固定收益證券的一種，具有和其它固定收益證券類似的各種風(fēng)險(xiǎn)，利率風(fēng)險(xiǎn)就是其中一種。具體而言，證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反向變動(dòng)，即利率上升或下降時(shí)，證券化產(chǎn)品的價(jià)格就會(huì)下跌或上漲。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前價(jià)格的變化不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響；如果投資者可以在到期日前出售證券，那么利率的上升會(huì)導(dǎo)致資本損失，這就是通常所說(shuō)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，也稱為利率風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是證券化產(chǎn)品市場(chǎng)上投資者面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一。證券價(jià)格對(duì)市場(chǎng)利率變化的敏感程度取決于證券的特征，如證券的成熟、證券的息票利率、利息支付的頻率、本金分期攤還的速度、債務(wù)工具當(dāng)前的收益率、證券中含有的選擇權(quán)等。在其它條件相同的情況下，證券化產(chǎn)品的息票利率越高，其價(jià)格對(duì)利率的變化就越敏感。證券化產(chǎn)品的到期期限越長(zhǎng)，其價(jià)格相對(duì)于利率的變化就越敏感。利率水平越低，證券化產(chǎn)品的價(jià)格相對(duì)于利率的變化就越敏感。

(五)資金池的質(zhì)量與價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)

按照J(rèn)ackM．Guttentag的觀點(diǎn)：銀行具有低估甚至忽略以小概率發(fā)生的重大損失事件的傾向。按照該心理定律，忽視低概率、高損失事件，源于人的非理性。人們長(zhǎng)期預(yù)測(cè)能力非但不能隨證券化進(jìn)程而提高，反倒有進(jìn)一步短視的傾向，結(jié)果使金融市場(chǎng)存在更大的波動(dòng)和不確定性。因此，在資金池的構(gòu)建方面，要嚴(yán)格評(píng)估資金池的質(zhì)量，警惕發(fā)起人將不良資產(chǎn)以良好資產(chǎn)出售，以防人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)僅依據(jù)對(duì)市場(chǎng)短期的看法，由此而產(chǎn)生低定價(jià)的可能，導(dǎo)致實(shí)際利潤(rùn)率曲線低于市場(chǎng)要求的利潤(rùn)率曲線形成缺口，而且缺口不斷增大，不僅可能給投資者帶來(lái)?yè)p失，最終還可能引起金融危機(jī)。

同時(shí)，資產(chǎn)證券化如果定價(jià)不合理，就會(huì)產(chǎn)生價(jià)格差。這種價(jià)格差的大小取決于市場(chǎng)正確識(shí)別證券化工具價(jià)格水平的能力，也就是說(shuō)，市場(chǎng)需要時(shí)間來(lái)評(píng)價(jià)它的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)該意識(shí)到新工具、新市場(chǎng)中的低定價(jià)問(wèn)題是有代價(jià)的，因?yàn)樾陆鹑诠ぞ呋蚴袌?chǎng)通常由于存在為合理定價(jià)積累經(jīng)驗(yàn)的成本，而比成熟市場(chǎng)效率低下，這種學(xué)習(xí)成本導(dǎo)致低定價(jià)交易，會(huì)引起近期或未來(lái)的虧損。因此證券化等新興市場(chǎng)上存在實(shí)際利潤(rùn)率曲線低于市場(chǎng)要求利潤(rùn)率曲線的情況?？傊?，經(jīng)驗(yàn)不足導(dǎo)致新產(chǎn)品在初始階段定價(jià)偏低，該階段大量風(fēng)險(xiǎn)積累起來(lái)的可能引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

此外，證券化的風(fēng)險(xiǎn)還包括發(fā)起人回購(gòu)資產(chǎn)的道德風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)起人弱化對(duì)出售資產(chǎn)管理的道德風(fēng)險(xiǎn)、信用增級(jí)和流動(dòng)性支持的風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)，將會(huì)危及整個(gè)金融體系。

二、中國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的特殊風(fēng)險(xiǎn)因素

(一)政策風(fēng)險(xiǎn)

政府在資產(chǎn)證券化形成、發(fā)展過(guò)程中始終起著舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面(如法律、稅收、利率、監(jiān)管、投資者保護(hù)等)。資產(chǎn)證券化的初期多是政府主導(dǎo)，政府政策的風(fēng)險(xiǎn)不可低估。

比如說(shuō)，資產(chǎn)證券化本質(zhì)上體現(xiàn)了財(cái)產(chǎn)信托的關(guān)系，加之我國(guó)現(xiàn)存的法律障礙，所以我國(guó)現(xiàn)階段多采用財(cái)產(chǎn)信托模式。但是，目前模式?jīng)]有嚴(yán)格的法律定位，是由政府審批形式推動(dòng)的，民間模式屬于“球”，面臨較大政策風(fēng)險(xiǎn)。

(二)法律風(fēng)險(xiǎn)

通過(guò)財(cái)產(chǎn)信托創(chuàng)造的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于典型私募產(chǎn)品，不適用我國(guó)《證券法》的相關(guān)規(guī)定，在相關(guān)法律沒(méi)有正式出臺(tái)之前，它的身份并不明確。而且，沒(méi)有完善的法律制度，就不能很好地規(guī)范各參與方的權(quán)利義務(wù)，明確收益歸屬，降低操作風(fēng)險(xiǎn)及提供必要的安全性和流動(dòng)性。此外，中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)沒(méi)有建立，這也為資產(chǎn)證券化帶來(lái)了法律風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)我國(guó)《合同法》第八十條規(guī)定：“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力?！薄逗贤ā返诎耸邨l規(guī)定：“法律、行政法規(guī)規(guī)定轉(zhuǎn)讓權(quán)利或者轉(zhuǎn)移義務(wù)應(yīng)當(dāng)辦理批準(zhǔn)、登記等手續(xù)的，依照其規(guī)定?！币虼撕贤▽?duì)債務(wù)人已采取了“通知主義”，為資產(chǎn)證券化明確了轉(zhuǎn)讓的法律條件。但是，資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池一般較大，項(xiàng)目繁雜，逐一通知債務(wù)人在實(shí)踐中既不經(jīng)濟(jì)也不可行。

(三)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

目前，中國(guó)證券化信托產(chǎn)品發(fā)展的一個(gè)重要限制是流動(dòng)性問(wèn)題。證券化產(chǎn)品流動(dòng)性不足就會(huì)要求較高的流動(dòng)性貼水，大大增加證券化的成本，這就跟證券化“把不流動(dòng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為高流動(dòng)的證券”的初衷相去甚遠(yuǎn)。因此，提高證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性是中國(guó)資產(chǎn)證券化突破模式的核心問(wèn)題之一。

三、防范我國(guó)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的措施

雖然資產(chǎn)證券化可能會(huì)遭遇各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)，但它是近年來(lái)世界金融領(lǐng)域最重大的和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新，它不僅是一種金融工具的創(chuàng)新，而且是金融市場(chǎng)創(chuàng)新和金融制度創(chuàng)新。它對(duì)一國(guó)的投融資體制、信用機(jī)制、資源配置方式、風(fēng)險(xiǎn)管理和金融監(jiān)管等金融結(jié)構(gòu)各個(gè)方面都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，并極大地促進(jìn)了一國(guó)金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。因此，我們并不能因?yàn)楹ε嘛L(fēng)險(xiǎn)而放棄這種優(yōu)質(zhì)的金融創(chuàng)新，完全可以在總結(jié)我國(guó)資產(chǎn)證券化探索中的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，通過(guò)構(gòu)建良好的資產(chǎn)證券化環(huán)境和提高監(jiān)管質(zhì)量來(lái)防范風(fēng)險(xiǎn)。

(一)構(gòu)建良好的資產(chǎn)證券化環(huán)境

1．建立健全資產(chǎn)證券化的法律體系。資產(chǎn)證券化在我國(guó)剛剛起步，與其他國(guó)家或地區(qū)不同，目前并沒(méi)有資產(chǎn)證券化的法律，只是以《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《資產(chǎn)支持證券交易操作規(guī)則》、《資產(chǎn)支持證券發(fā)行登記與托管結(jié)算業(yè)務(wù)操作規(guī)則》為依據(jù)，所以，需要盡快制定《資產(chǎn)證券化法》等相關(guān)法律法規(guī)，對(duì)SPV的法律地位、性質(zhì)、行為能力、證券發(fā)行、二級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓流通、投資主體、證券化資產(chǎn)的真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離，以及相關(guān)的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、土地注冊(cè)、抵押、披露等制度做出明確的規(guī)定。只有這樣。才能使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有法可依、有章可循、規(guī)范運(yùn)作、降低風(fēng)險(xiǎn)。

2．選擇信用高、實(shí)力強(qiáng)的金融機(jī)構(gòu)作為SPV。SPV是資產(chǎn)證券化中的特殊機(jī)構(gòu)。要順利實(shí)施資產(chǎn)證券化，就必須盡快建立相對(duì)比較穩(wěn)定的SPV，其業(yè)務(wù)主要是發(fā)行資產(chǎn)證券，并向發(fā)起人購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)和向投資者派發(fā)證券收益。目前，SPV主要應(yīng)考慮有全國(guó)性的大銀行和自信實(shí)力雄厚的大企業(yè)上來(lái)設(shè)立。另外，從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在SPV設(shè)立過(guò)程中應(yīng)有一定的政府背景，這樣不僅有利于提高資產(chǎn)支持證券的等級(jí)，降低運(yùn)作成本，更有利于開(kāi)拓資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。目前可以由政府出面組建國(guó)有獨(dú)資公司形式的SPV，也可以在政府的擔(dān)保下由發(fā)起人自行設(shè)立SPV。

3．建立完善的信用評(píng)級(jí)、增級(jí)制度與評(píng)級(jí)中介機(jī)構(gòu)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和增級(jí)機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化的主體要素。首先，對(duì)于目前國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的一些金融機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)事務(wù)所、評(píng)估事務(wù)所等，政府應(yīng)當(dāng)出臺(tái)相應(yīng)的規(guī)章制度，規(guī)范他們的運(yùn)作，杜絕信用評(píng)級(jí)工作中的道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。其次，政府可以出面設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或者通過(guò)政府特許的方式，選擇一家或幾家國(guó)際上運(yùn)作規(guī)范的具有較高資質(zhì)和聲譽(yù)水平的金融中介機(jī)構(gòu)參與到我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來(lái)。

4．大力發(fā)展資本市場(chǎng)，營(yíng)造資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)基礎(chǔ)。近年來(lái)，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)、基金業(yè)發(fā)展迅速，如果能夠在進(jìn)一步放寬對(duì)保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會(huì)資金運(yùn)用的限制，對(duì)于資產(chǎn)證券化的順利推行無(wú)疑是一個(gè)強(qiáng)勁的推動(dòng)。

5．加強(qiáng)國(guó)際合作，打造資產(chǎn)證券化的國(guó)際渠道。我國(guó)資產(chǎn)證券化的時(shí)間短、經(jīng)驗(yàn)少，目前國(guó)有銀行缺位、中介機(jī)構(gòu)缺乏影響力的情況下，不進(jìn)行國(guó)際合作與交流是不明智的。在這方面，可以考慮從國(guó)外聘請(qǐng)資產(chǎn)證券化方面的高級(jí)專業(yè)人才，與資產(chǎn)證券化經(jīng)驗(yàn)豐富的外國(guó)投資銀行和中介機(jī)構(gòu)合作，由金融資產(chǎn)管理公司抽出部分資產(chǎn)進(jìn)行打包，面向國(guó)際投資者出售等。通過(guò)這些合作方式，使我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)走向國(guó)際市場(chǎng)，從而降低我國(guó)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)，加速我國(guó)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程。

(二)強(qiáng)化對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，其涉及部門眾多。而我國(guó)財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等如何形成合力，達(dá)成共享利益、共同監(jiān)管的局面，這是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)、推動(dòng)資產(chǎn)證券化發(fā)展的至關(guān)重要的因素。

1．監(jiān)管理念

(1)金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新動(dòng)態(tài)博弈。凱恩斯對(duì)金融創(chuàng)新的動(dòng)因提出了規(guī)避管制的理論解釋：金融創(chuàng)新主要是金融機(jī)構(gòu)為了獲得利潤(rùn)而回避政府的管制所引起的。許多形式上的監(jiān)管，實(shí)質(zhì)上等于隱含的稅收，阻礙了金融機(jī)構(gòu)從事已有的盈利性活動(dòng)和利用管制以外的利潤(rùn)機(jī)會(huì)。因此金融機(jī)構(gòu)會(huì)通過(guò)創(chuàng)新來(lái)逃避政府管制，而當(dāng)金融創(chuàng)新可能危及金融穩(wěn)定與貨幣政策時(shí)，金融當(dāng)局又會(huì)加強(qiáng)監(jiān)管，新的管制又會(huì)導(dǎo)致新的創(chuàng)新，兩者不斷交替，形成一個(gè)相互推動(dòng)的過(guò)程。從博弈論觀點(diǎn)來(lái)看，金融機(jī)構(gòu)與監(jiān)管當(dāng)局好似蹺蹺板上做游戲的雙方，他們不斷地適應(yīng)彼此，形成“管制——?jiǎng)?chuàng)新——放松管制或再管制——再創(chuàng)新”的辯證形式，共同推動(dòng)金融深化和發(fā)展的過(guò)程。

(2)激勵(lì)相容。金融監(jiān)管成為金融創(chuàng)新動(dòng)因的重要條件是激勵(lì)相容、鼓勵(lì)創(chuàng)新的監(jiān)管理念。監(jiān)管應(yīng)當(dāng)是符合和引導(dǎo)、而不是違背投資者和銀行經(jīng)理利潤(rùn)最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。也就是說(shuō)，監(jiān)管者應(yīng)當(dāng)參照金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)將金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部管理和市場(chǎng)約束納入監(jiān)管的范疇，應(yīng)用這兩種力量來(lái)支持監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管已很好地詮釋了這一點(diǎn)。在制定過(guò)程中，委員會(huì)始終尊重和重視來(lái)自銀行業(yè)界的聲音，幾易其稿。同時(shí)，對(duì)于內(nèi)部評(píng)級(jí)方法又提出了以評(píng)級(jí)為基礎(chǔ)的方法和更為復(fù)雜的監(jiān)管公式方法，以供不同風(fēng)險(xiǎn)管理能力的銀行使用。

