導語：如何才能寫好一篇證券分析論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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價值投資：不論是廣義或狹義的價值投資，它們的概念都很容易被人理解和接受，因此有廣泛的簇擁，當公司盈利提升時會吸引投資者以更高的價格交易公司股票，當這種投資方法成為一種共識時，它就成為股市的規(guī)則。運用這種理念的關(guān)鍵在于相對于其他投資者提前精確的預測公司盈利，從而找到相對的價值低洼并從中盈利。

獲得分紅：這是種相較價值投資更為原始和單純的理念，相對更容易操作和接受。國內(nèi)很多投資者都是這種投資理念的支持者，策略的認同度較高所以其表現(xiàn)就相當不錯。

趨勢技術(shù)投資：這種方法成功的原因在于金融市場中的羊群效應和投資者的心理，造成的結(jié)果就是不論漲跌，趨勢延續(xù)概率永遠高過趨勢改變的概率，用這種方法交易將像是在用自己動過手腳的篩子賭博，擲出自己需要的點數(shù)的概率要高過其它的可能，長期來看肯定是獲利的。

博弈投資：是指散戶、“莊”、大股東，政策這四種力量互相間的博弈。它是種完全忽略股票投資價值的方法，也是行為金融學最明顯的體現(xiàn)，出現(xiàn)博弈獲利空間通常的前提是強勢力量發(fā)生違規(guī)，證券監(jiān)管體制越薄弱，博弈行為可能的機會就越大。

在這四種理念的指導下，各自又衍生出無數(shù)的投資策略。我的理解是：這四種理念并沒有對錯好壞之分，基于這四種理念所衍生出的無數(shù)投資策略也是一樣，投資要參考多方面的因素，這四種因素都要參考。

2關(guān)于系統(tǒng)的兩個結(jié)論

（1）系統(tǒng)必須有一定的漏洞可鉆，可以讓投資者以某種投資方法獲利，這是吸引外部資源不斷流入的前提，這是證券市場生存的基礎(chǔ)。

（2）這些漏洞有自然修補性，即不可能有大量的投資者能長期從這些漏洞中獲取大量的超額利潤，否則證券市場便會滅亡。這使得大多數(shù)投資者不能夠獲取超額利潤，作為整體，投資者是向證券市場輸送資源而不是獲取資源，這是證券市場發(fā)展的基礎(chǔ)。

3巴菲特的價值投資方法與趨勢投資

格雷厄姆之后，分析當前價值方法的失效導致了對成長概念的追逐，這是廣義的價值投資。其中最為人所津津樂道的便是巴菲特。巴菲特采用的是對企業(yè)未來長期價值的判斷方法，與格雷厄姆的方法有了相當?shù)牟煌?，即加入了自己對未來的判斷。很多人把巴菲特的成功歸結(jié)于純粹價值投資理念的勝利，得出結(jié)論說只有價值投資才是投資正道。但事實恰恰相反。以價值投資長期取勝的著名投資家寥寥無幾。

巴菲特的價值投資方法在流傳了這么多年以后仍然能夠獲得超額利潤，說明一點，就是他的方法具有不可復制性，否則大量類似方法的采用就會導致該種方法的失效。在我看來，巴菲特的投資天才和超前判斷力是其成功的根本因素。實際上，對真正成功的價值投資起作用的是個人的戰(zhàn)略視角和超強判斷力，這是極少數(shù)天才投資家才具有的，因此，也僅有極少數(shù)天才投資家才能夠穩(wěn)定的用價值投資獲利。這就說明，要么大多數(shù)職業(yè)投資人和普通人理解的價值投資離真正的價值投資相去甚遠，要么價值投資方法本身是個偽概念。

趨勢投資也是一樣，國外的期貨外匯基金對自己的技術(shù)模型都是保密的，因為模型在預測走勢時忽略了自身預測對于走勢的影響，技術(shù)模型被更多的投資者運用之后會改變股票原有的走勢，造成依靠此模型的判斷越來越不準確。

4總結(jié)

所以雖然國內(nèi)的投資者普遍將價值投資視為成熟市場的標志，但我認為價值投資只是成熟市場的過渡，真正成熟的市場應該是投資策略多元化的市場。

我們在考慮選擇投資策略時必須明確任何投資理論的應用都存在前提，若不具備前提則沒有應用價值。購買股票即為獲得紅利的理念的前提是股票即將獲得的紅利股價高于銀行存款的利率，而國內(nèi)并不具備這種前提。至于趨勢技術(shù)分析的前提是市場是自由市場，不存在資金操控和宏觀調(diào)控，這種方法因為國內(nèi)操縱價格司空見慣所以現(xiàn)在還不適用。價值投資的前提是股票相對股價存在價值，現(xiàn)在階段內(nèi)股票的價值只能在相互之間比較，股價相對實際價值普遍偏高。而博弈的前提國內(nèi)都具備，雖然證券監(jiān)管會越來越完善，但不可否認博弈仍是目前的主流。

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關(guān)鍵詞：證券投資基金；投資理念；價值投資

證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資制度。通過發(fā)行基金證券，集中投資者的資金，交由基金托管人托管，由基金管理人管理，以資產(chǎn)組合方式進行證券投資活動的基金。在全球基金業(yè)風云變幻的今天，基金業(yè)弄潮于證券、產(chǎn)業(yè)、風險市場變革發(fā)展的大潮中，行業(yè)機構(gòu)勵精圖治群雄逐鹿，基金業(yè)走到了國內(nèi)產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)開放的最前沿，投資基金業(yè)倍受全球矚目。證券投資基金從20世紀70年代開始在全球范圍內(nèi)迅速發(fā)展。我國已加入WTO，參與國際市場競爭已為大勢所趨，這為投資基金發(fā)展提供了條件，創(chuàng)造了機遇。大力發(fā)展投資基金已成為完善資本市場、推進我國社會主義市場經(jīng)濟進程的必然選擇。

一、證券投資基金對解決資本市場現(xiàn)存問題的重要作用

基金是適應市場發(fā)展和社會財富增長對專業(yè)化理財服務需求的產(chǎn)物，反映了社會經(jīng)濟發(fā)展的必然趨勢。目前來講，雖然基金總量和單個規(guī)模均偏小，但其對資本市場的影響己初步顯現(xiàn)出來。在促進資源配置效率、促進上市公司完善治理結(jié)構(gòu)、培育成熟市場理念、增強證券市場與貨幣市場之間的溝通、改善宏觀經(jīng)濟政策和金融政策的傳導機制等方面，都起到了重要的作用，而且這些作用和影響愈見凸現(xiàn)。

1．加快儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，擴大資本市場總量。國債市場經(jīng)過最近幾年的大規(guī)模發(fā)展，已接近臨界線。而股票市場仍處于資金貧乏、擴容過快、行市低迷狀態(tài)，這主要是由于股市風險太大，上市公司整體素質(zhì)差，這在一定程度上損害了市場信心和投資者利益。投資基金這種新工具，風險較股票低，收益又較債券高，由專家理財，選擇適當?shù)耐顿Y組合，對穩(wěn)健投資者的吸引力尤其大。

2．對股票市場的作用。(1)通過組建各類投資基金，或直接購買國家股、法人股，或讓國家股、法人股以“證券充當型”方式參與各類投資基金的發(fā)起，通過基金上市流通，在一定程度上可解決國家股、法人股流通難的問題。(2)股市的成熟，一個主要因素是機構(gòu)投資者成為股市的中堅力量。大量培植基金公司，可增加股市的機構(gòu)持股比例，同時又能解放大批個人持股者，使他們能安心從事本職工作，大大節(jié)約了證券投資的社會成本。(3)證券投資基金由專家管理，操作更富理性，大部分基金的投資傾向于中長期，避免了個人投資者入市不連續(xù)的缺陷，有利于證券市場向縱深發(fā)展。同時可以引導和促使市場形成理性的投資觀念，從而緩解個人投資者大量驟然進出市場所造成的市場波動。(4)由于公司股權(quán)高度分散，決策的制定權(quán)被管理者所掌握，企業(yè)事實上被經(jīng)營者所控制，導致公司治理問題的產(chǎn)生。證券投資基金因其理性的操作，對所投資入股的企業(yè)要求較高，一般會選擇業(yè)績優(yōu)良的股票構(gòu)建投資組合，同時會積極參與公司治理并發(fā)揮積極的監(jiān)督作用，這樣就可對這些公司形成較強外部約束。為了獲得證券投資基金的青睞，上市公司必然要加強管理，提高經(jīng)濟效益。這會使證券市場形成真正的優(yōu)勝劣汰機制，提高整個證券市場的質(zhì)量。

3．對債券市場的作用。(1)當前我國對外借款已達相當規(guī)模，而進一步吸引直接投資又受到國內(nèi)投資軟硬環(huán)境的制約，因此利用證券市場和投資基金已成為吸引外資的新選擇。中外合作證券投資基金可以使外國投資者以間接方式進入我國證券市場，一方面可以促進我國證券市場國際化，另一方面又能減少我國債務負擔，并可增加國內(nèi)資金供給。(2)國債投資基金可以參與國債的承購包銷和競爭招標，還可為其它金融機構(gòu)融通資金，調(diào)動其國債發(fā)行承銷與招標的積極性，增強其競爭能力，從而達到提高發(fā)行效率的要求。另外國債投資基金將個人手中的國債集中起來進行交易，提高國債流動性，使得降低國債發(fā)行成本的操作空間更為寬余。

總之，證券投資基金迅速發(fā)展，對資本市場產(chǎn)生的影響也日益明顯，正在成為資本市場充滿勃勃生機的新興力量。

二、目前我國證券投資基金存在的主要問題

證券投資基金對解決資本市場現(xiàn)存問題能起重要作用，但由于我國基金業(yè)的起步較晚，還有許多問題沒有得到解決。被經(jīng)濟學家喻為“籠中虎”的巨額居民儲蓄存款，對基金產(chǎn)品產(chǎn)生了極大的推力?！盎鹁畤姟睉B(tài)勢之下，也同樣暴露出跑馬圈地、投資嚴重重疊、銷售環(huán)節(jié)不規(guī)范等問題，非理性的繁榮背后，潛伏的是大量隱患。

1．基金性質(zhì)模糊不清。首先，大部分基金組織形態(tài)模糊不清。其次，許多名義上為封閉式基金，但在發(fā)起設立時卻未明確規(guī)定存續(xù)期。其中有的基金甚至任意擴大額度，其所謂的封閉式其實只對普通投資者封閉，而對基金管理者卻不封閉。再次，有的基金存在不同程度的債券化傾向。不少基金發(fā)行人對基金的收益做了不同程度的承諾，這與基金不承諾某一固定的最低收益回報，其收益完全取決于基金經(jīng)營的收益水平的基本要求不相符合。

2．基金組織結(jié)構(gòu)和運作不規(guī)范。一方面，基金關(guān)系人概念不清，管理人與信托人之間不能嚴格分離。另一方面發(fā)起人構(gòu)成不規(guī)范，其所持有的股本比例偏小。按照國際慣例，基金的發(fā)起設立必須有兩個或兩個以上獨立的法人，而且一般應由有影響的大財團或資深基金管理公司作為基金發(fā)起人。我國現(xiàn)已成立的基金中，相當部分是由某家機構(gòu)獨立發(fā)起，甚至有政府參與其中，這都違反了基金的基本運作原則。

3．投資基金總體規(guī)模和單只基金的規(guī)模都普遍過小，不利于市場穩(wěn)定。投資基金規(guī)模嚴重偏小，使投資基金無法進行有效的投資組合，分散投資風險能力降低。同時，規(guī)模偏小，也使得投資基金無法在證券市場上抑制過分投機，起到市場“穩(wěn)定器”的作用，與其作為機構(gòu)投資者的身份不相稱。相反，相當一部分基金反而成了市場發(fā)展的一種不穩(wěn)定因素。此外，現(xiàn)行許多基金規(guī)模過小還給以后實行規(guī)范化改造增加了很大難度。