(3)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向性的審慎監(jiān)管。英語(yǔ)論文風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向性的審慎監(jiān)管強(qiáng)調(diào)動(dòng)態(tài)和更富靈活性的監(jiān)管，提高監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)敏感性。巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)資產(chǎn)證券化引人內(nèi)部評(píng)級(jí)法其目的就在于增強(qiáng)資本充足率的市場(chǎng)敏感性。同時(shí)，委員會(huì)賦予了各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局更多的操作靈活性，在資產(chǎn)證券化的認(rèn)定上注重經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵而非法律形式，這就使得監(jiān)管當(dāng)局更能適應(yīng)資產(chǎn)證券化的動(dòng)態(tài)發(fā)展。在第二支柱中，委員會(huì)提出監(jiān)管當(dāng)局可以視風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移程度對(duì)資本重組要求進(jìn)行靈活調(diào)整等方面都體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向性的監(jiān)管理念。

總之，巴塞爾系列協(xié)議對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的演進(jìn)歷程清晰地反映了國(guó)際金融監(jiān)管理念從常規(guī)性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向監(jiān)管的演變，體現(xiàn)了當(dāng)前國(guó)際監(jiān)管領(lǐng)域激勵(lì)相容的發(fā)展趨勢(shì)。對(duì)于我國(guó)目前逐步推進(jìn)中的資產(chǎn)證券化，其監(jiān)管層面不僅應(yīng)在資本充足上參照巴塞爾新資本協(xié)議的一些處理方法，更應(yīng)在監(jiān)管理念上逐漸向國(guó)際先進(jìn)的監(jiān)管理念靠攏。

2．監(jiān)管的主體和目標(biāo)、方式和內(nèi)容

(1)監(jiān)管主體和目標(biāo)。對(duì)于資產(chǎn)證券化的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，美國(guó)為證券交易委員會(huì)(SEC)，監(jiān)管目標(biāo)為保護(hù)投資者利益，促進(jìn)市場(chǎng)的形成和發(fā)展。在資產(chǎn)證券化監(jiān)管方面，以評(píng)級(jí)公司的眼光看待資產(chǎn)證券化中的問(wèn)題，應(yīng)重點(diǎn)履行兩種職能：一是對(duì)信息披露監(jiān)管；二是對(duì)虛假、欺詐行為處罰。目前美國(guó)資產(chǎn)證券化監(jiān)管上有兩種趨勢(shì)，一是市場(chǎng)增長(zhǎng)快，已成為一個(gè)重要的融資渠道，監(jiān)管機(jī)構(gòu)支持這個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展；二是有濫用此種融資工具的風(fēng)險(xiǎn)，如EN．RON，監(jiān)管機(jī)構(gòu)更注重加大審查力度。根據(jù)現(xiàn)階段我國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的需要，央行、銀監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機(jī)構(gòu)。發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)監(jiān)管職責(zé)。銀監(jiān)會(huì)對(duì)銀行類金融機(jī)構(gòu)和信托等非銀行內(nèi)金融機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)監(jiān)管；保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)類金融機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)監(jiān)管；證監(jiān)會(huì)對(duì)證券公司、基金公司等負(fù)責(zé)監(jiān)管。證券化品種的流通凡是在銀行間市場(chǎng)進(jìn)行的，可由央行金融市場(chǎng)司等部門負(fù)責(zé)監(jiān)督；在交易所或柜臺(tái)進(jìn)行的，可由證監(jiān)會(huì)等部門負(fù)責(zé)監(jiān)督。監(jiān)管目標(biāo)是保護(hù)投資者利益，以促進(jìn)市場(chǎng)的形成、發(fā)展和完善。

(2)監(jiān)管方式和內(nèi)容。在監(jiān)管方式上，美國(guó)、13本和韓國(guó)均為市場(chǎng)為主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式，實(shí)行注冊(cè)登記制。美國(guó)資產(chǎn)支持證券的發(fā)行主要采取案架注冊(cè)(SHELFREGISTRATION)的方式，在總的交易項(xiàng)目案架注冊(cè)后，對(duì)以后每一筆的發(fā)行交易不再審查。在發(fā)行階段重點(diǎn)審查交易結(jié)構(gòu)及各種合約關(guān)系、資產(chǎn)組合方面的技術(shù)性指標(biāo)，投資人認(rèn)為實(shí)質(zhì)性的信息均要披露，監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查信息披露的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性。發(fā)行后的監(jiān)管主要是報(bào)告制度，一般是半年付息，半年披露一次信息。如發(fā)生虛假、欺詐等行為，SEC專門有一個(gè)執(zhí)行部門(人員數(shù)量上2倍于其他部門)負(fù)責(zé)執(zhí)行。我國(guó)資產(chǎn)證券化監(jiān)管方式也應(yīng)該是市場(chǎng)為主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式，就目前的實(shí)際看，實(shí)行注冊(cè)登記制尚有困難，可以實(shí)行審批或?qū)徍酥啤?/p>

在監(jiān)管內(nèi)容上，美國(guó)SEC主要監(jiān)管信息披露，在監(jiān)管資產(chǎn)證券化方面表現(xiàn)了高度的靈活性，有效地結(jié)合了法律的規(guī)定要求和實(shí)踐的需要。如確認(rèn)ABS的“證券”屬性，將資產(chǎn)證券化活動(dòng)納入證券法監(jiān)管范疇；修改SPV的“投資公司”定性，簡(jiǎn)化相應(yīng)的監(jiān)管要求等。我國(guó)監(jiān)管的內(nèi)容包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、資產(chǎn)池技術(shù)性指標(biāo)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等，最重要的一點(diǎn)，就是審查信息披露的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性與及時(shí)性。信用是滲透于資產(chǎn)證券化全過(guò)程的，并在證券化中起著基礎(chǔ)作用(沒(méi)有信用評(píng)級(jí)、信用增級(jí)，資產(chǎn)證券化就失去了大部分的光輝)，因此，中國(guó)資產(chǎn)證券化制度創(chuàng)新的關(guān)鍵一環(huán)就是創(chuàng)建良好的信用環(huán)境，包括良好的個(gè)人信用環(huán)境和政府信用環(huán)境。

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篇5

關(guān)鍵詞：企業(yè)利潤(rùn)操縱，成因手段，對(duì)策

 

企業(yè)利潤(rùn)操縱行為是指企業(yè)為了某種目的，操縱會(huì)計(jì)信息，人為調(diào)節(jié)企業(yè)利潤(rùn)的行為。這種行為隱瞞了企業(yè)的真實(shí)獲利，隱藏了企業(yè)在經(jīng)營(yíng)管理中的問(wèn)題，損害了國(guó)家和社會(huì)公眾的利益，為此，必須對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行遏制。

一、利潤(rùn)操縱現(xiàn)象產(chǎn)生的原因

追求政治利益。企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是衡量企業(yè)廠長(zhǎng)經(jīng)理“政績(jī)”的主要因素。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)負(fù)責(zé)人仍然采用上級(jí)主管部門委派制，再加上現(xiàn)行組織和人事管理體制缺乏有效的監(jiān)督與考核，對(duì)一個(gè)企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)干部業(yè)務(wù)水平及工作能力的評(píng)價(jià)，常常倚重于其任期內(nèi)的財(cái)務(wù)指標(biāo)完成情況如何，如投資回報(bào)率、銷售利潤(rùn)率、利潤(rùn)的計(jì)劃完成情況等。利潤(rùn)指標(biāo)完成與否，直接關(guān)系到企業(yè)負(fù)責(zé)人的職位和晉升，企業(yè)負(fù)責(zé)人為達(dá)到其政治目的對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行操縱。

取得銀行貸款。企業(yè)向金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行貸款時(shí)，銀行出于對(duì)控制風(fēng)險(xiǎn)的考慮，要對(duì)企業(yè)的資信進(jìn)行評(píng)估，銀行給企業(yè)貸款以企業(yè)資產(chǎn)狀況和經(jīng)濟(jì)效益的高低來(lái)判斷還貸能力，銀行不愿意貸款給虧損企業(yè)和資信不好的企業(yè)。為了達(dá)到從銀行獲得貸款的目的，為了維護(hù)企業(yè)在商業(yè)經(jīng)營(yíng)中的形象，一些企業(yè)往往編制虛假的會(huì)計(jì)報(bào)表，虛增利潤(rùn)，以達(dá)到騙取貸款的目的。

少交所得稅。企業(yè)所得稅是將會(huì)計(jì)利潤(rùn)按照納稅規(guī)定進(jìn)行調(diào)整，將會(huì)計(jì)利潤(rùn)調(diào)整為應(yīng)納稅所得額，再乘以適當(dāng)?shù)亩惵识贸龅?。一些企業(yè)為了達(dá)到偷稅漏稅或延遲納稅的目的，利用各種手法對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行操縱，達(dá)到調(diào)整賬面會(huì)計(jì)利潤(rùn)，從而調(diào)整應(yīng)納稅所得額，達(dá)到少交企業(yè)所得稅的目的。

為了企業(yè)自身的團(tuán)體利益。許多企業(yè)把職工工資、獎(jiǎng)金、福利等個(gè)人利益與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)直接掛鉤，企業(yè)管理者為了企業(yè)自身的團(tuán)體利益，利用種種手段操縱會(huì)計(jì)信息，虛構(gòu)利潤(rùn)以達(dá)到小團(tuán)體的利益。

股票上市企業(yè)為了在證券市場(chǎng)進(jìn)行融資和再融資以及避免被摘牌。根據(jù)證券法和公司法的有關(guān)法律規(guī)定，企業(yè)必須具有三年經(jīng)營(yíng)盈利的業(yè)績(jī)且較為突出，才能通過(guò)證監(jiān)會(huì)的審批獲得股票發(fā)行資格。上市公司在證券市場(chǎng)進(jìn)行配股等再融資，證監(jiān)會(huì)也有嚴(yán)格的規(guī)定。發(fā)行價(jià)格和配股價(jià)格在其發(fā)行和配股額度一定的情況下直接決定著募集資金的多少，而這一切又都取決于企業(yè)獲取利潤(rùn)的多少。上市公司為達(dá)到在證券市場(chǎng)發(fā)行股票、上市交易和配股等融資的目的，有預(yù)謀地進(jìn)行利潤(rùn)包裝，騙取在證券市場(chǎng)發(fā)行股票、上市交易和配股，達(dá)到在證券市場(chǎng)圈錢的目的。

另外，上市公司如果連續(xù)虧損三年，證監(jiān)會(huì)將會(huì)令其限期消除虧損，并停止交易。如在規(guī)定期限內(nèi)未能消除虧損，其股票將被摘牌退市。上市公司為了保住上市資格，鋌而走險(xiǎn)進(jìn)行利潤(rùn)操縱。

二、利潤(rùn)操縱的手段

（一）通過(guò)應(yīng)收款項(xiàng)進(jìn)行利潤(rùn)操縱。應(yīng)收賬款是企業(yè)銷售產(chǎn)品、提供勞務(wù)等而應(yīng)向購(gòu)貨單位或接受勞務(wù)單位收取的款項(xiàng)。它隸屬于企業(yè)的銷售業(yè)務(wù)，因此，應(yīng)收賬款的及時(shí)回收與否，對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)影響很大。對(duì)于賬齡三年以上的應(yīng)收賬款，按規(guī)定應(yīng)轉(zhuǎn)入壞賬準(zhǔn)備，并計(jì)入當(dāng)期損益。但有些企業(yè)采用掛賬不轉(zhuǎn)的方法，達(dá)到虛增利潤(rùn)的目的。

按照會(huì)計(jì)制度規(guī)定，其他應(yīng)收款主要核算企業(yè)發(fā)生的非購(gòu)銷活動(dòng)的債權(quán)，但一些企業(yè)違背其核算內(nèi)容，將相當(dāng)一部分該結(jié)算而未結(jié)算的費(fèi)用長(zhǎng)期掛賬，以達(dá)到調(diào)節(jié)利潤(rùn)的目的。

（二）通過(guò)壞賬準(zhǔn)備計(jì)提進(jìn)行利潤(rùn)操縱。壞賬準(zhǔn)備金的計(jì)提方法一般有應(yīng)收款項(xiàng)余額百分比法、賬齡分析法和銷貨百分比法，企業(yè)使用什么方法計(jì)提及提取的比例均由企業(yè)自行確定，因而具有較強(qiáng)的選擇性和靈活性。另外，《企業(yè)會(huì)計(jì)制度》規(guī)定“與關(guān)聯(lián)方發(fā)生的應(yīng)收款項(xiàng)不能全額計(jì)提壞賬準(zhǔn)備”，同時(shí)也規(guī)定“對(duì)某些金額較大的應(yīng)收款項(xiàng)不計(jì)提準(zhǔn)備，或計(jì)提壞賬準(zhǔn)備比較低（5%或低于5%）的理由”，應(yīng)在會(huì)計(jì)報(bào)表附注中披露，但并未明確規(guī)定集團(tuán)公司內(nèi)部企業(yè)的應(yīng)收款項(xiàng)是否應(yīng)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。而內(nèi)部往來(lái)計(jì)提準(zhǔn)備與否，對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的影響很大。

（三）通過(guò)存貨核算方法進(jìn)行利潤(rùn)操縱。任意改變存貨發(fā)出的核算方法，在物價(jià)上漲的情況下，改加權(quán)平均法為先進(jìn)先出法，以達(dá)到高估本期利潤(rùn)的效果。免費(fèi)論文參考網(wǎng)。

任意分?jǐn)偞尕洺杀尽Ｔ谛枰撛隼麧?rùn)時(shí)，將產(chǎn)成品的成本比率降低，而將在產(chǎn)品的成本比率調(diào)高，產(chǎn)成品的成本低銷售產(chǎn)品的成本也就低，而利潤(rùn)虛增。在需調(diào)低利潤(rùn)時(shí)則用相反的方法調(diào)節(jié)。另外，將本應(yīng)在期末在產(chǎn)品、庫(kù)存產(chǎn)品和本期銷售產(chǎn)品之間分?jǐn)偟漠a(chǎn)品定額成本差異，只在期末在產(chǎn)品和庫(kù)存產(chǎn)品之間分?jǐn)?，本期銷售產(chǎn)品不分?jǐn)偖a(chǎn)品定額成本差異，從而達(dá)到虛增本期利潤(rùn)的目的。

（四）通過(guò)改變折舊方法進(jìn)行利潤(rùn)操縱。固定資產(chǎn)的折舊對(duì)企業(yè)計(jì)算產(chǎn)品成本影響重大，而產(chǎn)品成本又直接影響著企業(yè)的利潤(rùn)。在影響計(jì)提折舊的因素中，固定資產(chǎn)的使用年限是較難把握的。由于固定資產(chǎn)折舊除有形磨損還有無(wú)形磨損，各企業(yè)和行業(yè)不同，磨損情況也不同，因此企業(yè)往往有足夠的理由變更固定資產(chǎn)折舊方式。況且由于稅法和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則確認(rèn)收入和費(fèi)用的特點(diǎn)及標(biāo)準(zhǔn)不同，稅法對(duì)各類固定資產(chǎn)折舊另有規(guī)定，變更固定資產(chǎn)折舊方式只會(huì)影響會(huì)計(jì)利潤(rùn)而不會(huì)影響應(yīng)稅利潤(rùn)。

（五）通過(guò)在建工程掛賬進(jìn)行利潤(rùn)操縱。對(duì)于自行建造固定資產(chǎn)的企業(yè)，大都會(huì)舉債，而借款是要支付利息的。企業(yè)會(huì)計(jì)制度規(guī)定，“屬于在所購(gòu)建固定資產(chǎn)達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)之前發(fā)生的借款利息，應(yīng)當(dāng)在發(fā)生時(shí)計(jì)入所購(gòu)建固定資產(chǎn)的成本，在所購(gòu)建固定資產(chǎn)達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)后發(fā)生的借款費(fèi)用，直接計(jì)入當(dāng)期財(cái)務(wù)費(fèi)用”。如果企業(yè)在工程完工后而不進(jìn)行竣工決算，利息就可以繼續(xù)資本化，從而減少財(cái)務(wù)費(fèi)用，同時(shí)可以少計(jì)提折舊，一石二鳥，虛增利潤(rùn)。

（六）利用待攤費(fèi)用，遞延資產(chǎn)和待處理財(cái)產(chǎn)損失的攤銷進(jìn)行利潤(rùn)操縱。按照會(huì)計(jì)制度規(guī)定，待攤費(fèi)用和遞延資產(chǎn)應(yīng)在規(guī)定期限內(nèi)攤?cè)胗嘘P(guān)科目，計(jì)入當(dāng)期損益。一些企業(yè)為了達(dá)到某種目的少攤甚至不攤。免費(fèi)論文參考網(wǎng)。對(duì)于待處理財(cái)產(chǎn)損失，雖然是當(dāng)期的原因造成的，也不在當(dāng)期處理，掛在賬上，以減少當(dāng)期費(fèi)用，從而達(dá)到虛增利潤(rùn)的目的。

（七）通過(guò)長(zhǎng)期股權(quán)投資收益的核算方法進(jìn)行利潤(rùn)操縱。企業(yè)對(duì)外進(jìn)行長(zhǎng)期股權(quán)投資時(shí)，對(duì)投資收益有兩種核算方法，一是成本法，一是權(quán)益法?！镀髽I(yè)會(huì)計(jì)制度》規(guī)定，企業(yè)對(duì)被投資單位無(wú)控制、無(wú)共同控制且無(wú)重大影響的，長(zhǎng)期投資應(yīng)當(dāng)采用成本法核算；企業(yè)對(duì)被投資單位具有控制、共同控制或重大影響的，長(zhǎng)期股權(quán)投資應(yīng)當(dāng)采用權(quán)益法核算。實(shí)際上，一些企業(yè)違犯法律、法規(guī)的規(guī)定，隨意變更投資收益的核算方法，以達(dá)到操縱利潤(rùn)的目的。

（八）通過(guò)銷售收入入賬的時(shí)間和方法，進(jìn)行利潤(rùn)操縱。將非銷售收入列為銷售收入，其主要手段：一是通過(guò)與有關(guān)單位對(duì)開(kāi)增值稅發(fā)票的形式，虛擬購(gòu)銷業(yè)務(wù)，虛增收入和利潤(rùn)，然后利用增值稅抵扣制度抵扣稅金。二是利用出口貨物企業(yè)可以自制銷售發(fā)票的條件，虛擬外銷業(yè)務(wù)，以達(dá)到虛增收入、利潤(rùn)的目的。

把下期銷售收入計(jì)入本期，或?qū)⒈酒阡N售收入延期確認(rèn)，以達(dá)到調(diào)整當(dāng)期利潤(rùn)的目的。

（九）通過(guò)資本公積科目進(jìn)行利潤(rùn)操縱。企業(yè)會(huì)計(jì)制度規(guī)定，企業(yè)的潛虧應(yīng)當(dāng)通過(guò)規(guī)定的程序，計(jì)入當(dāng)期損益，在利潤(rùn)中預(yù)以反映。但有些企業(yè)，通過(guò)資產(chǎn)評(píng)估將待處理財(cái)產(chǎn)損失。壞賬毀損的固定資產(chǎn)和存貨、待攤費(fèi)用等確認(rèn)為評(píng)估減值，直接沖減資本公積，以達(dá)到虛增利潤(rùn)的目的。

（十）通過(guò)調(diào)整以前年度損益進(jìn)行利潤(rùn)操縱。部分企業(yè)為達(dá)到操縱本期利潤(rùn)的目的，把原應(yīng)列入本期的收入或成本、費(fèi)用故意不列入本期，而留至下期在“以前年度損益調(diào)整”反映，作為下期的損益。這樣，就可以按照其意愿操縱本期利潤(rùn)的數(shù)額。

企業(yè)還有諸多進(jìn)行利潤(rùn)操縱的手段，在此不再一一贅述。

三、遏制企業(yè)利潤(rùn)操縱的對(duì)策

（一）完善會(huì)計(jì)制度，加快會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制訂。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制度的不完善，給企業(yè)操縱會(huì)計(jì)利潤(rùn)以可乘之機(jī)，為此我們必須進(jìn)一步完善和規(guī)范各種準(zhǔn)則和制度。在會(huì)計(jì)制度的統(tǒng)一性和靈活性問(wèn)題上，盡可能減少可供會(huì)計(jì)處理選擇的余地，盡量減少對(duì)同類或相似業(yè)務(wù)處理方法的多樣性和可選擇性，明確各種處理方法的場(chǎng)合和適應(yīng)原則，保證會(huì)計(jì)核算方法的延續(xù)性。例如，不得隨意地對(duì)成本法核算和權(quán)益法核算進(jìn)行轉(zhuǎn)換，應(yīng)對(duì)此兩法的轉(zhuǎn)換制定更為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)和界限；不得隨意改變折舊的計(jì)提方法，尤其是一些企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果有較大幅度變動(dòng)的年份。對(duì)于收入和費(fèi)用的確認(rèn)，計(jì)量原則當(dāng)明確規(guī)范，防止以此調(diào)整利潤(rùn)。

（二）完善企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)體系。目前，評(píng)價(jià)企業(yè)獲利能力的指標(biāo)主要是會(huì)計(jì)利潤(rùn)為核心的一系列比率。由于會(huì)計(jì)利潤(rùn)的計(jì)算過(guò)程存在大量的估算項(xiàng)目，其主觀性、操縱性太大，導(dǎo)致這類比率在很大程度上失去可信度。而現(xiàn)金流量表是以現(xiàn)金的流入和流出反映企業(yè)現(xiàn)金流入和流出的全貌。通過(guò)現(xiàn)金流量表能夠說(shuō)明企業(yè)一定期間內(nèi)現(xiàn)金流入和流出的原因。用現(xiàn)金凈流量除以負(fù)債總額能夠說(shuō)明企業(yè)的償債能力；用股利支付額除以現(xiàn)金凈流量，能夠說(shuō)明企業(yè)支付股力的能力；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入與投入資源的比值，能夠分析企業(yè)的獲現(xiàn)能力；用凈利潤(rùn)除以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量，可以對(duì)企業(yè)的收益質(zhì)量進(jìn)行分析等。

倡導(dǎo)使用現(xiàn)金流量分析指標(biāo)，并不是要否定、丟棄傳統(tǒng)的以利潤(rùn)為基礎(chǔ)的指標(biāo)體系?，F(xiàn)金流量和會(huì)計(jì)利潤(rùn)反映了不同程度的會(huì)計(jì)信息，因此必須同時(shí)兼用，從而不斷完善我國(guó)企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)體系。

（三）充分發(fā)揮注冊(cè)會(huì)計(jì)師的監(jiān)督作用。會(huì)計(jì)信息失真，與我國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)缺乏獨(dú)立性、責(zé)任心不強(qiáng)、業(yè)務(wù)素質(zhì)不高，缺乏職業(yè)道德有著密切的關(guān)系。要充分發(fā)揮注冊(cè)會(huì)計(jì)師的監(jiān)督作用，應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化注冊(cè)會(huì)計(jì)師風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，對(duì)不規(guī)范執(zhí)行者堅(jiān)決查處，決不手軟。要加強(qiáng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師的誠(chéng)信教育，樹(shù)立誠(chéng)信為本，操守為重的職業(yè)道德，這樣才能發(fā)揮注冊(cè)會(huì)計(jì)師的監(jiān)督作用。

（四）全方位對(duì)會(huì)計(jì)工作進(jìn)行監(jiān)督。國(guó)家有關(guān)部門要定期對(duì)當(dāng)局管理者或經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行考核，將其誠(chéng)信評(píng)價(jià)記錄在案。對(duì)那些違規(guī)造假、強(qiáng)令會(huì)計(jì)人員篡改會(huì)計(jì)資料進(jìn)行利潤(rùn)粉飾的人要予以媒體曝光，同時(shí)加大處罰力度，造假者除要承擔(dān)聲譽(yù)損失，還要承擔(dān)巨額物質(zhì)損失，徹底改變目前低廉的違規(guī)成本敵不過(guò)強(qiáng)大利益誘惑的現(xiàn)象，對(duì)于觸犯刑法的還要追究刑事責(zé)任，從而迫使其放棄會(huì)計(jì)操縱行為。要增加會(huì)計(jì)工作的透明度，定期對(duì)單位會(huì)計(jì)工作質(zhì)量進(jìn)行評(píng)估，并將結(jié)果通過(guò)新聞媒體進(jìn)行公布，使誠(chéng)信者廣受社會(huì)公正的肯定，失信者得到應(yīng)有的社會(huì)監(jiān)督。

（五）加強(qiáng)會(huì)計(jì)人員的職業(yè)道德教育。會(huì)計(jì)人員是會(huì)計(jì)工作的具體執(zhí)行者，負(fù)責(zé)依法進(jìn)行會(huì)計(jì)核算并負(fù)有實(shí)行會(huì)計(jì)監(jiān)督的責(zé)任。免費(fèi)論文參考網(wǎng)。會(huì)計(jì)核算失真，會(huì)計(jì)監(jiān)督弱化的誠(chéng)信危機(jī)，不是個(gè)別的局部的現(xiàn)象，很多會(huì)計(jì)人員成了事實(shí)上的具體造假者和執(zhí)行者。我們應(yīng)該加強(qiáng)會(huì)計(jì)人員的職業(yè)道德教育，提高會(huì)計(jì)人員的職業(yè)道德水平，使會(huì)計(jì)人員充分認(rèn)識(shí)到職業(yè)道德是會(huì)計(jì)人員的立身之本，守誠(chéng)信、講信用、重信譽(yù)、恪守職業(yè)道德是會(huì)計(jì)行業(yè)生存和發(fā)展的生命線。要培養(yǎng)會(huì)計(jì)保持正直客觀立場(chǎng)，樹(shù)立公正平等意識(shí)，確保獨(dú)立自主人格，恪守篤信虔誠(chéng)態(tài)度，養(yǎng)成廉潔奉公的誠(chéng)信品質(zhì)，秉公執(zhí)法，不畏權(quán)勢(shì)，唯法獨(dú)尊，唯法至上，以身作則，克己奉公，做“一個(gè)高尚的人，一個(gè)純粹的人，一個(gè)有道德的人，一個(gè)脫離了低級(jí)趣味的人，一個(gè)有益于人民的人”。

篇6

[論文摘要]伴隨券商直投業(yè)務(wù)的批準(zhǔn)，券商的經(jīng)營(yíng)模式經(jīng)營(yíng)模式將發(fā)生變化，通過(guò)分析券商直投的歷史、現(xiàn)狀了解該項(xiàng)業(yè)務(wù)推出后所產(chǎn)生的影響。

隨著中信、中金兩家公司取得券商直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，那么就解除了自2001年4月以來(lái)對(duì)證券公司從事私人資本類投資的禁令，這意味著與凱雷投資集團(tuán)等西方競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手采用相同模式的國(guó)內(nèi)投資公司誕生了，從而券商的經(jīng)營(yíng)模式由此可能會(huì)帶來(lái)一些變化，同時(shí)對(duì)創(chuàng)投也會(huì)帶來(lái)一定的沖擊。