4．投資基金投資方向偏離，投資工具單調(diào)，投資結(jié)構(gòu)失衡，投資組合不科學，影響了基金功能的發(fā)揮。從現(xiàn)有證券投資基金的實際投資對象來看，幾乎都是多元化投資。很多基金投向?qū)崢I(yè)、房地產(chǎn)等的比例偏大，對證券市場的投資比例偏小。證券投資基金投資方向偏離，一方面造成基金資產(chǎn)的流動性差，收益差，分散風險的能力差；另一方面使得證券投資基金穩(wěn)定證券市場的功能弱化。

5．基金經(jīng)理通常關(guān)注同樣的市場信息，采用相似的經(jīng)濟模型、信息處理技術(shù)、組合及對沖策略，在投資行為上具有較高程度的同質(zhì)性。這導致證券投資基金的投資行為中存在著“羊群行為”，這在我國股市表現(xiàn)尤其明顯。當許多基金在同一時間買賣相同的股票時，會導致單個股票的價格大幅波動，破壞市場的穩(wěn)定運行。

三、發(fā)展證券投資基金的建議

我國發(fā)展投資基金要以維護整個證券市場的穩(wěn)定發(fā)展為前提，要借鑒西方國家發(fā)展基金的成功經(jīng)驗，結(jié)合我國資本市場的實際情況，在發(fā)展過程中逐步與國際慣例接軌。

1．規(guī)范改造現(xiàn)有投資基金的規(guī)模和投資，適時適量推出新的證券投資基金?；鹨?guī)模過小，難以發(fā)揮市場“穩(wěn)定器”的作用。只有集中了大量的資金，才能產(chǎn)生規(guī)模效應。另外，投資基金只有擁有了足夠多的資產(chǎn)才能有效地分散風險和進行投資組合，從而達到降低投資風險和提高投資收益的目的?？山梃b國際市場上這些成功經(jīng)驗，改變我國投資基金形式單一，投資工具和投資手段單調(diào)的現(xiàn)狀，推動我國證券投資基金品種的多元化。

2．積極引導海外中國基金，逐步建立中外合作基金。第一只中國概念基金始于1989年成立的“新鴻基中華基金”，隨著新興市場中國概念的興起，以中國B股、H股和非上市公司為投資對象的中國基金數(shù)量大增。但由于我同B股、H股市場相對狹小，可供國外投資基金選擇的品種與數(shù)量相當有限。我國應采取相應措施鼓勵海外中國基金投資于B股、H股，也應發(fā)展中外合作基金，引進國外基金管理經(jīng)驗，實現(xiàn)我國證券市場國際化。

3．加快推進投資基金管理體系的建設，健全對基金的監(jiān)管體系。首先，建立健全宏觀監(jiān)管體系，改變多頭管理、各自為政的管理局面。其次，建立證券投資基金業(yè)的自律性機構(gòu)，以加強內(nèi)部協(xié)調(diào)和業(yè)務管理。再次，在基金內(nèi)部建立微觀監(jiān)管體系，加強基金管理體系中信托人對基金業(yè)運作的監(jiān)管功能，提高基金受益人大會的權(quán)威，明確規(guī)定并在實踐上強化受益人大會對基金的監(jiān)督作用。

4．完善相應法律法規(guī)，加強監(jiān)督管理。盡快完善基金監(jiān)管法規(guī)，將基金市場運作納入法制化軌道；明確基金主管機關(guān)行使審批和監(jiān)督職能；貫徹基金管理人和托管人相互獨立的原則，加強托管人對基金資產(chǎn)運作的監(jiān)督；規(guī)定基金信息披露，出版相應的專業(yè)報刊，保護投資者利益。把經(jīng)營基金的管理公司置于嚴格的管理和社會公眾監(jiān)督之下，對侵害投資者利益的行為進行有效的法律制裁。

5．把握尺度，保障基金業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。在發(fā)展證券投資基金時，勢必形成基金、證券和銀行共同爭奪資金的局面。資金流向基金市場，雖然可以減輕銀行的存款利息負擔，但也有可能弱化中央銀行通過商業(yè)銀行進行宏觀調(diào)控經(jīng)濟的能力。而且，鼓勵企業(yè)從向商業(yè)銀行間接融資轉(zhuǎn)為向資本市場直接融資，需要一個循序漸進的過程。因此，既要積極發(fā)展證券投資基金，又要防止盲目冒進，從而使我國的證券投資基金走向穩(wěn)定健康發(fā)展的道路。

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關(guān)鍵詞：證券投資技術(shù)分析理論前提思考

證券投資技術(shù)分析通過分析證券市場過去和現(xiàn)在的市場行為（成交量、成交價、價格變化的時間和空間），來預測證券價格未來的變化趨勢。在現(xiàn)實的證券投資活動中，技術(shù)分析占有非常重要的地位，在證券投資的理論體系中，技術(shù)分析與證券投資基本分析，證券投資組合理論具有同等重要的地位。

技術(shù)分析理論是建立在三大假設基礎(chǔ)之上的，技術(shù)分析的第一假設認為市場行為會涵蓋一切信息，影響股票價格變化的所有因素，都會反映在市場行為之中。故此，我們在預測股票價格的未來變化趨勢時，沒有必要對影響股票價格的因素具體是什么作過多的關(guān)心，我們的注意力應該放在對市場行為的研究上，只要我們弄清了股票價格漲跌、成交量增減、價格變化的時間空間等市場行為結(jié)果的含義，我們就可以預測股票價格的未來變化趨勢。這一假設對技術(shù)分析具有非常重要的意義，是技術(shù)分析的理論前提。如果不承認這一假設，或者說這一假設并不存在，技術(shù)分析將會失去其存在的價值。如果市場行為并沒有包括全部的、所有的影響股票價格的因素，那么我們僅僅使用研究市場的成交價、成交量和價格變化的時間和空間這些市場行為的最終結(jié)果的方法，就想達到預測和把握市場價格的未來變化趨勢的目的，就只能是以偏概全、一廂情愿了。

對于技術(shù)分析的這一重要假設和理論前提，我國理論界占主流地位的觀點認為，是具有一定合理性的。筆者認為，這一看法是值得商榷的，無論從理論上還是從投資實踐上來看，都不能夠證明市場行為可以涵蓋一切信息的結(jié)論是正確的，這一假設究竟具有多少合理的成分，值得我們深入地進行研究。

市場行為涵蓋一切信息并無可靠性

任何一個假設的成立都必須經(jīng)過理論和實踐的檢驗，只有在理論上具有可靠性，在實踐中具有可操作性，我們才能夠得出結(jié)論說這一假設是正確的。市場行為涵蓋一切信息在理論上具有可靠性嗎?我們認為，回答應該是否定的。

首先，技術(shù)分析所說的市場行為，實質(zhì)上是指市場參與者即投資者的行為。正是投資者看漲或看跌的預期、買入或賣出的決策導致了股票價格的波動和成交量的變化，而投資者預期的形成是對影響股票價格的多種因素進行理性分析的結(jié)果。這里似乎可以可推出一個順理成章的結(jié)論，這就是影響股票價格波動的因素決定了投資者的預期，而投資者的預期又決定了投資者的行為，我們分析市場上投資者的行為結(jié)果（成交量、成交價），實際上就是分析投資者的預期，就是分析影響股票價格的所有因素。認真分析我們就不難發(fā)現(xiàn)，這一系列推理在邏輯上并不具有必然的聯(lián)系，其可靠性值得懷疑。不錯，投資者在投資決策過程中，首先要對影響股票價格未來變化的因素進行研究，而后形成對股票價格未來走勢的判斷，最后作出或買或賣的決定。但是，問題的關(guān)鍵在于，投資者在對影響股票價格變化的因素進行分析時，必然會帶有不同的主觀個性特征。投資者對影響股票價格變化因素的分析過程實質(zhì)上是一個認識過程，一個能動的反應過程，這一過程不能不受到投資者理論素養(yǎng)、價值標準、思維方式、個性特征和心理狀態(tài)的影響。面對同樣的客觀條件，不同的投資者完全可以作出不同的結(jié)論，采取不同的投資決策，從而表現(xiàn)出不同的甚至相互矛盾的市場行為。這樣的市場行為究竟具有多少客觀成分，究竟在多大程度上客觀地反映了現(xiàn)實情況，值得研究。顯然，我們不能祈求僅僅用這些行為的客觀表現(xiàn)（成交價格和成交量的變化情況）就可以把握所有的信息、就可以把握所有的影響股票價格變化的因素。

其次，如果說市場行為可以涵蓋所有信息的結(jié)論成立，它需要的一個基本條件是，這里所說的市場行為必須是理性的行為，而不是非理性的行為。那么，投資者在投資過程中所表現(xiàn)的行為是理性的嗎?按照經(jīng)濟學的一般假定，從個體的角度來看，作為經(jīng)濟活動參預者的投資者同任何其他經(jīng)濟主體一樣必然具有追求收益（利潤、效用）最大化的理。但是，這種個體的理并不能夠保證集體行為也是理性的，在很多情況下，正是個體的理性導致了集體的非理性。技術(shù)分析所說的市場行為，顯然指的是投資者的集體行為，而并非投資者的個體行為，這種投資者的集體行為，我們不能夠從理論上證明它必然是理性的行為?，F(xiàn)實生活告訴我們，證券投資者集體行為往往表現(xiàn)出很強的非理性成分，股票價格的暴漲暴跌、大起大落、股市泡沫的快速形成和迅速破滅，己經(jīng)充分說明了這一點。

再次，證券的虛擬經(jīng)濟性質(zhì)，已經(jīng)證明證券市場的交易行為（成交價格、成交量）并不能夠充分的、客觀的反映影響證券價格變化的所有因素。股票、債券和證券衍生品代表的是金融權(quán)益資產(chǎn)，屬于虛擬經(jīng)濟的范疇。證券的運動不僅與生產(chǎn)資本的運動相脫離，而且還與其所代表的資金的運動相脫離。在實體經(jīng)濟中，供求規(guī)律決定著交易價格的波動，價格會自動回歸到市場供求的均衡點。虛擬經(jīng)濟的交易價格則取決于人們對未來的預期，價格上升會刺激人們的獲利欲望，購買需求擴張，從而推動價格的進一步上升；價格下跌，又將刺激人們的止損欲望，供給急劇增加，需求急劇萎縮，從而導致價格的進一步下跌。當交易進入某種難以為繼的狀態(tài)時，就會出現(xiàn)價格的急劇變化，市場價格很難回到真正的市場供求平衡點。由此可見，虛擬經(jīng)濟具有天然的制造經(jīng)濟泡沫和投機的成份，其價格具有極大的誤導作用。

最后，從有效市場理論的角度來看，市場行為涵蓋一切信息的結(jié)論對證券的投資決策并不具有任何的指導意義。有效市場理論，是1965年美國經(jīng)濟學家法碼（EugeneFama）最先提出來的。在這一理論中，法碼將證券市場分為弱有效型、半強有效型、強有效型三種形式。這三種不同的市場形式的區(qū)別，主要表現(xiàn)為證券價格對市場信息的反應程度不同。在強有效型市場中，證券價格能夠充分和快速地反映所有的相關(guān)信息，任何人都不能夠通過對信息的私人占有而獲得超額利潤。通俗地說，在一個強有效型的市場中，證券價格的變化是隨機的和不可預測的。顯然，如果我們認為證券價格的變化這一市場行為的最重要的表現(xiàn)已經(jīng)反映了市場的所有信息，證券市場是強有效型的，技術(shù)分析的理論前提是正確的，我們就會得出證券價格的變化是隨機的和不可預測的結(jié)論，從而也就否認了技術(shù)分析存在的價值。反之，如果我們肯定運用技術(shù)分析可以預測證券價格的未來變化趨勢，就必然要否認證券價格的變化能夠反映市場所有信息的結(jié)論，從而也就否認了技術(shù)分析所賴以存在的理論前提。

評價技術(shù)分析須實事求是

從以上的分析中可以看出，市場行為涵蓋一切信息這一技術(shù)分析的重要理論前提實際上是并不成立的。雖然技術(shù)分析是千百萬投資者上百年投資實踐的經(jīng)驗總結(jié)，這種經(jīng)驗總結(jié)對現(xiàn)實投資活動肯定具有一定的借鑒意義，但是它畢竟屬于經(jīng)驗性質(zhì)的范疇，并沒有形成一個完整的、具有邏輯聯(lián)系的理論體系。因此，我們在任何時候都不應該夸大技術(shù)分析對投資實踐的指導作用。

篇4

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化資本市場金融市場

資產(chǎn)證券化上世紀70年源于美國,如今已成為當前全球金融市場最具活力的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一,其核心在于對貸款中的風險與收益要素的分離與重組,使其定價和重新配置更為有效,促使參與各方均可受益,實質(zhì)是融資者把被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。

作為一項金融技術(shù),資產(chǎn)證券化在發(fā)達國家的使用非常普遍,目前美國一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)支持證券提供的。在我國,由于銀行有“短存長貸”的矛盾,資產(chǎn)管理公司也有回收不良資產(chǎn)的壓力,資產(chǎn)證券化因此得到了積極響應。

資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的意義

資產(chǎn)證券化將貨幣市場和資本市場有機聯(lián)結(jié),一方面實現(xiàn)銀行信貸風險“減壓”;另一方面,在為資本市場增添交易品種的同時,也為市場輸送源源不斷的資金“血液”。前些年,國內(nèi)銀行貸款多為中短期貸款,但隨著住房貸款規(guī)模的不斷增大,銀行貸款結(jié)構(gòu)也發(fā)生了根本性改變,信貸結(jié)構(gòu)“短存長貸”的矛盾使得銀行業(yè)潛伏相當大的風險。因此,這一金融創(chuàng)新品種對我國金融市場的發(fā)展有著更大的意義。

加速我國金融改革

我國金融改革目前已經(jīng)到了攻堅階段,整個金融體制改革已經(jīng)涉及到了關(guān)鍵的內(nèi)核,也遇到了更大的阻滯。在此階段,由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結(jié)構(gòu),因此更多地被看作是解決當前金融改革問題的重要催化劑之一。

利于改善資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)證券化可以加強經(jīng)理對公司資產(chǎn)負債表規(guī)模和結(jié)構(gòu)的控制。例如,剝離資產(chǎn)的會計處理可以提高資本充足率和其他經(jīng)濟業(yè)績指標(例如股權(quán)收益率)。證券化也可以釋放資產(chǎn),用于其他投資機會,如果外部融資渠道受約束或內(nèi)外部融資成本存在差異,證券化就可能帶來經(jīng)濟上的收益。

有利于銀行分散和轉(zhuǎn)移信用風險

證券化可以使融資渠道多樣化,從而減少融資風險。將中長期貸款打包證券化后出售給投資者,這樣銀行業(yè)可使貸款成為具有證券流動性的貸款,有利于增加資產(chǎn)負債表的流動性。同時,金融機構(gòu)也可利用證券化來消除利率錯配。

使金融市場更加完備

通過證券化引入了更適合投資者風險偏好的新金融資產(chǎn),提高了投資者得到多樣化收益的可能。因為可以通過自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率,在認為其被低估時可以買入。

可見,資產(chǎn)證券化不僅能使金融機構(gòu)和企業(yè)降低融資成本,從而更好地進行風險管理和控制,而且也為解決金融市場的很多難題提供了快速有效的手段。

資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的障礙

雖然資產(chǎn)證券化技術(shù)可運用在各種資產(chǎn)業(yè)務領(lǐng)域,但需要相應的法律環(huán)境、稅務體系和會計制度及資本流通市場的配套來完成。目前,制約我國資產(chǎn)證券化業(yè)務發(fā)展的因素主要有以下幾點:

法律環(huán)境制約

2005年4月,人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》,確定了在我國開展信貸資產(chǎn)證券化試點的基本法律框架。但信貸資產(chǎn)證券化需要多方面的政策法規(guī)相配套。因為現(xiàn)行公司法、銀行法等法律法規(guī)都對證券化存在眾多阻礙。同時,與發(fā)展衍生金融工具相配套的會計等方面的法規(guī)準則也不健全,相關(guān)的財務判斷與會計處理缺乏合理的依據(jù)。此外,沒有針對證券化過程制定專門的稅收中性政策,因此,使得證券化的成本大大提高。

投資主體缺乏

證券化產(chǎn)品涉及一系列比較復雜的法律、會計框架,個人投資者有時很難理解其中的實質(zhì),而證券化的本質(zhì)就是特定的風險與收益重組與分擔機制,考慮到國內(nèi)投資者的普遍不成熟,一旦出現(xiàn)問題,很可能無法理性面對,從而對政府造成壓力。

體制障礙制約

我國的制度性改革一直是由政府主導的,而政府內(nèi)部的協(xié)調(diào)一直是經(jīng)濟改革的難點之一。在證券化過程中,無論是風險還是利益的考慮,使得各種改革方案都難以得到政府內(nèi)部的一致性通過。

由于資產(chǎn)證券化作為新的金融工具,我國還沒有成熟的經(jīng)驗防范和監(jiān)管其潛在的風險,因此只有充分認識到這些障礙并逐步解決這些問題,才能更好的促進資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的對策研究

對一次成功的資產(chǎn)證券化來說,需要具備兩個條件:一是具有穩(wěn)定的金融基礎(chǔ),在保護投資者利益的同時,使金融資產(chǎn)能夠有效率地從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到SPV;二是強烈的投資者需求,這有助于降低發(fā)起人的融資成本。投資者需求水平取決于證券的風險特征和評級機構(gòu)對信用的評級。那么,目前在我國金融市場還不甚完備的情況下如何推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展,筆者認為應采取如下對策:

設計完善的監(jiān)管體制或模式

由于我國金融監(jiān)管制度實施分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的體制,對于跨越多個行業(yè)的業(yè)務創(chuàng)新——資產(chǎn)證券化必然要涉及到多個金融監(jiān)管部門。例如:如果要商業(yè)銀行發(fā)證券的話,應該由銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會,但是從另一個角度上來說,如果證券化是債的話,應該由發(fā)改委來管,主要是監(jiān)管債的規(guī)模;證券化發(fā)了以后,可否上市交易,要由證監(jiān)會來管。而會計準則方面,應該是財政部管。其結(jié)果是,財政部、發(fā)改委、銀監(jiān)會、證監(jiān)會都想監(jiān)管,但事實上都監(jiān)管不了。

因此在這一問題上,既要考慮到我國金融管理體制的現(xiàn)狀,又要考慮到證券化業(yè)務的特殊性,走聯(lián)合監(jiān)管的道路。

監(jiān)管環(huán)境由一系列法律和法規(guī)組成,這些法律和法規(guī)與公司的組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責、融資報告要求和證券法有關(guān),但并不局限于這些。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同,但大多數(shù)都包括了信息揭示要求、資產(chǎn)充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此,我們的法律法規(guī)也應著力體現(xiàn)這些方面的內(nèi)容。

選擇適合國情的資產(chǎn)證券化類型

我國資產(chǎn)證券化的道路如同西方國家一樣,正從“抵押融資型”走向“真實出售型”及其混合時代。自2001年10月我國頒布實施信托法以來,以財產(chǎn)信托模式進行“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化的形式層出不窮,例如金融租賃財產(chǎn)信托、股權(quán)及其收益權(quán)財產(chǎn)信托、房地產(chǎn)及其收益權(quán)財產(chǎn)信托、工業(yè)森林財產(chǎn)信托、出口應收帳款財產(chǎn)信托、銀行不良資產(chǎn)財產(chǎn)信托等。這些抵押融資型的資產(chǎn)證券化在我國資產(chǎn)證券化實踐中積累了相當?shù)慕?jīng)驗。

從目前我國法律框架來講,“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化比較適合我國國情,因為我國關(guān)于SPV法人制度、會計稅收制度還未正式建立,特別是在資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)評估與定價系統(tǒng)還未建立的情況下,“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化對受托人和投資人更加安全有利,一方面不僅以未來收益作為支撐證券或信托權(quán)益的利益來源,而且還以發(fā)起人或委托人及其保證人的信譽,對收益不足或回購行為進行補償或擔保。

當然這種安全性是建立在短期抵押融資的基礎(chǔ)上。另一方面資產(chǎn)證券化這種金融產(chǎn)品其實是一種穩(wěn)定收益證券(FIS),對下不保底上有封頂?shù)慕鹑诋a(chǎn)品,站在受托人和投資者的角度來講,這樣“抵押融資型”的資產(chǎn)證券化似乎更有利。

此外,為了實現(xiàn)我國加入WTO的承諾,使我國銀行業(yè)在2006年底符合“巴塞爾新資本協(xié)議”對銀行資本的要求,加速我國資產(chǎn)證券化的進程,并解決上述實踐中產(chǎn)生的問題,財政部于2005年1月5日頒布了《信托業(yè)務會計核算辦法》,央行和銀監(jiān)會于2005年4月20日制定了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》,由此拉開了我國資產(chǎn)證券化正式大規(guī)模操作的序幕,進入了一個全新的資產(chǎn)證券化進程,即“真實出售型”的資產(chǎn)證券化?，F(xiàn)經(jīng)國務院批準試點的是國開行(ABS)和建行(MBS)兩個方案,但它們都必須以信托方式進行資產(chǎn)證券化,即SPT方式的資產(chǎn)證券化。

篇5

長期以來，相關(guān)法律制度的缺失，金融基礎(chǔ)工程的薄弱，以及證券化過程中如何進行債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知及辦理抵押權(quán)變更登記等問題的不明確，阻礙了我國資產(chǎn)證券化的探索和操作。

會計方面的瓶頸問題

資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會計、稅收等問題決定著證券資產(chǎn)的合法性、盈利性以及流動性，關(guān)系到每一參與者的利益，影響資產(chǎn)證券化的動機和結(jié)果?！缎刨J資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》作為《試點辦法》的配套措施，在全面規(guī)范發(fā)起機構(gòu)、特定目的信托、受托機構(gòu)、資金保管機構(gòu)、貸款服務機構(gòu)、投資機構(gòu)等適用會計規(guī)范基礎(chǔ)上，重點規(guī)范了發(fā)起機構(gòu)信貸資產(chǎn)終止確認的條件及其會計核算，為我國信貸資產(chǎn)證券化多個參與機構(gòu)的會計處理問題的規(guī)范掃清了障礙。

（1）信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的會計處理問題

信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移在會計處理上主要考慮兩方面問題：第一，被證券化的資產(chǎn)是否應該被分離出資產(chǎn)負債表，即是表外處理還是表內(nèi)處理的問題；第二，合并問題，即特定目的信托是否需要和發(fā)起人合并財務報表的問題。

對于是否把被證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務分離出資產(chǎn)負債表問題，主要取決于該證券化行為被當作“銷售”處理還是“擔保融資”處理，這是發(fā)起人最為關(guān)心的問題，因為不同的處理方法會對發(fā)起人的財務報表產(chǎn)生重大影響。

《會計處理規(guī)定》主要借鑒了現(xiàn)行國際會計準則的做法，同時考慮中國現(xiàn)行的會計制度，以對“風險和報酬”轉(zhuǎn)移的分析為基本出發(fā)點，充分運用實質(zhì)重于形式原則來界定已證券化的信貸資產(chǎn)是否實現(xiàn)真實銷售，即終止確認。

特定目的信托作為信貸資產(chǎn)證券化的載體，由于承諾信托取得的信托財產(chǎn)，從風險隔離和《信托法》的要求看，應當作為一個獨立的會計主體而單獨核算。但若發(fā)起機構(gòu)對特定目的信托具有控制權(quán)的，其會計處理將不同。

（2）投資機構(gòu)的會計處理問題

投資機構(gòu)是資產(chǎn)證券化的持有者，其會計處理問題影響到投資積極性。根據(jù)《會計處理規(guī)定》，投資機構(gòu)取得的資產(chǎn)支持證券應當作為資產(chǎn)支持證券投資進行會計處理；投資機構(gòu)取得的信托收益，應當區(qū)分屬于資產(chǎn)支持證券投資本金部分和投資收益部分進行會計處理；會計期末，投資機構(gòu)應當對所持有資產(chǎn)支持證券的賬面價值進行檢查，發(fā)現(xiàn)賬面價值高于其可收回金額的，應當計提減值準備。