一、國(guó)內(nèi)券商直投的發(fā)展歷史

從2001年證監(jiān)會(huì)嚴(yán)禁證券公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資到2006年2月國(guó)務(wù)院頒布《國(guó)務(wù)院關(guān)于實(shí)施〈國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉若干配套政策的通知》，允許證券公司在符合法律和有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的前提下開(kāi)展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)。這6年前后的“一收一放”，折射出資本市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)的不斷變化和演進(jìn)。6年前，床頭也普遍因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)股泡沫破裂進(jìn)入谷底，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)開(kāi)始走熊，券商通過(guò)各種方式進(jìn)行的直接投資大都變成了巨額不良資產(chǎn)。6年后，國(guó)內(nèi)券商經(jīng)過(guò)了一場(chǎng)生死輪回，股權(quán)分置改革完成，促使市場(chǎng)進(jìn)入全流通時(shí)代，股市更是一路上沖，股權(quán)投資行業(yè)也進(jìn)入新時(shí)期。單就國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資（PE）市場(chǎng)而言，2007年上半年就有83家中國(guó)大陸企業(yè)得到PE投資，投資總額達(dá)到48.03億美元，PE推出活動(dòng)保持活躍，共36筆推出，其中25筆通過(guò)上市實(shí)現(xiàn)推出。

二、國(guó)外券商直投的發(fā)展?fàn)顩r

券商直投業(yè)務(wù)不僅長(zhǎng)期以來(lái)是國(guó)際券商的重要收入來(lái)源，而且利潤(rùn)極為豐厚。統(tǒng)計(jì)資料顯示，國(guó)際券商直投收入一般占總收入的60%以上，在資本市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的美國(guó)，則超過(guò)70%。美國(guó)大型私人股權(quán)基金的收益能達(dá)到40%-50%，而券商直投的回報(bào)則動(dòng)輒幾倍甚至數(shù)十倍。像高盛投資工商銀行、收購(gòu)西部礦業(yè)，摩根士丹利投資蒙牛乳業(yè)，這些精典案例都為投資方獲得了幾十倍甚至上百倍的超值回報(bào)。

三、國(guó)內(nèi)券商直投的現(xiàn)狀及機(jī)會(huì)

而由于中國(guó)以往的證券市場(chǎng)體制結(jié)構(gòu)存在“只能做多，不能做空”的問(wèn)題，券商對(duì)市場(chǎng)行情的依賴很嚴(yán)重，即都在“靠天吃飯”，始終走不出“牛市賺錢，熊市賠錢”的宿命。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，本土券商的收入構(gòu)成中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍是其主要來(lái)源。據(jù)對(duì)26家券商的統(tǒng)計(jì)，2007年26家券商64%的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)占比26.7%，承銷業(yè)務(wù)和委托理財(cái)占比不足5%。中小券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入更是占了主營(yíng)業(yè)務(wù)的絕大部分。國(guó)內(nèi)券商主要依靠經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)維生，這在收入結(jié)構(gòu)上是明顯失衡的。如今券商直投業(yè)務(wù)的開(kāi)展，不僅將加快本土投行與國(guó)際市場(chǎng)接軌，即“投行+投資”盈利模式轉(zhuǎn)型，從而改變“生存基礎(chǔ)單一、盈利模式單一”、“靠天吃飯”的被動(dòng)局面。而且這一轉(zhuǎn)變將迫使投行加快提升自身綜合素質(zhì)及業(yè)務(wù)能力，從單純的“為人作嫁”的“一站服務(wù)”向“陪上嫁妝”后“扶他上馬，送他一程”的“跟隨服務(wù)”轉(zhuǎn)變，從而無(wú)疑將對(duì)其運(yùn)營(yíng)服務(wù)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。由于直投業(yè)務(wù)不僅收益遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的證券承銷，而且十分有利于深層次地挖掘客戶價(jià)值，進(jìn)而帶動(dòng)后續(xù)融資業(yè)務(wù)和并購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時(shí)，由于投資和融資周期往往交替出現(xiàn)，直投業(yè)務(wù)和承銷業(yè)務(wù)有周期性互補(bǔ)的作用，從而可以增強(qiáng)投行的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。此外，在證券公司內(nèi)部的自營(yíng)、投資、固定收益、收購(gòu)兼并、代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)部門都和直接投資有著相關(guān)性等等。券商參與直接投資業(yè)務(wù)已被廣泛作為自身發(fā)展戰(zhàn)略的一部分。

四、推動(dòng)PE市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)

券商股權(quán)投資與PE類似，都是投資于非公開(kāi)發(fā)行公司的股權(quán)，投資收益通過(guò)日后出售股權(quán)或企業(yè)上市兌現(xiàn)。因此，券商直投業(yè)務(wù)啟動(dòng)后，將進(jìn)一步推動(dòng)PE市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，同時(shí)加劇參與各方，尤其PE、VC和券商直投部門的競(jìng)爭(zhēng)。與國(guó)際PE和國(guó)內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)相比，在直接投資業(yè)務(wù)上，券商的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在因投行承銷業(yè)務(wù)而帶來(lái)的項(xiàng)目資源優(yōu)勢(shì)，以及深層次地挖掘和延伸客戶投資價(jià)值，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)再融資和并購(gòu)價(jià)值等。其劣勢(shì)在于擬議的試點(diǎn)方案中，證券公司還只能以自有資金投資。PE的優(yōu)勢(shì)在于專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的豐富積累和人才儲(chǔ)備，對(duì)于外資PE機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，還有雄厚的外來(lái)資金的背景優(yōu)勢(shì)。PE機(jī)構(gòu)普遍在以往的投資項(xiàng)目中積累了豐富的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，從企業(yè)調(diào)研評(píng)估方法，到業(yè)務(wù)發(fā)展推進(jìn)，以及走向資本市場(chǎng)上市或并購(gòu)，都有專業(yè)的方法支撐和相對(duì)固定的業(yè)務(wù)合作伙伴來(lái)共同完成。VC的優(yōu)勢(shì)是可以不受三年的期限約束，在企業(yè)初始階段、成長(zhǎng)階段或成熟階段自主介入，從而可能獲得更好的投資機(jī)會(huì)，獲得更高回報(bào)?？傊?，在直投業(yè)務(wù)上，PE、VC和券商有競(jìng)爭(zhēng)，但也可以有合作。因?yàn)槿叩膬?yōu)缺點(diǎn)具有互補(bǔ)性，完全可以通過(guò)合作，共同打造一條共同的價(jià)值鏈。因而從整體上看，券商做直接股權(quán)投資是非常有助私募股權(quán)投資市場(chǎng)的健康發(fā)展的。五、催發(fā)本土投行轉(zhuǎn)型

目前國(guó)內(nèi)投行已經(jīng)漸次進(jìn)入近乎充分市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)格局。在美國(guó)，所謂投資銀行業(yè)務(wù)，早已超過(guò)了傳統(tǒng)意義上的上市輔導(dǎo)和股票承銷領(lǐng)域。通常情況下，投行所提供的服務(wù)都已大大超過(guò)專業(yè)之外，如前面所述的直投業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略咨詢等。值得注意是，這領(lǐng)域的服務(wù)，已不是單純可以以專業(yè)能力論英雄，而將是一場(chǎng)綜合能力的較量。在直投業(yè)務(wù)開(kāi)閘后，僅僅使企業(yè)達(dá)到上市已不是投行的唯一目標(biāo)。上市后的跟隨服務(wù)，包括專業(yè)輔導(dǎo)、完善公司治理、幫助企業(yè)持續(xù)再融資等，使得企業(yè)通過(guò)自身發(fā)展與收購(gòu)提升業(yè)績(jī)，最終使企業(yè)做強(qiáng)已成為投行的主要任務(wù)，包括幫助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃，健全治理結(jié)構(gòu)，充當(dāng)企業(yè)的戰(zhàn)略顧問(wèn)，協(xié)助企業(yè)建立良好的內(nèi)部監(jiān)督控制和會(huì)計(jì)核算體制等等。有一句話說(shuō)得好，“一切高級(jí)競(jìng)爭(zhēng)，都在專業(yè)之外”。在當(dāng)今人才流動(dòng)趨于市場(chǎng)化和自由化的生態(tài)環(huán)境下，所謂專業(yè)技能，在同業(yè)人士中已難分高下。在投行領(lǐng)域，競(jìng)爭(zhēng)一樣越來(lái)越取決于技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新和專業(yè)之外的能力。從短期看，技術(shù)，包括產(chǎn)品設(shè)計(jì)和服務(wù)等專業(yè)領(lǐng)域的創(chuàng)新起到關(guān)鍵作用，但從長(zhǎng)期看，專業(yè)之外的能力，包括文化、思維、戰(zhàn)略、投資等需要通過(guò)自身培育而不是模仿而來(lái)的系統(tǒng)處理能力，才是真正可以持久的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

總之，券商直投業(yè)務(wù)是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的必然結(jié)果，其對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的影響將是深遠(yuǎn)的。這個(gè)影響從中信證券、中金國(guó)際等中外大中小券商的轉(zhuǎn)型及動(dòng)向可以清楚得到印證。

參考文獻(xiàn)

[1]匡志勇，券商直投，餡餅還是陷阱，第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2007，03

篇7

[論文摘要]伴隨券商直投業(yè)務(wù)的批準(zhǔn)，券商的經(jīng)營(yíng)模式經(jīng)營(yíng)模式將發(fā)生變化，通過(guò)分析券商直投的歷史、現(xiàn)狀了解該項(xiàng)業(yè)務(wù)推出后所產(chǎn)生的影響。

隨著中信、中金兩家公司取得券商直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，那么就解除了自2001年4月以來(lái)對(duì)證券公司從事私人資本類投資的禁令，這意味著與凱雷投資集團(tuán)等西方競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手采用相同模式的國(guó)內(nèi)投資公司誕生了，從而券商的經(jīng)營(yíng)模式由此可能會(huì)帶來(lái)一些變化，同時(shí)對(duì)創(chuàng)投也會(huì)帶來(lái)一定的沖擊。

一、國(guó)內(nèi)券商直投的發(fā)展歷史

從2001年證監(jiān)會(huì)嚴(yán)禁證券公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資到2006年2月國(guó)務(wù)院頒布《國(guó)務(wù)院關(guān)于實(shí)施〈國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉若干配套政策的通知》，允許證券公司在符合法律和有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的前提下開(kāi)展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)。這6年前后的“一收一放”，折射出資本市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)的不斷變化和演進(jìn)。6年前，床頭也普遍因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)股泡沫破裂進(jìn)入谷底，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)開(kāi)始走熊，券商通過(guò)各種方式進(jìn)行的直接投資大都變成了巨額不良資產(chǎn)。6年后，國(guó)內(nèi)券商經(jīng)過(guò)了一場(chǎng)生死輪回，股權(quán)分置改革完成，促使市場(chǎng)進(jìn)入全流通時(shí)代，股市更是一路上沖，股權(quán)投資行業(yè)也進(jìn)入新時(shí)期。單就國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資（PE）市場(chǎng)而言，2007年上半年就有83家中國(guó)大陸企業(yè)得到PE投資，投資總額達(dá)到48.03億美元，PE推出活動(dòng)保持活躍，共36筆推出，其中25筆通過(guò)上市實(shí)現(xiàn)推出。

二、國(guó)外券商直投的發(fā)展?fàn)顩r

券商直投業(yè)務(wù)不僅長(zhǎng)期以來(lái)是國(guó)際券商的重要收入來(lái)源，而且利潤(rùn)極為豐厚。統(tǒng)計(jì)資料顯示，國(guó)際券商直投收入一般占總收入的60%以上，在資本市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的美國(guó)，則超過(guò)70%。美國(guó)大型私人股權(quán)基金的收益能達(dá)到40%-50%，而券商直投的回報(bào)則動(dòng)輒幾倍甚至數(shù)十倍。像高盛投資工商銀行、收購(gòu)西部礦業(yè)，摩根士丹利投資蒙牛乳業(yè)，這些精典案例都為投資方獲得了幾十倍甚至上百倍的超值回報(bào)。

三、國(guó)內(nèi)券商直投的現(xiàn)狀及機(jī)會(huì)

而由于中國(guó)以往的證券市場(chǎng)體制結(jié)構(gòu)存在“只能做多，不能做空”的問(wèn)題，券商對(duì)市場(chǎng)行情的依賴很嚴(yán)重，即都在“靠天吃飯”，始終走不出“牛市賺錢，熊市賠錢”的宿命。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，本土券商的收入構(gòu)成中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍是其主要來(lái)源。據(jù)對(duì)26家券商的統(tǒng)計(jì)，2007年26家券商64%的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)占比26.7%，承銷業(yè)務(wù)和委托理財(cái)占比不足5%。中小券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入更是占了主營(yíng)業(yè)務(wù)的絕大部分。國(guó)內(nèi)券商主要依靠經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)維生，這在收入結(jié)構(gòu)上是明顯失衡的。如今券商直投業(yè)務(wù)的開(kāi)展，不僅將加快本土投行與國(guó)際市場(chǎng)接軌，即“投行+投資”盈利模式轉(zhuǎn)型，從而改變“生存基礎(chǔ)單

一、盈利模式單一”、“靠天吃飯”的被動(dòng)局面。而且這一轉(zhuǎn)變將迫使投行加快提升自身綜合素質(zhì)及業(yè)務(wù)能力，從單純的“為人作嫁”的“一站服務(wù)”向“陪上嫁妝”后“扶他上馬，送他一程”的“跟隨服務(wù)”轉(zhuǎn)變，從而無(wú)疑將對(duì)其運(yùn)營(yíng)服務(wù)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。由于直投業(yè)務(wù)不僅收益遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的證券承銷，而且十分有利于深層次地挖掘客戶價(jià)值，進(jìn)而帶動(dòng)后續(xù)融資業(yè)務(wù)和并購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時(shí)，由于投資和融資周期往往交替出現(xiàn)，直投業(yè)務(wù)和承銷業(yè)務(wù)有周期性互補(bǔ)的作用，從而可以增強(qiáng)投行的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。此外，在證券公司內(nèi)部的自營(yíng)、投資、固定收益、收購(gòu)兼并、代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)部門都和直接投資有著相關(guān)性等等。券商參與直接投資業(yè)務(wù)已被廣泛作為自身發(fā)展戰(zhàn)略的一部分。