稅收方面的瓶頸問題

信貸資產(chǎn)證券化運作規(guī)模龐大，交易環(huán)節(jié)繁多，減少作為其成本主要支出的稅收支出是關(guān)系證券化操作能否順利進行的關(guān)鍵。我國稅務總局相關(guān)人士亦指出，我國的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的稅收處理問題應結(jié)合證券化本身的特點和我國稅制現(xiàn)狀，制定和完善證券化稅收政策應當堅持稅收中性、稅負合理、促進證券化發(fā)展與反避稅統(tǒng)一、與金融稅制改革和資產(chǎn)證券化發(fā)展方向一致的基本原則。

稅收處理規(guī)定主要需解決以下問題：避免重復征稅、征稅環(huán)節(jié)的確定以及征稅收入的屬性等等。另外，由于證券化產(chǎn)品可能涉及多個地區(qū)和不同分行的貸款資產(chǎn)，因此，在稅務問題上，還出現(xiàn)了地區(qū)法規(guī)、部門法規(guī)與中央利益的協(xié)調(diào)問題。

發(fā)起人的稅收負擔主要來自于資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)，這涉及兩問題：一是發(fā)起人因出售信貸資產(chǎn)而取得的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益是否應繳納所得稅？二是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所造成的損失能否從發(fā)起人的應稅收入中予以扣除？

國際上對于作為發(fā)行人的SPV是不征稅的，僅對投資者征稅?！抖愂胀ㄖ份^好的體現(xiàn)了稅收中性和避免雙重征稅精神。

《稅收通知》規(guī)定發(fā)起機構(gòu)將信貸資產(chǎn)信托予受托機構(gòu)時，雙方簽訂的信托合同暫不征收印花稅。受托機構(gòu)委托貸款服務機構(gòu)管理信貸資產(chǎn)時，雙方簽訂的委托管理合同暫不征收印花稅。受托機構(gòu)發(fā)售信貸資產(chǎn)支持證券以及投資者買賣信貸資產(chǎn)支持證券暫免征收印花稅。

中介服務問題

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個提供中介服務的主體的專業(yè)化水平的高低和信譽程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認同的程度?！对圏c辦法》規(guī)定資產(chǎn)支持證券須進行強制評級（私募發(fā)行可以豁免），但是國內(nèi)信用評級機構(gòu)普遍規(guī)模不大，彼此間的評級標準不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。《試點辦法》規(guī)定了多種信用增級方式，但我國的信用增級機構(gòu)還很不成熟，離專業(yè)的金融擔保還有很大一段差距。

針對中介服務機構(gòu)所存在的問題，我國的信貸資產(chǎn)證券化法規(guī)應明確規(guī)定中介服務機構(gòu)的權(quán)利及職責要求，建立相關(guān)機構(gòu)更換機制，激勵相關(guān)機構(gòu)恪盡職守；加強對中介服務機構(gòu)的業(yè)務監(jiān)管。《試點辦法》及《監(jiān)管辦法》等均較好的體現(xiàn)了上述立法要求。

信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓及抵押權(quán)變更

在信貸資產(chǎn)證券化過程中，銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，將其對原始債務人的債權(quán)即證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給受托人，該轉(zhuǎn)移涉及如何履行現(xiàn)行法律關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)讓的通知義務問題。該問題影響到資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的合法有效，沖擊著信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后風險隔離和融資目的的實現(xiàn)。

從境外立法的情況來看，較多國家如意大利、日本和韓國等采用了公告或登記的方式進行通知?！对圏c辦法》第12條規(guī)定，發(fā)起機構(gòu)應在全國性媒體上公告，將通過設立特定目的信托轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的事項，告知相關(guān)權(quán)利人?！肮嫱ㄖ钡囊?guī)定較好的處理了成本與效率的關(guān)系，節(jié)省了成本，提高了操作效率。

篇6

關(guān)鍵詞:開放式基金;波動性;線性回歸分析

一引言

隨著我國證券市場的發(fā)展，管理層為了促進市場理性投資，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，實施了超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者的重要舉措。在此背景下，我國在2001年9月推出第一只開放式基金——華安創(chuàng)新。經(jīng)過幾年的發(fā)展，截至2005年12月31日，我國開放式基金已達164只，其份額規(guī)模合計3897.86億份。但由于中國股市本身固有的制度缺陷，信息的壟斷性以及基金試點階段的不規(guī)范性等因素，開放式基金的運作與預期的功能定位產(chǎn)生了一定程度的偏差，尤其是在開放式基金穩(wěn)定市場方面引起了管理層新聞界和理論界的廣泛關(guān)注與爭論。

由于開放式基金作為一種市場行為主體，它并沒有穩(wěn)定市場的義務，因而我們不能從義務和責任的角度來探討證券投資基金穩(wěn)定市場的功能，而只能從其運作特點看它是否起到了穩(wěn)定市場的作用。因此，本文試圖在回顧相關(guān)理論分析和實證研究的基礎(chǔ)上，主要從開放式基金的運作特點出發(fā)，就開放式基金的投資行為對股價波動及市場穩(wěn)定的關(guān)系進行實證檢驗，以期深入認識開放式基金投資行為對個股股價波動的影響，為如何加快開放式基金改革，深化

開放式基金發(fā)展，提供一些建議。

二文獻回顧

股票波動性是指股票價格圍繞某一基準的雙向反復振蕩。一定的股價波動有利于市場活躍，但股價波動超過一定幅度則會產(chǎn)生負面效應。關(guān)于股價波動，學者們從不同的角度進行了細化研究。其中在機構(gòu)投資者成為各國證券市場主體之后，關(guān)于機構(gòu)投資者與股價波動的研究得到了充分發(fā)展，但機構(gòu)投資者的交易行為究竟對股價波動產(chǎn)生何種影響卻一直是一個有爭議的問題。Delong，Shleifer，SummerandWaldmann(1990)曾指出，由于股票市場上存在正反饋交易者，使得理性投資者無法發(fā)揮原有穩(wěn)定股價的功能，并且可能造成市場更加不穩(wěn)定。另外，Nofsinger，JohnR和RichardW.Sias(1999)以1977到1991年紐約證券交易所(NYSE)的所有上市公司為樣本，分析了股票的波動性與機構(gòu)投資者持有比例的關(guān)系，認為在控制公司規(guī)模的情況下，機構(gòu)投資者的持有比例與股票價格波動存在正相關(guān)性。而有些學者認為機構(gòu)投資者多元化的投資策略會使單個股票的超額需求趨近于零，對股價的波動率影響不大。在國內(nèi)，施東暉(2001)通過實證分析發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)投資基金存在較嚴重的羊群行為，投資理念趨同，投資風格模糊，并且在一定程度上加劇了股價的波動。在我國開放式基金超常規(guī)發(fā)展的背景下，徐妍等(2003)從定性和實證檢驗兩個角度，對證券投資基金從整體上進行了研究，認為我國證券投資基金投資行為促進了市場波動性的下降，但同時指出基金巨大的資金進出對股價波動可能產(chǎn)生非正面影響。王春紅(2004)則對開放式基金對我國證券市場的效應進行了描述性分析，闡明開放式基金延長了股市的波動周期并增大了市場彈性。耿志明(2002)在對開放式基金封閉式基金的制度結(jié)構(gòu)及其市場效應進行比較分析的基礎(chǔ)上，從理論上說明封閉式基金能夠穩(wěn)定市場，而開放式基金會增大中國股市運行周期的波動性。本文則試圖從實證方面對此進行進一步的研究。

三實證分析過程

(一)數(shù)據(jù)說明與變量選擇

為了實證分析開放式基金的投資行為對我國股票市場個股波動的影響，本文使用的數(shù)據(jù)來源于對基金每季度公布的投資組合的統(tǒng)計和分析。我國證券投資基金從1998年第二季度開始每季度公布十大重倉股投資組合(即投資前10名的股票)，通過這些數(shù)據(jù)可以知道基金每季度重倉股的持有及變化情況。這些信息對于研究基金持股對股價波動的影響有一定的參考價值。因而，我們選取了基金每季度公布的十大重倉股為研究對象。我國第一只開放式基金于2001年誕生，為使研究結(jié)果更具說服力，本文以2002年第一季度到2004年第四季度為研究的時間跨度，并假設這些股票的買賣都是一次性完成(因為從目前情況來看，我們只能知道基金在固定時間所公布的投資組合，而無法詳盡了解其間基金的交易詳情)。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，把基金通過一級市場申購新股而進入前十名的個股予以刪除。

本文需要運用如下研究變量:

1.公司規(guī)模(Cap)?；鹜顿Y組合中重倉股股票在每季末的流通股股本數(shù)量。

2.基金持股比重(IO)。被基金重倉持有的股數(shù)占這些股票流通股股本的比例。

3.持有基金數(shù)目(IN)。同時持有同一重倉股股票的基金數(shù)目。

4.股價波動(Vol)?；鹜顿Y組合的重倉股在每季度中各交易日漲跌幅的方差。

(二)模型設計

價格波動是股市和整個經(jīng)濟中眾多因素變動的集合點。股票的價格一方面反映了個股的內(nèi)在價值，另一方面也是市場條件的直接標尺。在市場條件中，證券投資基金的投資行為作為重要的一方面，其對股票的供求關(guān)系和價格水平都會產(chǎn)生顯著影響，進而引起股票價格的波動。

徐妍等(2004)在證券投資基金的投資行為與股價波動的實證研究中，采用模型:

ln(Volt)=α+β1ln(Capt)+β2(IOt)+εt

為了更好地把握證券投資基金在價格波動中的作用力度，本文在采用其模型的基礎(chǔ)上對原模型進行了修正，在回歸分析中，本文亦引入持有基金數(shù)目(IN)作為外生變量。此外，在實證研究中發(fā)現(xiàn)雖然本季度基金對個股持股比例對本季度個股股價波動的解釋能力較差，卻能較好地解釋下季度個股股價波動，這可能與基金經(jīng)理能夠根據(jù)上市公司的季報及其他有關(guān)信息對下季度中的股價變化做出預測有關(guān)。因此，本文在實證研究中采用的IO為基金在本季度的個股持股比重，Vol為與之相對應的下季度個股股價波動的大小。經(jīng)過上述修正，本文構(gòu)建了如下模型:

ln(Volt+1)=α+β1ln(Capt)+β2(IOt)+β3(INt)+εt

另外，本文對回歸模型誤差項的獨立性進行Durbin-Watsons檢驗，發(fā)現(xiàn)其D值約等于2。這表明殘差與外生變量相互獨立，因而對回歸模型的估計與假設所做出的結(jié)論具有一定的可靠性。

(三)實證分析的回歸結(jié)果與分析

IO取開放式基金十大重倉股持股比重，用SPSS進行回歸分析，回歸結(jié)果見表1。

從表1的回歸結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)，β2的回歸系數(shù)大部分為正，且比較顯著。這說明開放式基金對個股的本期持股比重越高，該股票下期的波動越大，表明開放式基金在一定程度上加劇了個股的股價波動。

經(jīng)過上述回歸分析，可以確認在樣本期內(nèi)開放式基金在一定程度上加劇了個股股價的波動。下面對這一現(xiàn)象作進一步分析，討論其可能的成因:

1.開放式基金起到“追漲殺跌”的作用。開放式基金有著特殊的運行機制，其發(fā)行的基金單位基金總額不封頂，投資者可以按基金的報價在規(guī)定的營業(yè)場所申購或贖回基金單位。當市場處于一個波段的上升時期時，往往會追加投資，基金的規(guī)模在短期內(nèi)迅速增加，基金管理人必須在市場上揚的過程中為追加的資金尋找新的投資品種和機會，在客觀上對大盤起到助漲的作用。一旦大盤進入調(diào)整期，投資者會產(chǎn)生基金凈值損耗的預期，要求贖回基金，使基金管理人在短時間內(nèi)面臨大量贖回壓力，被迫賣出部分流動資產(chǎn)，以應對贖回行為，這樣基金管理人的投資行為將導致大盤加速下滑，起到助跌的作用。特別是在證券市場沒有做空機制和風險對沖機制的情況下，基金管理人很難從容應付大盤的大幅波動，操作難度加大，其投資行為對市場波動的不利影響的可能性也增加。如圖2，開放式基金資產(chǎn)配置中的持股比重與大盤走勢基本同步。