四、推動(dòng)PE市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)

券商股權(quán)投資與PE類似，都是投資于非公開(kāi)發(fā)行公司的股權(quán)，投資收益通過(guò)日后出售股權(quán)或企業(yè)上市兌現(xiàn)。因此，券商直投業(yè)務(wù)啟動(dòng)后，將進(jìn)一步推動(dòng)PE市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，同時(shí)加劇參與各方，尤其PE、VC和券商直投部門的競(jìng)爭(zhēng)。與國(guó)際PE和國(guó)內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)相比，在直接投資業(yè)務(wù)上，券商的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在因投行承銷業(yè)務(wù)而帶來(lái)的項(xiàng)目資源優(yōu)勢(shì)，以及深層次地挖掘和延伸客戶投資價(jià)值，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)再融資和并購(gòu)價(jià)值等。其劣勢(shì)在于擬議的試點(diǎn)方案中，證券公司還只能以自有資金投資。PE的優(yōu)勢(shì)在于專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的豐富積累和人才儲(chǔ)備，對(duì)于外資PE機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，還有雄厚的外來(lái)資金的背景優(yōu)勢(shì)。PE機(jī)構(gòu)普遍在以往的投資項(xiàng)目中積累了豐富的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，從企業(yè)調(diào)研評(píng)估方法，到業(yè)務(wù)發(fā)展推進(jìn)，以及走向資本市場(chǎng)上市或并購(gòu)，都有專業(yè)的方法支撐和相對(duì)固定的業(yè)務(wù)合作伙伴來(lái)共同完成。VC的優(yōu)勢(shì)是可以不受三年的期限約束，在企業(yè)初始階段、成長(zhǎng)階段或成熟階段自主介入，從而可能獲得更好的投資機(jī)會(huì)，獲得更高回報(bào)?？傊谥蓖稑I(yè)務(wù)上，PE、VC和券商有競(jìng)爭(zhēng)，但也可以有合作。因?yàn)槿叩膬?yōu)缺點(diǎn)具有互補(bǔ)性，完全可以通過(guò)合作，共同打造一條共同的價(jià)值鏈。因而從整體上看，券商做直接股權(quán)投資是非常有助私募股權(quán)投資市場(chǎng)的健康發(fā)展的。

五、催發(fā)本土投行轉(zhuǎn)型

篇8

關(guān)鍵詞:結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品;保本票據(jù);高息票據(jù)

Abstract:This paper investigated the characters,the development,and the pricing theory of equity-linked products. We also discussedthe supervision of equity-linked products.

Key Words:structure pruducts,PGN,HYN

中圖分類號(hào):F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼: B文章編號(hào):1674-2265(2010)02-0062-04

股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品在我國(guó)自2006年開(kāi)始流行,并一度成為銀行結(jié)構(gòu)化理財(cái)工具的主推品種。但在2008年以來(lái),受國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)走勢(shì)不佳的影響,許多股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品出現(xiàn)零收益、甚至負(fù)收益的現(xiàn)象,給投資者帶來(lái)較大的損失,也引起監(jiān)管部門的注意。本文對(duì)股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的含義與種類、發(fā)展動(dòng)態(tài)、定價(jià)方法等加以論述。

一、股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的含義及分類

股權(quán)掛鉤產(chǎn)品,是一種產(chǎn)品收益與股票價(jià)格或股價(jià)指數(shù)等標(biāo)的資產(chǎn)相掛鉤的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品(Structure Products)。它可以分解成由固定收益產(chǎn)品和期權(quán)兩部分組合而成,其中固定收益部分通常以保證本金或利息收入等形式向客戶提供確定收益,而期權(quán)部分則提供與掛鉤標(biāo)的價(jià)格走勢(shì)相聯(lián)系的不確定收益。掛鉤標(biāo)的即是期權(quán)的基礎(chǔ)資產(chǎn),一般是規(guī)模大、質(zhì)量好、影響大的藍(lán)籌股或指數(shù),也可根據(jù)客戶的具體需求而選擇某類股票(個(gè)股或籃子)或指數(shù)。不確定收益部分與標(biāo)的資產(chǎn)之間可能存在的多種掛鉤方式則對(duì)應(yīng)著不同的期權(quán),例如,除了收益與單個(gè)資產(chǎn)在理財(cái)產(chǎn)品到期日的價(jià)格有關(guān)、進(jìn)而可以用標(biāo)準(zhǔn)的歐式期權(quán)來(lái)反映之外,還包括收益與標(biāo)的資產(chǎn)在理財(cái)產(chǎn)品整個(gè)有效期內(nèi)的價(jià)格表現(xiàn)路徑有關(guān),進(jìn)而可以用棘輪式期權(quán)來(lái)反映,以及收益與多個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)中表現(xiàn)最差、最好或平均收益有關(guān),進(jìn)而可以用彩虹式、亞式等更為復(fù)雜的奇異期權(quán)(Exotic Option)來(lái)反映。股權(quán)掛鉤產(chǎn)品合約的主要條款除了包括掛鉤標(biāo)的和掛鉤方式之外,還包括:產(chǎn)品到期時(shí)可獲得的本金保障比率-保本率(Principal Guaranteed Rate);產(chǎn)品分享掛鉤標(biāo)的漲跌收益的比例指標(biāo)――參與率(Participation Rate);對(duì)掛鉤產(chǎn)品整體收益限定上下范圍的指標(biāo)――最低收益率和最高收益率;以及其它一些常見(jiàn)的條款,例如發(fā)行價(jià)格、期限、可贖回條件、行權(quán)價(jià)格等等。股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品的主要好處在于其靈活的設(shè)計(jì)形式可以滿足人們?nèi)魏涡问降氖找婧惋L(fēng)險(xiǎn)要求,從而使得金融衍生品市場(chǎng)更加完善。

股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品有多種分類方法。按照產(chǎn)品保本與否,可以將其分成兩大類,即保本型票據(jù)(Principal Guaranteed Notes,簡(jiǎn)稱PGN)和高息票據(jù)(High-Yield Notes,簡(jiǎn)稱HYN)。保本型票據(jù)主要是指理財(cái)產(chǎn)品到期時(shí),無(wú)論標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生何種變化,投資者都可按產(chǎn)品合約中事先規(guī)定的保本比率,回收確定的全部或者部分本金;但利息收入則根據(jù)理財(cái)產(chǎn)品合約規(guī)定,依賴于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的變化方向及幅度。高息票據(jù)則不承諾保護(hù)投資者本金,但利息收入取決于掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)的表現(xiàn)。若標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格按投資者的預(yù)期變動(dòng),投資者將獲取一個(gè)較高的利息收益。若投資者對(duì)后市的預(yù)期錯(cuò)誤,則會(huì)蒙受部分、甚至全部本金的損失。保本型票據(jù)與高息票據(jù)的到期收益特征不同,因而可將其分解為不同的金融產(chǎn)品組合。

根據(jù)投資者對(duì)掛鉤標(biāo)的價(jià)格走勢(shì)的看法,可將股權(quán)掛鉤產(chǎn)品分為三類:看漲(Bull)票據(jù)、看跌(Bear)票據(jù)和勒束式(Range)票據(jù)。投資者可根據(jù)自身對(duì)標(biāo)的股票價(jià)格的走勢(shì)判斷而選擇購(gòu)買不同的票據(jù)種類。其中,看漲(跌)票據(jù)的到期收益會(huì)受益于標(biāo)的股票價(jià)格的上漲(下跌),而如果投資者認(rèn)為標(biāo)的股票價(jià)格會(huì)在一定的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)徘徊,則可選擇勒束式票據(jù),如標(biāo)的股票收盤價(jià)在事先設(shè)定的兩個(gè)行權(quán)價(jià)范圍之內(nèi)(等于或高于低行權(quán)價(jià),且低于高行權(quán)價(jià)),投資者可獲得理財(cái)產(chǎn)品的本金及利息。反之,則會(huì)損失本金或利息。

此外,按照掛鉤標(biāo)的,可劃分為掛鉤單只股票、掛鉤一籃子股票(多為行業(yè)概念,比如農(nóng)業(yè)行業(yè)的龍頭公司股票,能源類股票,金融行業(yè)股票等)和掛鉤股票指數(shù)產(chǎn)品。按照可否提前中止,又可以劃分為可提前中止和無(wú)提前中止的股權(quán)掛鉤產(chǎn)品。按照可否贖回也可以劃分為可贖回和不可贖回的股權(quán)掛鉤產(chǎn)品。

二、股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的興起和發(fā)展

股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品首先在美國(guó)市場(chǎng)興起,初期較著名的產(chǎn)品包括1986年8月所羅門兄弟公司發(fā)行的掛鉤S&P 500指數(shù)的次級(jí)債券、1987年10月美林證券發(fā)行的掛鉤紐約證券交易所綜合指數(shù)(NYSE)的收益選擇權(quán)債券等。二十世紀(jì)90年代,銀行推出的結(jié)構(gòu)性存單成為市場(chǎng)主角。如1992年花旗銀行推出的掛鉤S&P500指數(shù)保險(xiǎn)賬戶、信孚銀行推出90%保本的市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)存款等等。近些年來(lái),股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品市場(chǎng)隨金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展而發(fā)展,產(chǎn)品形式日趨多樣化,市場(chǎng)規(guī)模也不斷擴(kuò)大。據(jù)歐洲結(jié)算銀行(Euroclear Group)提供的數(shù)據(jù),在2004年1月,僅注冊(cè)發(fā)行的指數(shù)掛鉤型票據(jù)(index linked notes)總額為447億歐元,到2009年4月則達(dá)到1665億歐元。 股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品在亞洲市場(chǎng)的發(fā)展也較快,而且亞洲市場(chǎng)的產(chǎn)品以零售市場(chǎng)為主,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比歐洲市場(chǎng)更加多樣、復(fù)雜。

2004年,中國(guó)銀監(jiān)會(huì)《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》,表明了監(jiān)管層對(duì)衍生類創(chuàng)新產(chǎn)品的支持和鼓勵(lì)。但作為結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的一種,股票掛鉤類產(chǎn)品發(fā)展需要建立在相關(guān)金融市場(chǎng)健全和發(fā)達(dá)的基礎(chǔ)之上,因此,我國(guó)早期的股票掛鉤類產(chǎn)品主要是由一些外資銀行發(fā)行的、掛鉤于海外股票指數(shù)的外匯理財(cái)產(chǎn)品。如渣打銀行在2005年8月首先推出與美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)掛鉤,以美元為投資貨幣、投資期限為3年、提供本金以及1%最低收益保障的外匯理財(cái)產(chǎn)品。中國(guó)銀行2006年1月推出了“新華富時(shí)中國(guó)25”與“紅籌港股高低杠”,打破了本土銀行在此領(lǐng)域的空白。前者為美元外匯理財(cái)產(chǎn)品,掛鉤對(duì)象為新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)。后者為港幣外匯理財(cái)產(chǎn)品,掛鉤籃子內(nèi)股票均為在香港上市的大型國(guó)有企業(yè),覆蓋行業(yè)包括原油、銀行、保險(xiǎn)及電信等。同月,中信銀行開(kāi)始發(fā)售市場(chǎng)上第一只股票掛鉤型人民幣理財(cái)產(chǎn)品,該產(chǎn)品選擇與香港證券交易所上市的三支能源行業(yè)紅籌股票:中石化、中石油、中海油掛鉤。此后的2006-2007年期間,中國(guó)股市的火爆和投資者收益率預(yù)期的提高,促使國(guó)內(nèi)銀行推出了大量與股票、股指掛鉤的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品,并且開(kāi)始發(fā)售高風(fēng)險(xiǎn)的不保本掛鉤產(chǎn)品,市場(chǎng)上股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品占整個(gè)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的比重一度達(dá)到90%以上。但2008年以來(lái),國(guó)際資本市場(chǎng)環(huán)境惡化,股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品的收益大幅下降,各家銀行發(fā)售股權(quán)掛鉤類產(chǎn)品的步伐明顯放緩。2009年,股市的升溫使得股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品的規(guī)模有所恢復(fù)。2009年7月8日,銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)投資管理有關(guān)問(wèn)題的通知》,要求國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的理財(cái)資金不得直接投資二級(jí)市場(chǎng)公開(kāi)交易的股權(quán),并嚴(yán)禁其直接或間接投資于未上市公司股權(quán)和上市公司非公開(kāi)發(fā)行或交易的股份。但盡管如此,由外資銀行發(fā)行的、收益掛鉤于股票的表現(xiàn),而非直接投資于掛鉤股票本身的股票掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品并不在受限范圍之內(nèi)。因此,上述文件出臺(tái)之后,在中資銀行幾乎全面暫停發(fā)售股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的同時(shí),外資銀行卻仍積極搶占這一市場(chǎng)。2009年7月份新發(fā)售的11款股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品幾乎全部出自恒生、渣打、花旗等外資銀行,其掛鉤標(biāo)的包括一些在香港上市的國(guó)企藍(lán)籌股以及一些股價(jià)指數(shù)等。圖1反映了2008年1月至2009年7月期間我國(guó)國(guó)內(nèi)各商業(yè)銀行發(fā)行股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品的情況。

三、股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品定價(jià)的基本方法

由于股權(quán)掛鉤產(chǎn)品包含固定收益和期權(quán)兩部分,因而對(duì)其定價(jià)也可以對(duì)這兩個(gè)組成部分分別定價(jià)再相加而完成。但保本型產(chǎn)品與高息產(chǎn)品的收益決定形式不同,進(jìn)而兩類產(chǎn)品的分解結(jié)果也不同。以看多型掛鉤產(chǎn)品為例,一個(gè)典型的保本型產(chǎn)品在到期時(shí),投資人至少可獲得事先約定的某一比例的投資本金,即固定收益部分;但另一部分則隨著掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格成長(zhǎng)幅度而定。由此,保本型產(chǎn)品可視為零息債券與看漲期權(quán)多頭的組合,其到期損益可表示為圖2。