2.短期投資行為較嚴重。我國的開放式基金的資產(chǎn)組合買賣頻繁，如表2，從而在多方面改變了股票市場傳統(tǒng)的波動方式。這主要是由于市場對開放式基金的激勵機制著重于相對業(yè)績的表現(xiàn)，基金管理人隨時面臨著投資者贖回的壓力，基金資產(chǎn)不能充分運用，尤其是不能把全部資本都用來進行長期投資，增量資金的流入容易導致股票價格趨勢未經(jīng)必要的調(diào)整與換手即“一步到位”，只能增加投資頻率，提高短期投資額比重和縮短投資周期。

3.我國的開放式基金遭巨額贖回。2003年基金首次取得了加權(quán)平均凈值增長達到20.27%的驕人業(yè)績。但基金的好業(yè)績，并沒有使基金擺脫巨額贖回的命運，據(jù)統(tǒng)計，2004年1月31日，19家基金旗下的77只基金公布了第四季度的投資組合公告，開放式基金再遭巨額贖回，甚至有的基金規(guī)模已經(jīng)跌破2億的設立下限。而且，根據(jù)Wind資訊2005年的統(tǒng)計顯示，2005年第四季度開放式基金總體遭遇凈贖回，所有基金總共被贖回了296.18億份，總體贖回比例達7.17%。

目前市場中普遍存在投資者在基金凈值上漲時贖回業(yè)績好的基金，反而去購買凈值較低的“便宜”基金。實際上，基金業(yè)績差別體現(xiàn)了管理人的投資能力，業(yè)績差的基金不會因為“便宜”就會有高的回報，除非它的管理人在投資能力上有所改善。這種贖回行為在一定程度上說明了投資者不理性的投資行為，不但抬高了投資成本，也降低了投資收益，有悖于基金長期投資的理念。這種不理必然會在一定程度上加劇股價波動。另一方面，從開放式基金發(fā)展的外部投資環(huán)境看，可供選擇的優(yōu)質(zhì)投資對象較少，許多上市公司的經(jīng)營能力低下，甚至存在會計信息造假等欺詐行為，這在客觀上促使開放式基金進行短期投資并選擇相同的投資對象。

四政策建議

本文的實證結(jié)果表明，開放式基金在一定程度上加劇了股價的波動。但我們既要看到開放式基金加劇市場波動的一面，也要看到其增加股市流量資金活躍市場的一面。按照市場有效理論，在市場受到外來沖擊而偏離其均衡位置時，其自平衡能力能使其逐步修復。開放式基金對市場波動的影響，只要能控制在一定的程度之內(nèi)，都可以對市場產(chǎn)生積極的作用。為此，對于開放式基金的改革與發(fā)展提出以下政策建議:

1.完善開放式基金的投資運作的監(jiān)管機制，加大基金的內(nèi)部治理，健全基金立法，防止其操作行為對市場可能產(chǎn)生的巨大波動以及存在的其他負面影響，引導其活躍市場增加市場彈性的積極作用。

2.改變開放式基金的市場結(jié)構(gòu)，加大市場競爭力度。政府對開放式基金的培育，不應只看重其數(shù)量和規(guī)模，更應該看重其結(jié)構(gòu)質(zhì)量，應在一定的數(shù)量和規(guī)?；A(chǔ)之上，以均衡的市場結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)其市場功能的有機整和。

3.維護市場的“生物多樣化”與生態(tài)平衡。加快基金的產(chǎn)品創(chuàng)新，提高上市公司的整體素質(zhì)，加快企業(yè)年金等長期投資主體的直接入市，改變廣大投資者的投機心理，樹立理性投資觀念，提高金融市場的投資價值，使市場參與各方互為補充，相得益彰。

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篇7

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化資產(chǎn)流動性資本充足率

一、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在60年代末美國的住宅抵押貸款市場。當時美國的儲貸協(xié)會和儲蓄銀行承擔了大部分住宅抵押貸款業(yè)務。在投資銀行和共同基金的沖擊下，這些機構(gòu)的儲蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，經(jīng)營狀況惡化。針對上述情況，政府決定啟動并搞活住宅抵押貸款二級市場，以緩解儲蓄金融機構(gòu)資產(chǎn)流動性不足的問題。1968年，美國政府國民抵押協(xié)會首次公開發(fā)行“過手證券”，開資產(chǎn)證券化之先河，此后資產(chǎn)證券化在全球迅猛發(fā)展。

通俗地講，資產(chǎn)證券化是指將一組流動性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其他債務工具）進行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預期的現(xiàn)金流收益，再配以相應的信用增級，將其預期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃?、信用等級較高的債券型證券的技術(shù)和過程。具體來說，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購買資金的一個技術(shù)和過程。

二、資產(chǎn)證券化的收益分析

作為一項金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化之所以能被廣泛接受并取得迅猛發(fā)展，其根本原因在于它能給證券化的參與各方帶來收益。下面從各相關(guān)參與者，即發(fā)起人、投資人和投資銀行的角度來對資產(chǎn)證券化的收益進行分析。

1、發(fā)起人方面

資產(chǎn)證券化可以降低融資成本，增加資產(chǎn)流動性，提高資本充足率和資本使用效率，改善金融機構(gòu)資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，并提供多樣化的資金來源和更好的資產(chǎn)負債管理，使得發(fā)起人能夠更充分地利用現(xiàn)有條件，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。

在傳統(tǒng)的融資方式中，融資者獲取資金的成本的高低取決于其本身的信用評級。與之相比，資產(chǎn)證券化可以降低發(fā)起人的融資成本。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有穩(wěn)定的、可預期的現(xiàn)金流，歷史信用記錄良好，真實出售隔離了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風險，再通過信用增級等手段，證券的信用級別大大提高，這樣融資成本就相應地降低了。此外，資產(chǎn)證券化的信息披露要求相對較低，只需對進行證券化的資產(chǎn)信息進行披露，融資成本進一步降低。

2、投資人方面

資產(chǎn)證券化在市場中為投資者提供了一個高質(zhì)量的投資選擇機會。由于組成資產(chǎn)池的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并且有完善的信用增級，多數(shù)能獲得AA以上的評級，這使得這樣發(fā)行的證券的風險通常很小，而收益卻相對較高，在二級市場上也有很高的流動性。所以，資產(chǎn)支持證券越來越受到投資者，尤其是像養(yǎng)老基金、保險公司和貨幣市場基金這些投資品種受到限制的機構(gòu)的歡迎。

資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種。現(xiàn)代證券化交易中的證券一般不是單一品種，而是通過對現(xiàn)金流的分割和組合而設計出的具有不同檔級的證券，甚至可以把不同種類的證券組合在一起形成合成證券，以更好地滿足不同投資者對期限、風險和利率的不同偏好。

3、投資銀行方面

資產(chǎn)證券化為投資銀行開辟了新的業(yè)務，為其帶來了巨大的商機。作為證券化的過程中的融資顧問和承銷商，投資銀行參與了產(chǎn)品的設計、評價、承銷以及二級市場交易等活動，持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化為其帶來了可觀而穩(wěn)定的服務費收入。

三、我國開展資產(chǎn)證券化的重要意義

資產(chǎn)證券化對中國的發(fā)展具有諸多現(xiàn)實意義。從宏觀方面看，銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場的效率，降低金融風險，促進經(jīng)濟發(fā)展，還具有促進擴大消費、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看，開展住房按揭等貸款的證券化可以增強商業(yè)銀行的流動性，優(yōu)化資產(chǎn)負債匹配結(jié)構(gòu)，分散抵押貸款風險，有利于降低按揭貸款利率，減輕購房人的還款利息負擔，也便于簡化不動產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，擴大不動產(chǎn)交易市場。

1、資產(chǎn)證券化對我國資本市場的推動作用

（1）資產(chǎn)證券化有利于分流儲蓄資金，壯大資本市場規(guī)模。2005年1月，我國全部金融機構(gòu)存款余額為25.84萬億元。與此相對應，證監(jiān)會公布的資料顯示，在2005年4月7日股市暴跌之前，滬深兩市股票市價總值為52080億元，股票市場只起到了部分分流資金的作用。數(shù)萬億信貸資產(chǎn)的證券化及其在二級市場的放大效應，將是分流儲蓄的重要手段。

（2）資產(chǎn)證券化能提供新的金融市場產(chǎn)品，豐富資本市場結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化將流動性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L險較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，豐富了證券市場中的證券品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，為投資者提供了新的儲蓄替代型投資工具。這無疑會豐富市場的金融工具結(jié)構(gòu)，對優(yōu)化我國的金融市場結(jié)構(gòu)能起到重要的促進作用。

（3）資產(chǎn)證券化降低融資成本，豐富了融資方式。資產(chǎn)證券化為籌資主體提供了一種融資成本相對較低的新型籌資工具，可以使籌資主體利用銀行信用以外的證券信用籌集資金。

（4）資產(chǎn)證券化為投資者提供了新的投資選擇。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有風險低、標準化和流動性高的特點，其市場前景廣闊。資產(chǎn)證券化還可以為投資者提供多樣化的投資品種，可以通過對現(xiàn)金流的分割組合而設計出一系列證券投資組合，以滿足投資者不同的投資偏好。

（5）資產(chǎn)證券化能促進貿(mào)易市場和資本市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。資產(chǎn)證券化通過巧妙的結(jié)構(gòu)設計和獨特的運作方式，猶如一道橋梁，在多個層面上將貨幣市場和資本市場有機聯(lián)系起來。資產(chǎn)證券化一方面為銀行信貸風險“減壓”，另一方面，在為資本市場增添交易品種的同時，也為市場輸送源源不斷的資金“血液”，進而促進資本市場和銀行體系的協(xié)調(diào)發(fā)展。

2、資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行的意義

（1）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行的資本管理，提高資本充足率。資本充足率是資本凈額除以總的風險資產(chǎn)之后得出的，即：資本充足率＝（資本－扣除項）／（風險加權(quán)資產(chǎn)＋12.5倍的市場風險與操作風險所需資本）。其中，風險加權(quán)資產(chǎn)是由銀行的各項資產(chǎn)乘以它們各自的風險權(quán)重而得。根據(jù)銀監(jiān)會對銀行資產(chǎn)的風險權(quán)重的規(guī)定，住房貸款的風險權(quán)重為50%，而證券化之后回收的現(xiàn)金的風險權(quán)重為0，這樣計算出來的分母變小，資本充足率自然會提高。銀行可以將信貸資產(chǎn)進行證券化而非持有到期，主動靈活地調(diào)險資產(chǎn)規(guī)模，以最小的成本增強資產(chǎn)流動性，提高資本充足率。

（2）資產(chǎn)證券化有助于商業(yè)銀行優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)流動性。資產(chǎn)證券化為資產(chǎn)負債管理提供了有效的手段，通過證券化的真實出售和破產(chǎn)隔離功能，商業(yè)銀行可以將不具有流動性的中長期貸款剝離于資產(chǎn)負債表之外，及時獲取高流動性的現(xiàn)金資產(chǎn)，從而有效緩解流動性風險壓力。

（3）資產(chǎn)證券化有利于化解不良資產(chǎn)，降低不良貸款率。通過資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)成批量、快速地轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)讓的資本市場產(chǎn)品，重新盤活部分資產(chǎn)的流動性，將銀行資產(chǎn)潛在的風險轉(zhuǎn)移、分散，是化解不良資產(chǎn)的有效途徑。

（4）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行增強贏利能力，改善收入結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化的推出將為給商業(yè)銀行擴大收益、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)提供機會。在資產(chǎn)證券化過程中，原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時可以獲得手續(xù)費、管理費等收入，還可以為其他銀行資產(chǎn)證券化提供擔保及發(fā)行服務賺取收益。