對(duì)于一個(gè)典型的看多型高息票據(jù),其利息收入可以在保證固定付息率的基礎(chǔ)上,隨掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)報(bào)酬率的上升而增加;但當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)報(bào)酬率低于某一最低水平時(shí),則會(huì)損失部分相應(yīng)的本金。由此,可將高息票據(jù)的到期收益分成利息收益部分和償還本金部分。其中利息收益部分可看作是固定付息和看漲期權(quán)多頭的組合,如圖3所示;而償還本金部分則可看作是完全本金和看跌期權(quán)空頭的組合,如圖4所示。

在將股權(quán)掛鉤產(chǎn)品進(jìn)行分解之后,便可分別對(duì)固定收益部分和期權(quán)部分進(jìn)行定價(jià),其主要的思路可表示如圖5。

其中,固定收益部分定價(jià)相對(duì)簡(jiǎn)單,一般可以根據(jù)股權(quán)掛鉤產(chǎn)品發(fā)行時(shí)的還本付息承諾,采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法計(jì)算。未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率,一般采用與固定收益部分期限、收益率等相近的債券的貼現(xiàn)率。期權(quán)部分是股權(quán)掛鉤產(chǎn)品定價(jià)的關(guān)鍵部分,根據(jù)產(chǎn)品條款,采用的方法主要有兩大類:一是對(duì)于有解析解的期權(quán)種類,例如標(biāo)準(zhǔn)歐式期權(quán)、價(jià)差期權(quán)等;以及一些具有公認(rèn)的近似解析解的奇異期權(quán),如亞式期權(quán)等,可直接利用掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)期收益率與波動(dòng)率等數(shù)據(jù),代入Black-Scholes公式及對(duì)應(yīng)的近似解析解公式計(jì)算得到。二是由于股權(quán)掛鉤產(chǎn)品設(shè)計(jì)中的期權(quán)結(jié)構(gòu)越來(lái)越復(fù)雜,如大量使用多資產(chǎn)選擇權(quán),強(qiáng)化掛鉤標(biāo)的之間的路徑相依性質(zhì)、以及增加一些可贖回條款等等,使得解析式定價(jià)的難度越來(lái)越大,此時(shí)往往假設(shè)掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格變化服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布,從而可以運(yùn)用蒙特卡洛模擬等數(shù)值計(jì)算方法進(jìn)行定價(jià)。

四、對(duì)發(fā)展和監(jiān)管股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的思考

股權(quán)掛鉤型結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品作為現(xiàn)代金融創(chuàng)新中的一種基本工具,通過(guò)將固定收益證券與掛鉤證券相組合,創(chuàng)新出更多的具有不同收益風(fēng)險(xiǎn)特征的金融產(chǎn)品,有助于投資者設(shè)計(jì)各種風(fēng)險(xiǎn)梯度的投資組合,滿足投資者對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)收益的需求。但值得注意的是,由于長(zhǎng)期的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、利率管制和資本管制,我國(guó)商業(yè)銀行整體對(duì)包括股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品在內(nèi)的結(jié)構(gòu)化金融工具的創(chuàng)新能力不足;與之相比,外資銀行幾乎從未停止過(guò)發(fā)售此類產(chǎn)品,而且掛鉤標(biāo)的、掛鉤方式等存在多樣化和復(fù)雜化的趨勢(shì),這豐富了股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的種類,但也增加了其定價(jià)的難度。為此,如何加強(qiáng)對(duì)股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)管、保護(hù)國(guó)內(nèi)投資者的利益成為迫切需要研究的問(wèn)題。

從投資者購(gòu)買股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的“事前保護(hù)”措施看,2009年7月31日,銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了74 號(hào)文件――《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)客戶交易衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》(以下簡(jiǎn)稱《通知》)。雖然《通知》針對(duì)的是個(gè)人客戶和金融機(jī)構(gòu)以外的機(jī)構(gòu)客戶,并且個(gè)人結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)敞口不如機(jī)構(gòu)客戶衍生交易大,但是《通知》中的部分規(guī)定值得銀行在開(kāi)展個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)時(shí)借鑒。例如:目前,許多股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品說(shuō)明存在不完整、信息量較小、較為復(fù)雜等情形,甚至部分說(shuō)明書直接翻譯過(guò)來(lái)未作修正,使得投資者難以完全掌握相關(guān)信息?！锻ㄖ返谄邨l對(duì)產(chǎn)品相關(guān)資料做出了詳細(xì)的規(guī)定,要求相關(guān)說(shuō)明清晰易懂、簡(jiǎn)明扼要。再有,股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品夸大理財(cái)產(chǎn)品的優(yōu)點(diǎn)、夸大預(yù)期收益的現(xiàn)象比較明顯,特別是在股票市場(chǎng)較好的2007年,由于理財(cái)產(chǎn)品收益率是根據(jù)掛鉤標(biāo)的進(jìn)行計(jì)算,部分理財(cái)產(chǎn)品選擇掛鉤標(biāo)的表現(xiàn)最好一段時(shí)期的表現(xiàn)來(lái)測(cè)算其預(yù)期收益,從而造成投資者對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的誤解?！锻ㄖ分械谑畻l規(guī)定:在衍生產(chǎn)品銷售過(guò)程中,銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)客觀公允地陳述所售衍生產(chǎn)品的收益與風(fēng)險(xiǎn),不得誤導(dǎo)機(jī)構(gòu)客戶對(duì)市場(chǎng)的看法,不得夸大產(chǎn)品的優(yōu)點(diǎn)或縮小產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn),不得以任何方式向機(jī)構(gòu)客戶承諾收益。另外,一些股權(quán)掛鉤型產(chǎn)品的掛鉤標(biāo)的資產(chǎn)為海外股票或股指,而對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō),難以持續(xù)、及時(shí)和有效地獲得這些信息。部分銀行僅在觀察日提供相關(guān)標(biāo)的價(jià)格,雖然投資者通過(guò)這一價(jià)格可以判斷出產(chǎn)品的表現(xiàn),但是由于價(jià)格變動(dòng)較大,又沒(méi)有持續(xù)了解價(jià)格的變化,容易造成糾紛?！锻ㄖ返谑鶙l對(duì)信息披露做出了相關(guān)的規(guī)定,要求銀行及時(shí)向機(jī)構(gòu)客戶提供相關(guān)信息。

從投資者購(gòu)買股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品的“事后保護(hù)”措施看,對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品發(fā)生投資損失而引起銷售機(jī)構(gòu)與投資者之間在責(zé)任認(rèn)定、收益補(bǔ)償?shù)确矫娈a(chǎn)生的糾紛如何加以處理,目前還處于探索階段。例如,香港金管局以及證券期貨委員會(huì)(SFC)在處理近萬(wàn)件因雷曼兄弟公司破產(chǎn)引發(fā)的相關(guān)掛鉤理財(cái)產(chǎn)品虧損事件時(shí),對(duì)投資于雷曼迷你債券(Mini Bond)與雷曼股票掛鉤票據(jù)所造成損失的不同處理方法,值得關(guān)注和思考。根據(jù)香港證券期貨委員會(huì)與16家銷售雷曼產(chǎn)品的銀行在2009年7月23日提出的方案,同意按初始投資額的60%-70%從投資者手中回購(gòu)雷曼迷你債券。但對(duì)于購(gòu)買雷曼股票掛鉤票據(jù)的投資者,則由于其作為“專業(yè)投資者(professional investors)”和“有經(jīng)驗(yàn)的投資者(experienced investors)”而被排除在賠償范圍之外,這一處理方法引起一定的爭(zhēng)議。

總之,隨著未來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展和成熟,股權(quán)掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品作為一種重要的金融創(chuàng)新工具,值得我們對(duì)其定價(jià)方法、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管等方面繼續(xù)進(jìn)行深入的研究和探索。

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篇9

摘要：針對(duì)近年來(lái)金融“脫媒”現(xiàn)象的出現(xiàn)以及投資基金能否替代商業(yè)銀行的爭(zhēng)論。傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)理論已不足以解釋現(xiàn)代商業(yè)銀行的核心功能。從風(fēng)險(xiǎn)管理的視角指出，商業(yè)銀行的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于管理金融風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中所采用的個(gè)性化工具和風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)化器的制度設(shè)計(jì)。加快風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)的創(chuàng)新是新時(shí)期商業(yè)銀行的生命線。

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；核心功能；風(fēng)險(xiǎn)管理；新視角

引言

金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著重要的資源配置作用。長(zhǎng)期以來(lái)，商業(yè)銀行一直是金融機(jī)構(gòu)的主體，在各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著舉足輕重的作用。然而，從20世紀(jì)60年代開(kāi)始，隨著證券市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，商業(yè)銀行的總資產(chǎn)在所有金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)中所占比重不斷下降。尤其值得關(guān)注的是，自1868年世界上第一只投資基金——“海外和殖民地信托”在英國(guó)誕生以來(lái)，投資基金在西方發(fā)達(dá)國(guó)家取得長(zhǎng)足的發(fā)展。20世紀(jì)90年代以來(lái)發(fā)展勢(shì)頭更為猛烈，并對(duì)商業(yè)銀行的生存空間形成持續(xù)壓力。新世紀(jì)以來(lái)，美國(guó)投資基金的資產(chǎn)規(guī)模更是超過(guò)了長(zhǎng)期處于金融系統(tǒng)主導(dǎo)地位的商業(yè)銀行。由此引發(fā)了商業(yè)銀行是否會(huì)消失，轉(zhuǎn)而由投資基金所替代的廣泛爭(zhēng)論。

一、對(duì)傳統(tǒng)理論的簡(jiǎn)要梳理

商業(yè)銀行的核心價(jià)值或者說(shuō)功能究竟何在，理論界眾說(shuō)紛紜。其中居于主流地位的有以下三種理論：

（一）“資產(chǎn)轉(zhuǎn)換”功能說(shuō)

“資產(chǎn)轉(zhuǎn)換”功能是由格利和肖在1956年發(fā)表的論文《金融中介和儲(chǔ)蓄—投資過(guò)程》以及托賓在1963年發(fā)表的論文《作為貨幣創(chuàng)造者的商業(yè)銀行》中提出并作出論述的。他們認(rèn)為各種金融中介都是為財(cái)富擁有者提供資金組合，并通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)獲得自身在市場(chǎng)中的發(fā)展空間，各種金融中介在開(kāi)展金融業(yè)務(wù)時(shí)，都必須盡可能滿足儲(chǔ)蓄者與投資者的偏好，這種競(jìng)爭(zhēng)的方式或滿足的方式就是進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)換。不同的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換方式造就了各種金融中介之間存在的差別，銀行主要是通過(guò)滿足支付要求而提供負(fù)債。

（二）“降低交易成本”功能說(shuō)

1976年喬治·本斯頓和小柯利福德·斯密斯在發(fā)表的論文《金融中介理論中的交易成本》中提出交易成本應(yīng)為金融中介理論分析的核心內(nèi)容。他們認(rèn)為，金融產(chǎn)品的制造取決于其未來(lái)銷售價(jià)格能否彌補(bǔ)該產(chǎn)品生產(chǎn)時(shí)的直接成本和機(jī)會(huì)成本。金融中介之所以能夠制造適應(yīng)上述特殊要求的金融產(chǎn)品，是因?yàn)樗腥髢?yōu)勢(shì)：其一，專業(yè)化生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)；其二，更容易以低成本獲得大量信息；其三，減少搜尋信息的成本。交易成本與金融產(chǎn)品種類、消費(fèi)者偏好之間有一定的內(nèi)在關(guān)系，技術(shù)和消費(fèi)者偏好的變化將使成本發(fā)生變化，從而促使商業(yè)銀行調(diào)整產(chǎn)品，因此，降低交易成本將是商業(yè)銀行存在和發(fā)展的基礎(chǔ)。

（三）“信息處理”功能說(shuō)

20世紀(jì)70年代，信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的產(chǎn)生與發(fā)展，對(duì)分析金融機(jī)構(gòu)存在和功能的視角產(chǎn)生了很大影響。1977年勒蘭與佩勒的論文《信息不對(duì)稱、金融結(jié)構(gòu)與金融中介》分析了事前信息不對(duì)稱的影響，認(rèn)為借款人如何能夠獲得信貸，依賴于作為信號(hào)的企業(yè)內(nèi)部投資信息非常困難。解決的辦法就是將搜集信息的人組成專門的金融中介，以使貸款的資產(chǎn)組合和投資充分吸收這些信息。戴蒙德在1984年發(fā)表的經(jīng)典論文《金融中介與監(jiān)督》中分析了事后信息不對(duì)稱問(wèn)題，認(rèn)為只有借款人能夠無(wú)成本地獲得投資的最終結(jié)果，才會(huì)使金融合同對(duì)具體借款人活動(dòng)適用的約束降低。

二、對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行功能理論的重新認(rèn)識(shí)

（一）對(duì)信用中介功能的再認(rèn)識(shí)

信用中介功能是指促進(jìn)資金融通的功能，即促使貨幣資金從盈余單位流向赤字單位，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。資金融通過(guò)程中所涉及的金融風(fēng)險(xiǎn)主要包括信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)三大類。由于金融風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)性、市場(chǎng)主體風(fēng)險(xiǎn)偏好程度、風(fēng)險(xiǎn)承受能力的差異性、金融風(fēng)險(xiǎn)的可單獨(dú)交易性，以及學(xué)習(xí)成本和時(shí)間成本的上升超過(guò)信息成本的下降，市場(chǎng)主體對(duì)金融機(jī)構(gòu)管理金融風(fēng)險(xiǎn)的需求是不斷增加的。

（二）對(duì)支付中介功能的再認(rèn)識(shí)