（5）資產(chǎn)證券化有助于國內(nèi)銀行適應金融對外開放，提高整體競爭力。實施資產(chǎn)證券化，可以使國內(nèi)銀行通過具體的證券化實踐來發(fā)展機構(gòu)，積累經(jīng)驗，培養(yǎng)人才，縮小同發(fā)達國家金融機構(gòu)在資產(chǎn)證券化業(yè)務方面的差距。這樣，國內(nèi)銀行就會在證券化業(yè)務方面占據(jù)一定的市場份額，從而提高同外資金融機構(gòu)競爭的能力，不至于在外資金融機構(gòu)進入后處于被動狀態(tài)。

3、資產(chǎn)證券化對其他方面的意義

（1）資產(chǎn)證券化有利于推進我國住房按揭市場的發(fā)展。住房抵押貸款證券化是20世紀70年代以來國際金融領(lǐng)域中的一項重要創(chuàng)新，其運作方式已經(jīng)十分成熟。在中國開展個人住房抵押貸款證券化業(yè)務，不僅能有效防范系統(tǒng)性金融風險，促進中國房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展，而且對于豐富中國的債券產(chǎn)品，推動中國資本市場發(fā)展也有重要意義。

（2）資產(chǎn)證券化有利于優(yōu)化國企資本結(jié)構(gòu)。我國的國有企業(yè)受間接融資方式的限制，其資本結(jié)構(gòu)以大量負債為主，企業(yè)在銀行的貸款占企業(yè)外源融資的比重很高。通過資產(chǎn)證券化融資，國有企業(yè)不會增加資產(chǎn)負債表上的負債，從而可以改善自身的資本結(jié)構(gòu)。同時資產(chǎn)證券化還有利于國有企業(yè)盤活資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。通過信貸資產(chǎn)證券化，使作為國有企業(yè)的單一債權(quán)人的銀行能夠出售債權(quán)，從而緩解國有企業(yè)的過度負債問題，大大改善國有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

（3）資產(chǎn)證券化有助于疏通貨幣政策傳導渠道，提高貨幣政策傳導效率。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場上市，這種債券就可能成為央行公開市場操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場的流動性和交易性就越強，央行公開市場操作對商業(yè)銀行流動性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導效率就越高。

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篇8

(一)證券公司的股權(quán)過于集中

1.證券公司的股權(quán)分布過于集中。通過對我國102家證券公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)進行比較分析可知：證券公司第一大股東的持股比例均在9%以上，最高的為100%，前五大股東的持股比例最低的為28%。而國外大多數(shù)發(fā)達國家證券公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)則相對分散。在美國，按照2000年9月12日的股票市值進行統(tǒng)計，在排名前十位的全美證券公司中，其中7家證券公司的第一大股東持股比例不超過5%，這十家證券公司的前五大股東持股比例的加權(quán)平均數(shù)為16.7%。由此可以看出，我國證券公司明顯存在股權(quán)過于集中的弊端。

2.證券公司的股權(quán)流動性非常差。我國證券公司的股份基本上都屬于國家股和法人股，流動范圍小，特別是國家股的股權(quán)基本上不流動。而在法人股之間的有限轉(zhuǎn)讓中，由于只有少量證券公司上市，無法通過證券市場這一高效的流通機制實現(xiàn)高效轉(zhuǎn)讓，效率十分低下。而在美國，大型證券公司都是上市公司，這樣就使得公司股權(quán)相對比較分散，流動性也較強，一旦證券公司出現(xiàn)公司治理上的問題，或者證券公司的經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)下滑，投資者就會采用“用腳投票”的方式拋出該公司的股票，由此對證券公司形成一種有效的外部制約機制。

(二)證券公司的法人治理結(jié)構(gòu)不規(guī)范

由于絕大多數(shù)證券公司普遍存在國家股一股獨大的現(xiàn)象，所以各證券公司在股東大會、董事會、監(jiān)事會、高層管理層的組織機構(gòu)設置及相互關(guān)系界定上有很大的差異和隨意性。董事長身份界定模糊，董事會與經(jīng)理層之間、董事長與總經(jīng)理之間責任分工不明確，使得證券公司董事會與經(jīng)理層之間、董事長與總經(jīng)理之間相互制衡、相互依賴的關(guān)系得不到體現(xiàn)。雖然大多數(shù)證券公司在組織架構(gòu)上具備了完備的監(jiān)事會、董事會和管理層設置，但是由于作為國有企業(yè)的證券公司的國有資產(chǎn)所有者缺位、銀證分業(yè)脫鉤轉(zhuǎn)制過程中造成的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)復雜化等原因，致使監(jiān)事會的職能被弱化，甚至開同虛設，沒有真正起到分權(quán)和制衡的作用。

此外，我國證券公司的董事會中獨立董事所占比例及獨立性都較低。獨立董事大多屬于金融領(lǐng)域如財務、審計等方面的資深專家，具有比較豐富的專業(yè)知識和公正獨立的立場。設置獨立董事對于完善法人治理結(jié)構(gòu)、強化董事會的獨立性、防范“內(nèi)部人控制”等問題有重要意義，能真正對證券公司的業(yè)務發(fā)展提供指導并作出客觀的決策。在美國，證券公司的董事會中獨立董事一般占2/3以上，而我國證券公司董事會中設置獨立董事的寥寥無幾。

(三)證券公司內(nèi)部管理模式效率低下

目前我國大部分證券公司實行的是典型的“金字塔”型的組織結(jié)構(gòu)，從總裁到部門經(jīng)理一般設置五、六個級別。此模式具有部門之間分工明確、組織嚴密等優(yōu)點，但也有很明顯的缺陷。由于層次劃分過于細化，管理層級過多，導致對市場變化反應比較慢，對外界需求反應不靈敏，同時也不利于發(fā)揮公司員工的主觀能動性與創(chuàng)造力。證券公司業(yè)務種類繁多，業(yè)務之間關(guān)聯(lián)度比較高，且每項具體業(yè)務的對象、所處的環(huán)境和適宜的工作方式都在不斷變化，再加上證券公司的客戶經(jīng)常變化，所以只有堅持不斷進行業(yè)務創(chuàng)新的證券公司才能具備比較強的競爭力。這就要求在一線開展業(yè)務的員工必須成為相對獨立的決策者，所以證券公司的決策權(quán)應該主要分布在最高層和最低層。最高層負責公司整體發(fā)展戰(zhàn)略的決策、全公司資金調(diào)度、人力資源配置以及信息傳輸；最低層則根據(jù)市場環(huán)境、具體業(yè)務和投資者需要的多變性進行獨立決策；中間層主要負責內(nèi)部協(xié)調(diào)與信息傳輸。目前我國證券公司實行的“金字塔”型組織結(jié)構(gòu)并不適應證券業(yè)務的開展。從全球來看，一些知名的國際性證券公司大多趨向于實行“扁平式”組織機構(gòu)，如美林證券基本上是按照客戶種類來劃分業(yè)務部門，以應對客戶需求多樣化、綜合化的服務需求。

二、我國證券公司治理結(jié)構(gòu)缺陷的成因分析

1.政府行政干預的影響。政府對證券公司而言具有雙重身份，即管理者和股東，這已成為形成證券公司治理結(jié)構(gòu)不完善的主要障礙。一些地方政府以大股東身份直接任免證券公司的高管人員，使公司高管人員的約束激勵機制扭曲，證券公司出現(xiàn)“泛行政化”趨勢。此外，由于經(jīng)濟體制改革過程中政府職能轉(zhuǎn)變的滯后，地方政府往往從地方局部利益出發(fā)或從某些利益集團的私利出發(fā)，過多地插手或干預證券公司的設立、重組和增資擴股工作。即使是在市場的低迷階段，證券公司基本上也是只進不退。從1998年到2002年，證券公司的家數(shù)分別是84家、87家、94家、102家、125家。近年來僅有的幾例退市也是通過合并和撤消等方式進行的被動型退市。地方政府所想的是如何把當?shù)氐淖C券公司做大、做多，而不是關(guān)閉、退出。這種狀況一方面使券商達不到規(guī)模經(jīng)濟，另一方面惡性競爭現(xiàn)象嚴重，使“超產(chǎn)權(quán)”理論所推崇的競爭機制不能發(fā)揮其相應的治理作用。

2.資本市場過度行政化。由于管理層很少受到權(quán)力的約束，改革的動力不足，改革的步伐嚴重滯后，致使形成了我國資本市場發(fā)展中的過度行政化。對于證券公司，主要表現(xiàn)在對其融資渠道和業(yè)務范圍的限制。出于穩(wěn)定貨幣市場的考慮，證券公司被禁止從銀行獲得合法的融資；除中信證券和宏源證券外，其他證券公司都沒有上市，造成證券公司沒有一條可以利用的作為支撐其長期、穩(wěn)健及合法經(jīng)營的資金渠道。同樣出于防范金融風險的目的，我國資本市場不允許進行信用交易，金融衍生產(chǎn)品不存在，缺乏“對沖機制”減少了證券公司防范風險的渠道。在種種限制下，證券公司無法形成自立能力，違規(guī)經(jīng)營成為證券公司的一種生存選擇。

三、完善我國證券公司治理結(jié)構(gòu)的對策

(一)引入與完善國際通行的獨立董事制度

近幾年來，我國已經(jīng)開始引進獨立董事制度。獨立董事指除了其董事身份和在董事會中的角色外，即不在公司內(nèi)部任職，由于獨立董事不擁有公司股份，因此較少受到內(nèi)部董事的影響，公正性強，可以確保董事會公正決策，防止合謀行為，保護中小股東的利益。從世界各國發(fā)展趨勢來看，獨立董事在董事會中的人數(shù)和職責日益得到突出的強調(diào)，并成為判斷董事會的獨立性和公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范性的重要標志。另外應在董事會下設合規(guī)執(zhí)行官，使董事會對證券公司的監(jiān)督日?；?，實現(xiàn)董事會的獨立性和法人治理結(jié)構(gòu)的合規(guī)性。

當然，由于獨立董事制度本身在我國還處于初期階段，發(fā)展還不成熟，還需要花很大精力去研究它，并使之不斷規(guī)范化。本文認為，建立獨立董事行業(yè)協(xié)會制度應該是規(guī)范獨立董事制度的有效途徑。其行業(yè)協(xié)會應由證監(jiān)會組成專門部門，對外公開招聘各行各業(yè)的杰出人才而組成。

(二)完善與優(yōu)化證券公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)

一是要進一步擴大證券公司的資本資產(chǎn)規(guī)模，進而降低股權(quán)的集中度。在公司規(guī)模比較小的情況下，從理論上講，大股東擁有50%以上的股權(quán)才可實現(xiàn)對公司的控股權(quán)。而當公司規(guī)模十分龐大時，大股東只需保持對公司的相對控制優(yōu)勢即可。從全球500強企業(yè)來看，絕大多數(shù)企業(yè)的股權(quán)是十分分散的(一般控股比例不超過10%)，可以這樣說，股權(quán)集中度基本上與公司規(guī)模成反比關(guān)系。因此，為降低我國證券公司股權(quán)集中度，擴大規(guī)模是一條可行之路。二是應增強證券公司股權(quán)的流動性，使股權(quán)資源得到合理配置，股權(quán)結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。只有股權(quán)自由流動，才可以使股東的正當權(quán)益得以保證，對經(jīng)理人員的行為加以制約。在現(xiàn)代公司制度下，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)是分離的。對于大多數(shù)股東來說，他們不可能參與公司管理。在這種情況下，制約經(jīng)理人員的一種有效方式就是提高股權(quán)的流動性，股東采用“用腳投票”的方式對經(jīng)理人員的經(jīng)營業(yè)績做出評判，通過市場對經(jīng)理人員間接地產(chǎn)生制約。

(三)健全與完善證券公司的法人治理結(jié)構(gòu)

一是嚴格按照《公司法》和國家頒布的一系列法律法規(guī)建立健全股東大會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層等權(quán)力組織機構(gòu)，完善公司法人治理結(jié)構(gòu)的工作程序，建立起行之有效的決策監(jiān)控機制。二是在董事會下設置各種委員會，以充分發(fā)揮董事會的職能。通過設立專業(yè)委員會，可以使董事們的精力、時間、專業(yè)技能和經(jīng)驗得到更加合理的分配，充分發(fā)揮專家董事的作用。

(四)重建我國公司融資結(jié)構(gòu)與治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系

1.強化銀行債權(quán)在公司相機治理中的作用。關(guān)鍵是應該把真正的債權(quán)債務關(guān)系引入國有企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中，即引進商業(yè)銀行的相機治理機制，把商業(yè)銀行作為國有企業(yè)債務資金是提供者和企業(yè)經(jīng)理之間激勵與制衡的一種制度安排。為此，必須進行國有銀行的產(chǎn)權(quán)制度改革，使國有銀行成為真正的商業(yè)化銀行，硬化對國有企業(yè)債權(quán)約束；同時，完善《破產(chǎn)法》等法律法規(guī)，以適當?shù)钠飘a(chǎn)程序為依托，強化債權(quán)在公司治理中的作用。

2.大力發(fā)展資本市場，特別是債券市場。加強資本市場的制度建設，發(fā)展金融中介機構(gòu)，加大發(fā)展與完善債券市場的力度，鼓勵績優(yōu)企業(yè)進行債券融資，促進債券市場與股票市場的協(xié)調(diào)發(fā)展，發(fā)揮債券融資的公司治理功能。

3.建立債權(quán)人董事制度。把債權(quán)人作為重要的監(jiān)督人安排進入董事會，使股權(quán)治理與債權(quán)治理進行有機地結(jié)合，形成健全的監(jiān)督和激勵約束機制。

4.發(fā)展金融基礎(chǔ)設施。政府應與市場合作發(fā)展金融基礎(chǔ)設施，主要包括法律制度與監(jiān)管機構(gòu)、信息機構(gòu)、支付和證券清算系統(tǒng)，實行強制性制度變遷，從而在制度上促使投資者積極參與公司治理。

(五)積極發(fā)揮管理層的作用

監(jiān)管部門也應進一步采取措施推動證券公司完善治理結(jié)構(gòu)。在準入環(huán)節(jié)，對控股股東和大股東的資格進行審慎調(diào)查，鼓勵資本實力強、具有良好誠信記錄的機構(gòu)參股證券公司。另外加強對證券公司高管人員的監(jiān)管，將事后資格審查改為事前審核、專業(yè)測評、動態(tài)考核等相結(jié)合，切實保護堅持原則、遵規(guī)守法的高管人員，淘汰不合規(guī)、不稱職的高管人員，處罰違法違規(guī)的高管人員，逐步培育證券業(yè)合格的職業(yè)經(jīng)理群體；同時進一步推動證券公司公開披露財務和客戶資產(chǎn)安全保障等方面的重要信息，提高經(jīng)營活動和財務狀況的透明度。

另外，以風險控制為前提的金融創(chuàng)新是證券公司和證券市場持續(xù)發(fā)展的不竭動力。監(jiān)管部門還應進一步把證券公司風險防范和制度監(jiān)視逐步同步，把加強行業(yè)監(jiān)管與推動行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展有機結(jié)合，通過創(chuàng)新發(fā)展，建立扶優(yōu)限劣、扶優(yōu)化險，優(yōu)勝劣汰的機制，鼓勵治理完善、內(nèi)控有效的證券公司在風險可測、可控、可承受的前提下進行業(yè)務創(chuàng)新以及組織結(jié)構(gòu)、經(jīng)營模式等方面的創(chuàng)新。

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篇9

(一)三大產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題

當前，我國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，是制約我國經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量和效益的主要因素。具體來說，農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)地位仍較薄弱，第二產(chǎn)業(yè)占GDP的比重較大，而第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對滯后，經(jīng)濟增長過于依賴第二產(chǎn)業(yè)。從第二產(chǎn)業(yè)的構(gòu)成看，一般加工工業(yè)生產(chǎn)能力過剩且競爭力不強，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、裝備制造業(yè)發(fā)展水平不高，由于自主開發(fā)能力較弱，關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)的核心技術(shù)的控制能力極低。從第三產(chǎn)業(yè)的構(gòu)成看，占較大比重的仍是傳統(tǒng)意義的餐飲等消費領(lǐng)域，而缺乏金融保險、物流、會展等具有生產(chǎn)性的現(xiàn)代第三產(chǎn)業(yè)。

(二)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換中弱勢群體的保護問題

我國是一個擁有13億人口的發(fā)展中國家，由于人口基數(shù)較大，2005年-2015年勞動適齡人口增長速度約為1.3%，平均每年新增的勞動力規(guī)模達1000萬左右。與此同時，來自國內(nèi)國有企業(yè)改革引起的下崗職工逐漸增多，農(nóng)村改革導致的農(nóng)村剩余勞動力轉(zhuǎn)移的壓力也非常大。同時，在以新技術(shù)為先導的全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整背景下，依靠科技進步取得競爭優(yōu)勢日益成為重要手段，甚至勞動密集型產(chǎn)業(yè)的競爭也不排除運用科技進步的手段取得競爭主動權(quán)方式。這同樣形成了對產(chǎn)業(yè)工人的排擠，更加劇了國內(nèi)就業(yè)壓力。

(三)要素流動不暢問題

要素流動不暢問題主要表現(xiàn)在兩個方面：一是發(fā)展中國家由于自身發(fā)展水平等原因造成的市場發(fā)育程度不完善。在我國則表現(xiàn)為大國經(jīng)濟條件下，地區(qū)間、部門間壟斷封鎖，造成國內(nèi)資源的流動不暢問題。二是發(fā)達國家制造的一些人為障礙。主要表現(xiàn)為：在進口問題上，鑒于發(fā)展中國家的環(huán)境標準大大低于發(fā)達國家，發(fā)達國家因此打著環(huán)保的旗號，置自由貿(mào)易于不顧，用高水平的環(huán)境標準將發(fā)展中國家的產(chǎn)品限制在貿(mào)易邊界之外；而從出口的角度看，發(fā)達國家又往往打著貿(mào)易自由化的大旗，要求發(fā)展中國家開放本國的環(huán)境貨物和服務市場。在現(xiàn)實的貿(mào)易格局中，發(fā)達國家往往以各種技術(shù)、衛(wèi)生和環(huán)保名義制造壁壘，阻止發(fā)展中國家有競爭力的產(chǎn)品進入市場。隨著各國之間競爭的加劇，國際貿(mào)易保護主義進一步抬頭，反傾銷、反補貼、保障措施調(diào)查案件與日俱增。而在發(fā)達國家具有比較優(yōu)勢并占居主導地位的產(chǎn)業(yè)如高新技術(shù)領(lǐng)域則制造種種貿(mào)易壁壘，從而控制先進技術(shù)等生產(chǎn)要素的跨國自由流動。

(四)國內(nèi)資源和生態(tài)環(huán)境的保護問題

我國作為發(fā)展中大國，多年來在粗放型增長方式下，在取得了經(jīng)濟快速增長的同時，環(huán)境污染和生態(tài)破壞問題也變得日趨嚴重：一是我國主要污染物排放量已大大超過環(huán)境承載能力，環(huán)境污染相當嚴重；二是在老的環(huán)境問題尚未解決，新環(huán)境問題接踵而來。家用電器的報廢高峰已到來，但目前對電子垃圾污染還缺少有效的管理機制和措施。復雜多樣的環(huán)境問題成了經(jīng)濟社會發(fā)展的“絆腳石”。據(jù)世界銀行估算，1995年中國空氣和水污染造成的損失占GDP的8%。中科院專家測算，2003年環(huán)境污染和生態(tài)破壞造成的損失占GDP的15%。

二、全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中中國的選擇

當世界經(jīng)濟發(fā)展到一定階段時，全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整是一種無法回避的歷史潮流。這種全球范圍的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整將對我國國內(nèi)經(jīng)濟帶來較大的挑戰(zhàn)，但是其所帶來的機遇也是顯而易見的。我國應積極參與，趨利避害，為全球經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展作出貢獻。

(一)用產(chǎn)業(yè)全球化的思維來調(diào)整我國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

1.制造業(yè)，我國在保持人力資源等生產(chǎn)要素低成本優(yōu)勢的同時，正在逐步形成具有較高技術(shù)含量和附加值的制造業(yè)優(yōu)勢。但只有在較高的重化工工業(yè)化程度與其國際競爭力水平相吻合時，才有理由認為制造業(yè)的發(fā)展真正達到了較高的發(fā)展階段。國際競爭力的提高關(guān)鍵在于擴大先進技術(shù)引進的同時，大力增強與培育自主創(chuàng)新能力，通過各種產(chǎn)、學、研的方式整合國內(nèi)科技資源，有重點地發(fā)展具有自主知識產(chǎn)權(quán)的專有技術(shù)和核心技術(shù)。為此，應有針對地制定產(chǎn)業(yè)技術(shù)引進政策、產(chǎn)業(yè)技術(shù)研究開發(fā)政策、產(chǎn)業(yè)技術(shù)轉(zhuǎn)移政策、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策等；并給予相應的政策支持。

2.服務業(yè)發(fā)展。應把現(xiàn)代服務業(yè)作為產(chǎn)業(yè)鏈條中的重要一環(huán)，提高制造業(yè)與服務業(yè)的融合度，提高現(xiàn)代生產(chǎn)型服務業(yè)的效率，否則，就會對現(xiàn)代制造業(yè)的發(fā)展產(chǎn)業(yè)負面影響。與發(fā)達國家相比，我國的傳統(tǒng)服務業(yè)(傳統(tǒng)的物流及餐飲旅館業(yè))比重較大，現(xiàn)代服務業(yè)(金融、保險、電信及商業(yè)服務)比重小，服務業(yè)發(fā)展的空間非常廣闊。我國承諾加人世貿(mào)組織后有步驟地全面開放服務業(yè)。外資的進入將會打破國內(nèi)服務業(yè)的行業(yè)壟斷，強化市場競爭，加快技術(shù)轉(zhuǎn)移，從而促進服務業(yè)效率的整體提高。我國服務業(yè)的發(fā)展重點應集中在金融保險、商用房地產(chǎn)、教育培訓、研究開發(fā)、物流、信息服務、工程和程序設計以及會展等領(lǐng)域。

3.農(nóng)業(yè)的發(fā)展。由于我國人均耕地量較少，在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)方面的比較優(yōu)勢持續(xù)減弱。長期來看，對農(nóng)業(yè)的保護意味著很高的社會成本。應加快結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換和升級，由單純的內(nèi)向農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)向面對國內(nèi)外大市場的農(nóng)業(yè)，適當?shù)赝顺龊陀行У乇Ｗo相結(jié)合，參與國際分工應突出優(yōu)勢和效益。

(二)借助跨國公司的渠道，發(fā)展我國的跨國經(jīng)營

保持和吸引外資流入，依靠外力對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進行重新調(diào)整。這其中最好的方式是借助跨國公司的渠道，重視跨國公司的推動作用，建立一批可與大型跨國公司競爭的國內(nèi)大企業(yè)，就可在更有利的環(huán)境和條件下，搞好與國外跨國公司的合作。我們要通過吸引外資，特別是與資金技術(shù)力量雄厚的大的跨國公司合作，在發(fā)展勞動密集型產(chǎn)業(yè)的同時，建立我們自己的技術(shù)和資金密集型產(chǎn)業(yè)。

(三)積極參與全球和區(qū)域產(chǎn)業(yè)合作

當前，我國全球合作的主要領(lǐng)域分布在建筑產(chǎn)業(yè)、人力資本產(chǎn)業(yè)和設計咨詢業(yè)等。下一步在繼續(xù)加強相關(guān)領(lǐng)域的國際合作基礎(chǔ)上，應擴大對外合作市場的多元化，拓展合作產(chǎn)業(yè)范圍，除了發(fā)揮勞動密集型產(chǎn)業(yè)合作優(yōu)勢外，盡快拓展海外直接投資，發(fā)展資金技術(shù)方面的使用。鼓勵優(yōu)勢企業(yè)實施“走出去”戰(zhàn)略，在國際市場上尋找發(fā)展空間和機遇，通過對外投資與合作，帶動相關(guān)產(chǎn)品出口、短缺產(chǎn)品進口，擴大利用國際資源的能力。出口結(jié)構(gòu)的變化是國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化的結(jié)果。同時，調(diào)整和優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)反過來會促進國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