支付中介功能是指銀行客戶進(jìn)行現(xiàn)金收付或存款劃轉(zhuǎn)的功能。雖然支付中介功能對(duì)于整個(gè)社會(huì)來(lái)說(shuō)是至關(guān)重要的，但它本身為商業(yè)銀行帶來(lái)的收入只占極小比例。美國(guó)所有商業(yè)銀行存款賬戶服務(wù)費(fèi)收入占總收入的平均比例，雖然整體上處于不斷上升的趨勢(shì)之中，但其絕對(duì)水平仍然只有4%左右（Fed，2000）。支付中介本身仍然是銀行的一個(gè)成本中心，而不是利潤(rùn)中心。銀行提供支付中介服務(wù)是因?yàn)樗苁广y行增加存款，并從存貸款利差中獲得收入。

（三）對(duì)信用創(chuàng)造功能的再認(rèn)識(shí)

信用創(chuàng)造功能是商業(yè)銀行通過(guò)其存款和貸款業(yè)務(wù)，創(chuàng)造出數(shù)倍于原始存款的派生存款的功能。實(shí)際上，信用創(chuàng)造只是銀行從事存貸款業(yè)務(wù)的一種客觀結(jié)果，而不是其主動(dòng)追求的一種目標(biāo)。站在商業(yè)銀行的角度，也只是其管理金融風(fēng)險(xiǎn)這一核心功能從而尋求利潤(rùn)過(guò)程中的的一種附屬功能。

（四）對(duì)金融服務(wù)功能的再認(rèn)識(shí)

金融服務(wù)功能是商業(yè)銀行提供除存貸款業(yè)務(wù)、支付結(jié)算業(yè)務(wù)以外的其他業(yè)務(wù)的功能。大部分金融服務(wù)業(yè)務(wù)，如收付、基金銷售、保險(xiǎn)銷售、基金托管等等，與支付中介業(yè)務(wù)一樣，不是單獨(dú)的盈利中心。是銀行利用其在存貸款等風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)中形成的已有優(yōu)勢(shì)，投入少量的變動(dòng)成本所增設(shè)的盈利業(yè)務(wù)?？梢钥吹?，互聯(lián)網(wǎng)的廣泛應(yīng)用，使得社會(huì)對(duì)銀行提供這類服務(wù)的需求處于不斷下降的趨勢(shì)之中。三、商業(yè)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)——與投資基金的對(duì)比分析框架

（一）商業(yè)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)性化工具

1.與投資基金相比，商業(yè)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)的突出特征是它所使用的工具——貸款是個(gè)性化的。嚴(yán)格說(shuō)，銀行所發(fā)放的每一筆貸款都是根據(jù)借款人的具體需要所設(shè)計(jì)的，無(wú)論是貸款的金額、期限、利率、發(fā)放貸款時(shí)的信息依據(jù)、調(diào)查、審查、發(fā)放、回收過(guò)程，還是其提款安排和償還安排，都與借款人獨(dú)特的未來(lái)現(xiàn)金流相對(duì)應(yīng)。這種非標(biāo)準(zhǔn)化的特征使得貸款這種工具適合于所有規(guī)模、所有類型的企業(yè)和消費(fèi)者。然而，有價(jià)證券的標(biāo)準(zhǔn)化與銀行貸款的非標(biāo)準(zhǔn)化形成鮮明對(duì)照。證券的標(biāo)準(zhǔn)化存在巨額固定成本，且必須要使社會(huì)公眾普遍認(rèn)可，這使得證券融資只適用于大企業(yè)的巨額融資項(xiàng)目和成熟產(chǎn)品的融資。

2.銀行資產(chǎn)證券化的實(shí)踐使我們能更深入地理解銀行在資金融通中的核心作用。貸款證券化的過(guò)程，實(shí)質(zhì)上就是將非標(biāo)準(zhǔn)化貸款轉(zhuǎn)化成為標(biāo)準(zhǔn)化證券的過(guò)程。在貸款證券化后，銀行實(shí)際上已經(jīng)基本完成了其以非標(biāo)準(zhǔn)化方式管理風(fēng)險(xiǎn)的全部工作。銀行所需要的只是資金以及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。這實(shí)際上是社會(huì)分工進(jìn)一步深化的表現(xiàn)：銀行提供的是管理金融風(fēng)險(xiǎn)的服務(wù)，資金本身只是銀行管理風(fēng)險(xiǎn)的一種工具一個(gè)載體，提供資金本身并不是銀行服務(wù)的目的。

（二）商業(yè)銀行“風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)化器”的制度設(shè)計(jì)

1.從對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的吸收方式來(lái)看。投資基金的機(jī)制設(shè)計(jì)就是要由基金持有人分享所有風(fēng)險(xiǎn)收益，同時(shí)直接分擔(dān)所有風(fēng)險(xiǎn)損失，而基金管理人只能收取固定的管理費(fèi)。商業(yè)銀行的機(jī)制設(shè)計(jì)要求銀行本身承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。首先，銀行以到期無(wú)條件還本并按約定支付利息的承諾從存款人處吸收資金，然后按約定條件將資金貸放給貸款人，其后若貸款人違約，銀行不能以此為借口對(duì)存款人違約，從而承擔(dān)了資金融通過(guò)程中的信用風(fēng)險(xiǎn)。其次，銀行按約定要保證存款人隨時(shí)提取存款的需要，卻不能因此向貸款人收回未到期貸款，這樣銀行就承擔(dān)了資金融通過(guò)程中的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2.從商業(yè)銀行承擔(dān)“風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)化器”這一角色的合宜性上看，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)化器的制度安排能夠最大限度地減少由于信息不對(duì)稱帶來(lái)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。銀行和基金經(jīng)理與資金盈余單位之間的關(guān)系，都是一種委托關(guān)系，委托關(guān)系的核心是激勵(lì)機(jī)制問(wèn)題。只有在委托人能夠低成本地觀察到人的努力程度，從而對(duì)其進(jìn)行有效監(jiān)督的情況下，才能采取向人支付固定報(bào)酬的激勵(lì)機(jī)制。在不能低成本地觀察到人的努力程度的情況下，將人的收益與其努力程度完全掛鉤，是一種最有效的激勵(lì)機(jī)制。由于銀行的主要資產(chǎn)是非標(biāo)準(zhǔn)化、不透明的貸款。所以，風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部化是銀行與其資金盈余單位之間的成本最低、效率最高的一種委托安排。

3.因?yàn)闆](méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)處理因素，商業(yè)銀行的資產(chǎn)規(guī)模和地位其實(shí)是被低估了。大部分商業(yè)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)功能的業(yè)務(wù)，都沒(méi)有反映在其資產(chǎn)負(fù)債表上。例如，貸款證券化的發(fā)展使得銀行已經(jīng)通過(guò)調(diào)查、審查、設(shè)計(jì)等方式管理過(guò)風(fēng)險(xiǎn)的貸款，不再保留在銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上。如果仍然運(yùn)用資產(chǎn)規(guī)模來(lái)作為衡量商業(yè)銀行在金融體系中重要性的標(biāo)準(zhǔn)，必然會(huì)低估商業(yè)銀行應(yīng)該有的地位。也是近些年商業(yè)銀行功能弱化說(shuō)法的一個(gè)重要原因。

結(jié)論與啟示

商業(yè)銀行的核心價(jià)值在于管理資金融通過(guò)程中的金融風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)商業(yè)銀行制度與投資基金制度的對(duì)比分析可以發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行的獨(dú)特之處在于其管理金融風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)性化方式和風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)化器的制度設(shè)計(jì)。商業(yè)銀行的未來(lái)，歸根結(jié)底取決于其管理金融風(fēng)險(xiǎn)的能力，尤其是以貸款方式管理風(fēng)險(xiǎn)的能力。盡管迄今為止商業(yè)銀行制度并不完美，商業(yè)銀行體系依然具有明顯的脆弱性，但這只能通過(guò)金融改革與創(chuàng)新來(lái)加以修正和完善。值得一提的是，不少學(xué)者通過(guò)對(duì)投資基金制度與商業(yè)銀行制度的比較分析，得出二者有交叉與融合發(fā)展趨勢(shì)的結(jié)論（何德旭，2004；曾康林，2002）。對(duì)研究新時(shí)期商業(yè)銀行的發(fā)展提供了一個(gè)新的視角。結(jié)合中國(guó)的具體國(guó)情，我們可以在發(fā)展投資基金的同時(shí)積極發(fā)展商業(yè)銀行，不斷地進(jìn)行金融創(chuàng)新，不斷地提高其風(fēng)險(xiǎn)管理的能力，做到二者兼顧?？梢灶A(yù)見(jiàn)，在一個(gè)不太短的時(shí)期內(nèi)，仍將把商業(yè)銀行的改革和發(fā)展放在一個(gè)突出和重要的地位上。

參考文獻(xiàn)：

[1]代軍勛.商業(yè)銀行積極風(fēng)險(xiǎn)管理研究[M].武漢：武漢大學(xué)出版社，2006.

[2]曾康霖.一個(gè)值得關(guān)注的課題：基金的興起是否能取代商業(yè)銀行[J].財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)，2002，（7）.

[3]何德旭.商業(yè)銀行制度與投資基金制度：一個(gè)比較分析框架[J].經(jīng)濟(jì)研究，2002，（9）.

篇10

一、問(wèn)題的提出

助學(xué)貸款是我國(guó)學(xué)生資助體系中的重要內(nèi)容，它包括國(guó)家助學(xué)貸款、生源地信用助學(xué)貸款、一般商業(yè)貸款三種主要形式。本文研究的是國(guó)家助學(xué)貸款。國(guó)家助學(xué)貸款由政府主導(dǎo)，財(cái)政貼息，財(cái)政和高校共同建立風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金，是集教育、政治、金融等元素于一體的信貸產(chǎn)品。然而，作為一項(xiàng)金融產(chǎn)品，在中國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)不斷完善的過(guò)程中，政府、商業(yè)銀行、學(xué)校三者之間對(duì)助學(xué)貸款承擔(dān)的責(zé)任并不明晰。一是，政府在助學(xué)貸款制度中角色定位存在偏差，將貸款的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給以營(yíng)利為目的的商業(yè)銀行；二是，商業(yè)銀行承擔(dān)的助學(xué)貸款風(fēng)險(xiǎn)與收益不匹配，導(dǎo)致其供應(yīng)不足。

信貸資產(chǎn)證券化是商業(yè)銀行的重要業(yè)務(wù)創(chuàng)新，成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家已有助學(xué)貸款證券化的成功經(jīng)驗(yàn)。國(guó)內(nèi)的研究也論證了我國(guó)已經(jīng)具備助學(xué)貸款證券化的法律環(huán)境、金融市場(chǎng)環(huán)境及助學(xué)貸款本身證券化的可行性。助學(xué)貸款在一定程度上具有“準(zhǔn)公共物品”的特點(diǎn)，是銀行特殊的信貸資產(chǎn)，已有的證券化研究，主要集中在證券化的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、信用增級(jí)、債券定價(jià)等技術(shù)層面，鮮有討論助學(xué)貸款證券化過(guò)程中，政府、商業(yè)銀行和高校角色定位的研究。本文認(rèn)為，助學(xué)貸款證券化順利實(shí)施，有賴于政府、商業(yè)銀行和高校要準(zhǔn)確定位，分別承擔(dān)起特殊目的機(jī)構(gòu)者、發(fā)起人、部分服務(wù)商的角色。

二、研究的背景

（一）助學(xué)貸款制度的性質(zhì)與特點(diǎn)

當(dāng)今世界，學(xué)生資助體系已經(jīng)完成了從獎(jiǎng)學(xué)金、助學(xué)金到助學(xué)貸款的轉(zhuǎn)變，如美國(guó)助學(xué)貸款占學(xué)生資助總金額的比例在20世紀(jì)70年代已經(jīng)達(dá)到60%以上。在中國(guó)，國(guó)家助學(xué)貸款是指申請(qǐng)人以學(xué)校為平臺(tái)向商業(yè)銀行申請(qǐng)的以支付在校期間學(xué)費(fèi)為主、畢業(yè)后分期償還的無(wú)擔(dān)保信用貸款，是貧困學(xué)生完成高等教育的重要途徑。國(guó)家助學(xué)貸款從1999年實(shí)施至今已經(jīng)運(yùn)行了15年，經(jīng)歷了4次以明確政府、高校、商業(yè)銀行之間關(guān)系為著力點(diǎn)，用市場(chǎng)手段激勵(lì)商業(yè)銀行提供服務(wù)的改革。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度而言，高等教育具有“準(zhǔn)公共產(chǎn)品”即非排他性和不充分競(jìng)爭(zhēng)性，政府既是高等教育的投資人，也是高等教育的受益人。助學(xué)貸款具有很大程度的公益性和福利性，政府理應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的“投資責(zé)任”。貧困學(xué)生作為弱勢(shì)群體獲得政府援助完成高等教育是執(zhí)政者的政策目標(biāo)，政府應(yīng)當(dāng)承擔(dān)助學(xué)貸款的如貼息、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、保證等責(zé)任。然而，在我國(guó)現(xiàn)行的助學(xué)貸款機(jī)制下，政府承擔(dān)責(zé)任的方式表現(xiàn)為要求商業(yè)銀行給予助學(xué)貸款不同于企業(yè)貸款等完全商業(yè)貸款的信貸標(biāo)準(zhǔn)，因而國(guó)家助學(xué)貸款的政策性目標(biāo)與商業(yè)銀行的逐利性存在沖突。商業(yè)銀行作為企業(yè)法人，天然具有追求利潤(rùn)最大化的目標(biāo)，在現(xiàn)有的助學(xué)貸款制度下，商業(yè)銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)損失與獲得的收益不匹配，因而對(duì)助學(xué)貸款業(yè)務(wù)的積極性不高，無(wú)法提供充分的貸款。

（二）商業(yè)銀行助學(xué)貸款證券化的內(nèi)涵與意義

資產(chǎn)證券化是一種金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，也是一項(xiàng)金融制度的創(chuàng)新。王開(kāi)國(guó)等在《資產(chǎn)證券化論》（1999）一書中指出，所謂資產(chǎn)證券化，就是將原始權(quán)益人不流通或者流通性很差的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程。資產(chǎn)證券化以原始資產(chǎn)為基礎(chǔ)，通過(guò)資產(chǎn)本身的信用和信用增級(jí)（即衍生信用），由發(fā)起人、特殊目的機(jī)構(gòu)、服務(wù)人、投資銀行、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等共同完成原始資產(chǎn)的信用增級(jí)從而使流動(dòng)性差的資產(chǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)。成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的助學(xué)貸款證券化產(chǎn)品與其高度發(fā)展的金融市場(chǎng)和完善的社會(huì)信用體系相聯(lián)系，助學(xué)貸款證券化產(chǎn)品只是無(wú)數(shù)創(chuàng)新金融產(chǎn)品的一種，與其他產(chǎn)品無(wú)異。

商業(yè)銀行助學(xué)貸款證券化有重要的意義，除助學(xué)貸款的直接受益人貧困學(xué)生外，體現(xiàn)在政府、商業(yè)銀行、高校三個(gè)主體上。對(duì)于國(guó)家而言，助學(xué)貸款證券化是其實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)，完善入學(xué)資助體系，轉(zhuǎn)變政府職能的重要途徑。中國(guó)的高等教育從1999年至今經(jīng)歷了15年的高速發(fā)展，隨著適齡入學(xué)人口增長(zhǎng)的穩(wěn)定和教育政策的調(diào)整，高等教育的毛入學(xué)率在2020年將達(dá)到40%，需要助學(xué)貸款資助的學(xué)生將不斷增加。龐大的資金需求需要完善的助學(xué)貸款資助體系，以保證國(guó)民平等享有高等教育的權(quán)利。這種資助體系的建立，不能完全依靠社會(huì)福利救助。商業(yè)銀行的助學(xué)貸款及助學(xué)貸款證券化產(chǎn)品是幫助貧困學(xué)子的重要途徑，也是保障學(xué)校資金來(lái)源的途徑。

對(duì)于商業(yè)銀行而言，助學(xué)貸款證券化能夠提高銀行資金的流動(dòng)性，減少助學(xué)貸款對(duì)銀行資本的占用，鼓勵(lì)其提供充分的助學(xué)貸款產(chǎn)品。當(dāng)前我國(guó)助學(xué)貸款有財(cái)政部門、教育部門、學(xué)生助學(xué)貸款管理中心、高校和銀行共同參與。雖然建立了政府、高校、銀行三者之間的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，但就商業(yè)實(shí)質(zhì)而言，仍然是銀行與學(xué)生之間的借款契約。商業(yè)銀行要承擔(dān)助學(xué)貸款的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)。因流動(dòng)性差，貸款期限長(zhǎng)，助學(xué)貸款對(duì)銀行資本金的占用較高。助學(xué)貸款的證券化，一方面提高了資產(chǎn)負(fù)債表管理能力，實(shí)現(xiàn)了助學(xué)貸款的表外化，銀行能夠?qū)⒅鷮W(xué)貸款從資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到表外，而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例的下降，能夠降低監(jiān)管部門對(duì)銀行資本金的要求，銀行可以將資本金投入到收益更高的資產(chǎn)上，從而提高盈利性。另一方面，助學(xué)貸款證券化重新分配了助學(xué)貸款的風(fēng)險(xiǎn)，滿足了商業(yè)銀行對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性、安全性、收益性的要求。助學(xué)貸款流動(dòng)性較差，未來(lái)的現(xiàn)金流入不穩(wěn)定，證券化之后銀行能夠獲得新的現(xiàn)金流入，轉(zhuǎn)移部分流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，助學(xué)貸款證券化是商業(yè)銀行進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新的重要途徑。助學(xué)貸款證券化對(duì)學(xué)校而言也有重要意義。高校作為以發(fā)展教育事業(yè)的非企業(yè)法人，若貸款證券化能夠順利實(shí)施，其學(xué)費(fèi)收入就能獲得保障，并以此為契機(jī)，將高校在助學(xué)貸款中的中間人角色清晰化。

三、助學(xué)貸款證券化中參與者的角色分析

（一）助學(xué)貸款資產(chǎn)的特殊性

助學(xué)貸款在銀行的信貸資產(chǎn)中較為特殊。第一，助學(xué)貸款的債務(wù)人是貧困大學(xué)生，其獲貸款是憑借信用而獲得，還款的能力取決于未來(lái)的收入，而就單個(gè)債務(wù)人而言，這種未來(lái)的現(xiàn)金流入具有非常大的不確定性，一般與學(xué)生的畢業(yè)學(xué)校、專業(yè)、個(gè)人綜合素質(zhì)等呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)性。而其他信貸資產(chǎn)證券化的主體，大多是具有盈利性的經(jīng)濟(jì)主體，還款的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)比較容易。第二，國(guó)家助學(xué)貸款具有一定的政策性，但政府不承擔(dān)主要責(zé)任。第三，單筆單款的數(shù)額小。在我國(guó)，單筆助學(xué)貸款的信用額度為6 000元，而普通的住房抵押貸款每筆一般都在20萬(wàn)元以上，其他商業(yè)貸款幾筆就能達(dá)到億元以上。第四，助學(xué)貸款享有稅收優(yōu)惠政策。第五，助學(xué)貸款未來(lái)的現(xiàn)金流入結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單。我國(guó)助學(xué)貸款還款方式有等額還款和等本還款兩種，一般按月還款，同質(zhì)性高，現(xiàn)金流安排單一。

（二）參與者的角色分析

資產(chǎn)證券化中主要參與者包括發(fā)起人、服務(wù)人、特殊目的機(jī)構(gòu)者、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、投資人。對(duì)于助學(xué)貸款而言，因其資產(chǎn)性質(zhì)的特殊性，它的服務(wù)人和特殊機(jī)構(gòu)投資者的選擇與其他信貸資產(chǎn)證券化有所差別，具體來(lái)看：

1.發(fā)起人：商業(yè)銀行，對(duì)助學(xué)貸款進(jìn)行日常管理，將其在定性與定量分析的基礎(chǔ)上組合出售給特殊目的機(jī)構(gòu)。商業(yè)銀行作為助學(xué)貸款證券化的發(fā)起人是從助學(xué)貸款發(fā)放流程來(lái)看的應(yīng)有之義。高校向商業(yè)銀行提供申請(qǐng)者材料，商業(yè)銀行向?qū)W生發(fā)放助學(xué)貸款。因助學(xué)貸款具有一定程度準(zhǔn)公共產(chǎn)品的特點(diǎn)，其申請(qǐng)資格應(yīng)由財(cái)政部、中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)、教育部等相關(guān)機(jī)構(gòu)統(tǒng)一制定，以保證貧困學(xué)生界定標(biāo)準(zhǔn)的一致，具體評(píng)判因素主要有學(xué)生所在地區(qū)，家庭人均收入。貸款合同應(yīng)由人民銀行統(tǒng)一制作，實(shí)現(xiàn)助學(xué)貸款的標(biāo)準(zhǔn)化，合同應(yīng)表明貸款人的姓名、身份證號(hào)、學(xué)校、專業(yè)、家庭住址等。此外，對(duì)于助學(xué)貸款的利率應(yīng)采用固定利率還是浮動(dòng)利率，孔海波（2006）在其碩士論文中研究了助學(xué)貸款實(shí)行固定利率的可行性和必要性。首先，剛參加工作的畢業(yè)生收入低，對(duì)利率變動(dòng)敏感。浮動(dòng)利率不易于其安排收入支出，容易產(chǎn)生因還款額計(jì)算錯(cuò)誤導(dǎo)致還款失敗的現(xiàn)象。其次，助學(xué)貸款的期限較短，銀行能夠預(yù)測(cè)利率變動(dòng)或者通過(guò)利率互換、掉期等方式來(lái)對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)出售之后是否仍在商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上反映，助學(xué)貸款證券化可以分為表內(nèi)證券化和表外證券化。徐耀（2008）認(rèn)為，采用表外證券化后，雖然助學(xué)貸款不再在商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上反映，但商業(yè)銀行仍然對(duì)回收貸款負(fù)有責(zé)任。商業(yè)銀行將助學(xué)貸款出售給特殊目的機(jī)構(gòu)的時(shí)間，應(yīng)選擇學(xué)生畢業(yè)當(dāng)年的7月，即將本科生四年貸款和?？粕曩J款一起組合，出售給特殊目的機(jī)構(gòu)。以三年或者四年為一個(gè)周期能夠進(jìn)一步明朗學(xué)生的就業(yè)形勢(shì)，為資產(chǎn)價(jià)格確定及信用評(píng)級(jí)提供依據(jù)。

2.服務(wù)人：服務(wù)人也稱為收款人。負(fù)責(zé)向獲得貸款的學(xué)生收回貸款，并將收回的本息交付給特殊目的機(jī)構(gòu)。許多研究者都將商業(yè)銀行作為助學(xué)貸款證券化的服務(wù)人，而本文將通過(guò)下面的分析認(rèn)為高校比較適合擔(dān)任助學(xué)貸款證券化的服務(wù)商。從目前的助學(xué)貸款的償還方式來(lái)看，主要是債務(wù)人通過(guò)貸款合同約定的賬戶定期還款或者根據(jù)扣款委托書由銀行定期從助學(xué)貸款債務(wù)人的委托賬戶上劃賬，這與其他信貸產(chǎn)品的還款并無(wú)差別，然而獲得助學(xué)貸款的學(xué)生與其他信貸資產(chǎn)的債務(wù)人在性質(zhì)上有一定的差別，由銀行擔(dān)任服務(wù)人回收貸款管理成本高，效率低。首先，學(xué)生貸款人并無(wú)抵押資產(chǎn)，畢業(yè)后的就業(yè)情況直接關(guān)系到貸款償還，而學(xué)生就業(yè)的地域、行業(yè)等具有很大的靈活性，無(wú)法與其他有固定經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所或者住所的企業(yè)法人或自然人采用相同的催款模式。其次，單筆學(xué)生貸款的額度較小，目前我國(guó)助學(xué)貸款的單筆最高額度為6 000元，商業(yè)銀行對(duì)其進(jìn)行的貸款回收催收的管理成本高。最后，助學(xué)貸款的獲得者是在校大學(xué)生，大學(xué)是學(xué)生走向社會(huì)的重要時(shí)期，對(duì)人的價(jià)值觀有重要影響，多數(shù)學(xué)生都與自己的政治輔導(dǎo)員有密切的聯(lián)系。在現(xiàn)行的學(xué)生工作制度下，輔導(dǎo)員對(duì)學(xué)生的家庭狀況、就業(yè)狀況比較了解，從事貸款回收工作具有優(yōu)勢(shì)。高校擔(dān)任助學(xué)貸款的服務(wù)商相比銀行，具有聯(lián)系貸款學(xué)生信息上的優(yōu)勢(shì)。

3.特殊目的機(jī)構(gòu)：由發(fā)起人或獨(dú)立的第三方為資產(chǎn)證券化目的組建的公司，它不受基礎(chǔ)資產(chǎn)原始權(quán)益人直接或間接控制基礎(chǔ)資產(chǎn)，在資本市場(chǎng)上以基礎(chǔ)資產(chǎn)為支撐發(fā)行證券募集資金，以基礎(chǔ)資產(chǎn)支撐的未來(lái)現(xiàn)金流償付債券投資者本息①。特殊目的機(jī)構(gòu)向商業(yè)銀行購(gòu)買可證券化的助學(xué)貸款，以其為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，并通過(guò)對(duì)助學(xué)貸款進(jìn)行重組、風(fēng)險(xiǎn)隔離、購(gòu)買信用違約期權(quán)等方式進(jìn)行信用增級(jí)。在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)立有兩種方式，一是信托型（特殊目的信托），二是公司型特殊目的機(jī)構(gòu)。根據(jù)已有的文獻(xiàn)，大部分研究助學(xué)證券化的學(xué)者都認(rèn)為助學(xué)貸款證券化的特殊目的機(jī)構(gòu)應(yīng)選擇政府完全投資政府背景的公司。原因在于助學(xué)貸款證券化的資產(chǎn)規(guī)模不大，沒(méi)有必要通過(guò)多元化的特殊目的機(jī)構(gòu)分散風(fēng)險(xiǎn)；更為重要的是，政府全資控制的特殊目的機(jī)構(gòu)公信力高，能夠增強(qiáng)投資者對(duì)助學(xué)貸款證券化產(chǎn)品的信心；助學(xué)貸款的管理涉及到政府、事業(yè)單位、國(guó)有控股銀行，特殊目的機(jī)構(gòu)具有政府背景能夠降低溝通協(xié)調(diào)的成本。本文認(rèn)為，由完全政府背景的特殊目的機(jī)構(gòu)，是厘清政府在助學(xué)貸款制度中的有效方式。資產(chǎn)證券化的精髓在于以“精巧的現(xiàn)金流分割與重組技術(shù)原始資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和收益亦相應(yīng)地得以分割和重組，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散給那些最能深刻理解也最適于吸收這些風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)參與者，而收益則分配給出價(jià)最高的市場(chǎng)參與者，金融市場(chǎng)的融資效率由此得以大大提高”。政府以特殊機(jī)構(gòu)者的身份，承擔(dān)助學(xué)貸款的風(fēng)險(xiǎn)，為銀行提供助學(xué)貸款產(chǎn)品提供激勵(lì)。

此外，助學(xué)貸款證券化中還涉及以下幾個(gè)機(jī)構(gòu)。投資銀行，在我國(guó)即為證券承銷商。承銷商與特殊目的機(jī)構(gòu)者一起對(duì)助學(xué)貸款證券化產(chǎn)品的期限、利率、償付方式等進(jìn)行設(shè)計(jì)，負(fù)責(zé)證券的承銷；信用評(píng)級(jí)和增級(jí)機(jī)構(gòu)，由特殊目的機(jī)構(gòu)者聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)以助學(xué)貸款為基礎(chǔ)發(fā)行的衍生證券進(jìn)行評(píng)級(jí)；投資者，助學(xué)貸款證券化產(chǎn)品的購(gòu)買者，包括機(jī)構(gòu)如保險(xiǎn)公司、基金等在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者。