(四)正確處理政府與市場的作用

1.致力于國內(nèi)統(tǒng)一市場的建立。中央政府應堅決打破地區(qū)間的壟斷封鎖，使資源、人才、產(chǎn)品能在全國自由流動，為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整提供一個充分競爭的市場環(huán)境。一方面，要根除那些限制生產(chǎn)要素存量流動與重組的制度，打破地方和部門保護主義；另一方面，還要為各類投資主體提供公平的市場準人機會。

2.保護知識產(chǎn)權(quán)的問題。雖然我國多年來一直非常重視知識產(chǎn)權(quán)的保護問題，而且也已取得了一定的效果，但是由于市場經(jīng)濟發(fā)展的不健全等因素的影響，與發(fā)達國家相比，知識產(chǎn)權(quán)的保護問題并沒有從根本上得到解決。發(fā)展中國家在加強知識產(chǎn)權(quán)保護的同時，國際社會也應制訂合理的知識產(chǎn)權(quán)制度，既重視知識產(chǎn)權(quán)的保護，又要為技術(shù)轉(zhuǎn)移提供制度平臺。發(fā)達國家要促進技術(shù)的無償或低價轉(zhuǎn)讓，不應為技術(shù)轉(zhuǎn)讓設置障礙。

3.運用功能性的產(chǎn)業(yè)政策手段。對資本和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)要給予一定的支持，以抵消貿(mào)易自由化對這些產(chǎn)業(yè)的不利沖擊，促進我國的產(chǎn)業(yè)升級。具體內(nèi)容應是非部門傾斜性的，如幫助資金籌措、技術(shù)開發(fā)、研究開發(fā)成果推廣等。

4.加快政府改革，轉(zhuǎn)變政府職能，完善社會主義市場經(jīng)濟體制。政府在深化改革過程中，應改變行政理念和行政方式，完善市場法規(guī)，不斷健全宏觀調(diào)控體系，充實基礎(chǔ)設施和公共產(chǎn)品服務，維護公平有序的市場競爭秩序。

篇10

資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生是為了通過衍生金融工具的設計和出售，規(guī)避法律、會計的相關(guān)規(guī)定，從而達到特定的財務目標，但傳統(tǒng)的財務會計制度并未涉及衍生性金融工具的內(nèi)容，自然無法解釋和規(guī)范資產(chǎn)證券化業(yè)務。資產(chǎn)證券化對傳統(tǒng)會計的沖擊主要表現(xiàn)在會計確認方面，即資產(chǎn)證券化應當作為一項有擔保的融資業(yè)務而作表內(nèi)處理，還是應當確認為一項銷售業(yè)務而作表外處理？一般而言，資產(chǎn)證券化的目的在于將流動性差的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金，大多數(shù)公司都關(guān)心資產(chǎn)負債率，希望減少風險資產(chǎn)的總額。因此，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人都傾向于將資產(chǎn)證券化業(yè)務作為銷售處理，但只有會計確認為“真實出售”時，資產(chǎn)證券化的目的才可達到。這樣，“真實出售”的確認就成為資產(chǎn)證券化會計處理的難點和關(guān)鍵。

目前，我國資產(chǎn)證券化尚處于起步階段。2005年年底，國家開發(fā)銀行和中國建設銀行分別成功地發(fā)行了資產(chǎn)支持證券。從其操作方式看，兩家銀行分別以相等金額的信貸資產(chǎn)作抵押，在銀行間債券市場發(fā)行信貸資產(chǎn)證券，以抵押資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付證券的本金和利率。顯然，這屬于擔保融資，發(fā)起機構(gòu)并未實現(xiàn)資產(chǎn)負債表外處理，與國際上通行的多數(shù)發(fā)起機構(gòu)尋求終止確認證券化資產(chǎn)，即將證券化交易列為資產(chǎn)銷售而非融資安排不一致。

從目前的制度環(huán)境看，發(fā)起機構(gòu)實現(xiàn)資產(chǎn)負債表外處理的難度有點大。財政部于2005年5月16日了《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》，對發(fā)起機構(gòu)信貸資產(chǎn)確認的條件及其會計處理等方面作了規(guī)范，從會計角度規(guī)范了信貸資產(chǎn)證券化試點工作。如第四條規(guī)定：“發(fā)起機構(gòu)已將信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有（通常指95％或者以上情形）的風險和報酬轉(zhuǎn)移時，應當終止確認該信貸資產(chǎn)，并將該信貸資產(chǎn)的賬面價值與因轉(zhuǎn)讓而收到的對價之間的差額確認為當期損益。終止確認是指將信貸資產(chǎn)從發(fā)起機構(gòu)的賬上和資產(chǎn)負債表內(nèi)轉(zhuǎn)出?！贝藯l款對認定為一筆證券化資產(chǎn)控制權(quán)已轉(zhuǎn)移時的會計處理是明確的，即作為“真實出售”處理，從資產(chǎn)負債表內(nèi)轉(zhuǎn)出。但是，該《規(guī)定》的條款對如何判定這筆交易資產(chǎn)是否屬于“真實出售”，只是說“95％”的風險與報酬所有權(quán)轉(zhuǎn)移，過于簡單和籠統(tǒng)。因為證券化交易不同于傳統(tǒng)意義上的資產(chǎn)買賣，而更多的是附有條件的買賣，交易結(jié)構(gòu)設計尤為復雜，認定證券化資產(chǎn)控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移、能否作“真實出售”處理并不那么簡單。

在傳統(tǒng)的買賣中，資產(chǎn)的所有權(quán)一旦發(fā)生轉(zhuǎn)移，買方就可以任意處置其所購買的資產(chǎn)，不會受到限制。也就是說，在簡單的交易中，一項資產(chǎn)的控制權(quán)與從該資產(chǎn)中承擔的風險和收益是同等的概念；而在資產(chǎn)證券化交易過程中，復雜的交易結(jié)構(gòu)和合約安排使得資產(chǎn)控制權(quán)的放棄與否與轉(zhuǎn)讓方保留了多少與金融資產(chǎn)相關(guān)的風險和報酬成為不同的范疇。因為證券化交易不是純粹的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，通常伴隨著追索權(quán)、擔保權(quán)、抵押以及服務合約等各種形式，這就使得證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是作“真實出售”，還是擔保融資的判定難度加大了。

根據(jù)美國會計準則委員會（FASB）140的規(guī)定，如果證券資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方同時滿足了如下三個條件，則視為轉(zhuǎn)讓方已放棄了對金融資產(chǎn)的有效控制，可以認定為“真實銷售”?！暗谝?，被轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)與轉(zhuǎn)讓方分離，即轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)已在轉(zhuǎn)讓方及其關(guān)聯(lián)企業(yè)、債權(quán)人的控制范圍之外，包括發(fā)生破產(chǎn)或其它被接收的情況。第二，受讓方可以無條件地將金融資產(chǎn)用作抵押或再轉(zhuǎn)讓，或者受讓方是合格特殊目的實體，而且該實體的受益人可以無條件地擁有抵押或轉(zhuǎn)讓該項資產(chǎn)的權(quán)利。第三，轉(zhuǎn)讓方不再通過以下途徑保持對轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的有效控制：簽訂合約使得轉(zhuǎn)讓方有權(quán)同時有義務在轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)到期前回購轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，簽訂合約使得轉(zhuǎn)讓方有權(quán)回購目前在同類市場上不能輕易獲得的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)。”根據(jù)國際會計準則委員會（IASC）39號的規(guī)定：“35，當且僅當對構(gòu)成金融資產(chǎn)或金融資產(chǎn)的一部分的合同權(quán)利失去控制時，企業(yè)才應終止確認該項金融資產(chǎn)或該金融資產(chǎn)的一部分。如果企業(yè)行使了合同中規(guī)定的獲利的權(quán)利，這些權(quán)利逾期或企業(yè)放棄了這些權(quán)利，則表明企業(yè)對這些權(quán)利失去了控制”；“36，如果某金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給了另外的企業(yè)，但該轉(zhuǎn)讓不符合第35條規(guī)定的終止確認條件，則轉(zhuǎn)讓方應將此交易確認為抵押借款，在這種情況下，轉(zhuǎn)讓方回購已轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的權(quán)利不是衍生工具。”

從FASB140和IASC39的規(guī)定看，一項證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否可以判定為“真實出售”，主要看對其控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移。而控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移，主要看受讓方能否隨意出售或抵押受讓的資產(chǎn)。一切以控制權(quán)為中心，復雜的問題也會簡單化。當然，考慮到資產(chǎn)證券化復雜的結(jié)構(gòu)設計，還要具體問題具體分析。在具體分析當中，兼顧轉(zhuǎn)讓方和受讓方雙方的情況，如果轉(zhuǎn)讓方不繼續(xù)涉入金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓方就失去了對該資產(chǎn)的控制權(quán)；如果轉(zhuǎn)讓方繼續(xù)涉入的話，情況就變得復雜了，需慎重分析。假如有一筆附有回購協(xié)議的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，由于是必須回購，一般認為，轉(zhuǎn)讓方并沒有失去該項資產(chǎn)的控制權(quán)，但對于證券化資產(chǎn)則不能簡單認定，而需要從回購的標的物、回購時間、回購選擇、回購價格等作進一步分析。若在一定期限內(nèi)，回購價格是按超過證券化資產(chǎn)的價格進行回購，并且該資產(chǎn)在市場上不容易取得替代品的話，那么轉(zhuǎn)讓方就依然對這筆資產(chǎn)存在著控制權(quán)，作會計處理時，則不能認定是“真實銷售”而從資產(chǎn)負債表內(nèi)剔除；假設該標的物在市場上很容易取得替代品，且是按交易日的市場價格回購，那么這項回購并沒使轉(zhuǎn)讓方獲得優(yōu)勢，跟其它獨立的第三方交易并無多大差別，則可以將它們視為獨立交易，所以，對轉(zhuǎn)讓方來說，則可以確定為“真實銷售”，不必保留在資產(chǎn)負債表內(nèi)，應作表外處理?？紤]到資產(chǎn)證券化金融工具的衍生性特點，若轉(zhuǎn)讓方具有回購期權(quán)，情況會怎樣呢？只要抓住控制權(quán)這個關(guān)鍵要素，也不難判定。假如有一筆附有回購期權(quán)的證券化資產(chǎn)，若這筆資產(chǎn)的價格沒有上漲的可能性，轉(zhuǎn)讓方是不會回購的，自然也就失去了對該項資產(chǎn)的控制權(quán)，可以將該項資產(chǎn)認定為“真實出售”，作表外會計處理。但如果該筆資產(chǎn)的價格增加，轉(zhuǎn)讓方則會考慮按約定的方式回購，但也要作具體分析，看回購價格和資產(chǎn)的獲得性。若價格顯著高于交易日的市場價格，且難找到替代資產(chǎn)的話，對轉(zhuǎn)讓方來說回購的優(yōu)勢顯而易見，那么仍要把這筆資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負債表內(nèi)，不能作“真實出售”處理；若價格并不是顯著高于交易日的市場價格，且相應的替代品較多，轉(zhuǎn)讓方則會考慮不行權(quán)，自然失去對這筆資產(chǎn)的控制權(quán)，那么應作表外處理。現(xiàn)在國際上一些發(fā)達國家在進行證券化資產(chǎn)交易時，受讓方還擁有反回購期權(quán)，這是雙方（轉(zhuǎn)讓方、受讓方）同時擁有期權(quán)權(quán)利的一種證券化資產(chǎn)交易方式，要比單方面擁有復雜得多，但只要以控制權(quán)轉(zhuǎn)移為突破點，判定其是否為“真實銷售”也不難。